長按圖片開始學習
本文於首發於華爾街見聞（ID：wallstreetcn），文中觀點不構成投資建議。
從新歐元區危機、企業債券市場的流動性擠兌、到新興市場改革危機，匯豐(HSBC)經濟學家和策略師列出其認為的2019年市場面臨的10大風險。
匯豐指出，相關的風險出現的概率、對全球市場和經濟影響各不相同。從種類方面，匯豐將相關風險歸為三類：事件風險、資產估值風險、流動性&波動性風險。
各大類方面具體包括:
事件風險：歐元區危機2.0；貿易爭端風險；極端氣候風險；
估值風險：美國企業利潤率下降風險；新興市場改革失敗風險；歐洲央行新非常規政策；
流動性&波動性風險：公司槓桿與會計風險；美聯儲繼續加息風險；信貸拋售潮風險；固收市場波動性風險；
以下是各項風險的具體細節。
01
歐元區危機2.0
歐元區經濟意外下滑是一個關鍵風險，尤其是在歐盟主要機構領導層將發生變動的情況下；
考慮到市場重新關注信貸（債）市場，匯豐認為在這種情況下應高度關注基本面較弱的主權債以及歐元IG級（投資級）債券市場；
（在這種情況下）德國國債通常是贏家，但考慮到估值，避險資金可能會流向美國國債。
風險上升，彈藥耗盡
如果需要新的刺激，歐元區可能面臨新問題....
歐元區經濟依然脆弱。在經歷了2017年異常強勁的擴張之後，（歐元區）經濟增長正放緩至趨勢平均水平，核心通脹率仍處於低位。由於民粹主義政黨越來越受歡迎，（歐元區）很難就必要的改革達成一致。
在與美聯儲步調不一致的情況下，歐洲央行將面對全球經濟放緩的局面——而歐元區利率依然為負，這將使得央行貨幣刺激政策操作空間有限。與此同時，擁有財政空間的國家又不太可能使用它（刺激政策）。因此，對貿易依賴度相對較高的歐元區經濟，將受制於全球貿易週期。
歐元區2019年面臨(可能是破壞性的)領導層更迭
所有這一切都發生在歐洲領導層發生重大變革之際。歐盟的四個最高職位(委員會、理事會、議會和歐洲央行)將於2019年易手。
與此同時，單個國家的國內政治環境意味著，德國、意大利、西班牙和英國的政府首腦明年也可能發生變化。
如果民粹主義戰勝了歐洲主義？
自上次歐元區面臨生存危機以來，政治格局已經發生了變化，民粹主義政黨在整個歐洲大陸獲得了更多支持。
到目前為止，圍繞移民規則和預算赤字的緊張關係一直存在，如果布魯塞爾與成員國之間的分歧大幅升級，會發生什麼？
歐洲近期的歷史表明，在採取果斷行動之前，需要出現極端情況。搖搖欲墜的經濟基礎和政治的不確定性，對歐洲債券市場來說不是一個健康的市場環境，尤其是存在歐元再次受到質疑的可能（歐盟解體？）。
投資的影響
歐元將與美元接近平價
第一次歐元區危機導致歐元走軟，但維持歐元區、避免歐盟解體的政治意願依然存在。
當歐洲央行行長馬里奧·德拉吉(Mario Draghi)承諾要盡一切努力保護歐元時，他可能對政治支持充滿信心。
然而，正如市場在法國總統大選前看到的，當政治支持受到削弱時，歐元將面臨更明顯的重估，歐元兌美元可能達到平價。
風險規避環境將有利於美元、日元和瑞士法郎。
鑑於英國可能正與歐盟就其未來貿易關係進行談判，英鎊將面臨一個特別複雜的問題。迄今為止，歐盟一直能夠提供一個統一戰線——保護歐盟的完整性和單一市場是雙方共同的關鍵目標。
如果歐盟懷疑論者在政治上對這一點進行挑戰，英鎊將面臨更大的不確定性。
另一場歐元區危機將對較弱的主權信貸構成挑戰.....
