橋水2020戰略報告
我們的經濟前景
在過去的十年中，我們的“瞭解正在發生的事情的模板”一直是重要的參考框架，用於理解事物並預測去槓桿化的下一步導致了金融危機，隨之而來的是對貨幣刺激的反應較弱，然後是美麗的去槓桿化，儘管利率從零到負以及 15 萬億美元的印鈔，但有史以來最緩慢的擴張，最近對中等緊縮政策的反應有所增強貨幣政策。在繼續應用此模板時， 我們會看到產生合力的方式匯合。
在深入探討之前，請記住，通過我們的模板，我們看到了四大推動經濟增長的力量：
- 生產力：隨著時間的推移，實際收入增加的來源，但不是週期的來源。
- 長期債務週期：與收入相關的債務水平，反映了信貸增長的潛力以及經濟對利率變化的反應能力。
- 短期債務週期：商業週期，通常由中央銀行通過利率變動來驅動。
- 政治：通過選擇領導人和他們做出的選擇。
- 這些四種力量的相互作用在經濟和市場中產生週期，這些週期圍繞著與收入有關的信貸均衡，與能力有關的產出均衡，與可接受的風險溢價有關的資產定價的均衡而產生的震盪。貨幣政策和財政政策是圍繞這些均衡來管理經濟的槓桿。這些力量和對他們的政策反應已經將許多條件擴大到了極限。我們的投資原則之一是確定當前的範式，檢查它是否可持續以及如何不可持續，並可視化當不可持續的範式停止時範式轉移將如何發生。
- 回望過去，可以發現：中央銀行已經將貨幣政策推到了使用已經到了的盡頭。他們首先通過降低利率直至達到零來做到這一點，然後通過進行大量的量化寬鬆（即印鈔和購買金融資產）以致其影響正在減弱。
- 所有這些刺激因素 推高了股票和其他資產價格，產生了可觀的回報，但是未來的預期回報要低得多。一波股票回購，合併，收購以及私募股權和風險資本投資的浪潮由廉價貨幣和信貸以及大量現金注入了系統。
- 這些政策加劇了財富和收入差距的擴大，而現在這是自 1930 年代以來從未出現過的極端情況。量化寬鬆政策使持有資產的人與沒有資產的人不成比例地受益，因為只有一小部分注入金融市場的資金最終流入了實體經濟的支出和收入。同時，與中低技能工人競爭的外包和自動化降低了工資，使資本勝於勞動力。公司還從放松管制政策和公司減稅中受益。這種有利於公司的環境促使公司的利潤率迅速擴大到歷史最高水平，但同時也引起了社會和政治上的強烈反對，導致人們越來越多地談論反對公司，有利於工人的行為。過去的利潤率增長率不可能持續下去，而且未來環境中的利潤率很可能會下降。
- 當我們進入一個新的範例時，我們將看到以下動態：中央銀行將刺激政策難以維持。當認識到不對稱風險，中央銀行已經進入一種新的範式，不再為防止這種情況而主動收緊貨幣政策。通貨膨脹或使利率正常化。隨著時間的流逝，我們預計將看到向更高的管理利率和收益率曲線目標過渡，類似於我們在 40 年代和 50 年代初在美國所看到的，或者日本今天正在做的事（日本再次說明了可能會走向更廣闊的發達國家）。
- (央行）旨在以前所未有的方式維持擴張，這很重要。雖然大多數週期是由於央行在意識到通脹風險時會收緊 而結束，但本輪週期不會因央行收緊而結束，或者至少直到很長一段時間以後，通脹壓力才超過可接受 目標的上限。儘管週期延長了，但週期很弱，當下一次衰退出現時，中央銀行可能將沒有所需的彈藥。隨著時間的流逝，我們預計幾乎所有地方都會朝著擴張性財政政策邁進。我們預計決策者將需要轉向我們已經討論了很長時間的東西，即我們所謂的“貨幣政策 3”，這實質上是旨在直接支持支出，中央銀行將財政赤字貨幣化的貨幣和財政政策。