在諸多報道中，會算賬、懂得節點與進退是美團團隊的特點。

文|《中國經濟信息》記者 陳芬

美團要上市了。

這可能是港股近十年來最大的互聯網平臺公司IPO。對於美團上市的時機，外界有諸多聲音。但對美團自身來說，內外環境決定了上市之箭不得不發，但相對來說，這還算是不錯的時機。

6月25日，港交所公佈美團點評的招股書。高盛、美銀美林、摩根士丹利等國際外資大行擔任保薦人，華興擔任財務顧問。有報道稱此次美團上市估值在600億美元左右，融資比例10%，募資60億美元左右。

上市時機

同樣創立八年的時間，美團和小米都選在今年這個節點在港股上市。以往，當人們追問王興：是否上市、何時上市? 王興每次都有不同的回答。

多位投資機構人士向《中國經濟信息》記者表示，這是一個相對恰當的上市時機。太早上市，投資人無法取得更高回報，太晚就又容易錯失良機，估值縮水。

從外部來看，在去槓桿的金融大背景下，資本市場趨冷；而投資美團的一級市場投資基金也有其週期性，到了退出的節點。另外，今年4月30日起港交所上市新規允許“同股不同權”的公司在港申請上市，這是港交所25年來的最大上市改革。政策利好引發次輪互聯網獨角獸上市潮。除美團之外，映客、同程藝龍、蜜芽寶貝、騰訊音樂、華興資本等也均欲赴港上市。資本市場流動性畢竟有限，需要加快上市步伐，爭奪二級市場資金。王興和背後的資本不能再等。

從自身來看，一方面美團經營性現金流逐漸好轉，營收增長迅速，虧損減半，發展較為穩定。另一方面，美團目前的估值規模過大。在上一輪騰訊領投40億美元后，美團的估值為300億美元。在收購摩拜的過程中，換股的估值為390億美元。600億美元的龐大估值體量，加之美團並不急於盈利的長線戰略，已經很難在一級市場融到錢了，必須到二級市場融資以支撐其更好拓展市場。

據消息稱，美團此次IPO目標是以約600億美元的估值募集60億美元資金。對於募集資金的用途，美團表示：約35%用於升級技術並提升研發能力；約35%用於開發新服務及產品；約20%用於有選擇地進行收購或投資於與業務互補並符合策略的資產及業務；約10%用作營運資金及一般企業用途。另外，在招股書中未透露具體募集資金、發行量及發行價等信息。

某分析人士向《中國經濟信息》記者指出，與國外同行相比，美團600億美元估值過高。但也有許多投資人和分析人士持相反觀點，認為美團的商業模式是基於中國特色的市場基礎：人口密度高，勞動力成本低，作為一個生活服務類電商也就擁有了更大想象空間，看上去有更多可打通的場景和挖掘潛力。相較之下，美國無論是商家、用戶、服務場景，還是極高的人力成本以及互聯網發展狀態等，都與當下的美團所處環境有極大差別。

與小米一樣，美團此次赴港上市，同樣選擇了“同股不同權”的AB股結構。招股書顯示，美團3名創辦人王興，穆榮均及王慧文持有A類股，分別持有5.73億，1.26億股及3640萬股，合共達7.36億股。騰訊則持有B類股，約10億股。

A類股持有人行使10票，B類股持有人行使一票。按此計算，王興表決權比例為48.37%，穆榮均表決權比例為10.64%，王慧文表決權比例為3.07%，三大創始人表決權比例合計為59%。第一大股東騰訊表決權比例約為8.4%。

以“吃”為中心

投資者們最關心的是利潤。

從招股書來看，用戶多、交易頻次高、商業模式想象空間大是美團在資本市場上的優勢。

從營業收入看美團增長速度很快，2015年至2017年分別實現40億元、130億元、339億元，同比分別增長223.2%、161.2%。年度交易用戶數則分別為2.06億、2.59億、3.1億。在線商家數量也從2015年的300萬增長到2017年的550萬，活躍商家從66%升至80%。