正如我們過去所見，由於投資者對質量的偏好(flight-to-quality)，德國國債的表現可能會跑贏市場。
由於德國Schatz（短期債）和Bobl（中期債）利差可能擴大，金融機構和跨國公司的表現都可能不如以往。
但市場可能會質疑，與上次主權債務危機期間相比，歐元區是否有足夠的實力或意願向一個或多個更大的國家(以GDP計算)提供金融支持。
然而，對於德國國債而言，債券估值將面臨重大挑戰。目前，10年期德國國債收益率不到30個基點，接近去年平均50個基點的近期低點。更重要的是，五年前德國國債收益率為2.0%，2012年上一次大危機之前為3.0%。
美國國債市場的避險情緒可能會重新吸引海外投資者的興趣，特別是考慮到收益率接近3.0%。
02
貿易關係緊張結束
中、美貿易緊張關係在20國集團峰會後有所緩解，市場暫時鬆了一口氣；
但貿易緊張的結果仍不確定，世貿組織爭端和英國退歐進一步給貿易前景蒙上陰影；
貿易緊張關係的結束可能提振投資者情緒，並對中國和新興市場資產產生積極影響；
貿易緊張情緒升級後再緩和
不斷上升的貿易風險
在2017年貿易強勁復甦後，2018年貨物貿易增長趨於平穩。美國的強硬貿易政策行動針對的是中國，但也影響到了加拿大、歐盟和土耳其等世界各地的合作伙伴。在歐洲，英國退歐進程增加了貿易的不確定性。
轉折點？
貿易政策制定者最近取得了一些突破，還有一些可能有待解決，這些突破可能有助於重振貿易前景。
2018年10月，《跨太平洋夥伴關係全面漸進式協定》獲得批准，這是11個太平洋流域國家達成的一項深度自由化協定，相關國家國內生產總值合計達10萬億美元。歐盟和日本正在推進雙邊貿易協定的批准，該協定將取消大部分關稅，提高農業市場的開放程度，並解決汽車和醫藥產品等領域具有挑戰性的非關稅壁壘(如監管)。但這些貿易協議都不包括中國和美國。此外，面對商業壓力，在美中從事貿易的企業加大了對市場友好型改革的宣傳力度，以解決兩國之間的相互不滿。美國和中國可能在2019年採取行動。
世界其他地區的貿易政策發展和不斷上升的成本，可能會鼓勵美國和中國在20國集團峰會後，在積極的雙邊會晤所取得的初步進展的基礎上，繼續努力。到2019年初，他們有可能就改善對知識產權尊重、限制扭曲貿易的國家對企業支持的措施達成一致。在這種情況下，兩國可能會取消相互徵收的懲罰性關稅。
來自貿易政策的祝福
如果美國同意重新加入CPTPP，這些積極步驟將在2019年得到加強。這可能使太平洋地區走上10%貿易增長和1%的GDP增加(PIIE, 2017)的道路。
面對這一舉措，中國和其他15個亞太國家可能最終會達成《區域全面經濟夥伴關係協定》(Regional Comprehensive Economic Partnership)，該協定將降低關稅，併為整個地區的投資提供便利。根據PIIE的數據，這將使該地區GDP增長約0.4%。“一帶一路”倡議的進展可能進一步有助於貿易障礙的緩解。這些行動和其他行動的結果是，貿易增長可能以可持續的方式復甦。
投資影響
增長預期和風險偏好將對外匯產生影響
匯豐認為，近期貿易緊張局勢的結束將通過兩個渠道影響外匯市場。首先是直接貿易聯繫。第二種是全球增長預期可能上升，隨之而來的是風險偏好上升。
首先也是最重要的一點是，RMB可能會重拾2018年的趨勢。在其他地區，AUD, NZD, TWD, KRW, CLP, PEN 和BRL等貨幣可能表現更好，因為它們屬於風險貨幣類別。其它小型開放經濟體的貨幣，如CEE3、SGD和THB，也可能受益於它們的總體貿易開放，儘管它們與美國和中國的直接聯繫不那麼緊密。USD、JPY、CHF以及EUR(程度稍輕)作為避險貨幣，都可能面臨下行壓力。MXN和CAD已經從USMCA協議的簽署中獲益，因此獲益的可能性較小。
對新興市場股市的積極影響
