久期財經訊，11月8日，惠譽確認中國奧園集團股份有限公司(China Aoyuan Group Limited，簡稱“中國奧園”，03883.HK)“BB-”長期外幣發行人違約評級，評級展望“正面”。
惠譽表示，在2018年中國奧園完成全國佈局後，該公司的業務狀況有所改善，這一點在更廣泛的地域多元化、規模的擴大和更好的客戶認知度方面表現得尤為明顯。公司在擴張過程中表現出財務紀律，槓桿率低於40%，盈利能力良好。
惠譽將在考慮升級之前評估中國奧園能否在未來6個月內維持銷售增長，同時保持足夠的槓桿淨空。這是因為中國奧園滲透到較低線的城市，然而在行業放緩的情況下，這些城市的住房需求更不確定，在信貸緊縮的環境下，現金募集也會放緩。
關鍵評級驅動因素
多元化發展：中國奧園已發展成為全國性的開發商，土地儲備佈局更加多元化。截至2019年上半年末，該公司在中國75個城市擁有230個項目。中國奧園在廣東省擁有穩固的基礎，擁有4000萬平方米的土地儲備，佔總量的32%。同時，中國奧園在長江三角洲和中西部等主要經濟區也有更大的影響力，截至2019年上半年末，這些地區佔土地儲備總量的41%(2017年：33%)。這一擴張使中國奧園能夠保持銷售增長，而不受到特定城市緊縮政策的影響。
銷售規模擴大：2018年，中國奧園的合同總銷售額翻了一番，達到910億元人民幣，2016-2018年的複合年增長率達到89%，是同行中增長最快的一個。2019年保持強勁勢頭，前9個月合同銷售額實現790億元，佔2019年全年銷售目標的69%。惠譽預計，在2019年第4季度推出450億元可售資源後，中國奧園將在2019年達到1060億元的銷售額，銷售通過率為60%。中國奧園的規模與“BB”級同行相當。
控制槓桿率： 2018年和2019年上半年，槓桿率(按比例合併基礎上的淨債務/調整後庫存計算)保持在33.5%，考慮到嚴格的土地收購，現金土地溢價佔同期銷售收入的35%-40%。由於信貸和政策環境對房地產市場不利，現金回收率下降了約75%-78%。現金回收率放緩符合行業趨勢，儘管略低於80%的行業平均水平，部分原因是銷售增長快於同行。2018年和2019年上半年，期末銷售額佔總銷售額的20%-30%。
惠譽預計，在考慮今年78%的現金回籠和對非開發性房地產(non-development property，non-DP)業務的投資後，中國奧園在2019年的槓桿率將維持在40%左右。2019年7月，中國奧園斥資33億元收購永旺人壽保險公司(Aeon Life Insurance Company)13.86%的股權。收購完成後，中國奧園將成為永旺人壽的第一大股東。中國奧園預計，它的健康部門和保險公司之間會有一些協同效應。該交易尚待監管部門批准，並在2020年1月前解決。惠譽估計，這項收購將使中國奧園2019年的槓桿率上升約4個百分點。
穩定的盈利能力：惠譽預計，在加上銷售商品成本的資本化利息後，中國奧園的息稅折舊攤銷前利潤率在中短期內將保持在25%以上。截至2019年上半年末，該公司未實現營業收入約為1390億元人民幣，毛利率為28%，確保了未來兩年的盈利能力。截至上半年末，土地儲備平均成本較低，為2320元/平方米，佔惠譽估計平均售價的23%，因為公司主要通過成本友好型併購補充土地，約佔公司新收購土地的70%。
業務風險提升: 與“BB-”評級的同業公司相比，中國奧園更易受到行業下行風險的影響，因其業務在低線城市的滲透率較高且商業地產業務的風險敞口較大。中國奧園10500元人民幣/平方米的合同平均售價低於旭輝集團、龍光集團等同行的13500-17000元/平方米。但是，在2019年上半年末，中國奧園67%的低線城市土地儲備在中國南方和長三角地區。惠譽認為，這兩個房地產市場比其他地區更有彈性。
惠譽認為，中國奧園在商業地產項目(週轉率低於住宅地產項目且較易受經濟週期的影響)銷售方面的風險敞口較大，因此比只從事住宅地產項目的同業公司更易受到運營風險的影響。根據其綜合項目發展戰略，在2018年和2019年上半年，中國奧園約20%的合同銷售為商業地產。截至2019年上半年末，按總建築面積計算，商業地產產品佔總土地儲備的16%(2017年：19%)，因此，惠譽預計，產品結構短期內將保持穩定。
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