美國的用戶黏性很高。2015年到2017年三年間，每個交易用戶平均每年的交易筆數分別是10.4筆、12.9筆、18.8筆，其中頭部用戶黏性更為突出。

美團業務架構包括三大部分：餐飲外賣、到店、酒店及旅遊，在2017年分別佔到美團點評的62%、32%、6%，其中，餐飲外賣收入佔比從2015年的4.3%增長至2016年的40.8%，2017年則進一步增長至62%，首次超過到店酒旅的佔比。2017年到店酒旅收入佔比為32%，新業務及其他佔比為6%。

餐飲外賣收入是美團點評2016年和2017年收入增長的主要貢獻者。到店酒旅雖然收入佔比在逐年下降，但該部分業務的毛利以及毛利率卻在逐年增長，一直為美團點評的現金牛業務。

美團缺錢麼？短期來看，還可以。中長期來看，肯定是缺的。

截至2007年12月31日，美團的現金及現金等價物為194億元、短期投資（理財資金）258億元，總計賬面上有452億元的現金儲備，相對充足。但在2018年4月30日，收購摩拜付出現金付款以及因業務運營而導致的營業資金變動後，現金儲備所剩不到200億元。

招股書風險提示中，“在2018年4月美團收購的摩拜單車自成立以來已產生虧損。無法保證摩拜或我們的整體業務在未來能獲得盈利。”所以短期看，美團還可以自如應對，長期看還需補充彈藥。

根據招股說明書，美團的虧損在收窄。截至2015年、2016年及2017年，分別虧損人民幣105億元、58億元及190億元，這部分主要來自於優先股公允價值的重大變動及推廣品牌及服務產生的銷售及營銷開支。在虧損淨額進行了調整後，扣除了優先股升值的這部分“非經營性虧損”，虧損從2015年-59億元、2016年-54億元、收窄至2017年-28.5億元。雖然虧損減半，但風險提示方面，未來可能持續虧損狀態。

通常來說，高估值來自於高預期。美團能否持續規模盈利，就主要取決於毛利率能否反彈，以及銷售及營銷開支佔比能否下降。

對標亞馬遜

2010年，王興創辦了類似於美國Groupon的團購網站美團網。2015年，美團與大眾點評網進行合併。經過近8年的發展，從單一服務品類發展到多元化，如今在招股書中美團點評的定位是：生活服務電子商務平臺，用科技連接消費者和商家，提供服務以滿足人們日常“吃”的需求，並進一步擴展至多種生活和旅遊服務。

目前，美團旗下擁有美團、點評、外賣、共享單車這幾個主要品牌。其中美團是生活服務線上交易平臺，大眾點評是生活信息線上探索平臺，美團外賣是即時配送服務品牌，而摩拜單車則是共享單車服務品牌。

與仍然強勢的BAT相比，美團是中國新一代互聯網公司。王興說，如今的美團已經很難找到對標企業。

曾經美團和大眾點評在美國同行是Groupon和Yelp，如今也只有幾十億美元市值。而近期的消息中，美團的估值已經是600億美元。“不像騰訊可以對標Facebook，阿里可以對標亞馬遜，美國沒有哪一個現成的互聯網企業可以單一對標美團點評。”但他認為這意味著“我們在這個領域（吃喝玩樂）已經走到了在世界前列”。

千團大戰時，企業們曾爭相號稱自己是中國版的Groupon。7月3日，《中國經濟信息》記者發現，大眾點評對標的Yelp市值32.85億美元，而美團最初的對標對象Groupon最新市值已經縮水到24.03億美元，每股4.260美元，與歷史最高每股31.140美元已經是大幅縮水。而此時美團經過橫向擴張後的多元業務也與Groupon發展相去甚遠了。

