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以史為鑑，“數”說行業在“非典”時期表現
“非典”對不同地區、不同業態產生了不利影響，但並未改變行業趨勢性發展，且在疫情結束後迅速恢復。
細分業態，剖析超市與百貨所受衝擊
以必選消費為主的超市業態的抗週期性和風險事件的能力較強，受本次新冠肺炎疫情影響較小；以可選消費為主的百貨及購物中心業態將受到較大沖擊，但是疫情影響不會跨年。
債務可控，詳解不同類企業抗壓能力
行業整體短債週轉壓力依舊可控；同一業態內部企業因供應鏈佈局、線上融合能力、區域疫情嚴重程度等差異也將呈現分化。
內容摘要
零售行業下游直接為終端消費者。此次新冠肺炎疫情期間，居家隔離、聚集性場所關閉、延遲復工復產等防控措施，直接作用於消費領域，零售行業營收面臨階段性考驗。中債資信從梳理“非典”期間零售行業表現出發，根據本次疫情特點、零售行業現階段發展新趨勢等，系統性分析了此次疫情對零售行業的影響，得出結論如下：
以必選消費為主的超市業態的抗週期性和風險事件的能力較強，受本次新冠肺炎疫情影響較小，全年仍保持較為穩定增長，其中，具備跨區域經營能力、供應鏈優勢強大、線上佈局較為領先的超市龍頭甚至可能獲得短期超額營收。以可選消費為主的百貨及購物中心業態將受到較大沖擊，全年該業態整體銷售額或呈現負增長，尤以疫情嚴重的湖北等地區最甚，但是疫情影響不會跨年。
年內到期債券方面，2020年行業存續債券進入新的償付高峰，但是維持年內信用環境較為寬鬆預期，尤其是近期為應對疫情衝擊，央行持續釋放大規模流動性，《關於進一步強化金融支持防控新型冠狀病毒感染肺炎疫情的通知》等政策文件也明確要求加大對批發零售業以及湖北等疫情嚴重地區的融資支持，相關監管機構目前正積極推進相關融資審批支持，零售行業短期債務週轉壓力依舊可控。
零售行業下游直接為終端消費者。此次新冠肺炎疫情期間，由於消費者對傳染性疾病的忌憚以及各地陸續出臺的人員流動、交通管制、關閉線下人群聚集場所、延遲春節假期復工等防疫管控措施，直接削弱了整體消費需求，消費結構亦呈現了疫情期的重大調整，即必選消費成為居家隔離的物資支撐，可選類消費大幅被動壓縮。故而，與之對應的超市、百貨及購物中心受疫情衝擊的程度差異較大，同一業態內部因供應鏈佈局、線上融合能力、區域疫情嚴重程度等差異也將呈現分化。
一、歷史數據比較和分析
回顧“非典”疫情，2003年3月疫情擴散，4、5月爆發，6月底得到了緩和，期間對於消費行業產生較大影響，特別是5月份社零增速出現了顯著下降，當月同比增速僅4.3%，7月份疫情逐步消退後，社零增速迅速恢復至9.8%的較高水平，年度累計同比增長9.1%，相較2002年的8.8%提升了0.3個百分點，反彈較快。以受“非典”疫情影響較為嚴重的北京和廣州為例，廣州當年社零增速較2002年有所放緩，北京仍維持較高增長。
從細分品類來看，限額以上情況，必需品類如日用品類、糧油食品等在疫情爆發的4~5月份幾乎未受影響，增長穩健；可選品類中服裝鞋帽、金銀珠寶等在3~5月份下滑顯著，其中5月同比增速分別為-3.5%和-15.8%，需求彈性大，在疫情期間受到了較大沖擊。疫情結束後，上述可選消費亦迎來了顯著反彈。綜合年度數據來看，糧油、食品、飲料和菸酒類、服裝鞋帽和紡織品類、化妝品類、金銀珠寶類和日用品類等當年累計同比增速均較2002年呈現了不同程度的增長。
