摘要 總結
1、2019年的鋼材供給整體有望回暖，現貨價格有望呈現震盪,重心下移。看得見的手仍會繼續起到作用，一方面環保限產對供給的影響轉弱仍存;另一方面經濟政策手段與穩匯率間的矛盾仍不利於需求的回暖。
2、終端投資、出口需求不佳加之政策紅利出淨，高爐企業利潤會略有回落，但產業兼併重組將會起到託底作用，因此合理有利潤區間的格局仍將保持，電爐利潤會在價格下行中頻繁虧損並出現反彈，電爐成本會成為相對價值支撐。
3、爐料供給健康，暴利流失打壓高品礦石，雖然焦化政策有後勁，但鋼廠利潤被打壓後，煤炭端也將受到不利影響。
2019年的鋼材現貨均價會比2018年略低。期貨市場目前價格體現了悲觀預期，或許以震盪為主基調，螺紋鋼期貨指數區間有望在2800-3800之間波動，全年波動有望小於過去三年。2019年過年較早，因短期庫存偏緊供需錯配，和基差的季節性走弱，節後期貨以震盪反彈為主， 二三季度供給釋放且需求不利預期等因素體現，價格有望回落。當然也需關注政策實施及全球宏觀風險，國內GDP預期斷崖式下降，不排除鋼價更進一步悲觀的可能。目前鋼材市場仍然中國一家獨大，關注行業兼併重組升級，及印度、美國鋼鐵發展較快可能導致後期爭奪原料。
壹| 鋼材供給由緊轉松
（1）產能縮減完畢，產量增速可觀
為了嚴禁鋼鐵行業新增產能，推進佈局優化、結構調整和轉型升級，自2018年1月1日起，《鋼鐵行業產能置換實施辦法》正式實施。數據顯示，“十三五”的前兩年，鋼鐵完成去產能已超過1.15億噸，距離“十三五”1.5億噸的上限目標，還剩幾千萬噸的規模，預計2018去產能任務2500萬噸，目標基本達成。2018年鋼廠合規高爐產能約9.5億噸，電爐產能約1.5億噸，其中2018年增加2300-2400萬噸。年初的產能置換方法實施預計投產的高爐多數集中在2020年以後，對目前的鋼材產能影響不大。
產量方面，今年生鐵、粗鋼和鋼材的產量出現了明顯的分化，而且從焦炭、鐵礦的產量來推生鐵的產量上差異也比較大。這是由於去年去地條鋼，以及高爐對應增加廢鋼的使用而造成的。由於統計局口徑的變化，2018年1-11月生鐵產量64506.4萬噸，增長7.0%;粗鋼產量78245.0萬噸，增長10.3%;鋼材產量91843.9萬噸，增長1.74%。
國際方面，2018年全球鋼材供應增幅不錯。1-11月粗鋼產量為14.9億噸，增幅4.7%;1-10月生鐵產量10.3億噸，增幅1.7%。中國產量略超過世界一半，其次為印度。整體上2018年，全球鋼材供給增速可觀，預計當前利潤下，2019年粗鋼產量有望繼續增長5%，且在需求無法繼續跟進的預期下，供給端將由緊平衡逐漸轉向相對寬鬆。
圖1：鋼鐵產量累計增速可觀
數據來源：wind資訊，鋼市資訊整合，安糧期貨研究所
（2）高爐利潤尚佳，電爐成本為價值支撐
2018年中國鋼鐵行業利潤豐厚，由於對新增產能的嚴格控制以及對在產產能的環保限產，高利潤對鋼廠生產的刺激達到極致，後期供給仍有保障。通過模型來看，2018年1-10月長流程鋼廠利潤極好，在11月暴跌後部分品種利潤轉負但很快反彈。短流程方面，雖然今年投入2300-2400萬噸電爐產能，但力度總體還較小，未能撼動供應受限的事實。後期我國將繼續鼓勵支持電爐的投入，但電企的利潤也不能忽視，所以在煤焦鋼利潤的再分配中，電爐利潤會不斷觸底反彈，電爐成本也會成為短期螺紋鋼的支撐位。圖中短流程鋼廠在3月底和11月底有利潤低潮，但總體也能保持不錯的利潤。