如果對美國貿易政策的擔憂減弱，新興市場股市將普遍受益；在新興市場內部，中國、韓國和中國臺灣地區可能會獲得不成比例的好處。
03
極端氣候風險衝擊
極端氣候事件的代價越來越高；
其正在以越來越明顯的損害成本影響發達和發展中國家地區；
2019年，市場可能對不利的極端氣候做出反應；
極端天氣事件的頻率和嚴重程度在2018年沒有減弱。歐洲經歷了寒潮和夏季熱浪；洪水襲擊了日本、印度、澳大利亞和中國；破壞性颱風肆虐東南亞，野火肆虐加州、希臘和瑞典。
除了物理破壞和長期社會影響，這些事件還代表著氣候對經濟、企業和社會的廣泛影響，這些對投資都有影響：
（南非）開普敦在2018年初持續遭受長期乾旱，這影響了經濟增長前景(2018年2月8日開普敦乾旱)。開普敦的乾旱對該地區的增長和淨出口構成了威脅。旅遊業受到影響，農業生產率下降。
印度喀拉拉邦2018年發生的洪災導致100萬人(佔全州人口的3%)流離失所，造成約28.5億美元的資產減值，破壞了喀拉拉邦三分之一(7萬公里)的公路。
極端天氣負面影響可能是深遠的，包括人員傷亡、基礎設施受損、供應鏈中斷和生產率放緩。對企業和政府的財務影響可能很大。由於氣候事件影響產量和收成，農產品市場可能會受到干擾，而受到氣候事件打擊的債券和股票可能會出現評級下調和下跌。
匯豐認為，這些風險及其相關成本可能沒有被投資者完全消化。
投資影響
隨著氣候變化造成的損害成本變得明顯，各國政府試圖在不給本國公民帶來沉重成本的情況下控制災害帶來的損失，廣泛的公司股票可能會受到影響。
應對氣候影響需要投資。美國公用事業公司南加州愛迪生公司(Southern California Edison)估計，未來3年，提高其設備的防火性能將花費6.7億美元。聖地亞哥天然氣和電力公司在過去10年裡花費了逾10億美元來對其設備進行防火更新。
但充分的準備是昂貴的，實際情況則是不可預知的。
太平洋天然氣電力公司(PG&E)在過去5年裡斥資150億美元升級設備，以增強其防火性能，但該公司在2018年第二季度財報計入了25億美元與火災索賠相關的費用。2018年秋天，加州北部發生了一場大火，燒燬了15.4萬英畝的土地，摧毀了1.4萬間房屋，PG&E的股價隨後下跌了45%。
事實上，由於在2017年和2018年加州森林大火中扮演的角色，PG&E (Baa3Rfd/BBB-Cwn)的信用評級被穆迪(Moody’s)和標準普爾(S&P)下調了3個等級。此外，匯豐認為，主權信用違約掉期水平與氣候變化彈性之間存在明顯聯繫。如果市場對2019年的極端事件給予更多關注，市場可能會看到這種情況進一步擴大。
04
美國企業利潤率下降
美國企業利潤率正處於歷史最高水平，預計將繼續上升；
但成本壓力的上升速度高於預期；
薪資增長可能會對企業盈利預期造成重大影響，並破壞股市。
推動美國企業盈利的主要因素可能出現逆轉
匯豐預計，公司收益將是明年股票表現的關鍵性因素。特朗普稅改為美國企業今年的收益帶來了顯著提振，目前估計每股收益增長了23%（14%為稅收改革提振）。（稅改）是及時的，因為股票估值當時已經開始變的相當緊張，在美國收緊貨幣政策和國債收益率上升的情況下，盈利增長一直是市場的關鍵支撐因素。
但人們的注意力已經轉向2019年的前景，預計GDP增長將放緩，企業盈利將顯著放緩，普遍預測增長9%。
利潤面臨的最大風險之一來自利潤率。利潤增長一直是美國企業盈利增長的一個關鍵組成部分（2018年EPS增長驅動佔比60%；2019年預計佔比50%）
匯豐認為，如果美國企業收益出現顯著的負增長，影響將會波及全球。如果淨利潤率下降70個基點，在銷售增長符合預期的假設下，2019年美國股指每股收益將出現下降。這可能足以讓美國乃至全球股市下跌。
美國的利潤率今年達到了創紀錄的11.7%，企業正面臨著越來越大的成本壓力。有關美國利潤率下降的擔憂已存在一段時間，但未能成為現實。