從零售行業來看，2003年仍然處於較快發展階段，疫情雖然對部分地區、不同業態產生不利影響，但並未改變行業趨勢性發展，且在疫情結束後迅速恢復。超市業態方面，非典期間，北京地區受災嚴重，但在電商剛剛起步階段，線上消費對線下消費尚未形成分流的情況下，以必選消費品類為主的超市業態因居民消費結構的暫時性調整反而獲得營收激增的利好，北京華聯綜超2003年收入大幅增長67.56%，扣非後利潤總額增長36.62%；疫情影響相對一般的湖北地區區域性超市連鎖企業中百集團也保持了穩健增長。百貨及購物中心方面，重點佈局北京等核心城市的王府井集團，2003年收入和扣非後利潤增速均較2002年顯著下滑，其中，2003年二季度、三季度和四季度收入增速分別為-15.26%、-2.16%和-14.77%，疫情結束後持續影響了後續兩個季度，但是2004年強勢反彈；福建地區受災較輕，2003年福建東百集團營收和盈利均維持強勁增長。
二、本次疫情對行業的影響
（一）本次疫情時期的新特點
相比非典時期，本次新冠肺炎疫情呈現以下特點：傳染性更強，非典時期中國內地確診5327例，截至2020年2月20日，新冠肺炎確診總人數超過74000例；涉及範圍更廣，以湖北最為嚴重，其次是廣東、河南、安徽、浙江和江西等地，全國各省及地區均被波及；防控力度更強，各地陸續出臺人員流動、交通管制、關閉線下人群聚集場所、延遲春節假期復工等臨時管制措施，管制強度遠高於非典時期。
（二）零售行業的發展新趨勢
從零售業整體看，一方面，線下零售行業已經從高速增長進入到平穩發展階段，必選消費增速相對穩定，2017~2019年限額以上零售業單位中的超市零售額增速分別為7.3%、6.8%和6.5%，雖呈小幅下滑態勢，但整體較為穩定；但是同期，受居民收入增速放緩、住宅類消費擠佔和線上零售衝擊等因素影響，限額以上零售業單位中的百貨店零售額增速則分別為6.7%、3.2%和1.4%，呈快速下滑態勢。另一方面，線上零售發展成熟，線上實品銷售增長對於社會消費品零售總額的增長貢獻率接近50%，網購滲透率不斷提高，對線下銷售形成了強有力的穩定分流，阿里、京東在可選消費和必選消費方面均形成了成熟佈局，傳統的線下龍頭企業，尤其是大型超市類企業線上線下融合速度也大幅提升。
從企業維度看，主營超市業務的8家發債樣本企業近三年前三季度收入增速分別為3.26%、2.85%和2.03%，與行業整體趨勢一致，呈小幅下滑態勢，且由於沃爾瑪、大潤發、家樂福等眾多龍頭企業未發債未納入樣本企業，樣本企業營收收入增速明顯低於全行業水平。主營百貨業務的12家發債樣本企業近三年前三季度營業收入增速分別為4.16%、3.09%和2.79%，呈明顯地逐年下滑態勢但降幅窄於行業，主要系百貨業態發債企業多為經濟腹地較好區域大型龍頭企業且多為大型體驗式購物中心佈局，消費需求相對強於行業整體。
（三）本次疫情對零售不同業態的影響
1、超市業態方面
綜合歷史數據和近年來超市業態發展狀況，我們認為以必選消費為主的超市業態消費屬性偏剛性，抗週期性和風險事件的能力較強，短期受疫情衝擊較小，行業銷售額和樣本企業收入增速或均僅呈現微幅下滑。具體營業額增速來看，預計2020年限額以上零售業單位中的超市零售額增速維持小幅下滑態勢，但增速水平仍有望在6.0%以上；根據發債樣本企業營業收入近三年前三季度增速變動、前三季度收入佔全年收入的比重（74.59%）以及2017~2018年全年2.34%和1.75%的增速推測，2019年全年在1.15%左右，2020年發債樣本企業收入增速預計在1.00%~1.5%。
2、百貨業態方面