在利潤極好的前提下，高爐開工率卻受到限制，主因是“藍天保衛戰”環保限產的升級。範圍上，從原來的京津冀，擴至全國，重點區域擴至汾渭、華東地區，這些也都是焦炭、鋼材的主產區，使得高爐開工一直無法抬升。環保雖然是長期的進程，但由於政府的工作重點轉變，下半年開始著重民生、保就業，因此環保不再搞一刀切，使得冬季環保限產力度有所減弱。預計2019年環保仍然會持續，只是力度取決於天氣以及整體經濟走勢，如果經濟下行壓力較大，環保進一步趨嚴的可能性不大。
圖2:高爐利潤及電爐利潤
數據來源：wind資訊，鋼市資訊整合，安糧期貨研究所
（3）累庫積極性不佳，庫存波動有望下降
2018年鋼材庫存的變化主要特點為淡季上升快，旺季下降快。這是由於在中頻爐消失對市場的生產調節能力出現了減弱。在淡季由於高爐、電爐企業仍然有利潤繼續生產導致堆積了較多庫存，在旺季產能增長不足導致庫存下降會特別快。庫存的高低，尤其是中下游庫存，體現的是供給和需求的對接，而宏觀經濟的下行使得2019年的需求預期走弱，中下游的備貨情緒明顯不足往年，當前螺紋鋼正式冬儲有望延至元月，累庫水平預計也不容樂觀，明年的去庫存也將成為壓力，因此明年螺紋的庫存波動會有所下降。今年過年較早，當前鋼廠去庫存壓力不大並面臨停工，所以補庫的推遲有望在開年後形成供需錯配的缺口，加之當前基差較大的現狀，預計上半年鋼價在季節性的影響下以震盪偏反彈為主，而後期社會庫存累積，鋼廠開工釋放供給，終端需求及國際宏觀不利因素逐步體現，鋼價二季度後仍有望延續悲觀。
圖3：鋼廠庫存及社會庫存
數據來源：wind資訊，mysteel，安糧期貨研究所
小結：供給端，2019年環保力度有望放鬆，去產能政策基本完成，產能置換和電爐影響仍有限，未來供給力度有望在高利潤下增強。庫存短期偏緊，補庫雖有一定支撐，但當前補庫的推遲反應未來需求不利的預期。
貳| 投資、出口需求慣性不足
（1）地產基建預期不佳，向上傳導
2018年國內的房地產仍然處於擴張的狀態，支撐起了鋼材的需求，國家對地產的調控態度隨著經濟的下行也由緊轉松。但“買房致富”的心態已在大眾心中悄然轉變，土地拍賣情況已有悲觀跡象，房屋新開工的增速雖然高企，但施工情況並不樂觀，後續的投資慣性難以持久保證。社會仍然期待國家會以解決問題的方式穩住房價，依賴貨幣政策以及調控政策方面的變化。資金層面，貨幣政策受到匯率的牽制難以大規模放鬆;調控層面，雖然有放鬆跡象，但銷售完全依靠三四線城市棚改，到目前為止仍然有許多小城市的房價仍在上漲中，原因就是拆遷戶的錢還沒用完，棚改後期是否趨嚴值得關注。此外，利率和限購的放寬，也只能帶動城市化這一唯一增長點，房地產不會崩潰，但投機度也基本歸零。
基建方面，2018年超預期地差。由於政府上半年力行去地方政府和國企槓桿，基建首當其衝受到擠壓，而房地產卻很有韌性。從數據來看，2018年1-11月固定資產投資完成額累計增速為3.7%，相比往年接近10%的增速大幅趨緩。2019年經濟下行壓力大，國家必須力推基建，而財政資金是基建增速的決定因素，但財政政策放寬又將與穩匯率相違背。因此地產和基建投資增速在2019年仍然有望持穩偏弱，且下游的不利預期會逐漸向上遊鋼鐵行業傳導。