事實上，企業利潤率可能會繼續保持在較高水平。這是有結構性原因的，原因包括企業稅率下調至21%、科技行業增長以及與之相關的美國行業集中度上升。但成本壓力正在上升，如果企業無法將成本壓力轉嫁給消費者，最終可能導致利潤率下降。
工資增長可能是最大的風險。工資相當於美國公司收入的12%。到目前為止，增長一直很緩慢。但在失業率接近15年低點的情況下，趨勢無疑偏向上行。事實上，匯豐對企業電話會議的分析顯示，超過70%的工資討論表明存在上漲壓力。對工資敏感性的估算顯示，工資每上漲1個百分點，MSCI美國指數的公司收入就會減少1.5個百分點，受影響的主要是食品零售、運輸和汽車行業。
隨著美聯儲(Fed)繼續收緊貨幣政策，借款成本也在上升，而近年來美國企業槓桿率大幅上升。現階段，公司長期債到期日已延長，短期債務水平相對較低，現金水平強勁。但隨著企業不得不在未來幾年進行再融資，這可能成為一個越來越大的市場風險。
投資的影響
美國股市牛市結束
利潤率的大幅下降(或許是由薪資增長加速推動的)，可能足以破壞美國利潤增長的預期，進而影響美國的牛市——尤其是如果薪資回升促使美聯儲進一步收緊貨幣政策的話。
如果淨利潤回落至10年平均9%的水平，美國每股收益將下降近20%。鑑於美國股市價值佔全球股市的一半以上，這將產生重大影響。
05
新興市場改革“驚喜”
匯豐對2019年的新興市場表現仍持普遍謹慎態度；
這是考慮到金融環境的緊縮和持久的貿易衝突；
但如果新興市場開始專注於結構性改革，以解決失衡、提高生產率和效率，結果會怎樣呢?
“遠大前程”
今年以來，新興市場的前景一片黯淡。這反映了金融環境的急劇收緊的現實，在全球流動性下降和融資成本上升的環境下，許多大型新興市場央行被迫與美聯儲結盟，要麼上調政策利率以支撐本幣，要麼阻止資本外流。
此外，貿易保護主義升級及其對全球供應鏈的潛在影響，使新興市場的前景進一步複雜化，儘管最近20國集團(G20)會議結束後，貿易方面暫時休戰。
據此匯豐認為，新興市場的基礎並不穩固，這種狀況可能會持續到2019年。從自上而下的角度來看，匯豐對新興市場普遍持謹慎和選擇性態度。
但如果外部或內部因素能讓新興市場再次“發光”，情況又會怎樣呢？
匯豐認為，新興市場表現好轉的潛在外部驅動因素很明顯：溫和的美聯儲和溫和的美國/G3利率前景、美元牛市的結束、貿易緊張的結束。
另一方面，由於新興市場之間的差異如此之大，國內驅動因素並非同樣明顯。
然而，一個共同的主題可能是，新興市場出人意料地重新點燃了它們的改革故事，以幫助解決失衡、提高生產率和效率。
擁擠的選舉週期能為改革鋪平道路嗎？
2018年俄羅斯、土耳其、墨西哥和巴西舉行了選舉，2019年將更加繁忙，匯豐追蹤的30個新興市場國家中有近一半(13個)將舉行選舉，從總統、議會到地方選舉。
在規模較大的新興市場國家中，市場將密切關注土耳其、印尼、印度、南非、阿根廷和波蘭的選舉。有趣的是，當經濟困難和/或來自金融市場的壓力出現時，結構性改革變得更加緊迫。同樣，為了利用新的授權，在選舉之後進行全面改革可能是更好的時機。這有時被稱為“第一個100天的影響”。
就潛在的改革而言，如果能夠看到以下進展，市場可能會大吃一驚：
阿根廷：財政改革符合國際貨幣基金組織的計劃；
巴西：社會保障和財政改革，控制預算赤字和公共債務，努力私有化；
印度：繼續進行財政改革和銀行體系改革；
印度尼西亞：繼續進行財政改革和基礎設施投資；
墨西哥：早些的能源改革得到實施，實行審慎的財政立場；
俄羅斯：普京總統的“五月法令”促進潛在增長；
南非：勞工市場和教育改革以及半國營公司改革；
土耳其：勞動力市場改革、教育改革、食品供應管理。
06
歐洲央行啟動了新的非常規政策
歐洲央行可能會帶著負利率進入下一輪衰退……
因此，歐洲央行需要考慮重啟量化寬鬆，或許還需要一系列其他非常規措施……
這可能導致歐元走軟、債券收益率下降，並推遲信貸拋售
如果歐洲經濟失去動力怎麼辦?
