目錄
一、恆大集團
二、碧桂園
三、萬科
四、保利地產
五、融創中國
筆者按：
2018年以來，房地產行業正式進入下半場，受房地產市場調控和金融緊縮政策（去槓桿）的影響，房地產行業已漸入微利時代，除了普遍面臨的融資難和融資成本高的問題，不少中小開發商已開始掙扎在生死邊緣，大房企在本輪調控下的戰略轉型也愈發明顯（尤其是教育、大健康、醫療、養老、智慧社區方向）。總體來說，中國房地產已開始往運營端轉型，並已正式進入“大魚吃小魚”的時代。
為使讀者對當前房地產企業面臨的核心問題及戰略和業務調整方向有個清晰的認識，筆者對各地產公司的年報內容以及從公開渠道查詢到的地產前50強的相關信息進行了整理，同時結合自身的從業經歷對上述問題進行了相關分析，希望能給讀者帶來一些有益的啟示。
一、恆大集團
在金融去槓桿的背景下，恆大從2017年就開始向“低負債、低槓桿、低成本、高週轉的‘三低一高’發展模式轉變”，但是由於政府對地產政策的收緊，恆大與其他大地產公司一樣，目前主要面臨融資成本上升和高週轉發展模式變難的問題。資金成本上升方面，拿地或項目併購的融資成本目前都已不低，商票融資成本更高。值得注意的是，目前市場上資金非常緊張，有資金的基本不願意做地產的純信用融資，主要還是因為投資者認為政策變動太大。而即使是在下半年或明年，在開發商能拿出來的土地和項目抵押有限的前提下，融資也只會越來越難。
在高週轉發展模式變難的問題上，比如一個是一二線城市項目前期遺留問題不好推進，特別是如拆遷、土地變性、調規等週期很長的環節；第二個是三四線城市的銷售和去化問題。受棚改貨幣化安置政策收縮的影響，恆大、碧桂園、中梁等許多佈局了三、四、五線城市發展的地產公司都受到了較大的市場影響。
從策略上看，恆大今年明顯加強了營銷力度，集中解決去化問題，另外主要靠內部管理工具 ，投資拿地前期協調各種事項，各部門工作前置，計劃倒排，強化考核，按照壓縮的時間節點等方式提高項目週轉。值得注意的是，以恆大收縮深圳城市更新項目的投資為例，很多開發商都因更新政策的收縮和地產調控放慢了深圳城市更新項目投資的腳步。
（一）戰略調整
針對上述問題，恆大主要實施了以下的戰略調整：
一是著力降低負債、改善資本架構：引入戰投、增加盈利及控制費率等，改善境外債務結構、延長債務期限、降低債務成本；
二是優化項目城市項目佈局、補充優質土地：從“規模型”向“規模+效益”轉變，同時更加註重增長效益和質量，並側重增加一些三線城市優質土地的儲備；
三是提高三四線城市的項目准入標準，如離市政府或商業中心有一定要求（如根據城市GDP和人口不同，一般在3-5公里，特色小鎮項目可以遠些）、城市的常住人員規模要求、項目總貨值要求等；
四是進一步加強多元化的產業佈局，積極探索高科技產業，並逐漸形成以民生地產為基礎，文化旅遊、健康養生為兩翼，以高科技產業為龍頭的產業格局。目前恆大主要有五個板塊：恆大地產、恆大健康、恆大旅遊、恆大金融、恆大高科農業。
恆大健康：目前主要做健康地產（全國拿地，與恆大地產是完全獨立的板塊），比如建設養生谷，實行會員制，周邊配備三大硬件服務：醫聯體，整合國際水平專科醫院、恆大的恆和醫院和全球醫學轉化平臺等資源；醫養綜合體，包括四大園（頤養園、長樂園、親子園和養老院）；健康空間，包括智能家居系統、家庭醫療智能機器人。恆大健康的發展方向也已確定為全方位人性化社區健康及物業服務。
恆大旅遊：主要是開發文旅項目。
恆大金融：恆大入股銀行、信託、金交所，以及設立恆大金服、恆大人壽保險。其中恆大人壽主要投資商業、健康、醫療類地產為主，根據公開信息查詢，其股東背景較為強大，因此對項目和收益的要求也比較高。
當然市場上很多業內人士會猜測，恆大人壽資金是否會直接投到恆大地產板塊和項目上，從政府監管角度，因涉及關聯交易，我們分析基本沒有可行性。
