短期利率模型STR-1中的美元利率從“做多”轉為“中性”。美國經濟增長已經穩定以及更陡峭的收益率曲線是產生這一變化的原因。

我們利率模型的轉變正好發生在美國聯邦公開市場委員會會議之前。今年年內將進行最後一次降息。我們追蹤了美國今年的經濟增長和通貨膨脹路徑，正如美聯儲在做決策時所考慮的。

非農就業人數報告是宏觀市場相當忙碌的一週裡的另一大事件。罷工使情況變得複雜，但是我們預計潛在的經濟增長仍然是穩健的——比市場共識的預期要稍好一點。

央行：美元利率——潛在的拐點即將出現

最近幾周，深數宏觀（DeepMacro）短期利率模型STR的美元利率策略建議從“做多”轉為了“中性”。這一變化的主要原因是：

• 經濟增長已經穩定。深數宏觀（DeepMacro）經濟增長因子的變化在最近幾個月明顯不再那麼消極。詳情請見下文。
• 收益率曲線變陡了。2s10s斜率在最近幾周大幅增長。這表明對於目前的經濟增長和通貨膨脹基本面來說，政策已經足夠寬鬆。

媒體對經濟增長的輿情是消極的。我們認為程度有些過火。圖1顯示了美國經濟增長因子的水平（x軸）和變化（y軸），更直觀的顯示了美國在其經濟增長週期中的位置。經濟增長水平和經濟增長變化的組合定義了經濟週期所處的“階段”。大概兩年前，美國進入了“放緩”階段，2019年幾乎全年時間都一直處於“倒退”階段。放緩在目前看來已經不是什麼新聞。到下週，美聯儲已經降息三次。這些降息很有可能將“延長擴張”，並且降低未來降息的需求。

圖1. 美國：經濟增長因子水平（x軸）vs.變化（y軸），2016年10月-2019年10月（十年平均數標準差和三個月變化）

來源：深數宏觀（DeepMacro）

短期利率模型STR的預測是五個單獨模型的整合，比任何一個單獨模型預測的效果要更好。關於這些模型，有兩點值得關注。首先，在五個模型中，有三個模型的預測有大幅上漲。第二，最高的預測值與最低的預測值之間的離差有所增加。整體模型已經從強烈的“做多”轉為較不確定的結果，利率更高的可能性增加。換句話說，模型表明，拐點可能即將出現。

經濟增長：美國的經濟增長已經穩定

美國經濟增長的穩定是我們利率預測由做多轉為中性這一變化的推動因素之一。為了瞭解經濟增長情況的演變，我們把自己放在美聯儲的位置上，來看看今年聯邦公開市場委員會會議上他們所面對的信息*（見圖2）。

• 2019年的數據令人失望，尤其是在年初，當時美聯儲從原來的緊縮立場開始轉變。我們可以從一系列的下行修正中看出這一點。
• 美聯儲七月份第一次降息時，經濟增長因子雖然遠低於峰值，但是僅僅稍低於趨勢值。
• 目前的經濟增長低於趨勢值0.37個標準差，比七月份的數據更加疲軟。我們目前對經濟增長的觀點稍低於市場共識。
• 但是，重要的是，如我們之前所討論的那樣，經濟增長勢頭已經趨於平穩。經濟增長自九月份到十月份的變化可以忽略不計。我們覺得這一點很重要，尤其是對風險資產來（ ）。

美聯儲也已經承認了經濟活動水平足夠好（從我們的央行鷹鴿偏好指數的改善上可以反映出來）。我們承認，這並不是全部的情況，因為經濟增長未來的風險仍然是美聯儲關注的焦點。但是，隨著外部風險的減少，美聯儲可以關注遠離消極經濟增長勢頭的變化——並且在繼續前進之前宣稱貨幣政策取得了小小的勝利。

圖2. 2019年美聯儲會議之前的美國經濟增長因子，日期如示（十年平均數標準差）

來源：深數宏觀（DeepMacro）

注：曲線中的日期表示美聯儲會議的前一天（除2019年10月25日之外）。該數據顯示的是當時可以看到的數據。

*我們之所以能夠這樣做，是因為深數宏觀（DeepMacro）保存了所有的經濟增長因子和通貨膨脹因子的計算。這使得我們能夠只通過在那個時間點可獲得的信息來衡量經濟增長和通貨膨脹的情況。

通貨膨脹：通貨膨脹為更多的保障留下了空間

本週美聯儲將面對的通貨膨脹情況與其在九月份以及七月份所面對的情況十分相似（見圖3）。概括來說：

• 通貨膨脹目前低於趨勢值0.3個標準差。通貨膨脹水平疲軟，但是遠高於2015/2016年的水平。
• 與市場共識相比，通貨膨脹因子稍低。這種情況並不是美國所獨有的，十國集團大多數國家的通貨膨脹因子都低於市場共識。
• 與經濟增長類似，通貨膨脹因子的變化最近也已經趨於平穩。通貨膨脹因子低於趨勢值，但是並沒有明顯的惡化。

疲軟的通貨膨脹是美聯儲用來解釋降息週期合理性的理由之一。通貨膨脹的水平仍然略低於美聯儲的預期，但是經濟增長和通貨膨脹都已經趨於平穩，美聯儲可能會允許其提供的“保障”在系統中發揮作用。