可能是從：“右”，（通過增加軍事支出或降低稅收）也可能從“左”（通過對基礎設施或社會計劃的更多直接支出）。迄今為止，政策對話發生了明顯變化，轉向了更多的財政寬鬆政策，但採取的行動卻少得多。儘管政治障礙可能會在短期內減緩其發展速度（特別是美國分裂的政府），但軌跡似乎很明顯。巨大的財富鴻溝很可能導致持續的政治衝突和極端主義，這意味著可能會出現影響增長的更多政策選擇。因此，與我們過去習慣的“正常”商業週期驅動力相比，我們期望政治結果和政策選擇對市場和經濟的影 響要比過去更大。
- 不應推論過去對公司/資本/富人有利的政策轉變，而且他們很有可能會逆轉。變化的程度和發生的速度 是政治問題，但是這種變化的壓力可能會繼續增加，直到解決根本的差距
- 由於實際收益率處於低位且風險溢價被壓縮，因此提振資產價格併產生所需收益的空間大大減少。換 句話說，預期的資產回報率遠低於我們的回顧，可能導致收入增長低於償還債務和其他即將到期的其他承諾（養老金，應享權利等）所需的收入增長。
- 儘管我們認為這些是這種新興範式的關鍵特徵，但我們不知道它如何發揮作用比我們所知道的要大。例如，左翼民粹主義的結果（傾向於親勞工）與右翼民粹主義的結果（傾向於勞力）不同。面對持續的通縮壓力，這與持續的政治分裂和僵局的結果不同。對我們而言，所有這些都表明我們要謙虛謹慎地 邁向下一個十年：不要推斷過去十年的環境，要認識到這裡可能存在的各種各樣的道路，並採取步驟確保在所有這些道路上取得可接受的結果。就是說，過去的範式和我們正在進入的範式在發達世界和西方比在東方更適用。
- 隨著中國的崛起和亞洲經濟集團的凝聚，我們現在處於三極世界，主要由三種貨幣和信貸體系驅動：美元，歐元和人民幣。這三種貨幣體系是全球經濟的驅動力，目前已在發達經濟體和新興經濟體之間大致平衡，全球產出的增長現在更多來自新興經濟體而不是發達經濟體。就這些貨幣體系而言，美國仍然是最大的全球經濟體，美元仍然是世界主要儲備貨幣，美元在全球範圍內流通。歐元的貨幣和信貸條件驅動著歐洲經濟，它是世界第二大經濟 體，歐元在全球的流通量約為美元的四分之一。
- 人民幣仍然只在中國境內流通，但是中國的貨幣政策現在獨立於美聯儲，中國的國內信貸市場與美國一樣大，中國的經濟是新興亞洲經濟增長的引擎，這是一個日益獨立和內向型的經濟集團的產出可媲美美國和歐洲，並且在過去三年中對全球產出增長的貢獻是美國和歐洲的兩倍以上。由於以中國為核心的新興亞洲集團的規模，以及從 2015 年末中國將其貨幣和貨幣政策與美元脫鉤的結果，使貨幣從兩個主導貨幣體系擴張到三個。
- 對於投資者而言，這個三極世界的出現正在創造新的地緣政治風險。但是，這也是增加深度，基礎性投資多元化 的巨大機會，因為貨幣和信貸系統是流動性，風險溢價和經濟/市場週期的最終驅動力。此外，發達經濟體和新興經濟體之間的世俗條件沒有什麼更大的不同，從它們對未來生產力增長的前景以及它們長期債務週期中的地位。可以看出。歸根結底，考慮平衡地接觸這些貨幣/經濟系統是一個需要考慮的重要問題。關於如何進行以及如何處理，我們總結如下。然後，我們將更深入地探討這些主題。
