11月18日，上海清算所公告披露，東旭光電2016年度第一期中期票據（品種一）“16東旭光電MTN001A”、2016年度第一期中期票據（品種二）“16東旭光電MTN001B”到期未兌付。這兩隻債券規模合計30億元，其中品種一發行規模為22億元。
據財查到APP輿情信息顯示，此次東旭光電暴雷，總債務規模30億元。受此影響，公司母公司東旭集團的17東旭01，全天大跌了近37%。
11月19日，東旭光電發佈停牌公告稱，收到公司控股股東東旭集團通知，東旭集團控股股東東旭光電投資有限公司擬向石家莊市人民政府國有資產監督管理委員會轉讓其持有的東旭集團51.46%的股權，該股權轉讓事項可能會導致公司控制權發生變更。
11月20日，又有媒體爆料東旭繫上市公司嘉麟傑董事長劉冰洋先生，玩手遊在手遊界可是響噹噹的人物，幾乎每日必玩王者榮耀，即使在上班時間也不耽誤遊戲，擅長使用“蔡文姬”角色，並獲得“國服蔡文姬”稱號。
劉冰洋任職期內，嘉麟傑當年淨利潤下滑37.43%，淨資產收益率僅1.85%，股票觸及五年內最低價3.02元。
集團單獨成立二級市場部門
盛盈資本，東旭系一家傳奇的公司，一家名義上和東旭沒有任何關聯的公司，卻是東旭系內的“特種部隊”。據傳，在東旭集團總部大廈7層，有這麼一群神秘人士，沒有基金、證券名字，卻從事著二級市場交易、投研，手握大量資金，卻往往僅操作東旭光電、東旭藍天、嘉麟傑三隻股票。盛盈資本還設立了大量殼公司，用於集團資金運作、調撥，據傳東旭集團體系內有近千家之多（包含名義上無股權關聯的公司）。
儘管在東旭集團總部大廈辦公，但東旭集團的員工卡並無法打開盛盈資本的門禁。
盛盈資本不僅股權上與東旭集團沒有任何關係，而且有獨立的人事行政體系，很少與東旭集團內其他單位打交道，卻掌握著東旭的核心機密，時常接受集團李兆廷董事長的直接“召見”。即使食堂就在樓下，大家也很少去，因為董事長為盛盈資本的員工配備單獨的廚師、服務員隊伍，享受特級優待。我們很容易推測，東旭集團的高比例質押，很可能有大量資金用於盛盈資本的二級市場操作。
擁有這隻“特種部隊”，李兆廷董事長就能安心炒股了。
實控人炒股、董事長劉冰洋醉心手遊，也是資本市場非常罕見的奇景了。
據財查到APP顯示，目前盛盈資本已被列入異常機構，原因是未按要求進行產品更新或重大事項更新累計2次及以上；未按要求按時提交經審計的年度財務報告。
暴雷後投資者最關心的三個問題
問題一：債券違約真的毫無徵兆嗎? 難道沒有辦法提前發現, 在違約風險徹底爆發之前設法解套嗎?”