在上市之際，創始人王興強調美團的對標對象是亞馬遜，是購買服務的電商平臺。今年3月份，王興接受硅谷科技新聞媒體The Information採訪時表示，“用戶可以在亞馬遜或淘寶上買到非常多東西，但這兩者都只是用於購買實物的電商平臺，而美團則是能夠購買服務的電商平臺。”

八年征途

不服輸和對互聯網的信念是王興團隊的標誌。

2003年，24歲的王興中止了美國的學業，回國與同學王慧文、賴斌強創辦社交網站。之後的幾年裡，推出了中國第一家類Facebook的網站校內網、第一家類Twitter的網站飯否網、第一家類Groupon的網站美團網。

2006年，由於項目融資失利，王興被迫將發展迅速的校內網以200萬美元賣給陳一舟。後來陳一舟憑藉校內網拿到軟銀的3.4億美元融資，並更名為“人人網”，成為當時中國最大的社交網絡。2007年王興創辦飯否網，兩年不到積累數百萬用戶。

2010年，王興再次創業，創辦了美團網。之後是千團大戰。在諸多報道中，會算賬、懂得節點與進退是美團團隊的特點。2011年，美團A輪融資到賬沒多久，拉手、糯米等團購網站就獲得了更大新一輪融資，拉開了千團大戰。在最有競爭力的十幾個同行裡，拉手、窩窩團、24券、團寶等選擇開了150-300個城市，而剩下的大眾點評、糯米、嘀嗒團和滿座，選擇開了25－30個城市。只有美團，開了94個城市，既不是最少的，也不是最多的。“美團只是邊算賬邊開城市”，王慧文說。它既不是成立最早的那個，也不是拿錢最多的那個，但卻成了最後的勝者。今日資本徐新曾評價王興，“他做的很多業務，都不是第一個，卻能後來居上，把前人PK掉。”

2015年10月8日，大眾點評和美團宣佈合併。這兩個團購領域的重量級選手選擇合體，讓團購市場“燒錢競賽”終止，美團點評誕生。

2017年12月，美團對外宣佈新一輪組織架構調整，聚焦了四大LBS場景，包含店、到家、旅行、出行。縱觀這四大業務場景的現狀，戰役未消，仍需強大的資金支持。

目前美團在多個領域開展了競爭。酒旅方面，展開和攜程的競爭，同時這個領域還有飛豬。餐飲外賣方面，2015年外賣成為了互聯網行業風口。美團點評快速跟進，跟餓了麼、百度外賣展開了外賣補貼戰，最終讓百度外賣退出市場，不過當前外賣行業的格局還未完全穩定。2018年4月2日阿里巴巴聯合螞蟻金服以95億美元對餓了麼完成全資收購。餓了麼創始人張旭豪出任餓了麼董事長，阿里巴巴集團副總裁王磊將出任餓了麼CEO。餓了麼是阿里新零售戰略移動端的重要承載力量。

今年年初，美團正式切入佈局以燒錢見長的出行領域。2017年2月，美團進軍南京打車市場，從滴滴手裡搶份額。3月美團打車強勢登陸上海，憑藉對乘客以及司機端的大額優惠補貼，與滴滴展開一場“打車大戰”。隨後，滴滴在外賣領域與美團掀起大戰。

4月，美團以35%美團股權、65%的現金收購摩拜單車。摩拜單車仍需要燒錢維持。在線外賣和打車業務尚未實現盈利之際，上市對美團點評來說是“不得不”和時機恰當的。

鏖戰強敵

美團橫向探入了多個領域，造成無邊界競爭的表象。但美團也有自己特有的競爭技巧。王興曾表示“雖然我們看起來像是在發展很多不同的業務，但實際上只是朝著一個目標在努力。”

在送餐市場，美團要繼續和阿里巴巴集團競爭；在網約車市場，要和滴滴出行競爭；出行方面，還收購摩拜單車進入共享單車這個仍有硝煙的戰場。美團的敵人，也從當初千團大戰時的拉手、窩窩團，變為餓了麼、攜程、滴滴，現在還要在新零售領域和阿里正面較量。