- 在長期債務和短期債務週期的尾聲，我們認為我們正處於長期和短期債務週期的末端。 考慮到持續的高債務負擔，已經很低的失業率以及幾乎沒有降息的空間，潛在的超高速增長潛力是有限的，但是長期的通縮力量使央行行長有能力採取一切措施來保持擴張。貨幣政策自行刺激經濟的力量現在已大大減少，這要求我們稱之為貨幣政策 3（MP3），在該政策中， 中央銀行通過政府和中央銀行的協調行動直接參與經濟。新興經濟體，尤其是亞洲新興經濟體，處於長期和短期債務週期的不同階段，具有更大的潛力， 可以提高生產率，帶來獨特而多樣化的投資機會和挑戰。從根本上講對環境和地理位置的多樣化將是關鍵，而中央銀行所處的盒子將帶來新的 alpha 機會。
- 第一：深入探討事情將如何發展以及如何做：我們認為我們在當下處於長期和短期債務週期的尾端回顧過去，過去十年是從嚴重的金融危機去槓桿化產生的一個深坑開始的。中央銀行迅速作出反應；利率降至零，但由於去槓桿化的作用，信貸未能做出反應，因此，首先由美聯儲和英國央行實施量化寬鬆，然後由歐洲央行和日本央行實施量化寬鬆。這避免了通縮性的蕭條，但美國和其他發達世界卻開始從高額債務開始擴張， 這限制了信貸增長的潛力。恢復增長，但速度適中-有史以來最慢的增長。當債務/ GDP 持平或下降時，實際和名義增長率將低於債務/ GDP 增長的歷史增長率（歷史上低約三分之一），並且過去十年一直是代表性的案例。
從最嚴重的經濟收縮中出現了有史以來最慢的增長速度，使這種擴張成為自 1950 年以來有史以來最漫長的擴張。儘管增長是最慢的，但利率下降和流動性的泛濫使風險溢價從創下了十年來的最高記錄，兩者結合創造了資產回報率最好的十年。
收益率和風險溢價的下降使資產收益率上升，現在使收益率和風險溢價處於非常低的水平，從而限制了未來的資產收益率。
鑑於債務/收入在過去十年中基本持平，因此經歷的增長率主要由收入的增長提供資金。收入增長來自更多的人上班和每個人的收入都增加的結合。在這種情況下，主要是使更多的人開始工作，從很高的失業率開始，然後 逐漸下降到現在的低水平。在當今失業率較低的情況下，潛在的超高速增長遠遠小於十年前。收入的增長將越來 越受到勞動力的增長的限制，勞動力的增長現在已經相當緩慢，並且由於人口統計學的原因而進一步放緩，或者由於工資的上漲，而工資的上漲必須與生產率的提高相匹配，以免產生一定程度的通貨膨脹，威脅挑起貨幣緊縮。
考慮到持續的高債務負擔，已經很低的失業率以及幾乎沒有降息的空間，潛在的超高速增長潛力是有限的，但是長期的通縮力量使央行行長有能力採取一切措施來保持擴張。
使用物理學作為類比，當球高高在地面上時，它具有很多勢能，但沒有動能（即運動）。當球掉落時，勢能變成動能，直到球停在地面上，而兩者都不動。失業率高，債務少，利率高的經濟體具有很大的潛力。您可以降低利 率以刺激信貸擴張，然後就放棄了。但是，當債務高，失業率低，利率接近零時，經濟體的潛在能量就低。這就是當今大多數發達國家所處的位置。經濟低迷通常是由貨幣緊縮，財政緊縮或意外引發的，這是在信貸體系過度擴張中引發連鎖反應的原因。這些條件都不是迫在眉睫的。中央銀行正試圖擴大擴張規模，而各國政府正朝著刺激財政的方向發展，短期內不太可能出現大幅下滑。目前的放緩到底是下跌還是停滯尚不清楚，但大幅反彈也不大可能。流動性管道將是該結果的重要決定因素。您可以將這個管道視為三個階段。
