“屢戰屢敗”的挖金客將再度“衝A”，華信股份十餘年的上市夢則再度破碎，新三板“話劇第一股”開心麻花IPO也再度生變，這些新三板IPO“折騰鬼”是怎麼煉成的？
“衝A”,是一道魔咒。
近期，“屢戰屢敗”的挖金客(834003)宣佈將自證監會作出不予核准決定之日起6個月後，擇機儘快向證監會再次提交上市申請。湘佳牧業(831102)也在撤回上市申請一個月後，再次啟動上市輔導，可見其對A股的“著魔”。
另一方面，“A股夢”已做了十餘年的華信股份(832715)則再度夢碎，2018年3月27日公司宣佈撤回上市申請;新三板教育行業最賺錢公司華圖教育(830858)“衝A”路上屢次碰壁，最終選擇出走海外;新三板“話劇第一股”開心麻花(835099)IPO也在近期因股權問題再度生變……
作為“苗圃”的新三板市場，“衝A”屢戰屢敗、屢敗屢戰的掛牌公司何其多，是什麼原因導致了掛牌公司IPO“折騰不息”?
新三板在線分析發現，上市口徑變化是導致掛牌公司IPO“折騰”的重要因素;曲線“上A”受阻，“借殼”多流產是導致掛牌公司IPO“折騰”的另一主因。
但本質還是掛牌公司自身問題，其中股權糾紛，財務造假，依賴大客戶、業績不穩等導致持續經營能力存疑是掛牌公司的硬傷。
上市口徑變化
最近，因A股上市口徑收緊，新三板上就掀起了一股IPO撤退潮。
3月29日，拓新藥業(831508)鑑於公司自身戰略發展原因宣佈終止上市輔導;前一日，嘉禾生物(833799)決定暫緩上市進程擬撤回IPO申請。
3月份已有16家新三板公司宣佈撤回IPO申請;而2018年以來，已有近30家掛牌公司撤回上市申請，其中，不乏2017年淨利達1.93億元的華信股份及被稱為新三板“話劇第一股”的開心麻花等優質的掛牌公司。
有券商人士表示，如果現在沒有十足把握的話，擬“衝A”的掛牌公司是傾向於觀望或整改。因為一旦IPO申請被否，三年內不能“借殼”，半年內不能再申報。
2018年2月，證監會出臺IPO新規指出，對於重組上市類交易(俗稱借殼上市)，企業在IPO被否決後至少應運行3年才可籌劃重組上市。這一規則的出臺或是近期部分企業撤回材料的重要因素。
另外，上市門檻變高，也是近期新三板公司IPO撤退潮的重要原因。近期陸續有企業和券商收到通知，IPO在審企業需滿足近三年淨利潤合計超過1億元且最後一年超過5000萬，不達標者可以選擇撤回IPO申請或者接受現場檢查。
其實，歷史上A股曾九次暫停IPO。暫停IPO對“衝A”企業也造成了一定的影響。
首當其衝的是金田銅業(834178)。2008年，金田銅業首次啟動IPO計劃，但同年美國次貸危機引發國際金融危機，A股也於2008年9月18日最低見1802.33點。在此背景下，A股迎來第七次IPO暫停，暫停時間從2008年9月16日至2009年7月10日。
2012年，金田銅業再度啟動IPO計劃，但天不遂人意，歷史再次重演，從2009年8月開始，A股一路下跌，連續3年成為主要經濟體表現最差市場，A股也迎來第八次近一年的IPO暫停期。金田銅業不得不再次終止IPO。
2012年華圖教育的“IPO首秀”，也由於IPO停閘，最終不了了之。
曲線“衝A”受阻
曲線“衝A”受阻，屢“嫁”上市公司不成，也是導致新三板IPO企業“折騰不息”的原因。
華圖教育就是典型例子。華圖教育的成長史可以說是一部“A股借殼史”。
2012年華圖教育“IPO首秀”由於IPO停閘不了了之，之後華圖教育於2014年7月24日登陸新三板。
掛牌僅一個月後，華圖教育宣佈因“重大事項”停牌。2015年4月9日，華圖教育宣佈A股上市公司深圳新都酒店股份有限公司(ST新都)擬向公司全體股東發行股份購買公司100%股權。不幸的是，2015年5月21日，深圳新都酒店股份有限公司被暫停上市。
此後的2017年2月10日，華圖教育又宣佈，揚子新材(002652)擬併購華圖教育，且雙方實控人已簽訂重組意向性協議。遺憾的是，因業績補償未能達成一致，揚子新材最終宣佈終止重組。