5月25日，美團小象生鮮開業。《中國經濟信息》記者注意到，這是一家可以對標盒馬鮮生、永輝超級物種的生鮮超市。與前兩者相比，定位相近、同樣打通了餐飲和生鮮、甚至也都裝配了同品牌的電子價籤管理系統。在這之前的2017年7月，美團最早開了一家名叫掌魚生鮮測試店，來試水新零售，但還難以達到一家生鮮超市的標準，如今小象生鮮，也代表了美團對打通線上線下的零售佈局。這是美團基於“吃”進行的業務擴張。

據悉，小象生鮮主打社區晚餐市場，而美團外賣覆蓋的是辦公商圈午餐市場，小象生鮮是對其早晚餐市場的拓展。綜合美團到店用餐、大眾點評、外賣等數據，美團能夠對周邊人群的消費能力與口味進行分析，從而推出小象生鮮的菜品。無論是之前的市場定位“吃喝玩樂”，還是後來的“吃得更好，生活更好”，“吃”是美團的核心，圍繞吃積累的用戶規模和活躍度，做服務品類的橫向擴張，同時利用數據分析和積累提供解決方案。

2018年6月的招股書中，美團提到了自己的使命和戰略，其使命是“幫大家吃得更好，生活更好”。其戰略是：為更多的消費者提供更多的服務，為更多的商家提供更多的解決方案，持續進行技術創新及有選擇地進行戰略合作、投資和收購；關注大眾、剛需、高頻服務種類，特別是餐飲外賣和到店餐飲服務，並擴張至其他服務種類。

美團似乎總在上一場戰爭沒結束時，就潛入下一個戰場。美團虧損主要來自兩方面，一方面它多線作戰，無邊界擴張；另一方面各個業務線均有強有力地對手，燒錢後依然難有終局（但美團的策略使得它在競爭的領域，比起先進入者燒錢要少得多）。美團認為，長期維持低毛利本身就能構成其護城河。美團點評高級副總裁王慧文在2017年接受《財經》採訪時稱，對於一個仍處在增速期的行業，不應該過早賺錢。他表示，美團要學習亞馬遜，在高效率、大規模的基礎上維持低毛利，讓競爭對手失去生存空間。“能活下來的低毛利的大公司，本身就是最大的護城河。”

現在來看，美團不著急尋求盈虧平衡，招股書中，提到“我們立足長遠以抓住戰略商機的經營理念亦可能對我們的短期財務表現產生負面影響。”有人認為，美團背後的支持者騰訊態度也十分重要，與騰訊的關係走向也值得關注。

由於在多個領域挑起戰爭，現在美團的競爭對手已經全面升級到與阿里之戰。美團前路如何？這由它最終在多個領域的戰鬥情況決定。

600億美元的估值如果真的能夠實現，將超越京東。截稿前，《中國經濟信息》記者查看了京東在美股市場最新市值：547.77億元。

這個目標不那麼容易實現。京東2017年全年GMV（交易額）為1.29萬億元，營業收入3623億元，淨利潤50億美元。而美團無論GMV還是營業收入、利潤均與京東有較大差距。而同在港股上市的小米接連調低目標估值，可能也會給美團帶來不利影響。

6月29日，小米IPO估值落定，定為17港元/股，以此計算估值539億美元，“預留獲利空間，也降低破發概率”。但比起之前七百億估值，甚至千億美元估值，縮水嚴重。究竟是一家硬件公司還是互聯網公司？小米的定位爭議或許影響了估值。21日路演時，雷軍認為小米是一家全球罕見的全能型公司，並用“新物種”來定義小米，但投資者似乎不太買賬。

不同於小米，美團不存在定位問題。如果上市成功，它有可能成為國內在BAT之後的第四大互聯網公司。但投資者買不買美團的賬，我們拭目以待。