美聯儲在本週50個bp的降息攪亂市場一池春水。緊隨其後，加拿大央行宣佈降息50bp，非常時期行非常之事，而市場對於貨幣寬鬆的需求是無止境的。對於各國央行，除了價格型工具，還有數量型工具可以啟用，新一輪全球降息潮似乎要重啟。不過，需要警惕的是，這場疫情所帶來的情緒性定價很容易讓現有的趨勢和模式偏離軌道。而對於中國而言，央行是否會跟隨降息？本期節目嘉賓認為，中國央行已很久沒有等比例跟隨美聯儲的操作，此次中美所處疫情階段不同，因此此次跟隨降息的概率不大。不過在應對疫情對經濟的影響過程中，中國利率水平繼續下行將是趨勢。
美聯儲08年以來的最大幅度降息能給經濟和市場起到多大作用？對後續政策的制定和操作影響如何？美聯儲零利率乃至負利率可能性大大增加？全球降息潮重新啟動？這將對中國的金融市場有何影響？會否打亂人民銀行的政策制定計劃？
第一財經《首席對策》對話中信建投證券首席經濟學家 張岸元
張岸元的主要觀點：
美聯儲降息解決不了疫情相關的主要問題。此次50bp降息後，未來降息空間和效果會明顯打折，不妨提前考慮零利率負利率的可能性。對相當多數國家而言，會有新一輪降息。中美兩國目前在疫情發展方面明顯處於不同階段。在人民銀行已經採取了諸多應對措施情況下，近期不會追隨，但考慮到橫向比較與全球利差加大，縱向比較內部仍有空間，長期利率下行是大勢所趨。
第一財經：美聯儲有50bp的降息，跟08年金融危機的75bp比是幅度最大的一次，這次降息，在特殊情況下，因為有疫情的傳播，對於美國經濟以及美國市場的影響是什麼？
（美聯儲降息是非常時期行非常之事 ）
張岸元：正如鮑威爾所言，降息解決不了任何與疫情相關的問題，而且從美國經濟基本面來看的話，現在也沒有看到需要如此大力度降息的理由。我個人理解，之所以降息還是因為這種所謂的非常時期行非常之事。既然在目前這樣一種疫情衝擊之下，對於美國來說，它沒有可能說限制人員往來，然後犧牲實體經濟為代價，來抑制疫情，怎麼辦呢？所以乾脆就動這些虛擬的貨幣政策空間，這對他來說是一個唯一的選擇。
第一財經：美聯儲在降息之前的聯邦基準利率是在1.5%-1.75%，如果以25個基點來算的話，現在降到零利率還有七發子彈，已經打出來兩發了，還剩五發，這是在年初美聯儲預計今年不降息的情況下，對於它後續的一些政策的操作和執行方面有什麼樣的影響？
（美聯儲今年將繼續降息 負利率可能性加大 ）
張岸元：影響應該說是相當大的。因為坦率的說，從金融市場維度來看，它對貨幣政策的寬鬆幾乎是沒有止境的。你這次降了50個bp沒有產生什麼效果。下一次如果你只降25個bp的話，你認為市場會有更加積極的反應嗎？顯然是不可能的。所以說的話從目前這種情況來看的話，他的貨幣政策壓力會越來越大。那麼從特朗普總統本人來看的話，毫無疑問，下半年的大選對他來說是壓倒一切的任務。那麼在這個問題面前，所謂的貨幣政策的獨立性並不重要，所以在下半年的話，它依然會對美聯儲有非常強大的降息的這種壓力，而且力度不會小。那麼這樣一來的話，如果50個bp為臺階的話，大家想一想，最多你還有兩次機會。所以在這樣的一個場景下，我們不妨提前對負利率的這種場景有更多的估計。因為如果真要是打開負利率這個空間的話，理論上說它是比較大的。而且從特朗普本人的這種一貫的思維來認為看的話，他認為負利率對美國來說是一件更加公平的事情。尤其是考慮到如此龐大的聯邦債務存量。換句話說，如果下一步能夠以負利率的方式做債務滾動，或者說在國際市場融資的話，何樂而不為呢？所以我覺得負利率這件事情可能因為這次降息而大大的加快了。