以負利率開始下一次衰退？
歐元區經濟增長正在放緩，核心通脹率仍停留在1%左右，油價下跌意味著明年整體通脹率將大幅回落。
匯豐預計在2020年美國利率週期開始轉向之前，歐洲央行只會加息一次。因此，在實際利率仍低於零的情況下，歐洲央行很可能面臨進入下一輪衰退的空前挑戰。
由於採取財政行動的可能性有限，歐洲央行可能需要部署越來越多的刺激方案，並啟動新的非常規政策。
一張乏味的“菜單”
匯豐認為歐洲央行在經濟在再次陷入低迷時的選項是有限的。
有限的選項包括：(有限的)降息、更多的量化寬鬆(這需要改變規則)、更多的“非常規”措施，包括直升機撒錢、購買股票和改變通脹目標。
匯豐認，進一步降息或量化寬鬆只能是零星而不繫統的：政治和法律約束，以及金融穩定風險，可能會阻礙產生更大經濟影響的措施。
因此，歐洲央行可能最終無法實現其政策目標——下一次經濟低迷可能是漫長而痛苦的。
投資影響
歐元走軟
歐元兌美元可能會走弱，因為市場預計歐元區將宣佈新一輪寬鬆措施，而這些措施的實施本身並不一定會導致歐元進一步走軟。在2014年——2015年，當時歐洲央行放鬆貨幣政策的預期上升，歐元兌美元匯率從1.35左右跌至1.05左右。但現在歐元貶值的一個障礙在於歐元現在已經有些便宜了。
匯豐公允價值指標顯示，歐元均衡匯率將在1.20-1.32之間。
歐元有可能跌向平價，但若要跌至明顯低估的水平以下，可能還需要加大對歐元的結構性或政治壓力。由於歐元-瑞郎、歐元-克朗、都面臨下行壓力，這些國家的央行可能被迫在政策利率仍將非常低的時候重新考慮各自的國內政策。應對措施可能包括直接干預匯市，或以匯率水平為目標。
10年期德國國債收益率迴歸零
儘管歐洲央行重啟量化寬鬆不會顯著增加德國公共部門購買計劃(PSPP)的淨購買量(由於硬約束)，但市場預期，再投資將在較長一段時間內保持不變，利率預期也將更新，這應會壓低核心收益率。
黯淡的宏觀經濟前景和溫和的通脹預期可能會拉低歐元區核心曲線，10年期德國國債收益率有可能回到0%的水平。超國家債券可以扮演更重要的角色，作為(德國債券的)替代購買。
延遲歐元信貸拋售
匯豐分析顯示，2012年的直接貨幣交易(OMT)和2016年的公司債券購買(CSPP)等措施的宣佈，暫時抑制了非系統性風險。但看空歐元信貸的一個關鍵風險在於，歐洲央行是否重啟CSPP（企業購債計劃）。歐元的息差可能會收窄，但在企業盈利不斷惡化的背景下，這可能只是推遲了市場拋售，但不會逆轉信貸週期。
對歐洲股市的負面影響
在這種情況下，歐洲股市可能會受到影響。歐洲企業財報已經低於市場普遍預期，而國內經濟增長若出現更明顯的下滑，可能會造成重大失誤。匯豐預計，在任何消息公佈前，該地區的評級將進一步下調。
然而，與前幾輪刺激措施一樣，，任何聲明的最初反應都會是積極的，尤其是如果歐洲央行像匯豐經濟學家所討論的那樣——轉向購買股票的話。
歐元走軟可能會推動相關行業的回報，而較低的債券收益率應會支撐債券期限較長的行業。
非常規貨幣政策的延長將使得權力的天平由貸款人轉移到借款人。考慮到淨息差和營收增長的影響，這將對歐洲銀行造成負面影響。
07
槓桿風險與會計策略
美國非金融企業債務正處於歷史高位，投資級債務的平均信用評級大幅下降；
槓桿率上升和融資成本上升的風險，預示著未來的償債和再融資面臨挑戰；
一些公司可能會採用會計策略來滿足市場期望或契約要求。
再融資挑戰
在經過2009-2013年的資產負債表修復和補充後，受借貸成本處於歷史低位以及希望利用美國經濟強勁復甦勢頭的誘惑，美國企業從2014年起開始積極調整資產負債表的槓桿比率。
