暴跌75%，最高暴跌達81%，熔斷6次，瑞幸咖啡（下稱瑞幸）至暗時刻來臨。
2020年4月2日晚，瑞幸發佈公告稱，從2019年第二季度開始，公司首席運營官兼董事劉劍以及其下屬數名僱員從事了包括捏造某些交易等的某些不當行為。從2019年第二季度到2019年第四季度，瑞幸與虛假交易相關的總銷售金額約為人民幣22億元。
受此影響，瑞幸盤前大幅跳水，暴跌85%。截至2020年4月2日收盤，瑞幸股價報6.40美元，跌幅75.57%，總市值為16.20億美元（約合人民幣115億元），較前一日蒸發49.70億美元（約合人民幣352億元）。在暴跌前，該公司股價自上市以來累計上漲54%。
2020年4月3日凌晨，瑞幸就涉嫌造假一事在內部發文。瑞幸表示，公司對此次事件的發生表示震驚，目前相關當事人已停職且其負責工作已安排其他管理者接任。
這一切源於2020年初的連續兩場晴天霹靂式“做空”。
2020年1月31日及2月4日，瑞幸曾遭知名做空機構渾水（MuddyWaters）做空。後者在做空報告指出，瑞幸在2019年第三季度開始捏造財務和運營數據，已經演變成了一場騙局。
不過，瑞幸彼時否認了所有指控。
自曝偽造交易金額22億元，或面臨刑事責任
根據瑞幸提交的監管文件，在審計截至2019年12月31日的年報發現問題後，董事會已組成特別委員會，以監督就截止2019年12月31日止財政年度綜合財務報表審計期間向董事會提出的若干事項進行內部調查。
該特別委員會提請董事會注意的材料顯示，自2019年第二季度開始，公司首席運營官劉劍及其下屬數名僱員從事了某些不當行為，包括捏造某些交易。
內部調查初步階段確認的資料顯示，自2019年第二季度到2019年第四季度，瑞幸咖啡與捏造交易相關的銷售總額約為22億元。在此期間，某些成本和費用也因虛假交易大幅膨脹。
與此同時，報告也提到，上述數字尚未經過特別委員會，其顧問或公司的獨立審計師的獨立核實，並可能隨內部調查進行而更改。公司正在評估不當行為對其財務報表的整體財務影響。因此，投資者不應在依賴本公司先前的財務報表及截止2019年9月30日止九個月及2019年4月1日起至2019年9月30日止兩個季度的盈利公佈。包括先前對2019年第四季度產品淨收入的指導，以及與這些合併財務報表有關的其他信息。
回顧瑞幸此前公佈的公司業績，瑞幸咖啡2019年第三季度總營收為人民幣15.42億元，同比增長540.2%。
在截至2019年12月31日的第四季度業績指引中，公司表示，中國的咖啡市場仍然未被滲透，預計產品淨收入在21億至22億元之間。而這一預測不包括根據新推出的零售合作模式運營的商店所產生的任何收入。
“瑞幸咖啡對其業務數據造假的行為將引發美國投資者對其進行鉅額索賠，根據美國《1934年證券交易法》項下的一般性反欺詐條款，即著名的10b-5規則，基於對上市公司披露信息之信賴買入股票的投資者，可以對股票發行人提出民事訴訟。同時，對實施業務造假的責任人也有相應的刑事責任予以制裁。”證券法專家、鄭州大學法學老師張彬在有關採訪中指出。
事實上，日前，美國多家律師事務所發佈聲明，提醒投資者，有關瑞幸咖啡的集體訴訟即將到最後提交期限。加州的GPM律所、 Schall律所，紐約州的Gross律所、Faruqi律所、Rosen律所和Pomerantz律所等均表示，在2019年11月13日至2020年1月31日間購買過瑞幸咖啡股票的投資者如果試圖追回損失，可以與律所聯繫，2020年4月13日是首席原告截止日期。
5天內2次做空：瑞幸曾予以否認，混戰仍在繼續
這一切源於2020年初的連續兩場晴天霹靂式“做空”。
2020年1月31日，知名做空機構渾水（Muddy Waters）發佈一份89頁匿名報告，稱瑞幸2019年第三季度和第四季度的財務數據造假。
報告稱，該機構僱用了92個全職和1400多名兼職調查員，收集了25000多張瑞幸咖啡小票，總共錄製了11260小時視頻，包括“620個直營店，981天營業日的全部營業時間監控錄像”，並且收集了大量內部微信聊天記錄。
“瑞幸咖啡從2019年第三季度開始捏造財務和運營數據，誇大門店的每日訂單量、每筆訂單包含的商品數、每件商品的淨售價，從而營造出單店盈利的假象。又通過誇大廣告支出，虛報除咖啡外其他商品的佔比來掩蓋單店虧損的事實。”報告指出。
