瑞幸的存在從一開始，就是在玩資本市場的割韮菜遊戲。兩年多時間的輾轉騰挪，瑞幸再一次證明了一個樸素的商業常識，歷史從不會給任何人、任何品牌、任何商業模式以捷徑。
希望瑞幸一役，能讓我們都感受到羞恥心的意義。中國公司信譽在全球市場落下的一地雞毛，可能需要我們花費數年的時間來打掃。
10年的樂視，2年的瑞幸，中國商業史從不缺這種登峰造極的故事大王。
瑞幸從來就不是為了正經做一個公司而來，它的存在從一開始，就是在玩資本市場的割韮菜遊戲。它的商業模式是賣咖啡麼？不是，瑞幸運營邏輯的特徵在於強廣告、高補貼，它是泡在社交媒體和軟文中成長起來的。
回顧瑞幸誕生以來的種種，出門就碰瓷星巴克，虧錢送刷鍋水叫“戰略性虧損”，虧太久宣佈所謂“門店贏利”，咖啡虧不動就是開始虧茶、虧無人零售，虧電商業務，不斷拉低你的底線思維，玩了一場非常粗暴簡單的遊戲，貽害無窮。
美國資本市場又一次上當受騙，對中國公司“大跌眼鏡、另眼相看”。
瑞幸事件帶來的影響，絕不是大家看上去的“一家公司破產退市、一個割韭菜的品牌”這麼簡單，這會對未來中概公司上市形成重大障礙和實質性傷害，更是對中國在四十多年的改革開放中，由幾代人含辛茹苦建立起來的勤勞致富文化的戕害和揮霍，瑞幸註定將因此被釘上中國商業史的恥辱柱。
究其原因，近年來國內資本市場之浮躁，給了這些假創業、偽創業的公司太多關注，對真正踏實肯幹的企業家重視不足。社會明顯存在著“笑貧不笑娼”的風氣，也充斥著“管他真假好壞，賺到錢、割到韮菜就是英雄”的輿論氛圍，甚至有人把這種負毛利創業，18個月上市的商業騙局當成了創業的指路明燈。
尤其令人感到諷刺的是，瑞幸咖啡的創始人錢治亞居然連續兩年入選“年度十大經濟人物”。誰曾料想，年度十大人物竟然是造假人物？可見中國商業社會痼疾之深。
中國社會病了，病得還不輕，疫情流行的原因也有可能濫觴於此。作為思想的守夜人，當部分媒體都對金錢犯了軟骨病、對商業倫理與道德缺乏應有的敬畏之心，永不眠的金錢資本，將註定開始它在中國商界縱橫捭闔的罪惡之旅。
在中國當下的宏觀語境中，確實可能存在著美國亡於中國全民自媒體、日本亡於中國抗日神劇的弔詭現象。這就如同一個企業家，不以獲取正當的商業利益為己任，張口就是民族之光、國家大愛，彷彿活在橫店出品的電視劇裡。
作為一個身經百戰的投資人，我也越發深刻地感受到，中國商業社會仍處於初級發展階段，中國的商業倫理與文明也仍然在發育成熟的過程之中。
商業是沒有神話的，創業則更加沒有捷徑，石頭縫忽然蹦躂出來的，只能是妖怪。資本主義從來沒有韮菜好割，誠信為本的商業環境是長期積澱的結果，幹壞事的人，最終會受到市場與消費者的價值回擊和無情懲戒。
01 細品，時間線上的陰差陽錯
瑞幸咖啡的長篇做空報告，借渾水的平臺始發於今年2月1日，這是疫情大面積在國內爆發的高峰時期，儘管聲量在新冠面前有所減緩，但渾水對於這篇1月31日才收到的報告，顯然給予了足夠的信任，才會在未有直接信息取證的情況下，第二天就公之於眾。
作為一家專業做空的調研機構，報告真實性是必須要愛惜的羽毛。渾水僅隔了一天就發佈了這篇近百頁的報告，涉及92個全職、1418個兼職調查者，覆蓋瑞幸幾乎全國範圍的門店，監控時長超過10000個小時，僅消費小票的數量就達到了近26000張。
