美聯儲於當地時間3月31日宣佈建立了一項新的臨時性政策工具，為外國央行和國際貨幣當局提供回購便利（FIMA Repo Facility），目前該工具的存在時間為六個月。也就是說，在未來六個月內，各國央行和國際貨幣當局可以用美國國債作為抵押品，向美聯儲借取美元。近日在互聯網媒體流行的《從明天開始美國要鎖定我國美債不讓流通》一文，是對美聯儲FIMA回購便利工具的嚴重誤讀，引起不少人對中國持有美債的擔憂。我推薦王永利《不要錯把美聯儲國債回購當作強制凍結》一文，我也試圖從更廣泛的角度來通俗地討論這一問題。
根據美聯儲公告，臨時設立FIMA回購便利的目的是增加美元流動性的供應渠道，平穩包括美國國債市場在內的金融市場，以確保對企業和家庭的信貸可得性。這是因為，有了這樣一個替代性的資金來源，各國央行在面臨美元流動性缺口時，可以不必拋售美國國債，而可以通過FIMA回購便利解決美元需求缺口，而且這並非是強制性的，完全是國外央行和貨幣當局的自願行為。此外，從美聯儲披露的信息看，FIMA融資便利提供的是隔夜流動性，一天就可以贖回，但可以根據需要自願延期。因此，即使外國央行與美聯儲進行回購交易，也不存在外國央行國債被“凍結”的問題，如果一定要說被“凍結”，那也只“凍結”24小時，而且被“凍結”者手中拿著美元現金。而FIMA回購便利的融資利率比超額存款準備金利率（IOER）高25個基點，這一水平比資金市場正常運行時要高，因此只有在目前這樣的非常時期才會被使用。
美聯儲創設的FIMA回購便利工具有三個重要功能：一是提供充足的美元流動性，二是降低特殊時期（如目前疫情期間）的美元融資成本，三是維持金融市場基本平穩。
在全球範圍內提供充足的美元流動性
設立FIMA回購便利工具是美聯儲應對疫情衝擊、緩解美元流動性緊張所採取一系列措施的一部分。全球防疫形勢越來越嚴峻，對供給和需求兩端都造成了很大沖擊，無論美國國內、還是海外美元市場，都面臨美元流動性緊張
美聯儲於3月3日和3月15日兩次在原定議息會議前緊急降息，將聯邦基金目標利率區間調降至0-0.25%。其後，美聯儲又採取了一系列措施，包括推出7000億美元的量化寬鬆（後擴展為總額不設限的量化寬鬆，持續買入美債和MBS）、恢復商業票據融資機制、啟動一級交易商信貸安排、 創設針對貨幣市場共同基金的流動性支持（Money Market Mutual Fund Liquidity Facility，MMLF）以應對家庭和企業的資金贖回帶來的流動性壓力等。3月19日，美聯儲與多個新興市場國家的央行建立臨時性的貨幣互換，有效期至少為6個月。
此次美聯儲創設的FIMA回購便利，也是對各國央行和國際貨幣當局開放的，可以與此前美聯儲業已推出的央行間美元流動性互換安排相配合，共同緩解全球範圍內的美元荒。同時，這一工具將美元流動性提供擴展到了更廣的範圍，只要貨幣當局持有美國國債，理論上都可以通過美聯儲獲得美元流動性。與貨幣互換工具有效期為至少6個月類似，FIMA回購便利作為一項臨時性的流動性工具創新，也將在接下來的半年時間內發揮作用。
FIMA回購便利工具是以美國國債作為抵押發行美元，而非直升機撒錢。如果其他國家的央行使用這一工具彌補其美元流動性缺口，實質上是美聯儲擴表的另一種形式。這一工具的益處在於，美聯儲在擴表的同時也為未來可能的縮表埋下了伏筆，當外國貨幣當局與美聯儲的回購協議到期，美聯儲歸還美國國債、收回美元，美聯儲資產負債表也隨之收縮，從而自然地退出寬鬆政策。半年後，如果疫情得到控制、經濟復甦，也不至於因此產生很大的通脹壓力。這也是美聯儲將此工具的存在期間設為六個月的原因。
值得一提的是，FIMA回購便利是基於各國央行對美元流動性的現實需求而創設的，FIMA回購便利的交易量是一塊試金石，可在一定程度上反映國際市場美元流動性的需求狀況。
降低疫情衝擊期間的美元融資成本
