2019年12月2日（美東時間），中國平安（601318:SH；2318：HK）旗下金融壹賬通（簡稱“壹賬通”）更新了招股文件。根據時間表，壹賬通將於下週五（12月13日）開始交易，代碼OCFT。
根據招股文件，壹賬通擬發行3600萬份ADS（美國存托股票），價格區間12美元~14美元（對應市值約50億美元）。
假設發行價定在上限並通過“超額配售”額外發售540萬ADS，壹賬通IPO最高涉資5.796億美元。
自2015年12月創辦以來，壹賬通幫助客戶完成交易總額1.8萬億；2019年前三季度，每天處理13.5萬次反欺詐審核，420萬宗信用風險評估，1.3萬件機動車保險理賠。
截至三季度末，壹賬通擁有3700個金融機構客戶，為中國最大TAAS（Technology-as-a-service）平臺。
2019年前三季度，壹賬通營收15.5億，同比增長72.3%；Non-IFRS毛利潤7.6億，同比增長89.5%；淨虧損10.5億，2018年同期淨虧損5.8億。
單就財務數據，壹賬通不值50億美元。但考慮其身份（平安集團實控子公司）、使命（承載平安集團數字化轉型重任、打造面向6萬多家金融機構的開放平臺）、技術儲備（平安集團動用10萬技術人員、投入150多億的成果，用的著的都“拿來”了），
按螞蟻金服（估值1600億美元）的零頭估個50億美元，不算過高。人算不如天算，壹賬通IPO遭遇的外部環境不太理想。截至目前，2019年上市的29只中概股有12只首日破發，破發率達41%。就算逃脫首日破發，還可能在IPO後一個月內破發。後來成為明星的瑞幸咖啡（NASDAQ:LK)，上市第二週收於15.32美元，較發行價低9.9%。
作為平安集團“嫡子”，壹賬通最在意的不是5億美元融資，而是把握上市時間窗口。“美國上市公司”這塊“招牌”可以適度淡化壹賬通的“平安背景”，以更加公開透明的公司治理取信於國內外金融機構。
壹賬通“蓋樓”
壹賬通於2015年從平安集團分離，主要業務是面向銀行、保險、投資管理等金融機構提供商業雲服務。
靠譜創業公司的做法是先挖個“深坑”，把“廂式基礎”打好，再一層一層地往上“蓋樓”，即推出產品及服務。
對承載中國平安集團數字化轉型重任、致力於打造開放平臺的壹賬通來說，這麼做遠遠不夠。壹賬通要把整個“規劃區域”的地下結構做好，所有道路、管網、線路佈置完畢，才能開始“蓋樓”。
目前，壹賬通可提供12套“原生雲”解決方案和50多個產品。截至2019年9月末，壹賬通有3700多個金融機構客戶，包括所有主要銀行及99%城市商業銀行、46%的保險公司。此外，壹賬通陸續在日本、新加坡、印尼成立分公司，業務範圍拓展到10個國家和地區。
1）獲客模式
壹賬通拓展客戶的策略分為採用-加深-整合（Adopt-Deepen-Inegrate）三個階段：第一階段的客戶只採用一兩款簡單產品；第二步逐步深化與客戶的合作，引導客戶購買更多產品和服務；第三步水到渠成，為客戶整合業務流程。
壹賬通目前3700多家客戶中的絕大部分處於第一、第二階段，因此營收潛力遠遠沒有釋放。
2019年Q3，壹賬通營收5.85億，同比增長62%。過往四個季度（2018年Q3~2019年Q3），壹賬通總營收20.7億，同比增長86.8%。
2）客戶來源
招股文件披露，來自平安集團以外的收入佔比在60%一線——
2017年，來自平安集團及外部用戶的收入分別為2.36億和3.46億，外部收入佔比60%；
2018年分別為5.28億和8.86億，外部收入佔比63%；
2019年前三季度分別為6.77億和8.78億，外部收入佔比56%。
