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文|潘向東、劉娟秀、邢曙光、陳韻陽
正文
3月經濟數據受春節錯位干擾加大，4月經濟數據恢復正常狀態。4月，發電耗煤量同比增速較3月顯著降低，PMI比上月回落0.4個百分點，工業生產或收縮；需求方面，天氣轉暖，基建項目加快開工，加上前期地方債融資、財政支出加快的滯後體現，基建投資增速有望加速回升；受汽車消費拖累，社零增速或下降，整體來看內需穩定，但是受高基數影響，出口增速可能下滑；豬週期啟動，CPI同比增速或繼續回升至2.5%；貨幣政策微調，社融、M2增速或小幅回落，但由於貨幣政策大方向未改變，貨幣金融數據可能整體上穩健。
4月經濟形勢回顧
1.1 開工旺季需求釋放，庫存加速去化
元宵節過後，迎來了開工旺季，從高頻數據來看，4月生產指標分化，需求擴張，庫存快速去化。
生產指標分化。 隨著天氣轉暖，用電需求減少，4月（截至4月30日）發電耗煤量同比減少5.3%，增速較3月（4.21%）顯著降低。隨著檢修高爐復產，高爐開工率持續回升，同比增速從3月的1.1%上升至4月（截至4月26日）的4%。
中游鋼材庫存快速去化。2019年一季度鋼材社會庫存快速累積，在近幾年裡，累積速度僅慢於2018年。4月鋼材社會庫存環比下降21.1%，庫存去化速度為2013-2018年同期最快，螺紋鋼價格上漲1.6%，同時，4月水泥價格環比增速從-2.72%上升至2.03%，均指向旺季需求擴張。
下游需求分化。4月以來（截至4月26日），乘用車零售同比下降27%，降幅較3月同期（-19%）擴大，汽車消費增速或放緩。30大中城市商品房成交面積同比增速維持高位，從21.9%小幅回落至19.5%。
1.2 資金面有所收緊
2019年4月以來（截至4月30日），逆回購到期量與投放量均為3000億元；MLF到期量3675億元，MLF投放量2000億元；TMLF投放量2674億元。受繳稅、MLF到期等因素影響，銀行體系流動性總量有所下降，央行加大資金投放力度，合計淨投放1009億元。4月貨幣市場利率中樞與波動率較3月上升，DR007均值從2.58%上升至2.62%，DR007標準差從18.7%上升至19.4%。
1.3 4月資本市場表現回顧
股市從震盪到回落：4月中上旬，上證綜指震盪上行，但四月下旬，受北上資金流出、貨幣政策微調、空頭力量強大等因素影響，股市持續下跌，上證跌破3100點。
債市大幅回調：4月債市大幅回調，十年期國債收益率從3%附近回調到3.4%附近，歸結起來主要有以下原因：第一，3月經濟和金融數據引發市場對經濟企穩的預期上升。第二，豬週期啟動疊加商品價格上漲引發通脹預期升溫。第三，資金面有所收緊。第四，近期央行例會、政治局會議顯示貨幣政策邊際收緊。
人民幣匯率穩定：4月30日人民幣對美元即期匯率為6.7366，較3月末的6.7202小幅貶值，4月大部分時間人民幣匯率在6.7-6.72區間波動，整體較為穩定。海外經濟體“比差”，歐元區經濟指標比美國更差，美元指數在近期突破98，人民幣有所貶值，但由於中國經濟開局良好，復甦預期升溫，人民幣貶值幅度不大。
4月經濟數據預測
2.1 高基數與出口拖累工業生產
工業增加值同比增速下降：4月發電耗煤量同比減少5.3%，增速較3月（4.21%）顯著降低。同時，受高基數與全球經濟放緩影響，4月出口增速可能較3月顯著回落，將拖累製造業增加值同比增速。相應地，4月PMI也從50.1%,比上月回落0.4個百分點。再考慮到2018年同期基數偏高，預計4月工業增加值同比增速回落至6.5%。
2.2 內需強，外需弱
固定資產投資累計同比上升：基建投資方面，天氣轉暖，基建項目加快開工；1-3月投向基建的財政支出增速較去年年底加快，財政支出的影響可能在二季度滯後體現；3月用於“土儲+棚改”的專項債淨融資規模佔比80%，較1-2月的87%下降，這一趨勢可能延續，用於基建項目的專項債淨融資規模有望提升，整體來看，預計基建投資增速有望加速回升。房地產投資方面，1-3月房地產投資增速回升，但並非是建安投資所貢獻，而是因為2018年1-3月土地購置費佔比從20%跳升至24.5%，1-4月該比例上升至26.2%，加上前期土地成交款滯後計入，土地購置費增速或仍能保持高位，預計房地產投資增速小幅放緩，仍保持較高值。製造業投資方面，由於前期工業企業盈利放緩以及外需回落，預計1-4月製造業投資增速繼續下滑。綜合來看，1-4月固定資產投資增速或小幅回升至6.5%。
