養老金融是包括養老金金融、養老產業金融和養老服務金融的一個系統性的概念體系。目前在政府和市場通力合作的背景下，養老金金融步入新的軌道，養老服務金融成效初現，養老產業金融持續發力。但與此同時，我國養老金融的發展依然面臨著一系列挑戰：在養老金金融方面，制度設計有待完善，資產管理能力仍需提升；在養老服務金融方面，多方因素制約，需求和供給不匹配；在養老產業金融方面，不確定因素增加，機遇與風險並存。儘管一系列挑戰制約了我國目前養老金融的發展速度，但在我國人口老齡化將長期存在的背景下，養老需求也將持續增加，我國養老金融發展的未來前景依然廣闊。未來應進一步完善養老金結構，提高養老金資產管理效率，推動養老金金融的完善；同時要不斷加大政策支持力度，提高養老服務金融供需雙方動力，培育和擴大養老服務金融市場；此外還應進一步細化養老產業金融政策，優化養老產業融資效率，促進養老產業金融的快速發展。基於此，《中國養老金融發展報告（2018）》對中國養老金融發展現狀、挑戰與趨勢進行了研究，形成了中國養老金融發展現狀、挑戰與趨勢研判總報告。總報告分為五部分：“養老金融”概念及其內涵界定；中國養老金融發展現狀；中國養老金融發展面臨的挑戰；中國養老金融發展趨勢研判；中國養老金融發展的建議與思考。
（一）養老金金融：制度設計有待完善，資產管理能力仍需提升
1. 第三支柱個人養老金試點落地，頂層設計有待明確
2018年《關於開展個人稅收遞延型商業養老保險試點的通知》的發佈標誌著我國第三支柱個人養老金試點正式落地。但從試點來看，仍存在著一系列的不足，如稅收優惠力度有限、參與產品範圍不足、產品制的設計給各方帶來諸多不便等等。此外，按照《通知》要求，基金行業、銀行業都在緊鑼密鼓進行相關工作推進，但是目前由於缺乏一個統一的頂層制度設計，三個行業只能在本行業內進行探索，分別使用本行業賬戶和信息平臺而且相關平臺之間互聯互通尚未建立，未來參加者同時選擇保險、基金和銀行理財產品時就存在諸多不便。因此，如果第三支柱頂層設計推進緩慢，未來對既有試點工作的整合的難度就大。
2.養老金投資運作逐步推進，管理模式亟待進一步釐清
在《基本養老保險基金投資管理辦法》的指導下，我國基本養老保險基金投資運營已開始進入實操階段，根據人社部披露信息，目前已經有14個省市地區進行了基本養老金委託投資運營，期限5年。根據披露信息，2017年基本養老金收益率為5.23%，高於同年企業年金5.00%的收益率。 儘管基本養老金安全性至上，但是各地委託投資運營的養老金是總結餘的一部分，而且充分考慮了當期養老金支付需求，在此情況下，基本養老保險基金應該具有較強的風險容忍度，可以承受短期市場波動，以時間換空間來獲取長期收益，充分發揮養老金的長錢優勢。但是，基本養老金採取保底保收益的模式，那麼相關資產配置必須以合同期為限，投資趨於保守，實際上是犧牲了可能獲得收益來確保本金安全，不利於基金長期保值增值和積累壯大。
與此同時，隨著《職業年金基金管理暫行辦法》等一系列文件的出臺，部分地方如新疆、福建、海南、河北、山東等開始先期探索職業年金的投資運作模式。在投資運作過程中，職業年金取消了企業年金中的理事會模式，全部採取法人受託模式，但與企業年金法人受託有所不同，一個企業年金計劃對應一個受託人、一個託管人和若干個投管人，而職業年金按照省級運營，一個省可設立多個計劃。那麼就形成了一個省多個計劃、多個託管人、多個投管人一對多模式。這種情況下，受託人與市場上的託管人、投管人如何進行匹配，既能保證公平競爭又能提升市場效率，這就要求進一步釐清其業務管理模式。
3. 養老金產品豐富但同質化嚴重，難以滿足客戶多樣性需求
