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本文作者
張旭 / 鄔亮 / 邵闖
摘要
▌公司是國內金屬包裝領域的龍頭
奧瑞金（002701.SZ）是集金屬製罐、底蓋生產、易拉蓋製造為一體的金屬包裝企業，下游客戶包括紅牛、加多寶、青島啤酒等著名飲料企業，公司是國內金屬包裝領域的龍頭。分產品來看，2018年三片罐的銷售收入為52.71億元，佔營業收入的64.48%，二片罐的銷售收入為15.96億元，佔營業收入的19.52%。2020年1月6日，公司預告2019年歸母淨利潤為6.70至7.80億元，同比增長197.27%至246.08%。
▌純債價值為91.83元，YTM為2.56%，債底保護力度較強
奧瑞轉債（128096.SZ）面值為100元，發行期限為6年，六年的票面利率分別為0.5%、0.8%、1.0%、1.7%、2.0%、2.3%，到期贖回價為110.00元（含最後一期利息），對應的YTM為2.56%。債項信用等級為AA+（新世紀），按照2020年2月6日6年期AA+級中債企業債到期收益率（4.0603%）計算，純債價值為91.83元，債底保護力度較強。
▌轉股價值為93.19元，主要條款中規中矩
正股2020年2月6日收盤價為4.38元，初始轉股價為4.70元，對應的轉股價值為93.19元。該可轉債的發行規模為10.87億元，如果以初始轉股價（4.70元/股）全部轉股，公司流通股本將增加2.31億股，流通股本擴大9.92%，壓力一般。該轉債的主要條款中規中矩。
▌預計上市價格在114至118元的區間，中樞為116元
我們選取滿足以下三個條件的可轉債進行比較：1）2020年2月6日轉股價值在86至100元之間，2）債券餘額在5至20億元之間，3）債項評級為AA+。7只符合條件的可轉債2020年2月6日的轉股溢價率主要處於22%至29%的區間，考慮到奧瑞轉債的正股波動率偏低，我們預計奧瑞轉債的上市轉股溢價率將處於22%至27%的區間，上市價格在114至118元的區間，中樞為116元。
▌中籤率中樞預計為0.036%，建議投資者積極申購
綜合來看，公司是國內金屬包裝領域的龍頭企業。此次發行可轉債的純債價值為91.83元，YTM為2.56%，債底保護力度較強，轉股價值為93.19元，主要條款中規中矩。我們預計奧瑞轉債的上市價格在114至118元的區間，中樞為116元。中籤率中樞預計為0.036%，建議投資者積極申購。
▌風險提示
下游需求增速未達預期，客戶集中度較高。
1、公司基本面
奧瑞金（002701.SZ）是集金屬製罐、底蓋生產、易拉蓋製造為一體的金屬包裝企業，下游客戶包括紅牛、加多寶、青島啤酒等著名飲料企業，公司是國內金屬包裝領域的龍頭。分產品來看，2018年三片罐的銷售收入為52.71億元，佔營業收入的64.48%，二片罐的銷售收入為15.96億元，佔營業收入的19.52%。
截至2019年12月末，公司的第一大股東是上海原龍投資，上海原龍投資直接持有公司40.46%的股權，公司的實際控制人是周雲傑先生，周雲傑持有上海原龍78.00%的股權。在股權質押方面，上海原龍投資累計質押股權數量佔公司總股本的24.54%。公司近期無限售股解禁。
公司2018年實現營業收入81.75億元，同比增長11.35%，增速較2017年上升14.72個百分點。公司2018年實現歸母淨利潤2.25億元，同比下降67.98%，降幅較2017年擴大28.99個百分點。2019年前三個季度，公司營業收入同比增長3.29%，歸母淨利潤同比下降2.16%。2020年1月6日，公司預告2019年歸母淨利潤為6.70至7.80億元，同比增長197.27%至246.08%。
從股票估值水平來看， 2020年2月6日，公司股票的市淨率（LF）為1.8X，低於近三年平均值（2.3X）。公司的市盈率（TTM）為49.1X，顯著高於近三年平均值（17.8X）。
2、募集資金使用計劃
