近年來全球政治經濟局勢較為動盪，大類資產波動加劇，全球金融機構和市場參與者避險需求增加。投資者應該如何配置資產？11月10日，第十屆財新峰會2019國際投資論壇“資產配置與突圍之策”環節，大成基金管理有限公司副總經理兼首席經濟學家姚餘棟分享了自己的觀點。
姚餘棟認為，交易創造貨幣需求，全球流動性整體不足，槓桿率上升無法避免，因此負利率將是終局，這會導致國際上佔優勢的貨幣繼續升值。中國是大經濟體，人民幣國際化非常重要。他認為，中國經濟增長從中高速走向中速，但從全球來看還比較高，人民幣資產仍然具有很強的吸引力。
以下為姚餘棟現場演講實錄：
我從到人民銀行開始歷時十年，跟一些同事一起研究探討，今年開始正式提出了NMT理論（新貨幣理論），這個理論能讓我們理解世界經濟的發展，並指導資產配置。
NMT理論（新的貨幣理論）表明貨幣需求是人類生產交易的網絡性的，不是一個線性的，我和人民銀行的謝懷築、孔澤宇有一個論文，證明它是指數性的。
交易中的支付結算網絡對於貨幣的需求是極為巨大的，不再是個人貨幣需求的簡單線性加總，而是參與支付結算網絡的人數的二次方。隨著全球交易日趨活躍，以人類生產為抵押的線性貨幣供給將難以滿足人類對貨幣的指數增長的需求。NMT理論的第一個推論是：隨著人類交易活動的增長，流動性不足將是最終結局，全球流動性緊縮將是未來的常態。
NMT理論的第二個推論是：槓桿率上行無法避免。根據我們的理論，貨幣需求呈現指數型增長，而經濟增長近乎線性，槓桿率將隨交易節點增加而升高。從全球來說或者大的經濟體來說沒有債務長週期、短週期，只有一個方向，永遠上升，這就是李揚老師說的名言，只有三樣東西不可避免：稅收、債務和死亡。這種情況下就會觸發明斯基時刻，橋水公司的債務長週期的崩潰。為防止“明斯基時刻”，央行採用QE操作，維持公共債務可持續。
第三個結論，由於債務率上行無法避免，可能負利率就是終局。現在全球可交易的債券30%都是負利率，高達16萬億美元資產。當經濟增長趨近於零時，為維持i < g，融資利率將小於零，因此負利率是貨幣政策的終局。
第四個推論，佔優貨幣升值。國際貨幣就是佔優貨幣，佔優貨幣升值。舉一個例子，日本央行搞QE操作，日元是升值，不是貶值，因為全球流動性不足，它發貨幣有外部性，這就告訴我們很少的貨幣逐漸升值，包括人民幣，儲備貨幣就是比非儲備貨幣長期升值，所以人民幣國際化就是我們的一個矛，我們把人民幣國際化做好了，即使咱們中國經濟將來增速變緩，咱們子孫後代生活都很好，為什麼？佔優貨幣升值，國際貨幣發行國就是自生長、自融資，這是我們的推論。
第五個推論，既然債務不可避免，誰給誰加槓桿很重要，企業部門加不了槓桿，居民部門加不了，金融部門也加不了，唯有一個，就是政府部門，用公共部門赤字來支持私人部門盈餘。結合佔優貨幣升值的理論，對國際貨幣發行國，MMT基本上可行，MMT實施不會導致其貨幣大幅貶值。
最後的結論是貨幣政策三階段：第一個階段就是傳統的貨幣政策，就是泰勒規則，像中國經濟處於第一階段，我們關心通脹、豬肉價格，第二個階段就是控制不住債務了，只能央行出手，QE操作。美聯儲就是QE操作，美國政府債務已經達到23萬億美元，相當於接近GDP的百分之百，下面還控制不住的。美聯儲10月11日宣佈，自2019年10月15日起至2020年第二季，重啟短期國債購買計劃，購債規模為每月600億美元。按照購買計劃，預計到2020年二季度，美聯儲總資產將回到4.5萬億美元。最後一個階段是負利率加上QE操作，就是目前歐洲央行和日本央行實施的政策，那就是終局了，負利率才能維持債務可持續。
在全球貨幣寬鬆政策下，人民幣資產是最佳的配置資產。我們中國經濟有充足的政策空間，未來十年，GDP能夠從100萬億增加到200萬億，很可能就是全球最大的經濟體，所以我們中國經濟進入的是“白銀時代”。全球經濟下行壓力增大，加劇全球避險情緒，美聯儲貨幣政策寬鬆將會提供全球流動性，進一步擴大負利率債券的規模，人民幣資產是當前最佳的配置資產。根據我們的NMT理論，主要經濟體將進入到貨幣經濟體第二、第三階段，中國將保持更高質量的中速增長，進入“白銀時代”，伴隨著國內金融市場開放及人民幣國際化進程提速，全球對人民幣資產的需求會更加旺盛。所以應該對我們未來十年進入更高質量的中速增長的時代和人民幣的資產有更多的信心。
（本文作者為中國新供給經濟學50人論壇大成基金姚餘棟先生，本文轉載自《今日頭條》“大成基金”頭條號）
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