中央銀行位於管道的前端，該中央銀行通過利率和貨幣儲備來改變流動性。在中間的是金融系統，該系統通過增加流動性，並具有通過槓桿化或去槓桿化來增加或減少流動性的能力。管道末端是金錢在現金和資產之間的流動。當金錢從現金轉移到資產（債務是空頭頭寸）時，它也會轉移到支出中，反之亦然。目前，流動性管道是有支撐作用的，中央銀行傾向於寬鬆政策，金融體系提供穩定的信貸流，資金從現金流向資產。決定流動性供應的一個關鍵因素將是通貨膨脹，因為中央銀行對通貨膨脹的演變看法是他們通過保持低利率和充 裕的流動性來維持擴張的願望的背後。在過去的 20 年中，美國的通貨膨脹率一直保持在接近 2％的水平，全球80％的經濟體現在的通貨膨脹率在 1％至 3％之間。造成這種情況的原因有很多，其中包括勞動力的全球化，技術替代人工的勞動力以及過去越來越多的獨立中央銀行
30 年，幾乎所有國家都推行了反通脹或針對通脹的政策。中央銀行現在更傾向於相信存在抑制通貨膨脹的世俗力量，不傾向於相信菲利普斯曲線理論，而更傾向於根據相對於目標的平均通貨膨脹率進行思考，從而允許一些過沖來平衡通貨膨脹。他們也不太傾向於轉向他們先前認為的利率和資產負債表的“正常”水平，而更加關注政策的不對稱性。有了這些，他們現在正在優先考慮維持擴張。
這使我們在美國和大多數發達經濟體中具有以下環境：
美國和大多數發達經濟體處於長期債務週期和商業週期的後期，其特點是：增長緩慢 低通脹 接近零的利率 量化寬鬆支出，壓縮風險溢價他們還有即將到期的貨幣政策，這加劇了他們對於寬鬆貨幣政策或 MP3 協調的財政政策的依賴：日本央行和歐洲央行已經在那裡。美聯儲，英國央行和其他機構都處於一個低迷期。在這種環境下，地緣政治和社會風險將成為推動經濟和投資成果增長的力量。我們已經廣泛地寫了關於收入，財富和機會差距不斷擴大及其對民粹主義上升的貢獻的文章。這不僅是造成社會衝突的原因，而且是通縮的通縮力量，因為富人的邊際消費和儲蓄傾向較低。就像在 30 年代一樣，先前對去槓桿化的政策反應大大加劇了貧富懸殊，量化寬鬆使金融資產的所有者受益不成比例。民粹主義既有周期性又有長期的成分。儘管總體上經濟條件相 對良好，但目前的水平仍然很高。儘管如此，我們預計它會在經濟低迷時期急劇上升。貨幣政策自行刺激經濟的力量現在已大大減少，這要求我們稱之為貨幣政策3（MP3），在該政策中，中央銀行通過政府和中央銀行的協調行動直接參與經濟。
世俗條件使 MP3 成為管理經濟週期的槓桿。簡而言之，MP3 是央行通過政府和央行的協調行動直接參與經濟活動。這與我們所謂的 MP1 和 MP2 相反，後者通過利率（MP1）或資產價格（MP2）的變化，促使私營部門增加支出或減少支出。當這些誘因無效時，您需要 MP3，即通過與政府的協調行動直接參與經濟。歸根結底，MP1，MP2 和 MP3都等於在同一個貨幣和信貸機內拉不同的槓桿。
MP3 聽起來可能很新，但過去已經被多次使用。1940 年代在美國就是這樣的一個案例。為了為第二次世界大戰提供資金，美聯儲將短期和長期利率作為目標，以產生收益率曲線向上傾斜的低收益率。他們印製了鈔票併購買了國庫券以擴大儲備，從而為銀行提供了流動性。然後，收益率曲線向上傾斜以及美聯儲保證穩定利率以利用這些儲備購買政府債券來為戰爭提供動力。債券是由銀行購買的，但由美聯儲設計。這使政府能夠承受支持戰爭努力 所需的鉅額赤字，在最高峰時花費了近 40％的 GDP，全部以低利率資助。為了清楚地將 MP3 與 MP1 和 MP2 區別開來，您需要關注目標支出對象和支出方式。目標始終是相同的-啟動支出和收入增加的自我強化循環-但策略大相徑庭。
