導讀：
資管新規的實施以及理財子公司的發展必將倒逼信託公司加快轉型、精練內功，同時也將加劇信託公司之間的分化 作者｜鄧婷「長安國際信託股份有限公司 」
文章｜《中國金融》2019年第18期
理財子公司投資範圍和資金運用方式可與信託媲美
信託行業管理資產規模的壯大與銀行的合作密不可分。在分業經營的金融體系下，信託具有投資領域廣、資金運用方式靈活的優勢，既可以作為非標資產創設的主體，也可以作為股票、債券等標準化資產的投資通道，這使得信託與銀行在業務上具有天然的互補性，信託公司與銀行在理財業務、同業投資、財富管理等領域，存在著多層面的資金、資產合作，這種合作成為信託行業發展的重要支撐之一。近期隨著包括建設銀行、工商銀行、交通銀行、中國銀行、農業銀行在內的銀行理財子公司相繼正式開業以及多家銀行獲准籌建理財子公司，銀行理財子公司正式登上歷史舞臺。作為脫胎於銀行理財的全新資產管理機構，未來理財子公司的展業會對銀信合作以及信託公司的業務帶來哪些影響呢？要回答這個問題，首先需要了解下理財子公司具有哪些特質，並將其功能與信託公司進行對比。根據《商業銀行理財子公司管理辦法》，相比於此前母行體系下的理財業務板塊，理財子公司具有如下五方面優勢。
一是理財子公司獲得了獨立法人資格，可以採取更靈活的組織架構、激勵機制、風險決策制度，打造自主的、全流程的資管業務體系，實現更專業化的運作。同時獨立法人資格也將使得理財子公司可以在產品賬戶開立、產權登記、法律訴訟等方面享有與其他資管機構一樣平等的地位，有助於銀行理財子公司平等參與資管市場的競爭。
二是理財子公司可同時開展公募、私募業務。目前在我國資管市場中，在同一主體下可同時開展公募、私募業務的資管機構只有理財子公司和少數券商，信託公司、基金子公司只能開展私募業務。理財子公司公募產品的銷售起點可低至1元，門檻較之前的5萬元規模大幅降低，同時也低於銀行理財新規中1萬元的起點要求，投資門檻的大幅降低有助於吸納更多的閒散資金。
三是投資範圍擴大，單個產品非標投資額度不受限。 公募理財以投資標準化資產為主，可以直接投資股票，也可適當投資於非標債權資產，但不得投資於未上市企業股權；私募理財產品的投資範圍廣泛，不僅可以直接投資於債券、股票，還可以投資於非標債權、未上市企業股權資產。在非標投資額度上，只對總量進行控制，即要求全部理財產品投資於非標準化債權類資產的餘額在任何時點均不得超過理財產品淨資產的35%，但單個產品的非標債權投資規模不受限制。公募也可投資於非標債權資產是銀行理財相比於公募基金的一大優勢。
四是理財子公司可以發行私募分級理財產品。這意味著銀行私募理財產品可以跟信託產品一樣，採取更靈活的交易結構設計，滿足具有不同風險收益偏好的投資者需求，這將提升理財子公司開展私募融資類業務的競爭力。
五是理財產品銷售渠道進一步放開。銀行理財子公司可通過存款類銀行業金融機構，或者銀保監會認可的其他機構代理銷售理財產品。在擴大代銷資格範圍的同時，對首次購買理財產品的投資者放寬了面籤要求，有利於推動理財產品的線上銷售。
由此可見，可以開展公募業務且公募可投非標債權資產是銀行理財相對於信託的一大優勢，而從投資範圍和資金運用方式來看，除了不能直接放貸外，理財子公司已幾乎可以和信託相媲美。加之理財子公司依託母行的客戶、渠道、資產及資源整合的先天優勢，如果賦予其靈活的市場化運作機制，那麼未來理財子公司必將是資管市場中的最強力量，其展業也必將對包括信託在內的同業資管機構帶來直接的影響和衝擊，並可能引發資管市場競爭格局的改變。
信託公司與理財子公司在資產管理領域的競爭將全面升級
在理財子公司成立之前，銀行理財和信託公司之間更多是合作互補的關係，這主要是因為銀行理財以開展公募業務為主，主要滿足低風險偏好客戶的理財需求，產品具有低風險、低收益特徵，且短期限產品佔主導，這與信託產品的風險收益特徵以及客戶群體具有明顯的差異。另外，銀行為提高組合收益和分散風險，通常會需要藉助信託、資管投資於非標債權資產，銀行理財與信託公司之間的合作大於競爭。理財子公司成立後，作為獨立資管機構，其投資範圍和資金運用方式與信託基本趨同，這會給傳統的銀信合作模式帶來不同程度的衝擊。