圖4：基建投資較房地產增速更弱
數據來源：wind資訊，安糧期貨研究所
（2）貿易爭端，間接影響鋼材需求
2018年1-11月我國鋼材出口累計量為6377.8萬噸，增速-8.7%。2018年我國鋼廠高企的利潤使得鋼價在國際上競爭力下降。國內的高價也制約了鋼廠出口的積極性。2018年仍然有相當數據的鋼材出現出口，體現了我國的鋼鐵行業競爭力，預計2019年鋼材出口可能和2018年相當。2018年中美貿易爭端再起，中國對美直接出國的鋼材量很少，但間接需求影響較大，約為6000萬噸左右。因此中美貿易爭端如果走勢不利會繼續削弱我國的出口競爭力，對鋼材的需求產生較大的負面影響。
製造業方面是今年貿易爭端的體現。2018年汽車行業極差，對下半年冷系產品產生了直接的拖累。1-11月，汽車產銷分別完成2282.6萬輛和2287.1萬輛，產銷量比上年同期分別下降0.4%和0.1%。產銷量增速持續回落，為今年以來的首次負增長。此外汽車庫存也有所累積，2018年11月達到135.4萬輛，比7月的歷史高位151.6萬輛略有回落，但仍然處於歷史高位附近。今年家電出現了分化，2018年彩電產量大幅增長10月產量增速達到17.0%;空調增速回落，但庫存不高，且時有反彈;但冰箱、洗衣機、抽油煙機較差。總體上，製造業18年呈現內憂外患的格局，對上游鋼材的需求帶來間接不利影響。
圖5：鋼材出口及汽車產量
數據來源：wind資訊，安糧期貨研究所
小結：需求端，房地產的增長受制於地產政策的變化，基建的回升則需要債務的發力。由於實體經濟的低迷，國內增長動力匱乏，如果需要刺激投資消費，維護就業，則政府寬貨幣、寬財政的壓力較大。從貨幣的角度來說，持續放鬆需要面臨匯率的壓力，在美國強勢的關口寬貨幣會導致匯率崩潰，則貨幣層面寬鬆的程度還存在不確定性。財政方面，其實收支已經有較大赤字，政府後期還有一定去槓桿的壓力。經濟政策的約束加出口的間接影響，鋼材需求在2019年難有起色。
叄| 基差由強轉弱，5月中短期仍偏低估
圖6：螺紋5-10及基差季節性
數據來源：wind資訊，安糧期貨研究所
就目前的價差結構，無論是從螺紋5-10還是基差來看，1905合約相對低估，而現貨相對高估，因此當前對於鋼材的上下游企業來說，仍然以買入套保建立虛擬庫存為主(鋼廠可有賣鋼多爐料的保值策略)。再從基差的季節性可以看出，上半年現貨較弱，期貨較強;而下半年現貨較強，期貨較弱。結合庫存處在較低臨界，補庫逐步開啟的環境，以及明年過年較早產生的供需錯配，上半年螺紋季節性震盪反彈存在可能。二三季度後，隨著供給釋放，需求慣性不足的因素體現，鋼市有望再度回落。
肆| 總結
綜上所述，2019年的鋼材現貨均價會比2018年略低。期貨市場目前價格體現了悲觀預期，或許以震盪為主基調，螺紋鋼期貨指數區間有望在2800-3800之間波動，全年波動有望小於過去三年。2019年過年較早，因短期庫存偏緊供需錯配，和基差的季節性走弱，節後期貨以震盪反彈為主， 二三季度供給釋放且需求不利預期等因素體現，價格有望回落。當然也需關注政策實施及全球宏觀風險，國內GDP預期斷崖式下降，不排除鋼價更進一步悲觀的可能。
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