MP1:利率政策，主要面向借款者並通過利率吸引支出MP2：量化寬鬆政策，面向儲蓄者，通過資產和流動性吸引支出MP3：貨幣與財政線條，面對政府，通過過直接的貨幣化融資進行支出縱觀當今主要經濟體，在大多數發達經濟體中，降息的餘地不多，而且債務相對於收入而言非常高，因此 MP1 大部分用於消費。而且流動性已經被大規模推入資產中，因此 MP2 也沒有太大的餘地。這使 MP3 成為下次需要材料支持時提供刺激的剩餘手段。中國是例外的主要經濟體。由於中國的世俗條件差異很大，因此中國除了擁 有大量的 MP3 經驗外，還繼續獲得 MP1 和 MP2。鑑於其治理結構，中國人民銀行和政府已經定期協調政策。
Close to done:即將耗盡
Done：已經耗盡
Next：未來/下一步
中國：MP1/MP2仍有彈藥，MP3彈藥充足
新興經濟體，尤其是亞洲新興經濟體，處於長期和短期債務週期的不同階段， 具有更大的潛力，可以提高生產率，帶來獨特而多樣化的投資機會和挑戰。
儘管投資者的注意力通常集中在發達國家，那裡存在大量的流動性，公開交易資產，並且在大多數指數中佔多數，但新興世界尤其是新興亞洲國家的長期狀況截然不同，在投資組合中代表性不足。新興亞洲正在發展的是一個相互聯繫的經濟體系，該體系已經非常龐大，並將對世界產生越來越大的影響。這個新興的亞洲集團已經產生的產出水平可媲美美國和歐洲。在過去三年中，它對全球增長的貢獻是美國和歐洲的2.5倍。這些國家之間的貿易比歐洲國家之間的貿易在其經濟中所佔比例更大。
新興亞洲其公開交易市場的規模落後於其經濟體產生的現金流量的規模。但是，由於資產僅僅是現金流量的證券化，並 且現金流量已經很大，因此證券化將迎頭趕上。
過去這些經濟體主要是西方國家的出口國，而這一集團越來越注重內向和獨立，這體現在其名義 GDP 增長在過去十年中大大超過了出口。這種發展發生了三個階段。首先，進取心的企業在各個國家/地區擴展了業務範圍，而政策制定者並沒有遇到任何阻礙。然後，政策制定者通過諸如東盟（和東盟自由貿易區），亞洲開發銀行（ADB），清邁倡議（一種區域性 IMF），亞洲基礎設施投資銀行（AIIB），最近的《跨太平洋夥伴關係全面進步協議》（CPTPP）和擬議的《區域全面經濟夥伴關係》（RCEP）。展望未來，與西方的衝突將進一步出於自衛 而激勵這種發展。但是，這些經濟體將面臨與西方的結構性衝突的逆境，而這將難以解決。我們認為，這不僅僅是貿易戰。中美之 間的衝突是一個小世界中具有可比能力的意識形態衝突。兩國有兩種不同的制度-美國自下而上，中國自上而下。格雷厄姆·艾里森（Graham Allison）在他的《註定要去戰爭》一書中，提出了日益上升的全球力量威脅著現任全球力量的現象，稱為“修昔底德陷阱”。回顧過去的 500 年，在過去的 16 次實例中，有 12 次這種“修昔底德陷阱”導致了戰爭。雙方都知道這一事實，這增加了對沖突進行足夠妥善管理以免發生戰爭的可能性，但風險仍然很高，在輸贏的情況下，選擇獲勝者並不明顯。其他形式的衝突極有可能發生。
我們已經看到了貿易戰和通過制裁對美元的某種武器化。您也有可能發生資本戰，經濟戰和技術戰。這種戰爭形式很可能會帶來新的投資風險，必須予以考慮。
