作者：李曉威（Z0010484）、彭瑤，一德期貨棉花分析師
文章發佈時間：2019年4月8日
內容摘要
18/19年度美棉出口目標有望達成，3月底USDA3月作物種植意向報告預計19/20年度美國棉花意向種植面積同比18/19年度棉花實播面積減少2%，印棉上市量減幅明顯高於預期，在印棉庫銷比繼續降低進入歷史低位的供需格局下棉農惜售心態不改，後期印棉上市進入後期，預計價格將繼續保持堅挺。
中美貿易談判繼續釋放積極信息，傳言5月初國儲輪出，產業補庫謹慎，庫存結構對後市中性利多，目前棉價上方[15500，16000]面臨套保壓力，預計內外棉價差持續低位運行，市場重心逐步向下一年度過渡，來自天氣的不利因素更容易引起市場的擔憂，鄭棉05合約15000支撐繼續有效，倉單壓力預計將通過5-9、9-1移倉延後，後期鄭棉重心將逐步上移。
核心觀點
- USDA農業展望論壇預測2019/20年度全球棉花產量126.5百萬包，同比增加6.8%，消費125.5萬包，同比增加1.5%，全球期末庫存由降轉增，同比增加1.3%，庫存消費比61%，同比略有減少，對於消費的增幅信心略有回暖。
- 19年國儲輪出成交總量預計將明顯少於前3年，進口將成為彌補國內產需缺口的主力軍，關注後期政策變化，另外進口增量究竟以增發滑準稅配額還是國儲輪入的方式進入中國市場，影響有所區別。
- 預計18/19年度美棉327萬噸出口銷售目標可達成。以USDA3月美棉種植意向面積1378萬英畝為基礎，按照歷史5年平均棄耕率和歷史5年平均單產，測算19/20年度美棉產為459萬噸，消費按農展口徑計，19/20年度期末庫存106萬噸，同比增加13萬噸，處於歷史5年高位。
- 印棉上市量減幅明顯高於預期，在棉農惜售和棉紡廠採購共同作用下，印度市場棉花購買力被低估，印棉價格一路上漲，目前已高於MSP10個美分，在印棉庫銷比繼續降低進入歷史低位的供需格局下棉農惜售心態不改，後期印棉上市進入後期，預計價格將繼續保持堅挺。關注6月前後MSP政策動態。
報告正文
一、2019年二季度棉花市場展望
18/19年度美棉出口目標有望達成，印棉上市量減幅明顯高於預期，在印棉庫銷比繼續降低進入歷史低位的供需格局下棉農惜售心態不改，後期印棉上市進入後期，預計價格將繼續保持堅挺。
中美貿易談判繼續釋放積極信息，傳言5月初國儲輪出，產業補庫謹慎，庫存結構對後市中性利多，但目前棉價上方[15500，16000]面臨套保壓力，預計內外棉價差持續低位運行，市場重心逐步向下一年度過渡，來自天氣的不利因素更容易引起市場的擔憂，鄭棉05合約15000支撐繼續有效，倉單壓力預計將通過5-9、9-1移倉延後，後期鄭棉重心將逐步上移。
二、國內棉花市場分析
1. 進口將成為彌補產需缺口的主力軍 關注政策調整
國內近幾年的產需缺口在250-300萬噸左右，由國儲和進口共同彌補，棉花進口量受到配額政策的引領，整體逐年增加，但保持相對穩定，2016-2018年國儲棉年均成交量約280萬噸左右，為彌補產需缺口的主力軍，國儲庫存轉化為市場流通庫存，也使得年度初期社會流通庫存逐年提高。