外部用戶分為“高級用戶”和“基礎用戶”。2018年221家高級用戶（2017年為40家）為壹賬通貢獻收入8.86億，戶均392萬。3272家基礎用戶貢獻收入2060萬，戶均6300元。1個高級用戶帶來的收入相當於622家基礎用戶。
壹賬通的努力方向顯然是引導更多用戶成為高級用戶，同時讓高級用戶支出更多。
壹賬通使用“擴張率”來衡量可比用戶本財年支出與上財年支出的比值。2017年、2018年，外部用戶“擴張率”分別為800%、224%。也就是說，2018年外部可比用戶在壹賬通的支出增加了224%。
3）毛利潤率與計費模式
壹賬通毛利潤率呈階梯式上升：2017年各季度在14.4%~22.8%區間；2018年各季度提升至25.7%~29%區間；2019年前三季達到28.5%~38.6%區間。
壹賬通成本中佔比最大的項目是向各家第三方機構（如銀聯、電信運營商）支付的“通道費”。2019年前三季度，此類支出3.51億，佔營收成本的53%。這是壹賬通的商業模式決定的——不是以產品交付、技術轉讓獲得一次性收入，而是與客戶建立長期合作賺取佣金。
與商業模式相呼應，壹賬通的主流結算方式是基於交易額按比例取費。2019年前三季度，採用此模式獲取的收入佔總營收的78.4%。
如果以交付、技術轉讓為主要商業模式，增加收入的路徑相對單一，即增加客戶數量。
基於交易額賺取佣金，缺點是收到的費用包含需要支付給第三方的通道費，毛利潤率看起來低。但卻能夠一邊發展新用戶，一邊用“採用-加深-整合”的套路挖掘現有客戶的潛力。
2018年3272家基礎用戶平均每家支出僅6300元，221家高級用戶平均支出達392萬，相差620多倍。但高級用戶平均每家只選擇了3種產品（壹賬通有12套解決方案、50多個產品），沒用過的產品還很多很多。可見基礎用戶、高級用戶的潛力都非常大。
規模效益尚未發揮
2017年，5.37億研發費用佔營收的92%，2019年前三季度6.41億研發費用佔營收的41%，但這個比例仍然偏高。
2017年市場費用2.08億，2019年前三季度市場費用增至4.72億，佔營收的30%。
行政費用的膨脹與市場費用極為相似：2017年行政費用為2.7億，2019年前三季度為4.52億，佔營收的29%。
2019年前三季度，研發、市場、行政三項費用合計佔營收的101%（2017年這個比例為175%）。
最近4個季度（2018年Q4~2019Q3），經營虧損及經營虧損率均顯著下降。2018年Q4經營虧損5.36億，虧損率105%；2019年Q3，經營虧損3.05億，虧損率52%。
壹賬通經營虧損的根本原因是營收規模沒有上去。
天花板有多高
對某家企業而言，“天花板”可簡單理解為所在行業全年總營收的一個百分比，因為激烈的競爭無處不在，頭部公司難以通吃，再說還有反壟斷法管著呢。
比如騰訊目前主業互聯網廣告和網絡遊戲。2018年互聯網廣告行業總收入3694億，網絡遊戲行業總收入2144億，合計5838億。騰訊廣告、遊戲收入分別為581億和1619億，佔比分別為15.7%和75.5%。如果網絡廣告、網絡遊戲行增長率分別為12%和5%，那麼到2023年，互聯網廣告和網絡遊戲的收入分別為6510億和2736億。假如騰訊網絡廣告市場份額上升到25%、網絡遊戲市場保持75%，則騰訊這兩項業務2023年收入為3680億。再假如這兩項業務淨利潤率為25%，則2023年淨利潤為920億，按40倍市盈率，騰訊市值為3.68萬億人民幣，約合4.1萬億港元、比現在高1萬億港元，年均增長率5.8%。