通觀債市的本息兌付違約事件,最終導致發行人無法償付的原因往往是多樣乃至複合的,除去部分債券因觸發交叉違約條款(大連機床)導致違約,發行人本身的內在問題才是導致大部分債券本息違約的核心因素, 具體來說包括:
因為行業處於下行週期所引發的債務危機(湘鄂情和二重集團);
因為發展過程中過度依賴於政策支持,導致政策衝擊下在供給側改革過程中遭到淘汰(神霧集團);
債務結構不合理,過度依賴於外部融資(丹東港和五洋建設);
公司治理風險,尤其是因為公司治理權之爭使得債券本息兌付成為股東間博弈的籌碼(山水水泥)、大股東利用控制權掏空公司(天威集團)和管理層激進投資(富貴鳥、弘昌燃氣);
母子公司實力不平衡,母強子弱,母弱子強等問題導致在合併報表過程中部分拖累主業的業務被掩蓋。母子公司之間的集團內部融資,互相提供增信措施 (神霧環保、亞邦集團)；
高層意外身亡或涉嫌刑事犯罪而被逮捕 (雨潤、華信)。
分析債券兌付違約的本質原因可以有助於選擇風險更低的債券,但這些深層的原因卻往往難以在兌付違約前被發現,真要說能夠幫助投資者提前辨識風險的, 卻還是因為這些深層原因所引發的更為表象且能夠通過債券公告而獲取的預警信號, 具體包括:
評級下調,不言而喻的兌付違約預警,但等到評級下調往往兌付危機已經徹底爆發,如果這個時候還指望能夠通過在二級市場交易債券,避免踩雷,為時晚矣;
其他債務違約,同樣也是不言而喻的兌付違約預警,也同樣意味著兌付危機已經徹底爆發,為時晚矣;
業績連續虧損,相比於評級下調和其他債務違約,市場對於業績連續虧損的敏感度並沒有這麼高,但是業績虧損作為最傳統的兌付違約預警信號,卻仍然值得注意,只是這類債券想要找到人接盤已是不易,通常仍然為時晚矣;
審計結果和信息披露的瑕疵,是債券兌付違約前最常見、但又最被忽視的違約信號,總有人覺得沒有及時披露或少披露點事情是很正常的事情。但實際上,市場上有多隻債券在違約前均有審計機構出具“保留意見”或“帶強調事項的無保留意見”, 未能及時披露年報乃至更換中介機構、因為信息披露問題被監管機構處罰的情況, 因此審計結果和信息披露的瑕疵完全可以被視為兌付危機的預警之一, 引起足夠的重視(湘鄂情、保定天威、二重集團、雨潤、中安消、弘昌燃氣、億陽集團、五洋建設、富貴鳥、華盛江泉、神霧集團、陽光凱迪、凱迪生態….)。
細節才能見真章,兌付危機前的預警信號亦是如此,就要發現別人沒發現、不關注的問題,除了“先見之明”般的投研能力,關注債券發行相關主體的公告, 警惕審計結果和信息披露瑕疵等危險信號, 不失為在債券違約潮中避免踩雷的關鍵方法。
問題二：“債券踩雷了該怎麼辦? 有哪些處置手段? 是等待發行人乖乖兌付本息, 還是立即通過司法程序處置債券?”
債券兌付違約風險處置方式是多樣化的, 只要是能夠幫助債券持有人從發行人處回收債權的方案, 無論是建立在協商基礎上的債務重組、自籌資金、擔保求償; 或是通過司法程序在訴訟/仲裁後進行強制執行, 乃至是通過破產程序, 都有可能成為債權回收的方式。面對如此繁多的處理方式,如何選擇又成了難題。
債權回收方案完全可以並行, 即便在訴訟/仲裁過程中亦可與發行人協商,配合進行債務重組,最終實現償付。事實上,通過訴訟/仲裁程序保全到具有價值的資產, 對於提升債務重組過程中的話語權, 形成更有利於自身的重組方案, 毫無疑問是極有裨益的。
針對已經公佈兌付方式的44只公募市場債券, 15只通過發行人自籌資金和擔保措施代償的方式兌付債券,違約規模兌付比例為81%;7只債券通過債務重組(如打折兌付、股東代償、債務轉移和展期等方式),違約規模兌付比例為40%;剩餘22只債券採取法律行動, 違約規模兌付比例為15.6%。不難發現,如果發行人可以重整旗鼓或者能夠通過各種渠道籌措資金進行兌付, 無論是從間隔時間或是從兌付比例而言, 顯然是對債券持有人最為有利的情況。
