編譯：西澤研究院研究員 馬佳穎 張鵬
更多精彩內容請關注西澤研究院微信：wendao-thinkers
摘要：關於金融有一種似是而非的說法——金融像奢侈品一樣，擁有越多，感覺越美好。而最近的研究表明，過度金融化可能會阻礙經濟的增長。中國的金融產業發展到今天，M2存量和槓桿率水平已經位居世界前列。中國金融業增加值佔GDP的比重，已經超過美、日、英等發達國家。在2005至2015年間，我國的金融業增加值佔比翻了一番。中國作為一個發展中國家已經處在過度金融化的邊緣。在這種情況下的金融發展，到底是好是壞？這是需要我們反思的一個問題。
讓我們來聽一下國外專家 HOWARD DAVIES 對過度金融化的分析：
本文編譯自：ASIATIMES "The High Cost of High Finance"
在英國脫歐談判陷入僵局之際，其他的歐洲國家紛紛以“未來金融市場監管不確定性”為由將企業和金融活動從倫敦轉移到它的競爭對手那裡。法國人一直非常積極地支持巴黎成為歐洲的金融中心，但同時，沒有得到德國政府太多支持的法蘭克福也在步步緊逼。盧森堡、都柏林和阿姆斯特丹等城市也都相繼出臺了優惠政策吸引金融機構入駐。長期以來默默無聞的銀行家們好像突然之間成為大家追捧的對象。
但其他城市是否應該效仿倫敦，成為全球金融中心呢?它們知道自己擅長什麼嗎？它們知道自己的國家擅長什麼嗎？
2008年的全球金融危機促使一些人重新思考利弊。當然，成為大型金融中心對於保時捷經銷商、高檔香檳酒吧和跳舞俱樂部無疑是件好事。但有一些人認為，就對其他經濟領域的影響而言，負面效應太過嚴重，不容忽視。
英格蘭銀行(Bankof England)首席經濟學家安迪•霍爾丹(Andy Haldane)曾將銀行業描述為“汙染物”，至少在一定程度上是如此。他表示，“系統性風險，是一種有害的副產品，有可能危及更廣泛的經濟領域內無辜的參與者。包括英國在內的一些國家仍然負擔著銀行業危機給公眾帶來的社會成本”。
但人們可能會辯稱，監管改革——尤其是巴塞爾銀行監管委員會(Basel Committee on Banking Supervision)對系統內有重要影響的銀行制定更高的的資本充足率要求，顯著降低了產生這些成本的風險。有研究表明，將銀行的一級資本充足率下限定為13%將大幅降低銀行系統的風險。儘管不可能完全消除銀行業崩潰的風險，但是監管機構進行的壓力測試表明，大多數的大型銀行都可以經受住極端經濟環境的衝擊。英格蘭銀行模擬了GDP下滑4.7%和房價下降33%的情形， 結果顯示，銀行業可以經受衝擊。
然而，其他的研究指出，金融業的過度膨脹可能會產生其他的副作用。例如，國際清算銀行(BIS)的斯蒂芬•切凱蒂(Stephen Cecchetti)和埃尼斯•哈洛比(Enisse Kharroubi)認為，金融業的過度繁榮會降低生產力和經濟增長。
造成這種結果的原因之一是技能分配的扭曲。薪酬較高的金融行業會吸引很多高技能人才進入這一行業，而這些人才本可以在其他行業創造出更多價值。有一項有趣的發現，在某些年份，以人文社科類專業聞名的倫敦經濟學院居然有超過3成的畢業生選擇從事金融方面的工作。許多畢業於倫敦帝國理工學院(Imperial College)工程專業的學生被許多投資銀行開出的高額薪酬所吸引，為投資銀行投資複雜的金融產品提供幫助，放棄了橋樑設計或機器製造這些他們本來的專業領域。