當然，即使是潛在的地緣政治衝突帶來的風險，在中國和新興世界的投資也存在獨特的風險。現在，經濟現金流 量的一小部分已被證券化，並且容易為全球投資者使用，對這些經濟體和系統的認識嚴重不足，投資環境本身並 不發達，容易產生資金從旁門流出，那裡缺乏可靠的審計，治理薄弱以及外國投資者的文化障礙。儘管經濟和市場很大，但大多數投資者對中國和中國市場的基本經濟學知之甚少。但是，即使不在那裡投資，也 可以通過中國對其他經濟體，市場和公司的影響來感受到。為了進一步擴大那裡的參與度，我們會尊重中國人的 一句俗語：“通過感覺石頭來過河”。換句話說，重要的是要開始採取謹慎的步驟，以逐步獲得經驗和隨之而來 的理解。關於投資回報和現在的價格：相對增長率，在過去十年中，發達經濟體的股票回報超過了中國和新興亞洲的回報。經濟增長從來不是決定股本回報率的唯一因素。更重要的是條件相對於折價交易如何過渡，而高增長同樣可能被 高估或低估。此外，高增長往往需要資本投資和融資，這會稀釋每股收益相對於收益的增長。就中國而言，貼現性增長非常高，導致泡沫在 2014 年破滅，並且資金增長受到了極大的稀釋，同時也由於政府鼓勵從債務發行轉
向股票發行。當外國公司將生產轉移到中國時，利潤率受到擠壓，這促使中國的工資上漲快於生產率，並且在過去幾年中，金融監管政策的收緊推高了風險溢價。這種歷史歸因當然是往後看的，並且在很大程度上可以推論到 當今的定價中，以及貿易衝突中較高的風險溢價的折現。
儘管我們的注意力通常集中在西方國家和儲備貨幣發達經濟體，但新興市場尤其是新興市場尤其是新興亞洲國家的零利率，低迷的狀況和民粹主義傾向卻不盡相同。增長率，更高的未來生產率增長，更高的利率和更高的資產收益率。
除亞洲外，許多新興國家顯然都需要放寬利率，其中央銀行也越來越有能力進行放貸。儘管許多發達國家的貨幣刺激政策空間有限，但墨西哥，巴西，俄羅斯和印度等經濟體的貨幣政策仍然顯著緊縮，特別是相對於蕭條的狀況和歷史低位的通貨膨脹，這為潛在的寬鬆政策創造了空間。在過去幾年中，全球美元緊縮，大宗商品價格大幅下跌以及特殊挑戰（例如巴西和墨西哥的政治不確定性，墨西哥的貿易緊張局勢，俄羅斯的制裁）共同導致中央銀行在許多方面經濟體優先採取更嚴格的政策來支持本國貨幣並控制通貨膨脹，導致國內嚴重疲軟，但成功地減少了對外國資本的依賴並穩定了通貨膨脹。
這些大多數經濟體在 2018 年至 2019 年初繼續保持緊張狀態，因為人們對通貨膨脹和貨幣不穩定性的擔憂持續存在，使他們擔心在美元流動性收緊的情況下過早放鬆太多。
如今，這些寬鬆政策的障礙正在減少。大多數新興經濟體的低而穩定的通脹率將持續下去。近幾個月來，墨西哥， 巴西和泰國均已放寬，加入了已經降息的印度，菲律賓，印度尼西亞，土耳其，俄羅斯，南非，智利，秘魯和馬 來西亞。在我們看來，重大的外部調整，具有競爭力的貨幣以及良性的國內和全球通脹壓力將為新興的中央銀行 提供更大的空間來緩解和支持低迷的週期性狀況。這些動態凸顯了正在努力實現適當增長的發達國家與許多新興 經濟體之間日益擴大的分化，這些新興經濟體在長期債務和商業週期中仍有運行空間，為投資者提供了多元化機會。
從根本上講對環境和地理位置的多樣化將是關鍵，而中央銀行所處的盒子將帶來新的 alpha 機會。
在短期內，影響市場的主要因素是中央銀行的心態向不再主動收緊以防止通貨膨脹或利率正常化的轉變。這以前所未有的方式延長了週期。當我們通過系統處理壓力和預期收益時，最有可能出現的情況是全球經濟處於橫盤整理狀態，通脹溫和穩定，風險溢價充足，流動性充裕，可以流出風險曲線。我們看到最大的好處是，在最需要流動性的地方和利潤率不那麼延伸的地方，就像新興國家那樣。從長遠來看，我們不知道新範式如何發揮作用比我們所知道的要大得多，因此，實現多元化至關重要。我們的指導思想是，與其嘗試預測最有可能發生的情況，不如說一條更好的道路是確保所有結果都能容忍。我們知道最好 的方式來準確瞭解潛在結果的範圍以及它們可能對我們產生的影響是進行壓力測試。在這種環境下，尤其值得關注地理多元化。往回看，它相當於虛擬的免費午餐。在過去的 100 年中，多元化的股票投資組合產生的財富與最佳國家的股票市場一樣多，因為遏制損失會帶來巨大的複合效應。在某個時間點上，哪個股票市場是最有利和最不利的，會有很大的不同，而中間地帶始終能夠抵禦最壞的情況，通過減少鉅額虧損來逐步增加財富。