一是銀信通道業務將首當其衝。理財子公司管理的理財產品可以直接投資非標債權、未上市股權等資產，按照資管新規的精神，預計未來其可以直接辦理抵質押登記，不再完全依賴藉助其他資管產品載體；另外，理財子公司還能夠直接投資於股票、債券等標準化資產，並可發行私募結構化產品，信託作為銀行標準化資產投資通道的價值顯著弱化，這些都會導致銀信通道業務的合作需求進一步萎縮。
二是融資類信託在資產和客戶層面將面臨更激烈的競爭。在遵守非標總額度控制的前提下，理財子公司可以發行投資於單一非標資產的私募理財產品，這類私募理財產品將會和傳統融資類信託產品形成直接競爭。依託銀行集團背景，理財子公司不僅在客戶、資金募集及成本上佔有優勢，同時還會在資產獲取上佔有優勢。由於私募理財產品在資金運用範圍和方式上與信託大體趨同，未來在高端私募理財市場上，理財子公司和信託公司對於高端客戶的爭奪將會非常激烈。
三是信託與銀行的產品代銷合作將受衝擊。銀行私行部門是代銷信託產品的主要渠道，2018年，招商銀行代銷的信託產品規模達3223億元，興業銀行代銷也達528億元。理財子公司設立後，由於理財子公司可以直接發行與傳統融資類信託同質化的私募理財產品，銀行私行將優先銷售理財子公司的產品，加之銀行代銷的信託產品中有相當一部分是信託僅充當通道，未來在這類銀行主導資產的代銷類業務中，信託公司很有可能會被銀行自身的理財子公司所替代，除非信託公司自身掌控資產。
不過，未來銀行和信託公司在很多方面仍然可以進行合作互補。由於公募理財一般是做組合投資，非標資產只是其配置的一部分，銀行理財投資非標的總額度要受不超過理財產品餘額35%的比例限制，所以未來公募理財產品投非標更多還是會通過信託等結構化載體，而不是由管理人代表產品直接提供融資，所以銀信通道業務仍然有存在的空間，信託公司也可將自身主動管理的非標產品提供給銀行進行投資。另外，由於非標債權投資不得期限錯配，銀行配置標準化資產的需求上升，信託可以通過資產證券化進行非標轉標，為銀行創設標準化資產。在財富管理和私人銀行領域，信託公司可與銀行在家族信託、非標資產配置方面進行合作。
信託公司應從四個維度打造差異化競爭優勢
雖然銀行理財子公司是“集萬千寵愛於一身”，信託的制度優勢被削弱，但幸運的是，中國的資產管理市場空間足夠大，未來仍然有很大的增長潛力，資管機構只要具備自身核心競爭力和品牌優勢，就可以獲得發展空間。經過多年市場化的洗禮，信託公司還是積累了一定的自身優勢，比如高度市場化的經營、靈活的組織構架和激勵機制、較強的市場適應力、豐富的非標資產和客戶資源、專業的風控經驗積累等。目前行業中既有綜合化經營的全能型信託公司，也有在若干細分領域建立差異化優勢的精品型公司，未來信託公司可與理財子公司進行差異化競爭，獲得可持續的發展。資管新規的實施以及理財子公司的發展必將倒逼信託公司加快轉型、精練內功，同時也將加劇信託公司之間的分化，頭部效應會越來越顯著，行業集中度將顯著提高。面對這一挑戰和趨勢，信託公司需要緊緊圍繞信託本源，在四大領域打造競爭優勢。
一是打造強大的產品力。產品和品牌是資管機構之間競爭的核心。依託專業資產管理能力，建構具有不同風險、收益、期限特徵、有層次、有特色的產品線是確立自身在資管市場地位的關鍵。如果不能為客戶持續創造價值和實現價值增值，產品缺乏競爭力，就無法建立好的品牌，有效做大管理資產規模。過去信託公司所走的資管之路是一條以非標為特色的路徑，這是信託行業適應經濟發展需要和市場需求的結果。從中短期來看，基於以往的資源、能力和客戶積累，未來信託公司仍然要以類固收產品為主，鞏固自身在非標融資類產品上的特色優勢。但從長期來看，在去槓桿、嚴監管的大環境下，非標債權融資業務已經呈現出風險遞增、收益遞減、優質資產日益稀缺的特徵，其發展瓶頸不容忽視。考慮到直接融資佔比提升是大勢所趨，信託公司應積極從融資類業務向投資業務轉型，擴展能力圈，將非標的投資優勢延伸至權益及債券領域，圍繞資本市場挖掘“固定+浮動”類資產，打造“固收+”的產品線。產品力對應到資產端就是資產獲取能力、資產管理能力、資產配置能力及風控能力，在資管新規統一資管產品監管標準、打破剛兌、要求資管產品實行淨值化管理的背景下，信託公司亟待進一步提升專業管理能力，構建核心競爭優勢。