第一財經：美聯儲的主席鮑威爾提到，除了降息沒有考慮到再用其他政策來刺激經濟，這個怎麼解讀？美國及全球各國還有沒有其他的應對政策？
（全球經濟體寬鬆空間有限 但量化措施仍有牌可打）
張岸元：從鮑威爾的表態來看的話，我想大概可以分為兩方面來理解，你可以把它理解為一種心不甘、情不願，或者說你也可以把它理解成一種他認為目前的力度是夠的。但是如果真的要把視角打開看全球的話，應該說央行的操作空間還是夠的。首先在利率這個領域，這個有可能突破所謂零利率的陷阱，走向負利率。與此同時，從這種08年、09年國際金融危機來看的話，實際上那些量化的措施非常多，各國都會做相當多的操作。中央銀行可以出面直接買債券、可以買國債、可以買公司債、可以買各種各樣債券，甚至直接進入到股票市場，買ETF的產品。這兩天最典型的是3月2號那天，日本央行一次性的買了1014億日元的ETF，之前如果央行出來購買股票的話，一般被認為可能會發生所謂的道德風險，但是ETF本身就是個指數。所以至少到目前為止，我們看不出來央行購買ETF產品有任何的負面影響。
第一財經：所以日本是很典型的已經是負利率的情況下，通過這種操作，看來還是可行的一種辦法。
張岸元：對，至少到目前為止看起來是這個樣子。
第一財經：按您的結論，全球是不是會重啟降息潮？
張岸元：如果說單純從利率維度上來看的話，可能沒有太大的空間，但是如果考慮到量化的措施，應該說還可以做很多事情。
第一財經：我們再來看中國市場的反應，美聯儲降息了之後，您覺得會對中國的經濟或者中國的金融市場有什麼樣的影響？同時它會不會打亂我們的一個貨幣政策的操作？
（中美所處疫情階段不同央行不會追隨美國降息）
張岸元：簡單回顧一下，中國人民銀行已經有很久沒有追隨美聯儲做等幅的降息了。那麼在過去兩年我們經常會看到美聯儲比如說降25個bp他在轉天跟5個bp或者10個bp這種場景，完全照搬他的跟25個bp這種事已經沒有發生過了。那麼在這裡面有一件事情，它區別還是很大的。中美兩國目前在疫情方面它是處在不同的發展階段，那麼在總體上來看的話，國外的疫情大概相當於中國國內疫情一個月之前的場景。應該說央行過去的一個月當中，它是做了相當多的貨幣政策操作，包括流動性的投放，包括這種對LPR的利率的降低等等。所以在目前這樣的一個情況下，美國它的疫情剛剛處在爆發階段，他現在開始動貨幣政策了。所以說從這種時間差上來說，我們不認為央行現在有必要去追隨這樣的一種影響。當然了，如果從中長期來看，比如說我們看到半年或者看到一年情況，可能就會不一樣。如果美聯儲繼續如此大膽的操作的話，大家想一想，如果其他國家在跟隨，對中國人民銀行來說，它是一個相當大的壓力，因為我們沒有能力在目前這樣一個情況下，與外部世界之間保持如此之高的正利率的差，這是顯而易見的。
第一財經：所以其實我們捋一下，從1月31號開始，因為疫情爆發之後開始做的這些操作，再貸款、OMO、專項再貸款、MLF、LPR、再貸款再貼現，給我們一個評價，您覺得效果怎麼樣？是不是說明我們確實現在更精準的去進行這些政策的投放了？
張岸元：我覺得現在做這樣的判斷可能還為時尚早，因為他兩個階段所要求的政策是不太一樣的。那麼現在相當於什麼？相當於以往的這種抗疫救災、疫情救助階段，你這段時間內釋放的流動性主要是為了避免金融機構壞死。我想關於這個事現在能不能下結論，可能還為時尚早。
第一財經：剛才我們討論的貨幣政策接下來會不會寬鬆，是涉及到是國外對我們的影響，如果從我們自身來看，針對這次疫情接下來長期來看的話，您覺得會不會進行一個貨幣政策加大力度的操作？
（國內利率繼續下降是趨勢使然）