事實上，美國企業債務佔GDP的比例目前處於創紀錄水平，遠高於2008年的上一個峰值。
在匯豐看來，更大的風險是美元投資級（IG)非金融企業領域信用狀況的惡化。
根據匯豐的計算，在美元投資級債券指數組成部分中，約有50%的債務評級為彭博綜合信用評級BBB。具體來說，美元投資級公司債券指數中BBB類(即BBB+/BBB/BBB-)的債券市值比整個美元HY（高收益）現金債券指數的債券市值大2倍以上。
美國企業部門目前擁有大量現金，但美元投資級非金融企業領域的淨債務與EBITDA之比在18年上半年上升至15年高點，儘管同期收益增幅達到兩位數。
投資影響
如果企業面臨借貸成本上升和經濟低迷時期運營利潤可能下降的雙重挑戰，那麼其中一些企業可能會陷入困境。
將公司財務報告結果保持在市場預測的範圍之內可能會增加一些公司利用會計判斷誇大其財務業績和資產負債表質量的風險。
對於那些想這樣做的人來說，方法是多種多樣的：
提前確認收入，通過改變會計政策，在發貨時而不是交付時確認收入，或者採用激進會計假設，較早確定長期合同的完成程度，從而增加收入；
推遲確認成本，將應立即在損益表中確認的項目資本化，或將債務人重新調整，使其不再確認壞賬撥備；
不確認負債，對索賠結果持有過於積極的看法，因此不提供賠償；
改變假設，固定資產如果增加了使用年限和殘值，就可以減少年度折舊費，從而保持資產負債表上資產的價值；
推遲支付大筆現金，舉例來說，養老金計劃的支出；
將一次性項目重新分類為營業收入和現金流。
08
美聯儲繼續加息
匯豐預計美聯儲將在2019年6月之前加息三次；
但核心通脹率可能會加速，菲利普斯曲線可能會變陡，從而導致進一步加息；
美國短期國債和美國信貸市場將面臨進一步加息的壓力。
美聯儲收緊的貨幣政策超出了目前的預期水平
2019年美聯儲的政策變化可能會更加“依賴數據”。匯豐預計本輪加息週期還會有兩次加息：2019年3月和2019年6月。
儘管低於預期的就業增長和通脹可能導致加息幅度低於聯邦公開市場委員會(FOMC)目前預期的3次加息25個基點的中值，但強勁的增長和高於預期的通脹可能導致政策收緊步伐快於金融市場目前的預期。
2019年核心通貨膨脹可能會加速
核心PCE通脹率已經從2017年第三季度的1.5%上升到2018年第三季度的2.0%。隨著勞動力市場收緊，通脹上行壓力正在加大。在四季度，失業率從4.3%下降到3.8%，大大低於大多數人對非通貨膨脹失業率的估計。
如果月度就業增長繼續保持在過去一年平均20萬左右的水平，到2019年第三季度，失業率可能會下降近3.2%。
菲利普斯曲線將趨於陡峭
儘管美國菲利浦斯曲線(Phillips Curve)近年來一直是“平坦”的，但在目前較低的失業率水平下，該曲線有可能變得陡峭得多。
除了勞動力市場的壓力，對進口商品徵收更高關稅的可能性，也增加了2019年通脹上升的風險。
儘管20國集團峰會推遲了關稅上調計劃，但2019年中國2000億美元進口商品的關稅仍有可能從10%上調至25%，另外2670億美元進口商品的關稅也在考慮之中。
如果核心通貨膨脹率在2019年年中加速超過2.5%，聯邦公開市場委員會可能會覺得有必要將聯邦基金利率提高到高於委員會目前對2019年底3.125%的預測中值的水平。
投資影響
如果美聯儲採取更激進的緊縮措施，美元匯率可能會走高。市場對2019年美國政策利率的預期已經低於美聯儲點陣圖中的預期。如果美聯儲升息的次數比點陣圖暗示的更多，那麼對美元的提振可能是相當大的。
