時代商學院研究員 鄭一佐
4月24日，證監會披露了歡樂家食品集團股份有限公司（以下簡稱“歡樂家”）招股說明書，該公司擬在創業板上市，主業為飲料和罐頭產品。
資料顯示，歡樂家以橘子罐頭和黃桃罐頭起家，2014年開始進入植物蛋白飲料市場，主打椰子汁產品，隨後又陸續推出果汁飲料、乳酸菌飲料、功能飲料、茶飲料等產品，以期豐富產品線。
時代商學院研究發現，目前植物蛋白飲料市場格局基本穩定，資金實力雄厚的競爭對手較多，歡樂家的優勢並不明顯。在乳酸菌等飲料市場，歡樂家起步較晚且市場規模小。另外，在品牌營銷方面，歡樂家自銷渠道較為薄弱，主要依賴經銷商，造成該公司的回款壓力較大。
【企業檔案】
歡樂家成立於2001年12月，總部位於廣東省湛江市。實際控制人為李興、朱文湛和李康榮。其中，李興和朱文湛系夫妻關係，李康榮系李興之弟，3人直接和間接合計控制歡樂家93.19%的股份。
成立之初，歡樂家主要生產水果罐頭、海產品罐頭和鵪鶉蛋罐頭，主打產品為橘子罐頭和黃桃罐頭；2014年，歡樂家開始進入植物蛋白飲料市場，椰子汁迅速成為該公司的支柱產品；目前，歡樂家形成了水果罐頭、植物蛋白飲料、果汁飲料、乳酸菌飲料等食品飲料產品線。
歡樂家以經銷模式為主，少量通過直營和代銷方式進行銷售。截至2019年，與該公司開展合作的經銷商合計1788家，銷售區域覆蓋除香港、澳門和臺灣外的全國31個省、市、自治區。
此次IPO歡樂家擬融資4.92億元，其中，計劃用於年產13.65萬噸飲料、罐頭建設項目2.58億元，營銷網絡建設項目2億元，研發檢測中心項目0.23億元，剩餘0.11億元用於信息系統升級建設項目。
歡樂家IPO基本信息如圖表1所示。
一、多元化成效不顯著
由於行業進入門檻較低，我國食品飲料企業數量眾多。目前，小微企業面臨的市場競爭激烈，龍頭企業已具有較高的品牌價值，並且規模優勢持續凸顯。
近年來，植物蛋白飲料是飲料行業中增速較快的子行業，相比其他飲料，植物蛋白飲料具有低脂肪、無膽固醇、營養健康的特點，如椰子汁、核桃露、杏仁露、花生露、豆奶等廣泛受到消費者青睞。
據前瞻產業研究院數據，2016年，中國植物蛋白飲料行業收入為1217.2億元，2007—2016年複合增速達24.5%，在整個飲料行業的佔比為18.69%。其中，生產規模較大、品牌知名度較高的生產商主要有養元飲品（603156.SH）、承德露露（000848.SZ）、維維股份（600300.SH）、椰樹集團海南椰汁飲料有限公司、四川藍劍飲品集團有限公司和廈門惠爾康食品有限公司等。
歡樂家於2014年開始進入植物蛋白飲料市場。在推出椰汁產品後，歡樂家順勢推出了果汁飲料、乳酸菌飲料、功能飲料、茶飲料等產品，以期豐富產品線，增強市場競爭力。然而，面對龍盤虎踞的飲料及乳酸菌市場，歡樂家多產品戰略的成效並不顯著。
如圖表2所示，2019年，歡樂家椰子汁產品在營業收入中佔比為43.55%，而該產品市場格局基本穩定，對手較多且體量大，歡樂家的優勢不明顯。而果汁飲料產品的營業收入由2018年的1.41億元降至2019年的1.06億元，營業收入佔比由2018年的10.48%降至2019年的7.5%，呈現增長乏力的趨勢；乳酸菌飲料和其他飲料產品，在該公司營業收入中佔比僅為7.73%和1.53%，銷售佔比較小。
按照歐美等國家通行標準，產能利用率低於79%為產能過剩，低於75%為嚴重產能過剩。從產能利用率情況看，2017—2019年，歡樂家飲料產品的年產能利用率分別為31.24%、37.71%和33.64%，旺季產能利用率（當年產量最高的月度產量/月產能）分別為51.73%、72.91%和69.46%。由此可見，歡樂家飲料產品存在部分產能閒置的情況。
二、核心競爭壁壘偏弱
對於食品工業企業而言，行業的市場壁壘主要體現在產品需求、生產設計、品牌塑造和渠道建設方面。其中，產品設計和品牌營銷是企業搶佔市場、獲取競爭優勢的重要方法，直接影響企業的行業地位。
2017年，因涉嫌侵害RIO雞尾酒包裝裝潢外觀專利事由，歡樂家被上海巴克斯酒業有限公司（以下簡稱“巴克斯”）起訴。2018年，歡樂家與巴克斯協商和解，一次性支付給巴克斯260萬元和解款。
相比養元飲品、承德露露、椰樹集團等其他植物蛋白飲料企業，歡樂家對市場宣傳的重視程度也存在不足。雖然其椰子汁和水果罐頭具有一定的市場知名度，但仍有提升空間，且歡樂家的自銷渠道較為薄弱，主要依賴經銷商的銷售渠道。
招股書顯示，2017—2019年，歡樂家經銷模式銷售收入佔比分別為98.69%、98.76%和97.98%，對經銷商渠道的依賴程度較高。同時，近年來，為提高銷售業績，歡樂家給予部分經銷商一定的信用額度，造成該公司的應收賬款週轉率遠低於同行可比公司，且經營活動現金流量淨額與淨利潤並不匹配。
如圖表3所示，2017—2019年，歡樂家的應收賬款週轉率分別為7.45次/年、9.76次/年和14.41次/年，雖然逐漸增加，但仍與養元飲品和承德露露差異較大。
招股書顯示，在早期的市場拓展過程中，為提高銷售規模，歡樂家給予經銷商一定的循環信用額度；同時，在中秋、春節等銷售旺季，歡樂家也會給予經銷商一定的臨時信用額度，以提高該公司產品的鋪市率。正因如此，歡樂家的應收賬款餘額較大。
同樣，在經營活動產生的現金流淨額上，如圖表4所示，2017年，歡樂家雖然實現淨利潤0.83億元，但經營活動現金流量淨額卻為負值，兩者並不匹配；到2019年，歡樂家的淨利潤增加0.46億元，而經營活動現金流量淨額較2018年減少0.43億元，兩者同樣不匹配。
就上述相關問題，時代商學院向歡樂家發函詢問，但截至發稿該公司仍未回覆。
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