相比於發行人自籌資金或是債務重組過程中,債券持有人較銀行等金融機構處於弱勢地位,訴訟/仲裁是債券持有人控制度較高, 能夠自行主導並且推進的債權回收方案。並且對於機構投資者而言, 尤其是通過資產管理計劃持有債券的金融機構, 通過訴訟/仲裁的司法程序維護自身權益, 既是其作為債券持有人的權利, 更是其作為資產管理人的職責所在。
通過破產程序處置債券違約事件早有先例, “11超日債”、“12二重集MTN1”就通過破產重整程序兌付了全部違約債券,而“10英利MTN1”也通過破產重整兌付了部分違約債券。相比於一般的協商解決或是訴訟/仲裁程序,破產程序對於廣大債券持有人而言仍然是比較陌生的,具體來說:
破產需要滿足“不能清償到期債務”和“明顯缺乏償債能力或資產不足以清償全部債務”兩個條件, 由債務人或債權人提起破產申請, 債權人申請破產時,只需要證明“不能清償到期債務”,因此對於出現兌付違約的債券,債券持有人均有權提起破產申請,只是對於是否“明顯缺乏償債能力或資產不足以清償全部債務”的要件審查, 破產決定權在法院, 因此即便出現債券兌付違約, 真要進入破產程序也不是易事。到期無法兌付的違約事件雖然大量發生, 但真的破產的發行人卻屈指可數,正是因為法院對於破產申請的審查極為嚴格。
進入破產程序後,最大的影響便在於發行人的債務會全部到期,且需要解除全部法院的查封、凍結和扣押,所有債權人(享有優先債權的除外)平起平坐,因此對於啟動訴訟/仲裁比較晚, 沒有保全到有價值資產或者保全順位靠後的債券持有人而言, 進入破產程序可能反而能夠提高其受償的金額。但反之對於啟動較早的債券持有人而言, 發行人進入破產程序顯然是不利。
破產程序還可細分為破產重整、破產和解和破產清算,考慮到債券持有人通常都是普通債權人, 位列破產清算財產分配順序之末, 相比於其他債權人而言,債券持有人毫無優勢可言,因此進入破產程序,尤其是破產清算程序對於債券持有人而言,是萬不得已的選擇。
理想中的債券持有人會議, 是除司法程序外, 債券持有人行使權利、維護自身利益的另一主要途徑。債券持有人通過議案的形式, 對發行人、受託管理人提出要求,甚至修改募集說明書的約定。因此,債券持有人最常見的問題便是,自己可以提的議案是哪些?又該如何對別人提出的議案投票呢?
要求追加增信的議案
兌付風險出現後,最常見的議案,對於債券持有人一般沒有壞處,往往都能通過。但對於可交換債券而言, 由於發行人原本就提供了股票質押作為擔保, 且負有維持擔保比例的義務,因此也有個別債券持有人不希望發行人基於議案追加非優質的擔保品來維持擔保比例(尤其是可提高擔保比例的擔保品範圍在此前的持有人會議決議中已經被拓寬的情況),所以投了反對票的情況。
要求發行人信息披露的議案
同樣也是很常見的議案,發行人的債務情況,是債券持有人在兌付風險出現後最關心的問題之一,由於對債券持有人沒有壞處,所以通常也都能通過。當然,也有債券持有人希望通過這個機制,摸清發行人資產狀況(為財產保全目的)而要求披露發行人資產狀況的議案。
要求發行人資產轉讓必須提前徵得債券持有人同意的議案
兌付違約後,發行人惡意轉移資產逃債是債券持有人最擔心的事情,因此要求發行人在資產轉讓前徵求債券持有人意見的議案也很常見,通常也都會通過。
變更募集說明書的議案
根據涉及的募集說明書約定不同,這類議案也可繼續細分,其中最常見的是豁免類議案,尤其是豁免發行人兌付、維持擔保比例上的違約行為。豁免類議案表面來看不利於債券持有人利益,因此一般不會通過,但在發行人債務重組, 或者債券持有人不希望因為違約行為影響發行人再融資的情況下, 也有事先溝通好對債券進行展期的個例。
兌付風險爆發後必然會出現的議案,是自行提起訴訟/仲裁,還是授權受託管理人行動?在實踐中,即便已經得到授權,受託管理人一般不會在債券沒有實際兌付違約前採取實質性的法律行動,因此如果想要提前採取法律行動, 建議儘量自行提起訴訟/仲裁。另外,授權本質上屬於委託代理關係, 債券持有人可以隨時撤銷對受託管理人的委託。也就是說, 即便是在授權後, 如果持券人想自行提起訴訟/仲裁, 仍然有買後悔藥的機會。
問題三: 如何通過訴訟/仲裁程序處置債券違約風險?
