【前記】歐洲是除美國之外，ETF的第二大市場。因為歐盟國最為認可的投資基金是在UCITS指令下，面向全歐盟國銷售UCITS基金。法律框架不同使得ETF市場結構值得單獨研究。
一、歐盟ETF市場概況
在歐洲，相對開放式投資基金，ETF基金對個人和機構投資者而言有交易便捷、成本低廉、稅收優惠等優勢。在分類上，ETF歸屬於ETP（Exchage-traded product）的一種，其中ETP還包括ETN（Exchage-traded notes）和ETC（Exchage-traded Certificates）。歐盟ETF在發展初期階段，以跟蹤權益類指數為主，歐洲第一隻ETF基金於2000年在德交所掛牌，追蹤Euro Stoxx 50指數。2008年全球金融危機之後，固定收益類產品的市場偏好上升，固定收益類指數的收益性增強，也促使該類指數的ETF市場佔有率開始升高。
相對而言，追蹤商品和貨幣市場的ETF受到商品週期（特別是黃金）和歐盟政策的影響，發展並不穩定。除此之外，ETF市場還存在少量槓桿類產品和外匯相關產品。歐洲ETF市場的集中度相對較高，市場佔有率前三的公司分別是IShares、db X-trackers和Lyxor，總份額超佔比超過60%。歐洲ETF市場發展迅速，創新產品也在不斷增強，比如槓桿ETF、反向ETF、貨幣對沖ETF、Beta策略ETF等。據Bloomberg統計，截至2016年年末，歐洲ETF共5110億歐元。其中以權益類ETF為主要類型，約為3260億歐元，總體佔比超過一半。
二、英國ETF市場概況
英國第一隻ETF在2000年4月於倫交所主板市場掛牌，至此之後ETF產品數量穩步增長，而2007年ETF交易印花稅的取消使ETF產品出現爆發式增長，這使得倫交所成為歐洲ETF中心，目前有超過890只ETF和400只ETC/ETN產品在主板市場掛牌，貢獻了全歐洲41%的ETF成交量。倫交所掛牌ETF全部通過SETS平臺交易，連接全球140000個終端。
截至2017年3月末，倫交所共掛牌1369只ETF產品（42個發行人），包括108只權益類ETF、309只債券類ETF、25只商品型和3只特殊類別ETF，覆蓋全球50多個國家和地域，其中佔比最大的是美國、歐洲和全球類型。
三、歐洲ETF產品結構
1、ETF投資結構
歐洲ETF結構大致可以分為兩類，即實物模式和合成模式（基於掉期），這主要取決於ETF的複製技術。目前有兩種通用的複製技術：①實物複製技術，包括完全複製和以抽樣複製為理論基礎的優化複製；②基於掉期的複製技術，包括非融資結構（基於掉期的實物投資）和融資結構（基於衍生品投資）。其中第一種模式為最主要模式。
採用實物複製技術的ETF持有指數成分券標的全部（完全複製）或部分（優化複製），並根據指數成分券調整、公司投資決策等原因進行組合的定期或不定期調整，而這種行為也會引起指數跟蹤誤差，在優化複製中將尤為明顯。在歐洲，實物申贖ETF允許使用證券借貸對交易成本和潛在跟蹤誤差進行全部或部分抵消。當ETF份額出借時，ETF將收到出借費和抵押品以降低交易對手風險。
採用合成複製技術的ETF通過投資OTC衍生品進行指數複製，採用該種模式的ETF能夠最小化跟蹤誤差，因為ETF的業績表現將不再取決於投資經理管理組合和複製指數的能力，而是由掉期的對手方提供指數收益，並對收益進行增強用於覆蓋複製技術的交易成本。同實物複製ETF一樣，合成複製ETF可以提供包括股票、債券、貨幣市場指數等在內的市場暴露，並且無需在組合層面進行復制穿透。因此，該種模式通常有風險緩釋的作用，因為一部分風險通過掉期轉換到掉期對手方身上，特別是對於流動性較差的證券和非自由兌換貨幣。因為歐洲市場上相對寬鬆的監管環境，使合成複製ETF得以迅速增長，同時也成為合成複製ETF交易最活躍的地區。按資產規模計算，歐洲半數以上的ETF都為該種類型。
2、ETF運作模式
實物複製ETF和合成複製ETF均採用授權參與機構（Authorized participant）准入制度下一二級市場分離的模式，只是在組合管理層面有所不同。具體而言。授權參與制度是指在一級市場的參與門檻上， ETF保持著一致的准入條件，即實行授權參與機構的准入制度。並非任何個人或機構都可參與ETF一級市場的申購贖回，只有滿足一定條件的投資者，即授權參與機構才可進行ETF份額的申贖。具體而言：
（1）實物複製ETF運作模式
當授權參與券商提出申贖請求時，ETF基金公佈其申購籃子（通常為一籃子股票或債券）。在一些特定情況下，比如申贖籃子中包含AP很難購買到的實物（國外發行的證券等），ETF將允許AP用現金替代籃子中的相關證券。
AP准入制度下的ETF份額創設和贖回市場可以和ETF份額交易市場分立。同時，由於交易所和清算、登記機構可以是分離且非一一對應的，只要ETF份額和其基礎證券可以通過歐洲任意一家CCP清算並由Euroclear進行證券的託管交收，就可以根據ETF二級市場需求進行份額的創設和贖回。在歐洲，ETF申贖為全球較為通用的T+2結算模式。
（2）合成複製ETF運作模式
合成複製ETF是指ETF資產不投資於標的指數相關成分券，而是持有其他收益待互換證券，然後ETF與掉期對手方簽署OTC衍生品協議，約定ETF從掉期對手方處獲得標的指數收益以控制ETF跟蹤誤差，而掉期對手方獲得ETF組合收益。對應的“籃子證券”被稱作“替換籃子（Substitute Basket）”，OTC衍生品協議被稱為“非融資掉期（Unfunded swap）”。例如，某跟蹤MSCI World index的ETF“替代籃子”的成分券可能是歐洲證券，ETF會通過簽署掉期合約約定，ETF獲得標的指數收益，而掉期對手方獲得代表“替代籃子”組合收益。如果ETF為UCITS框架，因為“替換籃子”中的組合證券不可抵押，所以無需遵守UCITS關於基金資產抵押的要求，但成分券需是UCITS項下允許投資的品種。
（3）融資結構的合成複製ETF運作模式
為了為投資者提供指數掛鉤收益，ETF資產需要投資於多份掉期合約，從而形成能夠產生指數掛鉤收益的衍生品組合。根據UCITS相關規定，對單個掉期合約的交易對手方不能超過基金資產淨值的10%，從而降低掉期違約風險。
閱讀更多 ChristinaYao123 的文章