經過幾年的發展，養老金產品在減少投管人多賬戶運作，提高管理效率等方面發揮了積極的作用，但由於投管人的配置需要，產品線都呈現高度相似性，以混合型、固收型產品為主。而且由於配置其他投管人產品組合層面不收費，投管人沒有外部配置動力，更傾向於完善自身產品佈局，導致了各家投管人之間產品的同質化。從養老金產品的需求來看，除了企業年金、基本養老金、職業年金都將養老金產品納入投資範圍，對養老金產品均有著巨大的需求，但是三類養老金的客戶和產品需求方面都存在諸多差異和不同，而目前的養老金產品同質化難以滿足未來多樣化個性化的客戶需求，應該引起養老金產品發行人密切關注和重視。
（二）養老服務金融：多方因素制約，需求和供給不匹配
1. 國民財富積累有限，制約養老服務金融需求實現
養老服務金融的目標是滿足全體國民更高水平的養老需求，這也是在全面建成小康社會背景下全體國民的共同追求，但其發展的必然前提是良好的經濟基礎和財富積累。建國以來，我國經歷了相對較長時期的計劃經濟時代，職工實行的是長期的低工資制度，農民的收入也十分有限，長期內沒有積累相應的財富。隨著市場經濟的發展，工資逐步市場化，我國經濟社會也開始步入快速發展的階段，國民收入水平有了較大提高。儘管在經濟社會的快速發展上催生了相當大一部分高收入群體，但由於我國收入分配差距長期處於高位，更大規模的國民收入尚處於一個相對較低的水平，其有限的財富積累極大地限制了養老服務金融需求的實現，這就在很大程度上制約了我國養老服務金融市場潛力的發揮。
2. 產品設計存在偏差，影響養老服務金融有效供給
隨著經濟和社會的不斷髮展，人們收入水平的提升，居民養老儲備意識開始增強，出現了養老服務金融需求的產生，從而推動了近年來養老服務金融產品的出現，但總體來看，養老服務金融發展還處於起步階段，發展經驗不足。一方面，養老服務金融產品同質化現象嚴重，養老功能名不副實，銀行、保險、基金等金融機構日漸認識到老年人養老金融服務具有巨大的市場價值，並根據實際情況，開發了諸多的針對老年人的專有金融產品和服務，但從本質上來看，現有養老金融產品沒有實現養老金融服務需求導向，大多數金融機構只是在“養老”的旗幟下推出的大眾化金融產品。另一方面，中長期養老服務金融產品匱乏，養老長期投資難以發揮，從目前我國養老服務金融市場提供的產品供給來看，跨市場的養老服務金融產品的期限普遍較短，銀行養老理財產品的投資期限平均為163天，基金行業推出的養老金融產品多屬於開放式，信託業的養老金融產品則通常採用3+N 的模式，保險系養老理財產品封閉式以 1-2 年為主，這充分顯示了我國養老服務金融市場的中長期產品匱乏的事實。
3.養老金融素養滯後，阻礙養老服務金融積累和消費
除經濟基礎之外，養老服務金融實現發展壯大的另一個重要前提是國民有相應的養老儲備意願和能力，但從目前來看，我國廣大國民的養老金融素養相對滯後。一方面，養老金融儲備意識不足，抑制了養老財富積累，儘管目前我國儲蓄總量位居全球首位，但國民的儲蓄目的卻並不是只是養老，其中子女教育、醫療等佔據著重要內容，養老金融產品和服務數量還不太多；另一方面，養老金融專業認知有限，限制了國民養老財富積累和消費，隨著我國市場經濟的逐步完善，金融市場也迅速發展，對廣大居民的影響也逐步加強。但總體來看，廣大居民的金融專業知識比較匱乏，對於金融政策法規、金融市場、金融產品和金融風險等尚未形成良好的認知，這在很大程度上限制了廣大國民對於養老金融產品的選擇。
4.市場監管存在不足，擾亂養老服務金融正常秩序