二是整合資源，實現更強的投行功能。投行的本質是提供撮合資金與資產方的中介服務，從交易中賺取佣金。信託公司在集合信託的發行中，實際上扮演的就是撮合融資方與投資方的中介角色。與其他資管機構不同，信託公司不僅可對金融市場已有的標準化資產進行組合投資，還可以股權、債權、夾層等方式直接為實體經濟提供融資，自主獲取資產並創設產品，信託公司並不是單純意義上的資產管理機構，而是具有投行功能的資產管理機構。過去十年，信託公司將私募投行、資產管理這兩種功能進行了完美的結合，成就了“實業投行”之名。經過十餘年的歷練，信託公司已成為精通各種非標融資手段和交易結構的萬能型作戰部隊。未來信託公司應繼續發揮自身優勢，立足於滿足企業通過銀行、資本市場無法解決的融資需求，在社會融資體系中發揮有益補充作用。雖然後續理財子公司可以複製信託公司的業務模式，但是考慮到理財子公司剛剛起步，存量業務梳理任務繁重，新業務的流程梳理、決策機制、人力儲備、經營理念轉變等都需要時間，短期內對信託公司造成的壓力應該還比較小。信託公司應抓住這個時機，精煉內功，提升資源整合能力和主動參與度，加快從單純提供債務融資向提供債權、股權、股債
結合、夾層、資產證券化等綜合融資解決方案轉型。值得注意的是，2018年部分信託公司成功獲批銀行間市場非金融企業債務融資工具承銷試點資格，這為信託公司開展公募投行業務打開了一扇窗；另外，證監會批准兩家信託公司開展企業ABS業務試點，這為信託公司開闢了一條除資產支持票據（ABN）以外的非標轉標的直接路徑。未來信託公司將有更豐富的工具組合，可以通過股權、債權、股債結合、資產證券化等手段實現投與貸、非標與標、一級與二級、公募與私募投行的聯動，在滿足企業多元化融資需求的同時，為機構客戶創設符合其風險收益及流動性偏好的資產，成為專業的機構資產管理者。三是依託產品和賬戶，塑造綜合財富管理優勢。信託公司不僅具有投資範圍廣、集成各類產品的優勢，同時還擁有具有特色功能的信託賬戶。目前在金融機構的賬戶中，銀行賬戶可進行轉賬、支付、理財、融資，功能強大，但不具備財富傳承的功能；證券賬戶只具備理財功能；信託賬戶不僅能理財，還可以為客戶提供其他多種財產管理服務。以單一信託賬戶為載體，信託公司可為客戶提供包括風險評估、資產配置
建議、產品認購、申贖及續投、估值清算、信息披露、受益權轉讓、賬戶分析等在內的資產配置服務，實現對包括現金管理、類固收、固定收益、股票投資、PE、對沖基金等在內的多管理人、多資產類別產品的一站式配置。除此之外，依託制度優勢，信託賬戶還可以幫助客戶實現財產風險隔離、財富分配及財富傳承等目標。未來信託公司可充分發揮產品和賬戶的優勢，通過打造資產配置專戶、家族信託等產品，創新和優化財富管理服務內容和模式，為客戶提供全方位、綜合化、個性化的財富管理體驗。四是深挖本源，突出信託特色。信託是一項圍繞信託財產、以實現信託目的為中心的財產管理制度。信託目的可以是理財，但不僅限於理財。除了理財，信託可以提供財產的事務管理服務，並可實現財產轉移。信託的服務功能以信託財產獨立性為前提，以信託賬戶為載體，其服務內涵囊括開戶/建賬、估值核算、財產保管與登記、交易執行、風險監控、信息披露、權益登記及分配、支付、清算/結算、合同保管等多種財產管理及運營服務。目前，我國信託公司體現服務性目的的功能尚未得到充分挖掘。雖然信託公司所開展的事務管理類業務也歸屬於受託服務類業務，但在資管新規去槓桿、去嵌套及監管統一的趨勢下，未來這類簡單的、低附加值的事務類業務將日漸式微。信託公司迴歸受託服務本源的指向應是能體現受託人價值、更具持續性發展前景、可規模化開展的服務信託業務，如家族信託、證券信託運營服務、資產證券化、企業年金、消費信託、養老信託、預收款信託、員工持股、教育信託、支付結算服務信託等，信託公司應充分發揮信託制度優勢，創新服務內容和模式，提升對客戶不同生命週期財產管理的參與度，真正體現信託作為一種制度安排的普惠性。未來在與理財子公司、券商資管等資管同業的競爭中，服務功能將是信託的特色，依託對服務功能的深度開發，信託公司可以為客戶提供其他資產管理和財富管理機構無法提供的個性化服務，與資產管理主業形成聯動，樹立自身的競爭優勢。■
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