2015年下半年，我國的資本市場發生了萬人矚目的“萬寶之爭”，即寶能系在二級市場通過舉牌方式增持萬科的股票而成為第一大股東。
在這場資本大戲中，寶能繫於2015年11月11日成立浙寶合夥企業，通過私募基金方式運營，募集資金超過200億元，為其在二級市場上收購萬科提供強大的彈藥。浙寶合夥企業的股權結構如圖所示。
圖 浙寶合夥企業的股結權構
按照合夥企業運作的思路，深圳市浙商寶能資本管理有限公司為普通合夥人GP，是基金的實際控制人；而深圳市寶能投資集團有限公司和華福證券有限責任公司為有限合夥LP，是基金的實際出資人。筆者查詢了其工商登記資料，如圖所示。
圖 深圳市浙商寶能產業投資合夥企業工商登記資料
於是，浙寶基金通過寶能系的鉅盛華公司和前海人壽公司持續舉牌萬科，持股比例高達24.29%，成為萬科的第一大股東。其資金來源如圖所示。
圖 舉牌萬科的資金來源
據不完全統計，鉅盛華以19億自有資金操作了高達520億元的資金量，槓桿高達26倍，資本運作達到出神入化的地步！
2016年6月27日，寶能系對萬科的事業合夥人提出了質疑，寶能系認為：“萬科事業合夥人制度作為萬科管理層核心管理制度，不受萬科正常管理體系控制，而是在公司正常的管理體系之外另建管理體系，萬科已實質成為內部人控制企業。”
合夥人制度又一次站在閃光燈下，這是什麼樣的制度安排，為何引起大股東如此不安呢？
我們先從萬科的股權架構說起，如圖所示（截至2016年7月1日）。
圖 萬科的股權架構
萬科對盈安合夥資金進行委託管理成立了金鵬1號資管計劃和德贏1號資管計劃，這兩個基金管理人分別是國信證券和招商財富，其目的是執行萬科事業合夥人制度，投資萬科A股，在兩年多時間持股比例就達到7.12%。
假以時日，管理層實質控制下的萬科，只要在上市公司層面持續少分紅，以維持萬科的低股價，在事業合夥人層面多分紅、多拿高薪，以達到增加萬科管理層增持上市公司的籌碼之目的——在2020年前後，“萬科合夥人”增持萬科股份到20%以上的份額，成為第一大股東，這是不是經典的管理層收購？這是不是內部人控制？管理層會不會涉嫌內幕交易？
2016年6月17日，華潤反對深圳地鐵引入，本質的理由是擔心股權被稀釋。假如萬科成功引入深圳地鐵，各方股權會有一定程度的稀釋，筆者模擬一下萬科的股權架構圖，如圖所示。
圖 深圳地鐵引入後的股權架構模擬
2016年8月4日，恆大在二級市場投入91.1億元購進萬科4.86%的股份。截止至2017年1月13日，恆大通過“買買買”而成為萬科的第三大股東（佔股為14.7%）。
2017年1月12日，萬科發佈公告，稱第二大股東華潤集團將所持15.31%的萬科股權全數轉讓予早前入主萬科失敗的深圳地鐵集團，作價371.7億元，徹底退出股權之爭。至此，萬科的股權架構如圖所示。
圖 華潤退出後的萬科股權架構
其中，萬科合夥人持股的8.41%包括萬科管理層持股4.14%、萬科資管計劃持股3.66%、萬科工會持股0.61%。而劉元生是萬科最大的個人股東，持股比例為1.21%。
從某種意義上來說，寶萬股權之爭也讓我們看到了合夥企業的魅力！
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