以美國為中心的催化劑可能促使美聯儲採取更積極行動(美國菲利普斯曲線更陡，美國進口商品關稅更高)，這種影響可能以美元為中心，因為其他央行無法與美聯儲的加息相提並論。
美元走強可能在新興市場外匯和G10外匯方面表現最為明顯。美元融資成本意外上升，加之美元走強，將使新興市場外匯市場在2018年部分時間內明顯面臨的壓力再度顯現，不過這一次，弱勢貨幣和加息可能會提供更大的保護。
反應的規模還將在一定程度上取決於，美聯儲收緊政策帶來的驚喜中，有多少是由美國經濟增長和通脹上升推動的。
在G10內部，美聯儲採取更積極的行動，將意味著美元的牛市趨勢自2018年5月以來明顯加速，可能會對歐元和澳元、新西蘭元和瑞典克朗等貝塔係數較高的貨幣升值。
美元信貸承壓
如果美聯儲加息超出市場的預期，美元信貸息差可能會承受額外壓力。
與此相關的金融市場緊縮，將加劇美國企業負債累累的資產負債表所帶來的風險。
企業負債表已經受到借款成本上升和信用評級下調的壓力，這些都是週期後期行為造成的，包括激進的股票回購、高派息和債務融資的大型併購活動激增等。
鑑於市場預計美國GDP和企業盈利增長將在2019年放緩，美國企業部門的財務靈活性可能仍將受到影響，除非各方共同努力降低槓桿率。
美國股市和防禦類股有望跑贏大盤
美國股市前景將取決於這種情況下的增長背景。如果更高的通脹是由更強勁的增長推動的，那麼鑑於估值已經大幅下降，股市可能會上漲。
但如果緊縮政策是為了應對與關稅相關的通脹壓力，那麼對股市的影響將是負面的。
在這種環境下，市盈率可能會進一步下降，這不會被更強勁的盈利增長所抵消。理論上，資產負債表強勁的防禦性行業表現最好。
對新興市場來說，這是一個艱難局面。
在這種情況下，自今年初以來已經從114個基點擴大至425個基點的的EMBI（新興市場債券指數）利差可能會進一步承壓。
新興市場央行可能不得不效仿美聯儲(fed)，延長緊縮週期，這將導致2019年，新興市場外債的表現將超過內部債務表現。
這將導致融資成本上升，投資者可能要求更高的風險溢價，推動GBI-EM（新興市場政府債券） LCD收益率回升至高於EMBI EXD的水平。這將有利於那些無需承擔持續風險就可獲得利差的投資。
09
在信貸拋售中沒有“接盤俠”
從結構上講，公司債券仍是一種流動性較差的資產類別；
在大幅拋售中，投資者可以賣出的債券數量是有限的，畢竟，每賣出一隻債券，就必須有一個買家。
共同基金和交易所交易基金(ETF)尤其令人擔憂，它們往往擁有大量散戶投資者；
如果出現流動性危機怎麼辦？
匯豐之前的研究（Credit Telegram: Eight questions about corporate bond liquidity ）顯示，公司債券流動性一般隨著時間的推移下降，這種模式年復一年非常穩定,但今年以來狀況在擴大。
1. 歐元投資級債券周債券量：目前暫時持穩
但從結構上講，公司債券仍是一種流動性較差的資產類別。
特別值得一提的是，總量10%的債券就能佔據日常交易量的近一半，總量20%的債券則佔交易量的三分之二，這低流動性似乎是長期不變的。
市場上大多數公司債券實際上並非每週交易。在2018年的前44周，只有13%的歐元投資級債券和25%的歐元高收益債券會每週至少交易一次；
流動性成了近期的重要問題，發行不到一年債券佔據歐元投資級債券總數的34%，歐元高收益債券的41%。
投資影響