由於目前我國沒有專門針對養老服務金融的專門法規，現有的制度規定也主要零散分佈在各個部委出臺的各種支持養老服務業、保險業等政策之中，相關監管機構也沒有出臺專門的指導規定，對其業務範圍、從業機構、服務標準、業務流程等內容進行界定和規範，從而導致我國養老服務金融市場監管機制有所缺失。在此情況下，由於老年人金融知識缺乏，風險意識不足，加上近幾年，由於市場機制不健全，而現有監管體系對非法融資中介機構缺乏有效監管，一些非法機構以養老理財為幌子進行非法集資等活動，導致了國民養老投資理財受騙事件逐漸多發，擾亂了養老服務金融市場的正常秩序。
（三）養老產業金融：不確定因素增加，機遇與風險並存
1. 社會資本存在非理性預期，養老產業金融風險亟需防範
防範金融風險，加強金融監管，防止金融市場發生結構性風險是未來五年金融行業的主基調。2018年3月召開的中央全面深化改革委員會第一次會議審議通過了《關於規範金融機構資產管理業務的指導意見》、《關於加強非金融企業投資金融機構監管的指導意見》等加強金融監管的政策法規。這意味國家層面高度重視金融風險的防控，“強監管”是今後金融市場發展的政策環境。從養老產業金融來說，激發社會資本投資活力，鼓勵PPP、地方政府養老產業專項債、商業養老保險等各種金融手段支持養老產業發展是政府政策重點鼓勵方向。但金融工具的槓桿性和投資者的非理性在促進產業發展的同時，也會放大產業風險，引發企業危機。
2.項目管理規範性不足，養老產業金融項目質量參差不齊
作為PPP項目的重點投資領域，近兩年大量的養老產業PPP項目入庫，單從具體發展來看，項目質量參差不齊，項目執行規範不清晰等問題屢見不鮮，2018年4月24日財政部發布《關於進一步加強政府和社會資本合作（PPP）示範項目規範管理的通知》，對核查存在問題的173個示範項目分類進行處置，其中涉及到養老項目8個，被處置原因大都是項目融資未落實、項目未落地和合同尚未簽署等項目推進擱置問題。
作 者
董克用：中國養老金融50人論壇秘書長，中國人民大學教授
姚餘棟：中國養老金融50人論壇首席經濟學家
《中國養老金融發展報告（2018）》
總 報 告
1 中國養老金融發展現狀、挑戰與趨勢研判--董克用 姚餘棟
行 業 篇
2 養老金金融：三支柱模式確立，投資運營穩健推進胡兵 孫博
3 養老服務金融：嚴監管背景下的跨行業探索與創新張棟 孫博
4 養老產業金融：防風險背景下穩健發展成主旋律曹卓君 秦婧
產 品 篇
5 養老金產品報告：監管新形勢下的養老金產品發展馮麗英 閆化海
6 養老保障管理產品發展動態及未來探索蘇罡
7 資管新規下商業銀行養老理財產品的突圍之道張嵐 高騖遠 李志淦
8 養老目標證券投資基金評價代林玲 王斯聰
9 養老產業基金：發展現狀、導入路徑與趨勢前瞻陳琳翰 陳漫娜
借 鑑 篇
10 日本養老金資產管理經驗借鑑與啟示李少傑
11 澳大利亞養老金資產管理經驗借鑑與啟示袁思農 高敏
12 美國養老金資產管理經驗借鑑與啟示施嘉芙
13 加拿大養老金資產管理經驗借鑑與啟示王彥傑 陳則瑋 胡俊英
14 英國養老金資產管理經驗借鑑與啟示凱文米爾恩
15 香港養老金資產管理經驗借鑑與啟示費德賢
專 題 篇
16 海外上市養老企業的實踐與經驗借鑑彭維瀚 孫瑜
17 基金定投在個人養老金投資中運用李宏綱
18 智能化資產配置在個人養老金投資中的應用劉思 陳珏婷
19 基金公司一站式養老金資產管理模式探索沈豔芬 劉軍峰 邊礪硯
20 新科技在年金受託管理中的應用李連仁 盛晨
21 個人稅延養老金對資產管理行業的影響及其應對孫博
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