是的，今天應用於世界，在中國和新興世界投資存在獨特的風險。但是，與此同時，在發達國家，處於長期和短 期債務週期的後期以及包括民粹主義在內的所有一切都存在著巨大的風險。這兩套風險互不相同，因此它們之間 的相關性很低，而風險溢價則可以相互補償。在這種情況下，考慮地理平衡是否有意義？考慮平衡東西方，發達 和新興，長期債務週期的上升和下降，一個相對於另一個的貨幣和信貸體系，相對於另一個的一個技術基礎設施 以及地緣政治衝突的一面相對於另一面？
在範式轉變的背景下，我們也在探索為我們所有人所面臨的挑戰設計偉大的新解決方案的潛力。這是我們心目中的關鍵動力之一：正常情況下，中央銀行通過激勵人們借入短期貸款和長期借貸來收窄收益率曲線，從而刺激信貸增長。該系統現 在已損壞。作為替代方案，中央銀行正在激勵世界各地借入短期或長期借款，而幾乎沒有擠入利息或本金的風險， 並將這些資金用於除無風險資產之外的任何資產。從本質上講，他們正在使風險曲線更加陡峭，並提供了充足的 流動性來應對。激勵投資者以鎖定的，低的，無風險的利率為風險資產提供資金。這改變了投資者的觀點，因為 他們通常將債券的利率視為他們將持有的無風險資產的回報。零收益率可以收回收益，但可以將其作為所持有風 險資產的融資利率來提供。資產收益可能很低，但融資率甚至更低，為這些融資提供了選擇收益率低的低收益資產。從邏輯上講，相對於短期的，基於價格或增長的策略，某些類型的基於收入的長期策略的重要性會提高。可能性包括：
即使在名義增長率較低或沒有名義增長率的世界中，也將有一定程度的收入（例如，名義 GDP /收入的 20 萬億美元）以分層的形式分配：工資，稅金，利潤，股息等。中央銀行已將利率水平設定為接近或低於零，以維持當前的收入水平，並可能有所增長。相對於為這些收入籌集資金的成本幾乎為零或負數而言，這為在特別可靠的收入層次上的利差留出了空間。例如在美國，無論名義 GDP 是增長還是下降，股息支付一直都是收入層蛋糕的一部分。當然，需要評估按市值計價和投資範圍的考量。但是，在這種環境下，應該考慮對收入和資金成本進行層級考慮。
在收入層蛋糕內，將會有變化。一些公司將相對於其他公司獲得份額。在整個經濟部門中，您將在企業，勞工和政府之間獲得收入分配的變化。在利率穩定且流動性充裕的低增長，低波動的宏觀環境中， 收入的相對份額變化的比例影響將與增長，通貨膨脹和利率變化的影響有關。
與發達國家的增長前景不佳相比，在未來十年中，許多新興經濟體（尤其是東部地區）的 GDP /收入名義年增長率可能會達到 5％至 10％，而本幣利率/低於該水平但遠不高於發達國家的利率。長期名義GDP 增長與利率之間的顯著差距有可能成為長期投資回報的驅動力。
將未來隱含地視為過去的修改版本是錯誤的。我們正在進入一個新的範式，它將帶來新的挑戰，同時也帶來與過去不同的新機遇。最重要的是，多元化是關鍵。
重要披露
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