紫金山
“2018 中小銀行發展論壇暨直銷銀行聯盟第三屆年會”11月16日在京舉行，該論壇暨聯盟秘書長、中國人民銀行金融研究所前所長、大成基金副總經理兼首席經濟學家姚餘棟發表演講稱，當前全球最具投資價值的資產，就是中國的信用債。
他說，在全球範圍看，中國信用債，包括AA，甚至AA-的，而不光AAA的信用債，都是全球最具投資價值的資產之一。
這個重要判斷的基本邏輯究竟是什麼？
姚餘棟解釋說，國際形勢的變化正在導致人民幣貶值的壓力逐漸解除，這使得國內的宏觀政策更有餘力和精力騰出手來處理國內的經濟週期問題，也意味著貨幣政策在逐漸的會更多著力於國內的利率體系的調整。
他強調，現在中小銀行乃至整個銀行體系對信用債過度悲觀，談信用債色變，但它實際是全球最好的資產之一。
姚餘棟提到兩大變化趨勢。
第一，過去10年全球經濟走向復甦，但現在，全球貨幣政策轉向，特別是發達國家的縮表、貿易保護主義的抬頭、地緣政治的緊張，槓桿率在全球居高不下的新挑戰，導致全球經濟下行風險加大，這表明全球經濟復甦已經終結，開始走入下一個平庸時代。IMF10月份的世界發展年報，已經下調了今明兩年的世界增速。
第二，貨幣政策轉向是新興市場的危機。現在全球流動性不足，佔優貨幣升值。美國已結束了購債，現在還在縮表；歐央行說是今年要減量，明年退出，可能這個時間還會拖；日央行減少了QE操作，但是還在QE之中。日本央行的操作水平比較高，歐央行過早地決定退出QE，歐洲經濟的穩定受到挑戰，英國脫歐協議並沒有達成。
他認為，這其中顯示的邏輯是，全球經濟在減速，流動性拐點已經出現，而人們往往還在狂歡，卻不知道漫長的冬季即將來臨。
“全球流動性一定是人類需要用於貨幣清算的量，是持續增大的紅線，而央行供給需求是減少的，最終會因流動性不足而陷入通縮。這是一個宿命，是新的馬爾薩斯陷阱。”姚餘棟斷言新興市場即將消失，今後將沒有新興市場的概念，只有F4加上發展中國家。這相當於中產收入階層塌陷。姚餘棟所說F4是指SDR四個主要方：美國、歐盟、日本、中國。他認為，印度正搖搖欲墜，其他國家拉丁美洲國家已經倒地了，東亞不要那麼自信，大概率事件也會出事兒，未來10年流動性都沒有了還怎麼樣的進行迴流到佔優貨幣發行國？
姚餘棟稱，雖然有人認為美國經濟一枝獨秀，但這個獨秀接近它的頂峰了。到了頂以後唯一的方向就是向下。
“我們早就說美國經濟是非理性繁榮，雙赤字。美國不可持續的貿易政策是殺敵一千，自損八百，這值嗎？”姚餘棟認為，現在只有中國經濟已經完成了蛻變，“我們是SDR貨幣籃子國，我們是國際儲備發行國，我們跟別的新興市場國家距離越拉越大”。
對於國內宏觀經濟的發展邏輯，姚餘棟認為，其主線就是主動的去槓桿，嚴監管。他強調，去槓桿是主動行為，而非面臨系統性危機時的無奈之舉。
姚餘棟表示：“穩增長、防風險、調結構，這是中央反覆強調的，這次央行貨幣政策執行報告又反覆提到，顯得又專業又敬業，但好多人不願意聽。中國經濟這麼好，誰貢獻α？央行貨幣政策至少貢獻一部分。央行這次畫出新三角形：發揮好資本市場的功能，實施穩健的貨幣政策和增強微觀主體活力。微觀資本市場的功能，肯定首先是債券市場，貨幣政策要影響債券市場。所以，央行第三季度執行報告已經發揮功能，現在主要是在信用債上出現了非理性的過渡恐慌。我相信央行會騰出手來解決這個問題。”
“金融監管取得了明顯成效。”姚餘棟說，央行、銀保監會、證監會牽頭的資管新規“千錘百煉、近乎完美”。如果沒有央行、銀保監會、證監會出臺的資管新規定，我們有一天會猝死。
姚餘棟主持的“文華年終宏觀秀”，每次都是新概念迭出，並對市場產生影響。這次他提出的概念，是讓影子銀行轉為風險自負的影子資本市場，讓中國的影子銀行逐漸轉為影子資本市場，類公募產品，他認為這將是一個脫胎換骨，煉獄般的轉換。
“之後中國經濟再加槓桿加的也是好槓桿。”他表示，要從去槓桿轉向穩槓桿。由於這樣的轉化，更適合加好槓桿。
姚餘棟認為，跟全球相比，中國銀行業的違約率遠遠低於全球平均水平，各個等級的都比較低。