第二個負面影響，切凱蒂（Cecchetti）和哈魯比（Kharroubi）認為，源自銀行信貸對於抵押品充足的房地產，而非抵押品缺乏或者抵押品價值較難評估的高科技企業的偏好。他們的計算表明,（即使是遠低於英國近幾年金融化水平的)高度金融化可能會阻礙經濟增長。
其他研究表明，當對私營部門的信貸總量佔GDP的比重超過80-100%時，負面影響開始顯現。在金融危機期間，英國的這一比例約為180%，而且這一比例在很長一段時間遠遠超過了100%。其他人則認為，一個龐大的金融部門可能會提高匯率，削弱出口產品的競爭力。
謝菲爾德大學(University of Sheffield)最近發表了一篇更具爭議的研究報告，試圖估算出英國的高度金融化產生的經濟成本。從1995年到2015年，這種經濟成本達到了4.5萬億英鎊(5.9萬億美元),這一水平是2018年英國GDP的兩倍。
如果這種分析是正確的，我們應該讓銀行家乘坐“歐洲之星”列車前往巴黎，並防止他們在到達英吉利海峽隧道之前跳車。對英國來說，把朗伯德街（倫敦金融中心）搬到奧斯曼大道（巴黎金融中心），可能比幾個世紀以來英國人想要傷害它的鄰國所採取的行動更加有效。
但是這些計算的準確性如何呢?關於金融有一種似是而非的說法——金融像奢侈品一樣，擁有越多，感覺越美好。然而，這一估算基於以下的假設：部分因為金融業不景氣而離職的金融人才會選擇從事其他領域的工作，而不是選擇在金融業不景氣時依然堅守。沒有人能保證這種情況會發生，也不能保證在金融部門失去的就業機會會被其他部門增加的工作機會所彌補。英國的製造業之所以表現不佳，除了金融方面的原因，還包括管理不善和勞資關係不佳等多方面的因素。
然而，英國似乎即將進行一項現實世界的實驗，以驗證這些理論。除非英國退歐談判出現超出預期的成果，即形成一個商品和服務的自由貿易體制，否則，隨著時間的推移，大量的金融活動將轉移到歐洲大陸以及愛爾蘭。如果這種情況真的發生了，我們希望，國際清算銀行(BIS)的經濟學家們(他們在倫敦金融業的輝煌時期曾遭到嘲笑)並不是完全錯誤的。
對中國的啟示
中國金融週期和經濟週期的背離
近幾年來，中國的發展也呈現出過度金融化的傾向。在經濟增長進入“新常態”的背景下，金融業通過金融企業之間的“資金空轉”迎來了高速發展階段。這種背離給整個經濟系統帶來了許多負面影響。
西澤研究院院長趙建認為過度金融化會造成三方面的風險和危害：
首先，過度金融化會導致風險迅速積累。金融是一個高風險行業。 發達國家的金融危機已經表明，金融業佔GDP的比重越高，潛在的風險越大。大量的投資為了追求高收益而將資金配置到高風險的資產上。美國次貸危機發生以前，次級債這樣的垃圾債竟然成為投資者競相配置的熱點，這是不可思議的。
其次，過度金融化會導致監管成本增加，經濟運行越來越不穩定。整個金融產業鏈拉長、交易結構複雜化，對監管造成巨大的挑戰，監管的難度也會日益增大，國家向監管體系投入的資源也會相應增加，並且在監管過鬆和監管過度之間也很難拿捏，稍有不慎還會造成監管不當風險，導致經濟不穩定比如發生錢荒、債災等。
再次，過度金融化會導致資源錯配，形成對實體經濟的資源擠出。實體經濟收益率越來越低，但融資成本卻相對越來越高;大量的要素資源，包括人才和金融資源本身，從實體經濟向金融產業轉移，對經濟造成“擠出效應”。
中國需要通過發展的方式解決前進中的問題、化解運行中的風險。中國經濟轉型升級、供給側結構性改革離不開金融業支持。只有保持實體經濟與金融行業的平穩發展，才可以更好的發揮金融支持實體經濟的職能，促進實體經濟的可持續發展。
閱讀更多 西澤金融研究院 的文章