這篇做空報告不僅細緻地陳述了瑞幸在經營層面可能存在的數據造假，包括虛增商品銷量、消費單品數量下滑、虛增客單價、虛假陳述廣告費用、擴大非咖啡品類的產品佔比等。
其中，對於廣告費的造假最有意思，這是對瑞幸商業模式最有力的抨擊。根據報告預測，2019Q3瑞幸虛增廣告費用達到3.36億人民幣，誇大了158%。這多增加的廣告費用很大一部分來自分眾傳媒，後者也是渾水花大力氣做空過的企業。
瑞幸為什麼要誇大廣告費支出呢？因為這部分花出去的錢，實際可能被用在線下門店擴張和經營補貼上。不同的是，門店擴張的費用需要納入經營成本中，而廣告費則不計入線下店損益。通過這種方法，瑞幸實現了招股書中號稱的“單店經營利潤為正”的商業模型。
△瑞幸做空報告的部分截圖
從江南春屢屢為瑞幸站臺背書可推測，雙方關係友好。如果做空報告中反映出的造假產業鏈坐實，這恐怕就不再是瑞幸、神州租車、分眾傳媒等幾個公司的災難，而是全體中概股皆可能中招的大悲劇。
據說美國SEC正準備對全體中概股來一次“全面體檢”，過去靠運氣賺來的錢，今天大概率要靠實力賠出去。過去招搖撞騙行走江湖，今天江湖送你牢獄之災。
我是個堅定的哈耶克分子，偶爾也有感於中國證監會的強監管、真審核。妖魔鬼怪橫行的年代裡，標準不高、要求不嚴還真可能貽害無窮。這與大家對科創板的擔心，也有異曲同工之處。
這篇報告的信息量之大，遠不止於此。對於瑞幸造假手法的拆解和分析，或許還有許多值得玩味之處。
很難想象，有市場機構在未有明確信息導向的情況下長期駐地中國，在幾個月的時間裡深入遍及全國的線下零售業態，在門店小程序調查、店長微信群、拍攝小票等多個行為上暢通無阻。末了還深藏功與名，讓知名做空機構渾水花了一天時間就被說服，並且不費吹灰之力地將做空名聲收之囊中。
你細品，一出好戲。
但更精彩的還在下集。做空報告發布後，靜默了兩天的瑞幸終於發聲，大意是“這錯我不認。但為了給大家一個交代，我內部查一查。”但誰也沒想到，一個月後的調查結果會是“是的我錯了，22億的銷售額都是假的，但我也很無奈啊，都是COO搞事兒。”
02 公司造假，COO一人擔責？
內部調查組的調查結果令人咋舌。
瑞幸咖啡總裁辦發佈內部信稱，目前包括COO劉劍在內的4名相關當事人已被停職，公司已安排其他管理者接替停職人員原負責的工作，並且強調“公司對此事表示震驚”。顯然，公司對此表現出的震驚，意味著撇清了其他一眾管理者，責任全部落在了COO劉劍，這位追隨瑞幸董事長陸正耀十年之久的80後肩上。
且不說COO到底有沒有隻手遮天的能耐，單憑企業經營的常識，一家上市公司僅憑COO一人之力，就能造出22億銷售額的假賬，整個公司的內控體系形同虛設，遑論頂鍋的劉劍，一來並非上市公司的直接股東，在ESOP中持有的股份期權，價值最高也不過幾十萬美金。
與此對應的是，瑞幸財務造假自首前的股東大規模減持與看跌期權大單交易。
根據鈦媒體報道，瑞幸咖啡自去年上市之後，陸正耀及其關聯股東多次減持，股權抵押貸款已近半數比例。渾水報告發布後，自2月10日開始，瑞幸連續發佈15條“超過5%披露”重要公告，涉及股東股權事宜。3月27日，瑞幸宣佈任命兩名新的獨立董事，部分投資人卸任審計委員會成員。