張岸元：我認為這個方向是確定無疑的。至少在我們可預見的一年到兩年範圍之內，因為現在整個中國的經濟發展水平畢竟到這一步了，橫向比較起來，我們的整個的利率水平肯定是高的。縱向比較起來，我們自己和自己比，現在的目前的中國的存款準備金率和歷史上，你的經濟增速在6%左右的存款準備金率相比你也是相當高的。所以從方向上來看，一定是利率往低裡走，存款準備金率也要往低裡面來。
第一財經：再看財政政策，這次因為年初的疫情可能已經有了一個相對來說比較大的投放了，接下來對於這種減稅降費來說，是不是空間相對來說沒有之前我們預期的那麼大了？
（疫情或致稅收收入減少特定領域減稅降費仍然必要）
張岸元：我覺得現在對整個財政政策所面臨的這種空間的壓力，我們必須要有一個特別充足的估計。剛剛您也說了疫情期間光是為了抑制疫情這一塊，為了抗疫這一塊，大概就投入的財政資源應該是超過1000億。與此同時一定是現在各類的稅收都在顯著的下降。比如說增值稅，現在企業一旦停產，沒有進項和銷項，你的增值稅收不上來，所得稅也是一樣，企業大面積的虧損，所得稅也收不上來，關稅也是一樣，所以各類的稅收收入下降得非常快，而你的支出壓力是非常巨大的。所以我個人感覺在這樣的一個場景之下，你指望財政接著大規模的推減稅、降費，我覺得這個壓力太大了。但是在這裡面可能有一些局部的事，一些區域性的一些行業性的減稅，你又必須要做。比如說湖北省，比如說武漢是如此大量的人口，滯留在家中，在這樣的一個情況下，他們取得的你有沒有必要把它從今年的個人收入所得稅的稅基裡面把它扣除？我覺得顯然是有必要的。所以我覺得雖然財政的壓力非常大，但是在一些領域、一些區域，你的減稅降費的措施還是要做的。
第一財經：我們剛才也提到了LPR這塊，LPR現在已經跟個人的房貸開始掛鉤了。 購房者要一次性選擇到底是基準利率還是浮動利率，您之前文章也說不應該操之過急，怎麼來看這個問題，尤其是我們經歷了這種疫情，這是一個全球性的黑天鵝事件，如果未來政策執行了的話，會不會對購房者有一定的影響？會有一定的風險？
（LPR轉換有利於利率市場化定價方式發生轉換）
張岸元：我想說通過這種存量利率的轉換，來完成你的利率市場化，這件事情毫無疑問它是很有其重要性的。對於居民來說，毫無疑問，從目前的這種整個的利率走勢來看，它基本上都會選擇這種浮動利率的方式。關於這種轉換的方式，他這次利率的轉換，它說起來叫基準的轉換，實際上它不僅包含基準的轉換，同時也包括方式的轉換。因為大家都知道之前是在基準利率的基礎之上打折，它是一個乘法的關係，但是現在它轉成了這種加點的方式。問題是隨著未來利率走勢的變化，它的影響是非常潛在而又深遠的。我舉個例子，以我們倆為例，比如說您的基準利率原來是4%，我可能是因為是二套房的原因，我是1.2倍，我是5%，按照這樣的一個態勢走下去。比如說未來利率的趨勢是下行的，最後出現零利率的情況，不管是你和我，我們倆負擔的利率都是0，因為它是一個乘法的關係，但是這次利率轉換局面就不一樣了。比如說去年的LPR是4%，那麼您的轉換方式，您的轉換公式就是4+0%，而我就是4%，加1%，正好等於5%。大家同樣的場景，若干年之後，如果利率降為0，打個比方是個極限情況，您的負擔是0，而我依然是1%。所以我想說這種轉換它不完全是定價基準的轉換，同時包含了定價方式的轉換，而這種方式的轉換很大程度上它改變了原來合同的本意。所以我覺得這種非常潛在而又深遠的影響，需要給購房者一個更好的一種交代。
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