正是因為網絡廣告、網絡遊戲的“天花板”偏低，騰訊一定要努力發展金融科技、雲計算等新興業務。
金融科技天花板有多高？
2018年中國GDP達73.1萬億元，預計2023年將增至95.7萬億。截至2018年末，中國金融機構總數達6.2萬家，總資產約合46.9萬億美元。預計2023年將達82.8萬億美元，年複合增長率為12%。另據統計，2018年末美國金融機構總資產已達98.2萬億美元，相當於當年GDP的479%。
儘管經歷近20年的高速增長，中國金融服務滲透率仍與美國有很大差距。截至2018年末，個人借貸/透支服務的滲透率僅為31.6%（美國為77.1%）；人均保費支出約為美國的8%~15%；家庭資產絕大部分集中於住房，金融資產佔比僅為12%（美國為43%）。
6.2萬家金融機構中，4500多家銀行類金融機構持有總資產的80%以上（注：銀行類金融機構包括6大國有銀行、12家股份制銀行、134家城市商業銀行、1400家農村商業銀行及3000多家銀行類金融機構）。截至2018年末，銀行總資產達268萬億，預計2023年將增至448萬億。
在銀行放貸總餘額當中，大型企業、個人和中小企業佔比分別為56%、20%、24%。提供八成以上就業崗位的中小企業只獲得不到四分之一貸款。據估算2018年末，中小企業資金缺口高達11萬億美元（預計2023年將增到14.2萬億美元）。
銀行貸款的重心迫切需要向個人及中小企業轉移，但風險評估、貸後管理的效率成為瓶頸。截至2018年末，整個銀行系統共有22.9萬個分支機構、僱員高達430萬。根據對排名前五位的銀行進行調查，34%~39%的人力用於客戶服務，總數約150萬。銀行的效率上不去，服務個人及中小企業就不划算，出路只有全面數字化轉型。
6萬多家金融機構中，除了排名靠前的一二十家，缺乏數字化轉型所需的資金、人才和技術。
保險、資產管理領域數以萬計的機構同樣渴求金融科技為它們插上“翅膀”。如果被“友商”降維打擊，後果不堪設想。
相對廣告、遊戲行業，金融領域的潛在需求是天文數字。Oliver Wyman估算，2018年中國金融機構在技術方面的支出達1522億，這個數字將在2023年達到4008億，年均複合增長率21.4%。
4000多億隻是金融機構的研發投入，排名靠前的100家大概會花掉這筆錢的90%，其它6.2萬家年均投入只有60多萬，遠遠不足以推動數字化轉型。想要不被時代拋棄，出路只有求助於金融科技公司。壹賬通們將採取基於交易額或者資產管理規模的計費模式，分享數萬家金融機構數字化轉型的“紅利”。
出身不容選擇
儘管已經有螞蟻金服、騰訊金融、興業數字金融、恆生電子、神州數碼等實力玩家，但金融科技仍然是片藍海。而且由於行業特性，金融領域溝壑縱橫、壁壘森嚴。比如恆生電子在券商那裡“吃得開”，保險公司、銀行未必買賬。#說你不行，行也不行#
在廣袤的金融科技市場，有兩種背景的玩家最具競爭力：一是壹賬通、興業數字金融等金融巨頭的“嫡子”；二是阿里、騰訊等互聯網巨頭的“養子”。
壹賬通們的優勢是身份和背景，對金融業務理解更深，更容易獲得金融機構的信任；螞蟻金服們的優勢是坐擁海量用戶、服務C端的能力出眾且經驗豐富，除了提供IT技術還能幫助金融機構獲客並改善服務，簡單說就是“賦能”。但互聯網巨頭孵化出的金融科技公司缺乏金融背景、參與金融服務的時間短、服務內容相對單一。
出身不容選擇，重在個人表現。金融科技市場潛力無限，各種背景的玩家都有機會。雖然螞蟻金服領先，但壹賬通、興業數字金融們不可能被“團滅”。
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