前文已提及FIMA回購便利的資金成本為超額存款準備金利率加25BP，而在資金市場正常運行時，超額存款準備金利率往往比隔夜美元LIBOR要高。這意味著只有在非常時期，美元流動性緊缺導致美元資金市場利率上升到超過正常水平時，外國央行才會利用FIMA回購便利獲取美元
FIMA回購便利在流動性緊張的情況下為市場提供了相對低成本的資金，引導美元利率下降，幫助企業和家庭獲得信貸。與2019年三季度美元流動性緊張的情況類似，今年3月，隔夜美元LIBOR一度大幅高於美聯儲超額存款準備金利率。例如3月18日隔夜美元LIBOR報0.3799%，為美聯儲3月15日降息以來的高點，較超額存款準備金利率（0.10%）高出28BP。3個月美元LIBOR利率也出現了較大幅度的上行，從3月16日的0.8894%提高至3月31日的1.4505%，截至目前，3個月美元LIBOR報1.3874%。
此外，FIMA回購便利的創設，使持有美國國債的國際投資者無需通過拋售國債來實現資產變現。如果各國的貨幣當局通過賣出美國國債來獲得美元流動性，將導致美債價格下跌、到期收益率上升，帶動市場利率上行，這將削弱美聯儲寬鬆政策的效果。因此創設FIMA回購便利與降低美元資金利率、與美聯儲近期實施的一系列政策是一脈相承的。截至2019年9月底，美國政府機構、美國國內私人投資者與國際投資者持有美國國債的規模分別為8.0、7.9和6.8萬億美元，分別佔美國國債餘額的35.3%、34.8%和29.8%。國際投資者對美國國債的持有量相當大，如果大面積拋售，將對市場利率產生顯著的影響。
維護金融市場平穩運行
FIMA回購便利的創設對維護金融市場的穩定運行也有十分重要的意義，尤其是可以避免拋售美債致使金融機構資產負債表惡化，並造成新的危機。上世紀30年代的大蕭條期間就曾出現由於流動性緊張導致機構大量拋售債券，而債券價格大跌進一步加劇了金融體系脆弱性，許多銀行不得不拋售更多的債券來獲得流動性，並最終倒閉。這些銀行倒閉影響巨大，不僅給超過9000家銀行的股東、儲戶和其他債權人造成了大約為25億美元的損失，而且銀行被迫拋售資產所引起的乘數緊縮效應使貨幣存量下降了1/3以上，商業銀行存款下降超過42％。
今年3月份，隨著美元流動性急劇惡化，已經出現了恐慌性拋售各類資產的現象，例如美債收益率上行的同時，黃金價格反而下跌、避險屬性失靈，許多新興市場國家股市大幅下跌也是其表現形式之一。
如果各國的金融機構乃至央行因美元流動性緊張而大舉拋售美國國債，無論是私人投資者還是貨幣當局，都將面臨巨大損失。FIMA回購便利工具顯然為美國國債價格提供了支撐，使美國國債除了美國財政部外，還得到了美聯儲的背書，其信用度得到進一步提高。因此中國的投資者大可不必對中國持有大量美國國債而感到擔憂。而美聯儲創設FIMA回購便利工具也避免了金融市場和實體經濟陷入因恐慌性拋售導致的次生危機，這也是從大蕭條的歷史中得到的經驗教訓。
總而言之，FIMA回購便利工具是美聯儲基於各國央行對美元流動性的現實需求而實施的，而且期限靈活，並不存在所謂“凍結”美國國債的問題，而且只有在美元流動性十分緊缺的情況下才有可能被國際貨幣當局或各國央行使用。它使美聯儲在一定程度、一定條件、一定期限內自然地承擔了全球央行職能，滿足世界範圍內對美元流動性的需求。作為最主要的國際儲備貨幣和結算貨幣，美元資金市場的正常運行對全球的金融機構和企業來說十分重要，能保證其支付、清算、投資、貿易活動的順利進行。FIMA回購便利工具的創設，與美聯儲最近實施的一系列措施一樣，都是著眼於預防經濟陷入長期衰退和維護金融穩定，避免經濟衝擊和金融衝擊共振。
轉自 盛松成 首席經濟學家論壇 版權說明：驄耀說外貿精選的每一篇文章都會註明作者和來源（特殊情況除外），文章版權歸作者所有。如果原作者不同意請與我們聯繫，我們將在第一時間刪除。
閱讀更多 驄耀說外貿 的文章