據估計，18年輪出結束後，國儲庫存降約在270萬噸，根據歷史國儲成交規律，國儲新疆棉的數量不足以支撐下個年度的拍儲，另一方面，在剩餘的國儲庫存中，大部分都是歷史流拍的資源，真正能滿足紡企需求的量有待懷疑，國儲庫存結構和數量問題突出。考慮到國儲棉剛性庫存的需求，未來國儲政策預計將輪入和輪出並行，19年初國儲庫存約270萬噸，若剛性庫存以150萬噸計，那麼國儲棉在未來一段時間可供應的彈性庫存僅120萬噸，其餘的產需缺口將大部由進口來彌補。2019年國儲棉輪出政策目前尚未公佈，目前市場對於2019年國儲棉輪出的預期是5月開始，19年國儲輪出成交的總量預計將明顯少於前3年，我們認為將小於 150萬噸。關注後期政策變化，另外進口增量究竟以增發滑準稅配額還是國儲輪入的方式進入中國市場，影響有所區別，需要密切關注。
2. 鄭棉倉單量高位 驅動價差變化
18年國儲棉累計成交250.6萬噸，國儲庫存轉化為市場流通庫存，18/19年度期初市場流通庫存高位，疊加18年下半年80萬噸滑準稅配額的下發，19年年初內外棉價高位，滑準稅下進口利潤打開，截至2月底，18/19年度中國棉花累計進口量111萬噸，同比增加53萬噸，國內短期供應過剩。數據顯示，2月底國內流通庫存（工業庫存+商業庫存）量537萬噸，同比增加113萬噸，後期預計持續下降，若不考慮19年國儲棉輪出，2019年6月底國內流通庫存預計在300萬噸左右，低於去年同期，若考慮5月起國儲棉輪出，2019年8月底國內流通庫存預計在300萬噸左右，略高於2018年同期，但此時國儲棉庫存僅剩150萬噸。
鄭棉倉單作為棉花顯性庫存的一部分，19年第一季度國內棉花市場短期供應過剩，疆棉銷售緩慢，加上期貨曾給出套保機會，基差低於去年同期，鄭棉倉單量屢創新高，截至4月4日，鄭棉倉單量16870張，有效預報4394張，倉單加有效預報摺合棉花總量約85萬噸，其中賣套保量約27萬噸，近期倉單增幅有所放緩。巨量倉單具有助漲助跌的作用，19年國儲輪出成交的總量預計將明顯少於前3年，市場流通庫存後期繼續下降，我們認為後期巨量將通過5-9價差、9-1價差走反套以時間換空間消化。
3. 未來幾年新疆耕地面積大概率呈下降趨勢 棉花產量提高靠單產
為落實《中央1號文件》部署，全面推進種植業高質量發展，農業農村部制定了《2019年種植業工作要點》，明確提出保證棉花自給水平，完善棉花扶持政策，促進棉花生產向優勢產區集中，鼓勵規模化生產，力爭將棉花面積穩定在5000萬畝左右，保證必要的自給水平。這是農業農村部掛牌成立以來，首次對國內棉花種植面積提出明確目標。棉花主產區新疆耕地面積受水資源限制，近幾年，由於環保問題，國有原來開荒地、黑地等陸續被要求在幾年內一定比例被退耕還林，2020年將是截止年份，新疆的整體耕地面積在近兩年將會呈現下降趨勢。隨著兵團改制的完成，農戶自主性已經得到一定釋放。所以，未來幾年棉花總產量的提升更多地將來自於單產上的突破，訂單農業在新疆發展較為迅速，種子革命和技術發展，大面積土地流轉後的高水準管理都將可能帶來棉花整體單產的增加。
據國家棉花市場監測系統2018年12月種植意向調查，2019年中國棉花意向種植面積4930.9萬畝，同比增加30.8萬畝，增幅0.6%，其中新疆意向植棉面積為3572.8萬畝，同比增加3.3%。進入4月，南疆和田、喀什、阿克蘇等地棉農已開始播種，庫爾勒和兵團開播一般稍晚5-7天，而北疆播種預計4月中旬前後開始。從目前多方反饋來看，2019年新疆種植面積基本穩定，不會有大的調整，關注種植生長期的天氣情況。
4. 中國國內消費同比減少 中美經貿磋商繼續釋放積極信息