同時，瑞幸發佈自首公告前三天，公司美股期權市場上有額度巨大的看空期權買單，有人提前做空瑞幸。僅在美國時間3月31日當天，就有2萬多手的看空期權合約成交。買下這些合約大概需要140萬美元，而在瑞幸這波操作之後，保守估計這140萬美元已經翻了15倍，成了2100萬美元。
那麼瑞幸這波操作之後，可能面臨怎樣的鉅額索賠呢？根據美國曆史案例對此類重大欺詐事件的判例，結合燃財經的相關報道，瑞幸很有可能面臨約112億美元的集體訴訟賠償額，約合人民幣754億元，而當前公司的總市值已經跌到16億美元左右。
破產清算，或許是瑞幸這一品牌消亡的終章。瑞幸之亡不足掛齒，但它背後依靠減持套現的股東、可能存在的內幕交易操盤手，究竟會走向什麼樣的結局？一個月時間內製造出的大漲大跌、依稀可辨的利益博弈、可能存在的內幕交易獲利，這些行為必須徹底核查，自首不該成為事件的終結，而應當是更深層利益群體曝光的開端。
從現狀判斷，非美國籍的COO劉劍背鍋，讓註冊在開曼、上市於美國的瑞幸董監高與背後股東們逍遙法外，至今尚無法準確追責。只要無法證明他們知情不報，理論上來說，瑞幸公司大概率將面臨集體訴訟和美國監管的處罰，後續一系列的懲處和董事責任等，幾乎都已是板上釘釘，但目前還無法追究到個人。
但是市場震動至今，瑞幸咖啡的董事長陸正耀，以及連續兩次當選“十大經濟年度人物”的創始人錢治亞，卻仍然置身於風暴之外。“甩鍋是一種慣性，背鍋可以成為一種傳統。雪崩的時候，沒有一張咖啡券是無辜的，但只有COO是有罪的。”
彷彿一部快要大結局的電影，男女主角遲遲不肯登場，誰都不知道這部戲將如何收場。只剩一座快要起火的劇院，逐漸灰暗的熒屏，時刻揪著戲中人的心。
03 瑞幸不只是瑞幸，中國聲譽誰來扛？
美國對財務造假的懲戒是非常嚴格的，這是輕審查重披露的資本市場體系的必然結果。一般而言，涉及財務造假的上市公司會面臨集體訴訟與賠償、破產退市、涉事高管的重金罰款乃至刑事責任。聲譽翻車，公司幾無發展可能。
但瑞幸偏要挑戰這一系列極限處罰。而這也更加充分說明了，錢治亞等人號稱“捨不得賣掉股票”的公司，從來沒有被當成品牌來好好經營。自它誕生的第一天起，伴隨著聲勢浩大的營銷與瘋狂的消費者補貼的，就是一個向死而生的犧牲品。
這是國貨之光，還是民族之恥？
中國最快上市的明星企業獨角獸，卻在極短暫的時間裡，上演了中國企業十年來最大的一次財務造假。國外資本市場對於中國企業的“應激反應”，怕是經年累月都難以抹去。寫進哈佛商學院的中國案例，難道淨是樂視瑞幸一流？這讓安居國內、韜光養晦、潛心經營的中國企業家們何以自處？
△CNBC的採訪截圖（圖片來自鈦媒體）
改革開放四十多年，人口紅利的拾荒時代塑造了當前中國商業的基礎設施，讓我們步履堅實地走在了國際發展的前列。但“利用人性弱點”的商業逐利觀念，卻在不知不覺之中堵塞了中國商業倫理與文明的孕育。重錘一記，砸得人心惶惶。
一件值得去做的事情，即使失敗也是值得的；但一件令人蒙羞之事，就算能賺得盆滿缽滿，它也不值得付出任何精力。因為命運，早已在暗中為所有事情標明瞭價格，好的壞的，皆有因果輪迴。
