上次的課程裡，我給你講了投行的一個重要業務，發行承銷。投行的發行承銷過程，特別像婚姻市場上的媒婆，投行要做的就是怎麼把一個好企業，也就是一個“好姑娘”，給“嫁”出去。可是有時候，一個姑娘的時間、精力是有限的，你要把她嫁出去，就要接觸到更多的潛在的對象。她沒有時間見到所有的潛在對象，那怎麼辦呢？咱們得準備一份簡歷，其實這份簡歷，我們不妨就把它看作投資市場上的招股說明書。
招股說明書有多重要呢？我估計很多人在網上看過一幅畫，特別有趣，本來一個一般般的企業，經過投行的各種包裝，尤其經過了這個招股說明書的包裝以後，變成了一家金光閃閃的企業。這就有點像一個資質很平庸的姑娘，經過各種化妝、整容，甚至美圖秀秀的捯飭，變成了一個超級大美女。從這裡，你其實就可以看出，投行利用招股說明書對企業進行包裝的能力是多麼重要。
一、紅鯡魚：招股說明書
說起招股說明書，其實金融圈裡的人經常會用一個詞語，叫做“紅鯡魚”（Red Herring Prospectus）。這個詞其實是在美國起源的，當時為了保證市場信息的透明度，SEC，也就是美國的證監會就要求上市企業和投資銀行，要遞交一個初步的招股說明書。這個初步的招股說明書裡面就要包含著關於公司的財務、經營等各種信息。為了讓這些信息能夠引起投資者的注意和關注，SEC 就要求，這個說明書的封面一定要用大紅色的字。
在英語世界裡，據說監獄的逃犯為了誘騙追蹤的警犬，他們就會在逃跑的路上放上紅鯡魚，去吸引警犬的注意力，然後藉此逃脫。後來“紅鯡魚”這個詞就慢慢地演化成轉移焦點和注意力的意思。
由於招股說明書是為了吸引投資者的注意力的，漸漸地大家就都管這個說明書叫紅鯡魚了。所以你要吸引投資者的注意力，你就得在這麼一份文件裡盡力地展示自己企業的優勢和特點。
這話說起來很容易，但是其實寫過簡歷的人都知道，一份好簡歷做起來不是那麼容易的。招股說明書處理得不恰當，可能會導致 IPO 流產，整個上市會失敗。
給大家舉個例子，很多人在很多地方，電視裡，公交車的車身上都看到過“六個核桃”的廣告。這個企業從2011年就開始衝擊上市，途中經歷了5次申請，一直到2017年才過會，也就是過了證監會發行審核委員會的審查，取得了上市資格。
紅鯡魚
你要說六個核桃是個爛企業倒也罷了，可問題的關鍵是這個企業的利潤非常好，它的母公司養元集團的利潤有多好呢？給你一個數據，2016年滬深兩市，A 股市場的平均淨利潤是8.58億人民幣，養元集團的利潤是這個平均利潤的3倍，差不多27億人民幣左右。這麼好看的一個姑娘，為什麼出嫁之路走得那麼艱辛呢？A 股市場的上市，裡面有很多複雜的問題，很難一概而論，但是我們仔細研究了一下證監會針對他們的招股說明書給出的意見，這個招股說明書其實有很多可以提升的空間。
在招股說明書裡面寫著，六個核桃準備募集資金33億，資金的用途是營銷網絡和市場開發。但是招股說明書裡面還有一些信息，說企業的淨利潤是27億，對股東分紅了24億，而且沒有一分錢的銀行貸款，還在銀行購買了47億的理財產品。你一聽上去就知道，財務狀況非常地良好。
但是結果卻出現了悖論，證監會的發審委就覺得，你這個企業財務狀況這麼良好，根本不需要錢，為什麼要籌集資金呢？有圈錢的嫌疑。另外，發審委還對六個核桃的商業模式和盈利前景提出了質疑，說你們95%以上的收入來自於核桃乳，產品太單一，而且過度重視營銷，輕研發。
其實你看，財務狀況好，這本來應該是個優點。企業的產品單一，也可以從反面來理解，叫做主營業務非常地集中和突出。所以實際上六個核桃的這些特點，你既可以理解為優點，也可以理解為弱點。這個時候，怎麼包裝，怎麼溝通，怎麼表述，那都是非常有講究的。你要知道，企業為什麼要僱傭投行，其實企業僱傭的是投行的人脈和專業能力。這個人脈和專業能力，就包括著和監管層是怎麼溝通的，對監管“合規”是怎麼理解的，理解了這些合規的要求以後，怎麼在招股說明書裡儘量地繞開這些可能的坑，這是投行核心專業能力的一個非常重要的方面。
二、Ａ股上市，投行的溝通能力更重要
所以，在 A 股市場上和監管溝通的能力更是投資銀行的核心能力之一。為什麼呢？很多同學都知道，美國、香港上市實行的是註冊制。也就是那些計劃上市的公司，要按照規定進行信息披露。監管機構只管什麼呢？對那些報送的文件進行形式審查，不進行內容審查。不進行內容審查的意思就是，我只管你的文件的信息披露是不是準確，至於你這家企業是好企業還是壞企業，就留給市場，留給投資者去判斷。A 股市場不一樣，A 股市場實行的叫核准制，也就是說政府主管部門不僅要審查上市公司報表的形式，還要審查內容，去剔除那些不好的公司，為上市把關。
所以你看，這麼一來兩者中間的差異就很明顯了。國內、外監管層的權力差異就很大。在美國，企業只要充分履行信息披露的業務，然後進行註冊即可以上市。而中國的監管層，它就被賦予了生殺予奪的大權，而監管是個很抽象的概念，最後實施監管的是人。人會去主觀地判斷一個企業是好，還是壞。在這麼一個監管的大背景底下，你就會發現，投行和監管層的溝通能力，對監管意圖的理解和把握就顯得比美國更重要了。所以在 A 股市場上市，選擇一個特別有溝通能力的投行，確實是非常非常重要的。
這裡有個反例，像六個核桃，盈利這麼好的企業，7年5次衝擊 IPO，結果差點流產。但實際上，比如中信證券，它承銷了大理藥業，你從財務信息上看，它的業績其實是連續3年下滑的，但是結果卻是一次性就過了會；還有中泰證券承銷了一個叫華瑞電器的企業，一方面它沒有達到3000萬盈利的上會標準，而且它的產品更單一，它就只生產一個叫電機轉向器的產品，但它也是一次性過會。難怪我們平時老在說，婚姻市場上，美女是三分靠人才，七分靠打扮。投資市場上也更是這個樣子，投行也就是“媒婆”的這種溝通和包裝能力真的是一個核心的競爭力。
今日概要：
1. 在發行承銷過程中，投行對於企業的包裝營銷，是企業成功上市的一個重要因素；
2. 招股說明書既是企業信息披露的重要來源，也是投行對企業進行包裝，和監管層、投資者進行溝通的重要文件。怎麼編寫製作這個招股說明書是一個考驗投行人脈和專業的活兒；
3. 在中國A股市場的審批制度下，監管層的權力很重要，所以這就更要求我們中國的投行具有更強的，跟監管層進行溝通，把握監管分寸和尺度的能力。
（本文出自得到，由北大金融學香帥教授唐涯親授）
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