從國際上看全球流動性不足，佔優貨幣升值，F4勝出。我們就是F4之一，美元指數脆弱的強勢已基本到底，央行整個外匯的機制比較健全，手段也更多，包括在境外發央票、現在人民幣匯率的不浮動而浮動；所以，人民幣的貶值壓力在逐漸緩釋。AA的信用債市場現在7%和8%左右，太高，只有把這個利率壓下來，股市就會更好地健康發展，銀行貸款就會普遍走低，現在我們已經是更多的靠資本市場來定價的；所以，信用債市場現在存在的非理性和過度恐慌。
他解釋說 ；經濟下行壓力是不容忽視的，但我們是主動去槓桿，我們不是到了灰犀牛來了一下掉下來猝死，我們今天的資管新規是為了防止以後的血管堵塞；所以，整個宏觀經濟已經從去槓桿逐漸走向穩槓桿。我們再加槓桿越加越多的是好槓桿，要允許這個過程，中國經濟基本面是好的。大家環顧全球，除了F4以外你往哪兒投？沒有什麼地方。整個槓桿率是穩定的，高端製造業發展比較穩健，消費總體還是比較堅韌的，中國經濟的結構是向好的，資管新規和配套措施逐漸落地，使中國經濟以後幾十年都沒有心臟病猝死這個大的風險，都是類公募的淨值型。由於資本市場越來越重要，信用債市場出現的過度恐慌和非理性需要校正，它總比你貸款的壞賬率低很多，為什麼利率還是7和8？環顧全球到哪兒有7%，8%的違約率低於1%的資產？沒有。在今天AA級的信用債越來越成為整個周圍經濟的標杆性利率的時候，它影響了我們股市健康發展，影響到我們整個銀行的貸款，影響到中小微企業的定價。所以，需要對它糾偏。何處尋求這樣一個全球大類資產的價值投資，何處找夏普？我們要相信有黨中央國務院的正確領導，有銀行業，特別中小銀行家們的努力，我們一定能把這一關過去。我們過去以後，我們的經濟永遠的都不會出現心臟病猝死，因為我們是影子資本市場，不是影子銀行。我們再怎麼樣，我們都會更健康，我們的系統性風險大大降低，我們維持一個6%的增長速度是沒有問題的。
姚餘棟還提出“三個不可阻擋”的預言：誰也不可以阻擋中國經濟成為最大的經濟體，誰也阻擋不住中國終將跨越中等收入陷阱，邁入高收入國家的行列，誰也阻擋不住人民幣最終成為國際貨幣。
“我們的征途是星辰大海，中國經濟必將浴火重生。”他強調，當今對廣大銀行業，包括資本市場，重要的是糾偏，就是克服過渡恐慌和非理性，大量投資全球最有價值的資產之一——中國的信用債。
據瞭解，本次年會由華夏經濟學研究發展基金會·中小銀行發展論壇·直銷銀行聯盟主辦，論壇理事長單位上海銀行、興業銀行和副理事長單位大成基金共同承辦，旨在學習貫徹十九大精神，服務實體經濟，圍繞“全球大類資產的價值投資:在波動中尋找夏普”主題，以價值投資理念引領大類資產配置，在波動中尋找較高夏普比率(Sharpe Ratio) 資產，助力中小銀行同業與金融市場提高資產端主動管理能力。會議邀請金融行業專家和學術帶頭人進行主題發言，並與參會領導進行交流討論。
中小銀行發展論壇暨直銷銀行聯盟是中關村華夏經濟學研究發展基金會、中國養老金融 50 人論壇、國內部分中小銀行和農村信用社，以及多位金融業學術帶頭人和資深專家共同設立，立足於打造中小銀行與直銷銀行領域具有高學術品味和國際影響力的中國特色新型智庫。論壇暨聯盟目前已經囊括近 100 家中小銀行與直銷銀行，成員單位總資產規模超過 20 萬億。自 2016 年 11 月份成立至今，中小銀行發展論壇和直銷銀行聯盟已成功舉辦近幾十場活動和兩次大型年會活動，初步樹立了良好的品牌形象。2018 年論壇暨聯盟輪值理事長單位是上海銀行，輪值監事長單位是成都農商銀行。
主辦方說，伴隨美聯儲漸進加息的節奏，全球資產價格出現劇烈波動，金融市場面臨較大的外部衝擊。國內資管新規等監管規則的出臺，銀行負債端壓力增大，銀行業金融機構市場行為正在重塑。如何在金融市場波動中尋找夏普比更高的資產，提高主動管理能力，是當前同業與金融市場參與者關注的焦點。本次中小銀行發展論壇和直銷銀行聯盟匯智聚力，以價值投資理念引領大類資產配置，在波動中尋找較高夏普比資產，助力中小銀行資產端管理，實現長期可持續發展。
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