從業20多年，我始終篤信王陽明先生的一句話，心在事上磨。投資人經常說“打磨商業模型”，但我們很少說“打磨人性”，我認為後者的重要性遠高於前者。
內觀來說，商業精進的過程也伴隨著創業者自我認知的不斷進化，磨心性不是"nice to have"而是“must have”，走得長久不逞一時之能；外觀來看，瑞幸背後操盤手的這波操作，會讓中概股的汙名留存甚久，海通國際在4月2日的美國早報中指出，“瑞幸事件再度提醒了美國及全球投資者，他們每天都想證明的問題可能是真的——中國企業的數據有問題。”
中國人這些年好不容易攢夠信譽、申請下來的國際信用卡，眼見著額度就要提升了，忽然被瑞幸給盜刷了一筆鉅款。名譽的修補乃是漫長的過程。打個比方，耗費大量心血、一針一線織成的毛衣，瑞幸來輕輕扯了一下線頭，整件毛衣就全散了。
再重來？談何容易。
從事投資行業二十多年，我見過太多值得尊敬的中國企業家。他們從一個個零件開始搭建工廠的生產線，走訪一家家商戶推廣產品，細心研究每一個原料的成分配比，在產品研發投入大量的心血。疫情期間，我更是看到多少創始人輾轉奔忙，為了企業能再多活一天，為了身後千百個普通的中國家庭，不至於被肩頭的落雪壓垮。
是他們，還是那杯號稱薅資本主義羊毛的一塊錢的咖啡，更值得尊重？
冰凍寒天裡，經濟之冷滲入骨髓。有很多本來拿得到投資、甚至能在海外上市融到救命錢的中國企業，難免會被審慎的國際資本打入冷宮。這會怎樣影響一個普通人呢？去問問那些在外貿產業鏈工作的人，問問那些創業公司咬著牙的創業者吧。
你喝的那幾杯便宜的咖啡，到底是誰獲了利，又讓誰失了業、寒了心？
走自己的路，讓別人無路可走，這是瑞幸之惡的根源。借用一句同行的話，“每一滴咖啡上虧的錢，都是中概股身上流下的血。”我也想說，每一杯你喝下的便宜咖啡，都是對中國數十年樹立的正面商業信用的瘋狂盜刷。
盈虧之間，自有思量。
04 後續處理才最彰顯態度
事到如今，大家也逐漸明白了，對一家公司業務護城河的理解，對品牌勢能持續性的期待，以及對整個商業邏輯跑通的預期，都是建立在“這是一家公司”而非“這是一個遊戲”的基礎之上。
為什麼投資人常說，投資最終是與人相關的？一方面我們在觀察人性，“利用人性”以獲得商業上的收益，但另一方面我們也在尋覓人心，絕不利用“人性的弱點”掙錢。
前兩天還有個新聞也霸屏了頭條，羅胖直播了，而且選品中還有他當初做手機時懟過的小米。羅振宇說過一句話，中國是一個有著苟且紅利的國家。這麼多年了，老羅用行動給這句話打個響亮的註解。
你說這是對當紅商業模式的輕盈轉身？商業模式不存在當紅，它背後的邏輯從來沒變過，用心洞察消費者，高效交付好產品。這條價值觀牽引的，絕不是永遠下週回國的賈布斯，咖啡藍海里裸泳的小藍杯。
都想乘風破浪，但誰在好好使舵划槳？
玩弄遊戲規則的人，最終也將折戟於人心。但我想，我們也大可不必喪失信心，這盤棋還沒走到終局。
今年3月1日，中國的新證券法正式實施，其中大家最為關注的是註冊制的試點與逐步開放。註冊制的核心之一是輕審批重披露，後者更是前者的基礎。只有在高度透明的信息披露之下，真實信息才能夠觸達市場，並且給予公司合理的價值判斷。