通過訴訟/仲裁處置債券違約風險始終是債券持有人最重要的維權途徑, 也是機構投資者作為資產管理人應盡的職責。困擾各機構投資者的問題是,如何通過訴訟/仲裁更好地實現債權,如何設計儘可能完善的訴訟/仲裁方案,避免資產委託人可能的質疑,而我們就將在這個章節分享債券違約司法處置的訣竅:
回收債權需要“快”不難理解, 發行人資產有限, 動手晚了很可能發行人有價值的資產早就已經被先動手的債權人處置一空,最後空有一紙勝訴文書卻拿不到錢。
回收債權還需要“狠”,越早提起訴訟固然有利於實現債權, 但也就有越大的敗訴風險,想要在債券沒有到期前搶佔先機在法律上當然有路可走,但卻也要承擔相應的風險,所以說想要儘可能早地啟動訴訟/仲裁程序, 回收到更多債券, 關鍵需要債權持有人“狠”下決心。當然, 所謂“狠”下決心, 不是要大家衝動行事, 更不是希望大家去“擠兌”債券, 根據債券的實際情況, 在有一定勝算的情況下, 果斷地在合適的時機提起訴訟/仲裁才是所謂的“狠”。具體來說:
債券已經出現本金到期不能兌付的情況,應當立刻採取法律行動;
債券已經出現利息不能兌付的情況,即便債券本金尚未到期,也可以向法院主張發行人出現了導致合同目的無法實現的違約行為, 解除募集說明書, 實現提前還本付息的訴求, 建議採取法律行動的時機;
即便沒有違約行為,債券到期前6個月, 也是可以考慮提起訴訟/仲裁的時機,因為債券很可能在訴訟/仲裁過程中到期,這一策略保證了採取法律行動的及時性, 而裁判前本金到期也保證了案件最終能夠勝訴, 避免了不確定性;
只要有違約行為,即便不是付息違約、債券沒有到期, 也有提起訴訟/仲裁, 主張違約行為導致合同目的無法實現, 進而解除募集說明書, 實現提前還本付息的機會,只是根據違約行為的嚴重程序不同,發行人資信情況不同,勝訴的可能性也會有所不同。
如果沒有任何違約行為,距離本金到期也超出6個月,建議慎重考慮是否要立即提起訴訟。坦白說, 如果“預期違約”就是全部的訴訟主張, 那沒有人可以預判案子勝訴與否。在司法實踐中,對於“預期違約”的證明尚無法定的標準,即對於這一問題裁判者有高度的自由裁量權,案件的結果會有很大的不確定性。
事件背後值得思考四點
1、中票是在銀行間發行的，有承銷商和評級機構背書，投資人都是具有銀行間交易資質的金融機構參與，專業知識和研究能力要遠超我們普通投資人，而今年6月和7月中誠信和聯合評級仍然給出AA+的評級。直到11月18日債務違約，中債估值中心才將信用評級降為BBB。
評級機構很顯然在其中充當“幫兇”的角色！難辭其咎。
2、本次有兩隻債券違約，一隻是含投資人回售選擇權的債券，回售本金為18.7億，行權比例85%，另外一隻是沒有回售選擇權的債券，僅僅需要支付4100萬的利息，並不需要支付本金。
為何不能先支付4100萬的利息，東旭光電的流動性，可能遠比我們想象的嚴重。
東旭光電資金緊張在市場中已經不是秘密，投資機構風控更清楚，此次18.7億的回售金額，或許能反映出這一點。因為此前沒到回售行權期，只能啞巴吃黃連，然而此次違約只好打掉牙往肚子裡咽，祈禱以後能兌付了。
3、半月前剛發佈的三季報顯示，東旭光電賬面有183億的貨幣資金，雖然沒有披露明細，無法得知受限情況。但2018年年報披露貨幣資金198億，其中受限資金48.9億。三季度我們按50億的受限資金計算，東旭光電仍然有130億左右的非受限貨幣資金。
183億的貨幣資金，還不了20億的債券，這場鬧劇背後，是大眾對財務數據真實性、審計機構的職業操守產生強烈質疑！
從目前情況來看，該貨幣資金大概率已經被佔用或者根本就不存在。
4、12月2日是另外一隻17億的中票行權日，投資人有申請發行人回售的權利。如果投資人全部行使回售權，東旭光電將有17+0.85=17.85億的資金需要償付。僅僅兩週的時間，第二顆雷，大概率將會爆掉！
其實識別東旭光電的風險並不需要什麼高深的知識，評級機構和審計機構執業操守喪失，或者說某種所謂的“潛規則”，是這場鬧劇的罪魁禍首，評級機構、審計機構難辭其咎！
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