國內機構中國棉花信息網3月產消存預測國內18/19年度消費量854萬噸，同比減少25萬噸，增長率由正轉負。目前從出口數據上看對美出口的紡織品數量開始受到中美貿易戰的影響，同時中國在全球主要紡服進口市場歐盟、日本等其它非美國家的市場佔有率分別被孟加拉和越南等國擠壓，呈現不斷下滑趨勢。
第九輪中美經貿磋商於4月5日結束，特朗普表示說，同北京的談判正在朝著結束美中貿易戰的方向取得進展。他對記者說：“我不想預測會不會達成協議，但我們相處得很好。我們的確就兩個可能最棘手的問題進行了非常成功的磋商。”若達成協議，或許在未來四周知道，中美經貿磋商繼續釋放積極信息，關注中美貿易戰的進展。
產業鏈庫存結構向好，紗廠原料庫存1-2個月，成品庫存10天-1個月，低於去年同期，整體坯布端庫存較節前明顯下降，隨著近期內外棉價差的持續收縮，港口進口棉價與國內疆的性價比減少，進口棉成交減少，在一定程度上給予國內棉價支撐，當前可選資源尚多，紡織企業補庫謹慎。產業鏈庫存對後市影響中性偏多。
三、國際棉花市場分析
1. USDA對19/20年度全球棉花消費增速信心略有好轉
2019年USDA農業展望論壇預測2019/20年度全球棉花產量126.5百萬包，同比增加6.8%，消費125.5萬包，同比增加1.5%，全球產大於需，期末庫存由降轉增，同比增加1.3%，庫存消費比61%，同比略有減少。
從USDA消費端數據預計來看，USDA3月月報預計全球18/19年度消費量2691萬噸，同比提高22.2萬噸，同比增速0.8%，而此前USDA12月預計全球18/19年度棉花消費量同比提高53.7萬噸，USDA對於18/19年度全球消費數據的增幅信心繼續減弱，反觀19/20年度，USDA農業展望論壇預計全球棉花消費增速為1.5%，增速預期同比有所好轉。
2. 美國棉花市場分析
（1）美棉17/18年度出口有望達成目標
作為全球最大的棉花出口國，國際棉花需求是支撐其棉價的核心動力，17/18年度美棉出口銷售保持強勁。對於18/19年度，前半年度由於全球貿易摩擦不斷，宏觀不確定性加大，加上巴西18/19年度豐產出口出現明顯增量，美棉出口緩慢甚至周度出現負出口，部分中國18/19年度訂單後移至19/20年度，市場對美棉18/19年度銷售前景存疑。截至3月28日當週，美國18/19年度棉花淨簽約銷售量累計達到307萬噸，銷售進度94%（USDA3月月報預計銷售為基準），美棉裝運量累計達到171萬噸，裝運進度52.2%，若要達成18/19年度327萬噸的美棉銷售目標，那麼周度裝船量應在8.7萬噸，最近兩週的裝船量轉好，略超過這個目標，給予市場信心。從銷售進度來看，截至3月28日當週土耳其、印度和中國三國的銷售進度相對較慢，鑑於全球資源有限，18/19年度預期全球產不足需，我們認為18/19年度美棉327萬噸出口銷售目標可達成。
（2）19/20年度美棉供需預估
截至4月4日當週美國陸地棉檢驗量累計382萬噸，去年同期441萬噸，同比少59萬噸，根據USDA3月全球產需預測，18/19年度美棉產量400萬噸，同比減少56萬噸，近期美棉週上市量已低於去年同期，我們預期後期美棉產量有小幅調減空間。