相似的例子還有華信股份、挖金客、南京證券(擬摘牌)等。2009年2月，華信股份擬與東軟集團(600718)通過合併方式進行重大資產重組，但在當年3月份即宣告夭折。
2015年年初，上市公司亨通光電(600487)擬出資4.32億元收購李徵、永奧投資、陳坤持有的挖金客100%股權，但由於股權糾紛最終告吹。
同一時段(2015年1月)，南紡股份(600250)發佈公告，稱其重大資產重組的標的公司是新三板掛牌公司南京證券，但在同年5月，南紡股份突然宣佈終止資產重組。
值得一提的是，借殼上市不成，上述掛牌公司都親自上陣，再次“衝A”。其中，南京證券已成功過會，將繼華林證券之後成為第32家A股上市券商。
華圖教育則“做了兩手準備”。2017年6月16日，華圖教育宣佈完成A股上市輔導備案登記。2018年3月22日，華圖教育向港交所遞交上市申請文件(聆訊資料)。
股權、財務及持續經營能力問題
掛牌公司IPO“折騰”，本質原因還是掛牌公司自身有硬傷。
雖然掛牌公司“自身”問題導致IPO被否已是老生常談的話題，但是從以往掛牌公司IPO“折騰”的案例中分析，掛牌公司股權糾紛，財務造假，依賴大客戶，業績不穩等導致持續經營能力存疑等方面的缺陷值得關注。
其中，挖金客上市路“走的艱難”，主要就受股權糾紛影響。2015年，亨通光電(600487)收購挖金客告吹，其原因是挖金客實控人李徵之妻陳坤就其與李徵離婚事宜向法院申請財產保全，並繳納了保全費，造成亨通光電收購的李徵持有的股權存在重大不確定性。
曲線上市不成，2016年6月，挖金客圖謀直接上市，然而短短5個月後，挖金客就以“股東股權擬發生變化”為由終止了IPO。
2016年年底，挖金客重啟IPO，並一路走到了發審會，然而迎來的還是被否的命運。發審委重點關注挖金客是否仍存在股權糾紛、上市公司收購終止原因、前次申報IPO並終止情況等。
需要指出的是，除了股權問題，挖金客收入依賴大客戶中國移動也被髮審委重點關注。朝歌科技(836119)也因為依賴大客戶導致發審委質疑其持續經營能力而屢次被“拒之門外”。
從2011年到2018年，朝歌科技“三戰三敗”， 7年IPO幾乎倒在同一個坑裡。
2011年，朝歌科技被否。發審委在審核中提及，公司2008年、2009年、2010年對華為公司銷售收入分別為1.33億元、1.68億元、2.57億元，佔公司當年全部銷售收入比例的66.94%、79.42%、88.1%。
7年之後，朝歌科技捲土重來，只不過第一大客戶從華為變成了中國移動。朝歌科技申報材料顯示，2015-2017年，公司對前五大客戶的合計銷售收入分別為5.36億元、8.39元和17.2億元，佔當期營業收入的89.81%、90.54%和96.01%，佔比超過9成。
對此，發審委要求朝歌科技說明，公司與大客戶的合作是否具有可持續性，是否構成對單一客戶的重大依賴。
除此之外，穩定且持續向好的業績，是持續經營能力的良好表現，也是IPO成功比較關鍵的因素。
近期，新三板企業IPO“撤退”小高峰來臨，業績下滑或為主因。自證監會2月23日公佈IPO被否企業三年內不得借殼重組的規定以來，新三板終止審查的企業多達10家。其中有7家2017中報業績大幅下滑，部分公司2017年中報業績甚至出現虧損。
新三板企業上市“坎坷”，另一大影響因素是新三板公司比較“脆弱”的財務數據真實性問題。
在新的IPO格局之下，正如安信證券諸海濱所言，投資人需要重新審視Pre-IPO策略，挑選能夠成長為“小型獨角獸”的企業;企業或將更多關注自身成長，勿要盲目跟隨外界政策變化調整自身戰略。
風險提示：新三板在線呈現的所有信息僅作為投資參考，不構成投資建議，一切投資操作信息不能作為投資依據。投資有風險，入市需謹慎!
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