圖3. 2019年美聯儲會議前的美國通貨膨脹因子，日期如示（十年平均數標準差）

來源：深數宏觀（DeepMacro）

注：曲線中的日期表示美聯儲會議的前一天（除2019年10月25日之外）。該數據顯示的是當時可以看到的數據。

大數據轉折點：潛在的就業增長看起來很堅挺

我們基於大數據的模型預計，十月份私人企業非農就業人數為129k，因通用汽車罷工而下調了60k。據美國勞工統計局報告，有46000名工人參與了罷工——這些工人將不被計入十月份的非農就業人數。由於該行業的繼發效應，我們假設總的影響稍大。市場共識預測值為80k，該數據也考慮到了罷工的影響，這使得我們的預測值遠遠高於市場共識水平。除了罷工的影響，我們預計非農就業人數報告的數值會很堅挺的理由如下：

• 十月份整體來說，新增就業崗位和新入職人數（根據人力資源網站上發佈的就業招聘的“大數據”來源**）都有所上漲。與上個月相比，這兩個指標都上漲了約7%，年同比來看有超過20%的增長。
• 新入職人數和新增就業崗位在月初都有增加，一直保持強勁到月中，只在月底稍有減少（見圖4）。
• 近期招聘活動的增加抵消了經濟增長自峰值大幅放緩所帶來的損失。我們的模型不僅考慮近期的活動水平（十月份大致穩定在低於趨勢值的水平），還考慮中期的增長路徑。自春季以來的惡化趨勢是我們八月份的觀點低於市場共識並認為就業人數增長下行的主要推動因素（ ）。我們仍然預計就業增長的平均速度低於一年前或六個月前的數值。但是，活動水平近期的上漲以及經濟增長勢頭趨穩的證據對於十月份非農就業人數數值來說都是好消息。

當我們的預測值高於市場共識時，我們簡單的貿易策略建議做空美元利率/做多美元/做空標普500指數。我們把這些策略作為對非農就業人數事件風險的對沖，圍繞我們現有的中期投資組合在利率、貨幣和資產分配方面的頭寸。本月比以往更為複雜。我們預計，市場會忽略罷工的主要影響，並評估潛在的經濟增長，雖然這又增添了一部分不確定性。此外，本週的非農就業人數報告與美聯儲會議一起成為了關注的焦點，鮑威爾的任何意外舉動都將主導交易。儘管如此，該模型仍然可以作為管理事件風險的有用指南。

我們的短期利率模型STR-1中美元（如上文所述）是中性的。在美聯儲做出決策之後，建議做空利率對沖。在FX-1外匯投資組合中，我們已經是淨做多美元頭寸並將維持這一頭寸到美聯儲決策。在GTAA投資組合（ ）中，我們減持股票，這是符合模型建議的策略。

圖4. 美國：新增就業崗位和新入職人數，美國樣本公司，2018年1月1日-2019年10月20日（二十天平均變化的年變化百分比）

來源：深數宏觀（DeepMacro）和LinkUp/SmartMarketData

**我們主要的就業數據來源是大約30000家美國公司人力資源網站上的招聘信息。當一家公司在其網站上發佈工作廣告時，我們將其視為一個“新增崗位”。如果一則這樣的廣告從網站撤下，我們則將其算成一個“已就業崗位”。新增崗位代表公司對勞動力的需求，因此可以成為崗位增長的主要指標。我們亦發現，新增崗位總數，加上其他變量，例如衡量整體經濟週期強弱DeepMacro“經濟增長因子”，能對月非農就業人數做出解釋。

市場：增加做多美元頭寸，在非農就業報告之前維持

上週，美元普遍更為強勁，而英鎊和歐洲其他貨幣下跌最多。加元表現優異，日元保持穩定。得益於做空歐元和瑞士法郎的獲益抵消了做多英鎊和挪威克朗的損失，FX-1投資組合有少量收益。

在本週的投資組合中，我們增加了做多澳元的頭寸。澳大利亞最近的經濟增長因子有所改善，目前經濟增長水平高於趨勢值。其他做多的貨幣包括挪威克朗、美元、瑞典克朗和英鎊。英鎊和瑞典克朗頭寸仍然很少——這兩個國家貨幣便宜的估值正好抵消了相對疲軟的經濟增長。挪威克朗較大的頭寸也在很大程度上是受到估值的支持。在美國，美元的估值稍顯昂貴，但是考慮到經濟增長更為強勁，我們增加了做多美元的頭寸。美國的經濟增長的變化趨穩，可以支撐美元資產。

本週，日元從適度做多轉為非常少量的做空頭寸。日本的經濟增長因子遠低於趨勢值，並且最近又有所下降（見圖5）。儘管經濟增長疲軟，但是由穩定轉為更加疲軟的日元使得日本央行本週更有可能保持不變，尤其是在股票繼續回升的情況下。我們也維持做空歐元、新西蘭元和加元，同時維持瑞士法郎較大的做空頭寸。

圖5. 日本經濟增長因子，2014年11月-2019年10月（十年平均數標準差）

來源：深數宏觀（DeepMacro）

深數宏觀(DeepMacro)由華爾街資深經濟學家和IT界著名數據科學家創建，利用人工智能分析大量經濟數據，將其量化為經濟增長因子、通貨膨脹因子、全球投資風險因子等指標，預測全球宏觀經濟趨勢。全自動的算法系統利用“大數據”在官方數據發佈之前，分析經濟狀況並獲取對市場重要但官方數據未能很好覆蓋的數據。基於這些指標，深數宏觀(DeepMacro)構建了各種資產類別的中期投資組合，包括短期利率、外匯和全球資產配置，都取得了很好的業績。深數宏觀(DeepMacro)與世界各地的金融機構，包括主要銀行、主權財富基金和全球對沖基金等密切合作，提供付費內容、專有指標和諮詢服務。有關更深入的數據分析和專業解釋，請聯繫[email protected]。