2020年2月3日，瑞幸否認了所有指控，並回應稱報告毫無依據，論證方式存在缺陷，屬於惡意指控。
雖闢謠聲明迅速發出，但瑞幸當日股價仍然大跌近20%。
2020年2月4日，渾水再次“做空”瑞幸。當日，渾水在推特上拋出第二份長達66頁的做空報告，這份報告來自塵光研究（Ash IlluminationsResearch），該份報告同樣聲稱瑞幸財務數據和業務數據造假。
瑞幸的支持者們沒有等到該公司的第二次闢謠。
很快，大量研究機構紛紛加入混戰。力挺渾水的機構包括塵光研究（Ash IlluminationsResearch）、Jcap（J CapitalResearch）等，站隊瑞幸的機構則有香櫞（Citron Research）、Aiden Research等。
混戰還在繼續，瑞幸已然面臨成立以來的最大一次危機。
商業模式已基本崩塌？質疑從未停息
實際上，一直以來，瑞幸模式都頗受爭議。
在渾水發佈的報告中，除在第一部分以五個確鑿證據（Smoking Gun Evidence）和六個危險警告（Red Flag）對瑞幸數據進行造假分析，其在第二部分直接提出五大商業模式缺陷，認為“瑞幸的商業模式已基本崩塌”。
對於五大商業模式缺陷，報告稱，第一，瑞幸提出的針對核心功能性咖啡需求的主張是錯誤的，中國的核心功能性咖啡需求市場規模較小並處於溫和增長趨勢；第二，瑞幸試圖降低折扣水平並同時增加同一門店的銷售額，這是不可能完成的任務；第三，瑞幸是無法獲得利潤的有缺陷的單位經濟；第四，瑞幸在非咖啡產品方面也缺乏核心競爭力；第五，小鹿茶的特許經營業務面臨很高的合規風險。
歸根結底，不論是瑞幸的運作模式、成長速度還是估值邏輯，其在“燒錢”換增長不再流行的資本市場上都是異類。
“燒了十來個億。”2018年7月，瑞幸創始人兼CEO錢治亞在發佈會上輕描淡寫地說。
這個轟動業內的數據，在她看來並不值得一提。畢竟，在上一場出行的戰爭中，她經手的支出，是幾十個億。
同早期神州優車的打法一致，早在2016年初，神州優車董事長兼CEO陸正耀就帶領瑞幸初始團隊開始細化業務的商業模式、財務模型，並且推演各種可能突發情況下的防範策略，計算出業務不同發展階段的資金需求和融資節奏。
在陸正耀看來，瑞幸的商業模式，是通過交易模式的創新和技術的應用，根本上改變了原有咖啡行業的交易結構，從而帶來了交易成本的顯著下降。同時，通過和各領域頂級供應商的深度合作，為客戶帶來高品質、高性價比和高便利性的咖啡及其它產品。
質疑聲此起彼伏，瑞幸卻以最快速度直奔納斯達克。
2019年5月18日，也就是瑞幸成立18個月後，錢治亞攜團隊敲響納斯達克的鐘聲。上市首日，瑞幸股價大漲19.88%，總市值達47.4億美元，成為“史上最快IPO”。
瑞幸聯合創始人、高級副總裁郭謹一曾解釋稱，“我沒想過這個生意能否慢下來。中國這個商業環境，以前是大魚吃小魚，現在是快魚吃慢魚，一個商業模式如果能跑通的話，很快就會有很多追隨者”。
瑞幸越跑越快了。
2019年7月8日，北京凱迪拉克中心，一場聲勢浩大的媒體溝通會正在進行。
在盛大的矚目中，瑞幸“小鹿茶”被推向臺前。“啵一口，小鹿茶”，伴隨著為小鹿茶量身打造的新歌《給鹿小姐的一封信》音樂響起，瑞幸咖啡宣佈正式進軍茶飲市場，打造屬於年輕人的“活力下午茶”。
數位投資人曾對投中網表示，新式茶飲相對而言毛利較高，同時也較容易幫助瑞幸打造出爆品以及差異化產品，從而在同樣獲客成本的基礎上提高客單價，拉昇消費頻次。甚至很多人認為，僅是國內的咖啡市場，還遠遠撐不起瑞幸咖啡的估值。
某種程度上，這兩者的潛臺詞分別意味著瑞幸咖啡長時期的大額虧損與不算合理的估值。也正是這交織的兩面，構成了瑞幸帶給人們的刻板印象與複雜情緒。
或許，大多數人並不願意去真正剖析瑞幸模式的市場顛覆性，或者說，不願相信甚至並不相信這門生意可持續的必然性。
但如今的納斯達克，在等待瑞幸的答案。
- 作者：柴佳音 馬慕傑
- 來源：投中網（ID:China-Venture）
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