2019年2月USDA農業展望論壇預測2019/20年度美國棉花產量490萬噸，同比增加22.3%（植棉面積同比增加1%，棄耕率為9.3%（18/19年度25.3%），出口370萬噸，同比增加13.3%，產大於需，期末庫存繼續增加，同比增加46.5%，庫存消費比31%，同比增加7.4個百分點，預計19/20年度美棉產量達近10年高位，在此統計下產量繼續上調的可能性極低。2019年3月底USDA3月作物種植意向報告顯示，預計19/20年度美國棉花意向種植面積1378萬英畝，同比18/19年度棉花實播面積減少2%，面積的降低主要源自德州和佐治亞地區，低於預期，且該報告將作為USDA下一季第一次作物估計的基礎種植面積，市場對美棉下一年度平衡表供應端預期發生變化。最新的美棉作物生長報告顯示，截至3月31日當週，美棉種植進度4%，去年同期6%，歷史5年均值3%，略慢於去年同期。
我們以USDA3月美棉種植意向面積1378萬英畝為基礎，按照歷史5年平均棄耕率（12.84%）和歷史5年平均單產（1.76包/英畝），測算19/20年度美棉產為21.08百萬包（459萬噸），消費按農展口徑計，19/20年度期末庫存106萬噸，同比增加13萬噸，處於歷史5年高位。當然站在現在的時間點，不管是實播面積、單產還是棄耕率都有較大的不確定性，後期重點關注實播面積和棉花種植生長期的天氣。
3. 印度棉花市場分析
18/19年度，同比大幅提高的棉花價格與最低收購價刺激棉農植棉的積極性，雖然前期印度中部季風推遲，降水少於去年同期，但隨著季風的後續推進，種植進程加快，18/19年度植棉面積明顯好於預期。據印度農業部數據，截至9月27日，印度植棉面積1223.8萬公頃，高於前期預估1194.9萬公頃，同比17/18年度基本持平。
單產方面，據CAI消息，印度棉花協會將18/19年度棉花產量預估從17/18年的3650萬包減少至3280萬包，約558萬噸。單產減少最大原因是較差的季風，在9個棉花種植區的古吉拉特邦，雨水赤字超過50％由於該區77%左右的棉花面積完全依靠降水提供水源，屬於典型的雨養農業區，降水會在一定程度上導致單產。CAI3月預計18/19年度印度期末庫存29萬噸，庫存消費比4.64%，繼續減少至歷史低位。
據AM數據，截至4月6日，18/19年度印棉上市量467.1萬噸，同比減少94.7萬噸，USDA和CAI最新預測中對於印棉18/19年度產量數據存在30萬噸差異，期末庫存存在80萬噸差異（將USDA口徑印棉期末庫存市場年度折至9月底），18/19年度印度產量預計繼續調減，USDA需要繼續修正印度歷史預期（歷史數據修正時間更可能發生在印棉新舊年度轉換青黃不接所處的10月或者印棉價格相比大幅上漲後）。自18年12月起至3月上旬的這段時間裡，印棉價格大部分情況下低於MSP，CCI收儲明顯增加，截至4月1日，CCI共收購107萬包（約18萬噸）18/19年度印棉，低於去年同期，進入3月，隨著印棉上市進入中後期，日上市量同比連續不如預期，在棉農惜售和棉紡廠採購共同作用下，印度市場棉花購買力被低估，印棉價格一路上漲，目前已高於MSP10個美分，在印棉庫銷比繼續降低進入歷史低位的供需格局下棉農惜售心態不改，後期印棉上市進入後期，預計價格將繼續保持堅挺。另外印度多個機構建議將19/20年度MSP繼續上調10-15%，關注6月前後MSP政策動態，這在一定程度上將影響印棉19/20年度的種植面積。
四、主要風險
- 宏觀風險：若中美貿易戰繼續不確定，對中國紡織品服裝產業出口訂單將繼續造成影響，直接影響未來的棉花需求，對全球棉花消費的利空影響長期化，或使得全球棉花需求提前見頂。
- 天氣狀況。
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