在戰略調整的實施方面，恆大和蘇寧的合作可圈可點。2018年6月，蘇寧控股集團旗下蘇寧易購與恆大地產簽署協議，雙方擬共同出資200億元，設立深圳市恆寧商業發展有限公司，主營業務僅從事蘇寧易購廣場的開發和運營，所有投資方向須為以開設蘇寧易購廣場為目的。此次蘇寧與恆大的合作，不僅能夠降低建設成本，加快廣場的建設；此外憑藉蘇寧成熟的運營經驗也能夠保障廣場的運作與回報。未來隨著蘇寧易購廣場的運營成熟，其還可以運用輕資產的方式，如成熟物業的資產證券化、小股操盤等盤活資本，並使蘇寧易購廣場得以快速複製，擴大品牌影響，早日實現其線下的商業版圖。
（二）拿地策略
政策緊縮後，恆大開始優化項目的城市佈局，尤其是補充優質土地佈局，謹慎購地，但有側重地吸納了一批優質三線城市（如中山、無錫、溫州等）土地，其中三四線城市拿地金額佔比超過了50%。以2017年為例，恆大購置的土地儲備226幅，均衡分別在上海、深圳、長沙、南京、成都、杭州、武漢、濟南、太原、重慶、鄭州、珠海、中山、無錫、溫州等一二線及三線城市。
（三）核心融資
發行供應鏈ABS，獲100億元儲架發行額度，基礎資產是恆大地產供應商應收賬款債券及其附屬擔保權益。除此之外，其他融資方式及融資產品主要面臨融資成本較高的問題。
二、碧桂園
受工程質量的影響，碧桂園尚需順利度過這個多事之秋。拋開這些問題，碧桂園目前遇到的問題在整個市場環境下仍非常具有代表性。一方面，棚改政策收緊後對三四線城市影響較大，碧桂園主要業務集中在三四線城市，官媒宣戰炒房對購房需求進行抑制後肯定會對碧桂園造成一定的影響。值得一提的是，碧桂園的項目跟棚改貸相關的比較多的區域主要集中在華東，其他區域受影響比較小。第二方面，高週轉的問題，這個讓碧桂園進入多事之秋的發展策略未來將面臨巨大挑戰。第三方面，負債率高企問題，不管媒體爭議的2017年的負債超過9000億是否屬實，但一旦銷售不佳，融資、償債肯定會面臨巨大壓力。
跟恆大不同的是，碧桂園高週轉的問題主要在於施工進度，比如一些區域所在地的政府管控越來越嚴格，導致影響施工進度。目前碧桂園已經調整了營銷定位，同時受到政府限價限貸限購限二手出售的影響，逐步放緩大規模開盤。根據目前市場行情的摸底，很多開發商在高週轉的問題上最大難題在於限價直接影響有效儲客（主要指的是剛性需求客戶）。
（一）戰略調整
碧桂園此次面臨的危機肯定會對其戰略定位造成一定的影響，調整也肯定勢在必行。
但碧桂園的戰略調整的步伐還是很值得稱道，一是暫停三四五線城市“全覆蓋”，不直接開發不操盤的合作項目，提高權益佔比；在高週轉要求下，拿項目堅持兩個硬性標準：1、快速推進（如按照一定壓縮週期內資金回正進行測算），2、資金投入回報率一般要求在8%或以上（一些城市要求，二線城市可適當放寬）。
二是配售及發行零息可轉債，2018年1月17日碧桂園公告稱以每股17.13港元配售4.6億股，同時擬發行本金總額為 156 億港幣的一年期零息可轉換債券。
三是優化投資組合，捕捉市場需求，深化發展長租等業務。四是大力佈局聯合辦公，如2018年4月，碧桂園與方糖小鎮合作了首個聯合辦公項目——碧桂園方糖小鎮普陀科技中心社區。
（二）拿地策略
簡單來說，碧桂園更加務實、審慎地補充優質土地，優化區位佈局，三四線城市拿地金額佔比後續可能逐步減輕，不過拿地區域有可能繼續集中在三四線及以下城市，如2017年年度報告顯示，三線城市佔比21%，其它更低階城市佔比高達65%。
（三）核心融資
1、發行2.5億美元於2023年到期的4.750%優先票據及6億美元於2025年到期的5.125%優先票據。
2、配股融資78.16億港元，另發行156億港元可換股債券。
3、成功發行“中聯前海開源-碧桂園租賃住房一號”租賃住房REITs，產品規模100億元。
4、發行“深圳市前海一方恆融商業保理有限公司作為原始權益人的“融元-方正證券-一方恆融碧桂園35-82期保理資產支持專項計劃”，產品總規模400億。
三、萬科
與恆大、碧桂園等所有地產公司面臨的問題一致，因地產融資渠道收緊，融資成本開始上升。萬科目前融資主要是集團與銀行、信託等金融機構進行總授信的方式進行融資。一線公司除了藉助集團融資之外，會和廣深區域一些產業資本合作，但很少到市場上大肆融資。另外因為土地市場受限，目前集團、一線公司現金較為寬裕，一線城市項目的拿地融資成本還比較低，在行業中仍具備很大的競爭優勢。值得注意的是，萬科的地產銷售區域主要集中在一、二線城市，這些城市的房價高企，已經透支了未來的上漲空間，加上政府限價政策的實施（碧桂園處有相關分析），這些城市現在和未來上漲的預期都不是很高。