此次募集資金將用於：1）收購波爾亞太中國包裝業務相關公司股權，2）補充流動資金。其中“收購波爾亞太中國包裝業務相關公司股權”將進一步促進金屬包裝行業整合，有望鞏固公司國內行業龍頭地位，提升原材料議價能力，強化規模效應。
3、可轉債發行安排
2020年2月7日，奧瑞金（002701.SZ）刊登《募集說明書》和《發行公告》，公開發行奧瑞轉債（128096.SZ）。根據發行公告，2020年2月11日，原股東（2月10日收市後登記在冊）可以參加優先配售（每股配售0.461元可轉債），申購時需繳付足額資金。同日，社會公眾投資者可以通過上交所交易系統參加網上發行，每個賬戶最小認購單位為1000元，申購上限是100萬元，申購時無需繳付申購資金。
4、可轉債條款分析
該轉債面值為100元，發行期限為6年，六年的票面利率分別為0.5%、0.8%、1.0%、1.7%、2.0%、2.3%，到期贖回價為110.00元（含最後一期利息），對應的YTM為2.56%。債項信用等級為AA+（新世紀），按照2020年2月6日6年期AA+級中債企業債到期收益率（4.0603%）計算，純債價值為91.83元，債底保護力度較強。
正股2020年2月6日收盤價為4.38元，初始轉股價為4.70元，對應的轉股價值為93.19元。該可轉債的發行規模為10.87億元，如果以初始轉股價（4.70元/股）全部轉股，公司流通股本將增加2.31億股，流通股本擴大9.92%，壓力一般。
該轉債的主要條款中規中矩。該轉債的主要條款為：1）轉股價格下修條件為：存續期內，公司正股在任意連續30個交易日中至少15個交易日收盤價低於當期轉股價格的85%。2）有條件贖回的條件為：轉股期內，公司正股在任意連續30個交易日中至少15個交易日收盤價不低於當期轉股價格的130%。3）有條件回售條件為：最後兩個計息年度，公司正股在任意連續30個交易日的收盤價低於當期轉股價格的70%。
5、定價與投資建議
我們選取滿足以下三個條件的可轉債進行比較：1）2020年2月6日轉股價值在86至100元之間，2）債券餘額在5至20億元之間，3）債項評級為AA+。7只符合條件的可轉債2020年2月6日的轉股溢價率主要處於22%至29%的區間，考慮到奧瑞轉債的正股波動率偏低，我們預計奧瑞轉債的上市轉股溢價率將處於22%至27%的區間，上市價格在114至118元的區間，中樞為116元。
我們根據最近3個月公募可轉債的發行情況來預測奧瑞轉債發行的中籤率，選取的可轉債滿足：1）網上發行日期處在2019年11月6日至2020年2月6日之間，2）發行規模在5至20億元之間，3）債項評級為AA、AA+或AAA，4）發行方式包括2種（股東優先配售、網上發行、不含網下配售）。柳藥轉債等12只可轉債符合以上條件。
公司控股股東上海原龍投資承諾認購比例不低於此次可轉債發行總規模的40.00%。根據主要股東承諾和12只相似可轉債的發行情況，我們估計奧瑞轉債的股東配售比例為50%至60%，奧瑞轉債發行規模為10.87億元，可供投資者申購的金額為4.35至5.44億元。我們估計網上有效申購金額為10000至25000億元，則中籤率在0.017%至0.054%之間，中樞為0.036%。
綜合來看，公司是國內金屬包裝領域的龍頭企業。此次發行可轉債的純債價值為91.83元，YTM為2.56%，債底保護力度較強，轉股價值為93.19元，主要條款中規中矩。我們預計奧瑞轉債的上市價格在114至118元的區間，中樞為116元。中籤率中樞預計為0.036%，建議投資者積極申購。
6、風險提示
下游需求增速未達預期，客戶集中度較高。
►利率債（張旭/李樞川）
債券市場以穩為主——2019年下半年利率債投資策略
既要居安思危，又要往前一步 ——2019年下半年信用債投資策略
►可轉債（鄔亮/邵闖）
轉債的大時代，個券機會為主——光大證券2020年可轉債投資策略
配置正當時——2019年下半年可轉債投資策略
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