在大幅拋售中，投資者可以賣出的債券數量是有限的，畢竟，每賣出一隻債券，就必須有一個買家。
特別值得關注的是共同基金和交易所交易基金(etf)，它們往往擁有大量散戶投資者。
(2018年5月16日)匯豐之前估計，零售基金和ETF資金佔據著英鎊信貸資產的24%，歐元信貸資產的10%，美元信貸資產的16%。即便機構資金往往更具粘性，散戶的大量外流也可能顯著影響價格。
令人擔憂的是，正如銀行從事期限轉換一樣，共同基金和ETF也從事流動性轉換。
共同基金提供每日流動性，因此有動機在市場低迷時首先贖回。 即使基金持有一部分流動資產，當基金出售流動性持股時，投資組合也會變得缺乏流動性，使剩下的投資者受到時間從屬關係的影響。
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固定收益波動性回來了
各國央行的行動和私人部門的提高收益率策略，壓低了利率波動率；
隨著全球儲備流萎縮，這一趨勢可能發生變化；
如果出現這種情況，趨勢可能會改變，其他資產類別的波動率可能也會上升。
大調整
過去幾年，利率波動率一直較為溫和。匯豐認為未來的風險在於固定收益波動性持續上升。
固定收益波動率為何如此之低？
（波動率）平靜的背後有兩個關鍵因素：(1)有系統性影響力央行採取非常規貨幣政策：(2)（投資者）為了提高收益率而選擇做空波動性。
對利率波動率產生結構性影響的主要央行行動包括：將短期利率維持在較低水平；加強對未來政策利率可能路徑的前瞻性指引;在金融系統中提供過剩的流動性。它們都有助於縮小未來利率路徑附近的概率分佈。
為什麼這種情況會逆轉呢？
美聯儲已經將目標區間從低點上調了200個基點，歐洲央行也可能在2019年某個時候加息。更重要的是，全球儲備流動性最近大幅收緊，如果美聯儲繼續收緊資產負債表政策，它們甚至可能進入負值區域。
關鍵問題是，如果做空波動率頭寸的關鍵參與者之一退出市場，會對利率波動率產生什麼影響。
固定收益波動性現在發生了什麼？
全球利率波動率指標已開始上升，但尚未達到廣泛投資者普遍擔憂的水平。
做空波動率的本質在於，（投資者）事先很難預測潛在波動率增加的觸發點。但（做空波動率）其連鎖效應可能會深遠，正如一些投資者在2018年初發現波動率指數飆升至35後所發現的那樣。
雖然長期利率波動率(vol)未能與短期利率波動率(vol)的走勢相匹配，但值得考慮的風險是，收益率曲線持續一段時間趨陡，是否會迫使一些空頭頭寸平倉。
美聯儲和英國央行加息導致短期波動率緩慢但穩定上升。
但現在的問題在於，如果波動性溢出到更長期的收益率，將對其它資產類別產生影響，因為低而穩定的長期實際利率一直是風險資產表現的關鍵因素。
投資的影響
顯然，如果這種風險發生，將對固定收益市場產生直接影響：固定收益波動性上升與收益率上升有關。
對其他資產類別的影響則不那麼明確。外匯市場與固定收益市場緊密相連，因此匯豐預計外匯市場也會出現同樣的反應。而且，正如投資者在今年股市拋售中所看到的，加息是許多股票投資者的關注的對象。
波動性繼續滾動
並非所有的波動性都相同
較高的固定收益率可能會溢出到其他資產類別中，這將加劇波動性波動。
股票波動性增加與股票拋售有關。 債券和股票之間的相關性可能是市場的變化信號。這不僅會影響那些直接交易（股票債券）相關性的投資者——股票和債券之間不斷變化的相關性對資產配置過程有重大影響。這也可能會導致多資產投資者的風險整體降低。
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