近日，新三板掛牌公司湖北祥雲（集團）化工股份有限公司（簡稱：祥雲股份）向證監會報送了招股書，計劃募資17.23億元。
祥雲股份處於化肥行業，2015年，農業部就提出化肥施用量零增長的要求，同時鼓勵在農業中使用不同於化肥的有機肥。化肥行業發展受限，祥雲股份在有機肥發展中，似乎也已丟了先機。
另外，祥雲股份財報令人堪憂，報送招股書之後，緊接著修改了4封曾披露在新三板上的財報。招股書中，多個財務數據勾稽關係存疑。
主營業務被列入零增長行業
祥雲股份是一家化肥廠商，1997年成立以來，始終專注於化肥行業。早期，公司產品以過磷酸鈣等單元素磷肥為主，後期，主要以磷酸一銨、磷酸二銨、復混肥料為主的複合肥為主。
近年來，在市場需求與國家政策雙重因素影響下，化肥市場規模近乎進入零增長，發展受限。化肥之外的有機肥，需求量逐漸增大，且被國家鼓勵使用。不過，在有機肥生產方面，祥雲股份或已失去發展先機。
自古以來，民以食為天，糧食乃國之根本。化肥可以說是糧食的“糧食”，不施肥，糧食產量難以提高。雖是剛需，但近年來，化肥市場規模並沒有明顯增長。
2000年，我國化肥施用量為4146萬噸，2017年，增長成5859萬噸，複合年化增長率為2.06%。
2000年以來我國化肥施用量（來源：祥雲股份招股書）
行業低增長跟相關政策有關。2015年，農業部發布了《到2020年化肥使用量零增長行動方案》，指出，目前我國在化肥使用中，存在過量、盲目施用問題，導致成本增加、環境汙染，需改進施肥方式，提高肥料利用率，力爭到2020年，主要農作物化肥施用量實現零增長。
行業進入存量市場，企業之間競爭激烈。據不完全統計，我國目前有化肥生產企業3000多家。市場地位上，祥雲股份無太大優勢。同行上市公司中，金正大、新洋豐、史丹利等龍頭企業發展勁頭強勢，業績規模均大於祥雲股份。
另外，農業部在《到2020年化肥使用量零增長行動方案》中提到，用有機肥替代化肥。什麼是有機肥？最常用的化肥，是通過化學或物理方法，將工業類原材料製成有農作物生長所需營養元素的廢料。有機肥不同於化肥，主要產自植物、動物或其廢棄物，如草炭、動物糞便等。同化肥相比，有機肥綠色天然無汙染，不僅可以提供農作物所需養分，還可改善土壤結構等，近年來，有機肥越來越受國家提倡使用。
上市公司中，新洋豐、金正大、芭田股份等，均在進行有機肥的生產、銷售，對比之下，祥雲股份進展慢甚至可能無進展。
祥雲股份產品種類中，復混肥料包含複合肥和有機無機複合肥兩種，其中的有機無機複合肥，是有機肥與適量化肥一起的一種復混肥。
祥雲股份稱，目前，復混肥料產能有限，面對市場上客戶對特殊養分含量產品的需求，會委託個別具有相關生產資質的化肥企業進行委託加工生產。
這部分無生產資質，需向外委託的肥料是什麼？招股書中，祥雲股份提到，複合肥生產所需的原材料主要是含氮磷鉀的單肥或二元復混肥料等化學肥料，在公司向供應商採購原料的情況中，也未能發現有機肥相關原料。
由此推得，公司無生產資質，又因客戶需求而向外委託生產的，極有可能是有機肥料。
國家發文鼓勵化肥使用零增長、推進有機肥料使用的政策背景下，祥雲股份在業內競爭中，又失了一份勝算。
報送招股書後連改4封財報 現金流等財務數據勾稽存疑
祥雲股份財報質量令人堪憂，報送招股書之後，緊接著修改了4封曾披露在新三板上的財報。招股書中，多個數據勾稽關係存疑。
祥雲股份目前是一家新三板公司，2015年12月掛牌。已經成為一家公眾公司的祥雲股份，仍有一顆“上市夢”。2017年5月，公司進入上市輔導階段，長江證券為保薦券商。
2018年12月21日，公司向證監會報送招股書，正式進入IPO排隊中。這邊剛報送材料，那邊就匆匆更正財報。
2018年12月28日，公司在新三板披露了4封財報更正公告，把2015年掛牌以來至2017年的年報、2018半年報全部做了修改。涉及“營業收入”、“財務費用”、“管理費用”等多項。
以2016年報修正為例，祥雲股份將當期營業收入與營業成本同時減少1.56億元；在建工程減少1.59億元，其他非流動資產增加2.59億元；財務費用中利息費用、利息支出同時增加559萬元。
另外，祥雲股份披露的上市招股書中，利潤表、現金流量表多處財務數據勾稽關係存疑。
2015年至2017年，公司營業收入均在40億元左右，但同期經營活動現金流入均在20億元左右，經營活動收現比率在50%左右。
如此低的經營活動收現比率，難道是行業特點嗎？恐怕不是。
以2017年為例，祥雲股份當年實現營收44.76億元，經營活動產生的現金流入總金額為24.29億元，佔營收的54.3%。同行業上市公司金正大、新洋豐、史丹利等，同期經營活動收現比率均在100%左右。
祥雲股份與同行上市公司“經營活動收現比率”對比（挖貝網wabei.cn製圖）
再看祥雲股份其他相關數據。從財務匹配角度上，祥雲股份2017年收入44.76億元，理應對應相當規模的現金流或者應收賬款等經營性債權的增加。現如今，經營活動收現僅24.29億元，剩餘的20億元則應體現在新增經營性債權上，即同期應收賬款和應收票據的新增。
招股書顯示，2017年，公司“應收票據及應收賬款”一項淨增加7981萬元。也就是說，祥雲股份2017年有近19億營收，沒有在現金流量和新增經營性債權數據上得到體現。
上市後面臨投資機構減持風險
2010年以來，祥雲股份進行過多次增資，九鼎系、“啃哥”的新宇鼎韻等知名機構紛紛進場。未來，祥雲股份一旦上市，要直面投資機構減持離場的風險。
2011年8月，祥雲股份第一次增資，寒武九鼎、嘉禾九鼎等九鼎系PE出資成為股東。2018年2月，公司在新三板定向發行股票，“啃哥”張弛管理的新宇鼎韻、啃哥壹號以及御風九鼎等九鼎系前來認購。
截至招股書披露，九鼎系合計持有祥雲股份14.92%的股權，張弛管理的新宇鼎韻、啃哥壹號合計持股7.23%。兩大機構共持股22.15%。
投資機構進行投資，最終的目的是獲利退出。一般來說，IPO是機構退出的重要渠道之一。祥雲股份上市後，九鼎系、新宇鼎韻等手中股票的鎖定期在一到兩年，鎖定期過後，祥雲股份面臨的股價壓力可想而知。
特別是九鼎，在2018年9月，九鼎“清倉”式減持上市公司金能科技（603113）、江山歐派（603208），以緩解資金壓力，且都是股票首批限售股解禁後，便遭九鼎陸續減持。
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