可選消費為主的百貨及購物中心業態受疫情衝擊將較大，尤以湖北等疫情嚴重地區最甚。疫情期間，全國絕大部分地區人群聚集場所包括百貨、購物中心等均關閉，造成傳統春節期間的旺季營業額幾乎全面損失，假期結束後受疫情影響部分百貨、購物中心的開業進度也受到明顯管控，不同地區營業恢復進度均較慢，同時疊加國內主要快遞公司已於2月10日全面復工，疫情期間居民謹慎出行心理促使網絡購物的滲透率將繼續提高，線上購買習慣的進一步養成將加劇對線下替代，預計整個一季度百貨、購物中心等實體門店客流量將銳減，營收同比大幅下降。從目前疫情防控情況看，全國除湖北外其他省份地區疫情控制情況較好，若疫情能夠在4月份得到有效控制或消除，根據歷史數據以及疫情期間被壓抑的消費慾望來看，疫情結束後可選消費有望迎來逐步反彈。分季度來看，二季度疫情處於剛剛結束階段，隨著企業、居民的復工復產，因疫情被延遲的消費需求會有所恢復，但居民謹慎出行情緒仍相對濃厚，消費需求反彈將相對疲軟；進入到三、四季度疫情影響徹底消除，居民出行意願及購買需求可能出現報復性反彈，同時疊加企業商家採取的中秋、國慶、雙11等各類節假日消費促銷活動，百貨及購物中心銷售額同比可能會呈現較大幅度增長。從全年情況來看，因一季度近乎腰斬式損失，後續反彈增長仍難以彌補前期損失，預計2020年全年限額以上零售單位中百貨零售額增速或下滑至-5.0%~-1.0%，發債樣本企業營收增速下滑至-3.0%~0%。
綜合考慮我們認為，以必選消費為主的超市業態的抗週期性和風險事件的能力較強，受本次新冠肺炎疫情影響較小，全年仍保持較為穩定增長；以可選消費為主的百貨及購物中心業態將受到較大沖擊，全年該業態銷售額將呈現負增長，但是疫情影響不會跨年。
三、企業分化及債券到期情況
本次疫情除對行業整體產生不利影響外，行業同一業態內部企業因供應鏈佈局、線上融合能力、區域疫情嚴重程度等差異也將呈現分化。
超市類企業整體受疫情衝擊較小，但從個體企業來看，具備跨區域經營能力、供應鏈優勢強大的超市龍頭，如物美、永輝等企業在疫情期間可藉助上游生鮮基地和高效物流及時保證商品供應，滿足居民短期高漲的必選消費需求，同時疊加較為領先的線上佈局，龍頭超市企業受到的衝擊更為有限，甚至可能因前述優勢和疫情期間居家必選消費線上佔比的上升獲得短期超額營收；其他上游供應鏈脆弱以及前期線上佈局遲緩的超市企業受到的衝擊會相對明顯，難以分享疫情期間行業增長需求，短期內超市業態的分化將進一步明顯。
百貨及購物中心類企業整體受疫情影響較大，其中疫情最為嚴重的湖北地區企業，因復工復產進度明顯滯後和對疫情忌憚情緒將阻礙消費慾望反彈力度，受疫情衝擊將首當其衝，年度營收和盈利或將大幅縮減；廣東、河南、浙江、安徽等受災相對嚴重的省份的企業次之，疫情影響下尤其需關注前期受線上消費衝擊導致業績下滑、門店升級投資較大、新店效益未顯現等的百貨及購物中心企業。
年內到期債券方面，截至2019年末，零售行業存續債券1,373.22億元，其中地方國企佔比35.02%，民企佔比59.18%（主要集中於大型區域性超市、百貨企業和汽車銷售企業）。2020年行業存續債券進入新的償付高峰期，全年到期量高達646.64億元，但主要集中於三四季度。從償債壓力角度分析，2020年信用環境相對較為寬鬆，尤其是近期為應對疫情衝擊，央行持續釋放大規模流動性，《關於進一步強化金融支持防控新型冠狀病毒感染肺炎疫情的通知》等政策文件也明確要求加大對批發零售業以及湖北等疫情嚴重地區的融資支持，相關監管機構目前正積極推進相關融資審批支持，零售行業到期債務週轉壓力依舊可控。
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