瑞幸事件，很大程度上會加強中國對於推行資本市場註冊制的審慎考量。在註冊制並軌的窗口期，我們必然會強化對於信息真實性的審查。一旦瑞幸此舉折耗了中國對於註冊制推行的動力，這對國內資本市場的影響將是長遠而深刻的。
以美國納斯達克市場為例，註冊制下企業三年內退市的概率在75%左右，退市企業數量佔比在6~7%之間。這對於中國資本市場註冊制改革中，進一步完善企業在信息真實性上的頂層制度設計，也將帶來沉痛的教訓與啟示。
除此之外，新證券法中還有一條值得我們重點關注。“在中華人民共和國境外的證券發行和交易活動，擾亂中華人民共和國境內市場秩序，損害境內投資者合法權益的，依照本法有關規定處理並追究法律責任。”
這意味著，瑞幸作為撞在槍口上的案例，可能面臨著國內監管層“殺雞儆猴”式的處置，這也是充分推動新證券法實施，必然要經歷的一步。
在瑞幸的打假追責上，中美聯手，是中國資本市場尊重國際遊戲規則、不姑息養奸，進一步融入國際資本體系的開端，也將成就中美資本力量合作、向欺詐行為聯手開刀的佳話。
無論瑞幸在中國運營、開曼註冊、美國上市，如今中美兩國的證券法均有長臂管轄的法律依據，對背後可能存在的操控市場、內幕交易等惡劣行為，應當深入調查、全球追蹤、全面打擊。
站在中國資本市場改革的關鍵時期，中國監管機構對此次瑞幸事件的態度，可以彰顯其執法水平、維護市場公平公正的決心，也有效反映出中國對猖獗造假、知法犯法者零容忍的態度，以此來重塑國際資本市場對於“中國公司”的認知，找回中國品牌的國際信任。
否則，這可能是中國企業走向國際的“真清明”。
我們在這個屬於悼念的日子裡，更應當堅強起來。對於盜刷中國信用的造假行徑以嚴懲、以徹查。瑞幸揮霍了幾代人用心血澆灌的奮鬥中華之精神，並且在自證造假行為之後，依然煽動民意，利用意識形態之爭和百姓對國貨崛起的無條件支持進行“負面營銷”，各種甩鍋論漫天飛舞，唯獨看不到任何本該站出來道歉謝罪的人，向公眾傳達半點歉意。
此刻我憂憤難平，不得不同窗割席，向這些窮兇極惡的行為，以及深藏功名的“神州鐵三角”轟隆開炮。
作為瑞幸模式的始作俑者，請你們行至人前，真誠道歉。對全世界的投資人，對中國的老百姓，乃至對你們視而不見的資本市場規則，承擔該承擔的責任。
這是做人從商之本分。回頭仍有岸可靠，但如果任憑自己在錯誤的深淵墜落，最終會來到但丁說的十八層地獄，於人於己，難有交代。
我也希望，瑞幸一役，能讓我們都感受到羞恥心的意義。華爾街之狼等對金融資本的汙名，的確不是空穴來風，中國公司信譽在全球市場落下的一地雞毛，可能需要我們花費數年的時間來打掃。
兩年多時間的輾轉騰挪，瑞幸再一次證明了一個樸素的商業常識，反常必有妖，歷史從不會給任何人、任何品牌、任何商業模式以捷徑。超級公司、創新物種從來不是太陽底下的新鮮事。
用戶的耕耘、忠誠度的培養、品牌的沉澱，這些無一不需要在長年累月中，才能逐漸鍛造、練得金剛之身。
民心向善，誠信為本。我相信，我們正在邁入一個好人做生意的時代，老實人應當獲得市場的正向價值溢價，以及這個好時代的嘉獎。
我盼望著，望眼欲穿。
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