張繼強 S0570518110002 研究員
殷 超 S0570119010004 聯繫人
報告發布時間： 2020年03月11日
核心觀點
雷迪克（300652.SZ）主要生產輪轂軸承、圓錐軸承、輪轂軸承單元。轉債方面，發行規模偏低（2.89億），債項評級為A+級，債底保護較弱，平價高，綜合看申購安全墊較薄。定價方面，雷迪正股當前價格21.18元，對應的轉債平價為103.93元，參考開潤、華鋒等相似個券並結合正股基本面判斷，我們預計雷迪轉債上市首日平價溢價率在13%附近，對應價格在117元附近。綜上，我們建議一級市場適當參與。
基本面：軸承生產商，關注新產能投產和疫情後期AM端銷售的改善情況
雷迪克主要生產輪轂軸承、圓錐軸承、輪轂軸承單元等，產品主要用於 AM 市場（售後維修）。行業方面，國內汽車保有量大，AM市場容量高，但佔有率相對分散。一方面，產品偏中低端，技術壁壘不高；另外後端市場需求靈活度高，大型企業成本優勢不明顯。近年來市場低速增長，產品單價基本穩定。公司經營穩健，但18年後收入增長遲緩。展望未來，關注點有：截至19Q3，IPO募投項目基本建成投產，預計20年後或可逐步達產並提升業績；轉債募投資金擴大卡車軸承產能，或將在未來再次擴大產能規模；同時積極和海外渠道上合作拓展業務量。但整體看，公司成長性稍顯不足。
正股估值偏高，股價彈性不錯，機構關注度偏低
雷迪克正股股價21.18元，PE TTM為29.8x，處於自身歷史中樞附近。可比公司選為萬向錢潮（28.3x）、南方軸承（37.2x）、中馬傳動（38.2）。雖然正股估值數值和同類公司相比不高，但目前較高的市盈率更多是因為盈利規模偏低，從成長性匹配來看，當前估值可能略偏高。股性方面，雷迪克彈性不錯，機構關注度偏低。
信用分析：資產及營收規模較小，關注行業需求下行
公司股權結構集中度較高，實際控制人為沈仁榮和於彩君，合計控制公司62.25%股份（截至19Q3），前十大股東持股共計72.50%。實控人合計控制的股份已質押1,750.00萬股，質押比例尚可，為31.94%。信用方面，主要關注：公司資產及營收規模較小，抗風險能力有限；汽車行業景氣度下行，公司將面臨較大經營壓力；項目投資規模較大，面臨較大的資本支出壓力。
條款分析：評級偏低、債底保護性偏弱，平價高，綜合看申購安全墊較薄
雷迪轉債的票面利率分別為0.5%，0.7%，1.2%，1.8%，2.2%，2.5%，到期贖回價為113元（含最後一期年度利息），期限為6年，面值對應的YTM為3.07%；債項/主體評級為A+/A+（中誠信），以上清所 6 年期 A+中短期票據到期收益率8.03%（2020/3/9）作為貼現率估算，債底價值為75.92元，債底保護性偏弱。下修條款為[15/30，85%]，有條件贖回條款 [15/30，130%]，有條件回售條款[30，70%，面值+當期應計利息]。當前股價21.18元，對應平價103.93元。綜合看，該券申購安全墊較薄。
上市定位與申購價值分析
雷迪正股當前股價為21.18元，對應平價為103.93元，可參考相近規模、相同評級的開潤（平價102.92元，平價溢價率17.91%）、華鋒（101.67， 12.42%）。我們的判斷是：1、雷迪評級和規模偏低，籌碼吸引力較弱；2、正股基本面穩健，但成長性略顯不足；3、汽車零部件標的在轉債中數量較多，雷迪定位可能不高，關注新產能投產貢獻和汽車後端市場銷售變化情況。綜上，我們預計其上市首日平價溢價率在13%附近，對應價格117元左右，建議一級市場適當參與。
風險提示：資產及營收規模較小，關注行業需求下行。
正股重要信息
轉債信息
本材料所載觀點源自03月11日發佈的研報《雷迪轉債：車用軸承生產商——可轉債新券投資價值分析》，對本材料的完整理解請以上述研報為準
華泰固收 · 張繼強團隊
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