（一）戰略調整
萬科的戰略調整在行業中也頗具代表性，一是進入租賃住房、物流、商業、冰雪運動、教育、養老等行業（物業服務、商業地產、物流地產、長租公寓、養老地產和軌道物業等細分領域也已領跑）。二是萬科正在探索鄉村振興、文化藝術、健康、安全食品等領域。三是萬科的戰略目標上已經明確定位並堅定地往“美好生活的服務商”（城市配套服務商）方向執行。
（二）拿地策略
萬科目前在重點優化項目的城市佈局、補充優質土地佈局並謹慎購地，但有側重地吸納了一批優質三線城市土地，拿地區域主要集中於二線城市及長三角、中西部重點城市。
（三）核心融資
1、6月份，2018年第一期超短期融資券，發行金額20億；
2、發行2018年度第二期超短期融資券，發行金額為20億元，利率為4.25%；
3、7月份，發行了2018年度第3期超短期融資券，發行金額為30億元，票面利率為3.58%；
4、7月份，發行“易方達資產-萬科萬村租賃住房一號（1-5期）資產支持專項計劃”成功獲得深圳證券交易所批覆，總規模50億。
四、保利地產
保利的核心業務集中在一、二線城市（2017年銷售佔比達82%），當前國家對一二線城市房地產市場調控趨嚴，同時一二線城市房價高漲已透支未來的上漲空間。在此背景下，保利已開始以多元化方式獲取土地，並保持較高的拿地力度，同時加快二三線城市佈局（2018年5月獲得的土地位於東莞、溫州、秦皇島、長春、贛州、昆明等城市），同時繼續推進全國化進程。
（一）拿地策略
前文提到，保利在拿地層面逐步向恆大、碧桂園學習，並形成了公開市場招拍掛、舊城改造、合作開發、併購整合等多元化土地拓展能力（2018年5月獲得的9個項目中，有6個是通過合作取得的，3個是通過招拍掛獲得）。值得一提的是，保利目前拿地方面對項目的收益率要求較高，拿地主要集中在一二線城市，同時也加快了二三線城市佈局，從2018年5月至6月份的拿地區域來看，主要分佈在廣州、上海、杭州、武漢、東莞、溫州、秦皇島、長春、贛州、昆明等城市。
（二）核心融資
1、3月份，中聯前海開源-保利地產租賃住房一號一期資產支持專項計劃，總規模50億，發行利率5.5%。全國首單。
2、5月份，發行2018年度第二期中期票據，規模為20億元，5年到期，利率為4.88%。
五、融創中國
進入2018年以來，融創因融資規模增加導致利息支出較快增長，費用化利息由2016年度的31.9億元增加到2017年度的52.6億元；目前集團不再從資金上支持各區域公司的單個項目融資，更多需要區域公司和項目公司自行解決融資問題。對融創而言，目前一二線城市的區域公司最大的難題是拿地融資，三四線城市區域公司的最大難題是銷售和去化問題，基於融資難的困境，今年融創各區域拿地數量有一定限制，且目前也會採取類似合作開發等方式作為拓展項目的渠道之一。值得一提的是，融創“踩雷”樂視相關公司導致了融創的投資損失（按權益法入賬錄得投資損失44.8億元），目前融創負債率不低，利率風險也較大，從2017年披露的信息來看融創並無通過掉期對沖利率風險。受上述影響，融創目前仍然不受很多金融機構看重。
（一）戰略調整
融創針對上述面臨的問題在戰略方面主要進行了以下調整：一是優化公司債務結構（2018年4月發行11億美元優先票據）；二是從消費升級和美好生活的投資方向出發，從2017年到2018年，重點投資文旅、醫療、產業等領域，且各區域設置相關產業和商管部門，以實現文旅、商管、產業是一體化發展。
（二）拿地策略
主要有招拍掛、併購、合作，不過整體放慢收併購步伐，對項目獲取嚴管控，其中淨利率低於12%不考慮，另外在一二線城市拿地金額佔比超過80%，拿地區域亦集中在一線、二線及環二線城市，從2017年度拿地區域來看，獲得的115塊地全都位於上述區域。
（三）核心融資
設立200億元存量資產併購基金。
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