社會消費品零售總額同比下降：4月以來（截至4月26日），乘用車零售同比下降27%，降幅較3月同期（-15%）擴大，汽車消費增速或放緩。3-4月商品房銷售回暖，將提振地產鏈相關消費。4月CPI增速可能繼續回升，價格因素對社零增速有支撐。綜合來看，預計4月社零增速下降至8.6%。
出口同比回落：從基數來看，2018年4月出口金額環比增長14.4%，增速是2008-2018年同期次高，僅次於2015年4月，預計4月出口同比增速大幅回落至3.7%。
進口同比下降：4月大宗商品價格指數回落，或拖累進口金額，但由於2018年同期基數偏低，預計4月進口增速為-8%。
2.3 通脹繼續上行
CPI同比回升：4月蔬菜價格同比增速與3月基本持平，水果價格同比增速較3月小幅上升，豬肉價格同比增速從6.8%上升至22%，但在豬肉價格處於漲勢時，CPI豬肉項往往弱於高頻數據，綜合考慮，CPI同比增速或小幅回升至2.5%。
PPI同比上升：2-4月大宗商品價格指數（BPI）環比增速分別為-0.16%、-0.07%、-0.63%，BPI環比同步或領先PPI環比1個月，因此4月PPI環比增速可能不會明顯回升甚至可能會回落，但由於低基數影響，預計4月PPI同比增長0.6%。
2.4 貨幣政策微調，M2增速略降
新增人民幣貸款同比增加：一季度信貸投放5.8萬億元，同比多增近1萬億元，這些資金會支持後續的經濟發展。同時，一季度宏觀槓桿率略有上升，4月貨幣政策微調，但同時，貨幣政策大方向未改變，政策仍在引導金融機構加大對中小企業的融資支持，預計新增人民幣增加1.3萬億元，信貸同比仍是多增。
新增社融穩健：一季度宏觀槓桿率略有上升，4月貨幣政策微調，信貸投放放緩，同時，流動性略有收緊，地方債發行也下滑，預計新增社融1.6萬億元，環比大幅減少，同比略有下降。
M2同比略降：4月貨幣政策微調，代表金融機構資產端的社融增量同比微降，信用派生的貨幣也是如此，預計M2同比增速略降至8.5%。
5月資本市場展望
3.1 股市：等待更明確和安全的信號
一季度經濟和金融數據導致經濟復甦預期升溫，但對於經濟是否復甦還存在分歧，畢竟一季度經濟數據受春節影響很大，金融數據可能受到銀行“早放貸，早收益”的影響，其持續性存疑。我們預計4月工業、出口、房地產投資、製造業投資、實際消費增速較3月有所回落，除非數據再度大超預期，否則經濟復甦預期在短期難以更進一步，從高頻數據和PMI數據來看，這個概率比較小。股市需要等待更明確的時機，其條件應至少具備以下中的一個：第一，盈利增速回升。雖然經濟增速下滑壓力仍在，但是失速風險基本解除，加上二季度通貨膨脹可能持續回升，盈利增速確實有可能觸底反彈。第二，中美貿易談判達成協議。中美貿易談判接近尾聲，大概率達成階段性協議。第三，增量資金入市。另外，經濟長期下行壓力仍在，未來一段時間貨幣政策可能在“靈活審慎”的前提條件下，維持“穩中偏松”的總基調，可能會進行一些微調，可以說是“邊際調整”，或者說是不像一季度那樣較大幅度“寬鬆”，但這尚不至於壓制股市。
3.2 債市：警惕通脹帶來的風險
從4月開始，貨幣政策邊際調整，流動性略有收緊會直接對債市產生不利影響。中國債券名義收益率和名義經濟增速正相關，主要是受通貨膨脹的影響。在豬肉等食品價格拉動下，4月CPI同比增速或繼續回升，受低基數影響，PPI增速也會有所回升，因此，4月的通脹數據的公佈可能會對債市產生一定壓力。此外，受豬週期影響，5月通脹可能繼續上升，這會進一步對債市施壓。
END
新時代證券宏觀研究團隊
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