一、高端白酒蛋糕到底有多大？

2014年行業的低谷期，高端白酒的銷售量為2.9萬噸左右，按160萬元/噸，對應市場規模為460億元。2015-2017年隨著經濟的增長，商務需求和個人需求逐步替代了公務消費，2018年高端白酒銷量將達到5萬噸，收入規模將達到1000億左右，複合增速接近20%。

過去高端白酒的快速發展與中國的經濟增速和經濟發展模式有很大關係，過去粗放型的經濟增長，房地產和基建投資的繁榮帶動商務消費以及高淨值人群的快速增長，從而帶動高端白酒的消費。三公消費限制的影響說明2012年之前高端白酒需求中，很大比例來自政府主導的商務活動。15年之後經濟的回暖，以及房地產的崛起帶來中產階級數量的大幅增加，是高端白酒復甦的需求基礎。高端白酒需求與宏觀經濟相關性較高，表現出非常強的財富效應。目前高端白酒總量為5萬噸左右，從經濟總量的角度來看，人均GDP在9000美元左右，未來達到發達國家2萬美元的水平，高端白酒擴容2倍到10萬噸。

10萬噸是什麼概念？10萬噸約等於2億瓶，假設中國人口為10億，5億男人，喝酒佔比50%達2.5億人，10%的人能喝得起高端白酒，即2500萬人，也需要每人年消耗量為8瓶。這也是茅臺表示茅臺酒基酒產能加到5.5萬噸之後將長期保持不變的原因，5.5萬噸的基酒對應著6-7萬噸的茅臺酒，這已經很可能達到高端酒的上限水平。

二、國窖1573能分多少？

目前茅臺酒在高端白酒中的優勢非常明顯，具有奢侈品屬性的高端白酒顯然龍頭會一家獨大。高端白酒最重要的是品牌和價格的正循環，目前這方面做得最好的是茅臺。高端白酒的經營管理模式已經沒有技巧和秘密可言，可以說未來是一種“直道競賽”，擁有更好品牌和定價權的企業已經難以被行業內的競品顛覆。從經營管理者的角度，反而更應該警惕需求的變化和其他替代品的威脅。不出意外，7:2:1的格局將長期存在。

三、瀘州老窖的看點和不確定性

公司未來的成長性主要依靠中高端產品。國窖1573增長不依賴於公司的經營和努力，更取決於行業需求。而窖齡酒和特曲等中高端產品才是公司需要發力的關鍵，這部分收入規模並不小，可以結合1573一起宣傳，推出全國性的中高端或者次高端產品。而不確定性在於，公司的窖齡酒和特曲價格基本處於中檔酒水平，如果沒有次高端價位的產品，高低端兩極分化，產品結構能否持續上移是一個問題。

銷售費用高企，是否是良性迴歸仍需檢驗。國窖1573在高端酒中的品牌力並不是特別強，高銷售費用下的增長並不良性。銷售費用率的下降是利潤的一個增長點，但仍需證明產品力。

估值方面就不細說了，看張PB圖吧。