觀點速遞

疫情對不良ABS形成短期影響，長期可控

短期內，不良債務人還款能力與還款意願雙降，回收暫時維持低谷狀態；長期看，受各項利好政策的落地實施，個人還款能力回升，基礎資產回收將企穩。

不同類型不良ABS產品回收表現或明顯分化

信用類不良ABS受影響較抵押類不良ABS大，而催收環境整體環境收緊，催收機構催收效果的的分化直接導致對應信用類不良ABS產品之間回收差異顯著

不良ABS優先檔證券違約風險很低，但仍需關注後續回收表現

產品自身交易結構的保障性設計和評級嚴苛的壓力測試進一步降低了優先檔證券的違約風險，仍需持續關注疫情高發地區入池佔比較高、催收不穩定性較強的產品後續回收情況。

內容摘要

受新冠肺炎疫情影響，短期內，疫情高發地區以及受疫情影響較大的行業，不良債務人還款能力與還款意願雙降，催收環境收緊，基礎資產回收或波動下降，且不同類型不良ABS產品回收表現或明顯分化。但存續不良ABS入池基礎資產地區相對分散，且各部委以及各級地方政府接連出臺利好政策，復工復產工作有序進行，催收機構的催收力度將進一步得到保障，基礎資產回收風險總體可控。證券本身交易結構的設置一定程度上抵消疫情對證券兌付帶來的負面影響；且中債資信壓力測試已考慮不利情景，優先級證券兌付風險很低。

未來仍須持續關注疫情高發地區入池佔比較高、催收不穩定性較強的產品後續回收情況以及流動性儲備賬戶資金到賬情況。

一、基礎資產回收風險

1、短期內，疫情高發地區以及受疫情影響較大的行業，涉及的不良債務人還款能力下降，對應入池資產回收或將波動下降；但長期來看，存續不良產品中，多數產品地區分佈較為分散，基礎資產回收整體不會呈現較大波動。

疫情高發地區的復工時間延遲，造成部分不良債務人收入和還款能力弱化導致回收下降。疫情期間，為避免人流聚集傳染和保護身體健康，人們的出行、聚會、娛樂、商務等活動均明顯減少。因此，短期內，包括餐飲、酒店、旅遊等在內的消費板塊經營受影響較為突出，其次是房地產、建築等行業，這些行業內的自僱者以及被僱傭者的創收能力下降，還款能力被削弱，致回收時間可能延遲。長期來看，存續的27單產品中，僅有2單抵押類不良產品以及4單信用類不良產品疫情高發地區入池佔比較高，多數產品的入池資產地區分佈相對均勻，整體基礎資產受疫情影響較小。

與此同時，根據中債資信對行業內主要發起機構的調研瞭解到，時間方面，雖然短期2月份的回收會出現大幅度下滑，但3月開工率預計將明顯升高，合作的催收機構的開工率將顯著提升，催收力度仍有保障；區域方面，發起機構將優先催收除疫情高發地區以外的其他區域的資產，長期來看，資產回收不會出現較大的波動。

2、疫情期間，催收環境將收緊，催收機構或將明顯分化，導致不同產品底層回收差異較大。

疫情期間，在維穩的催收政策和催收環境下，催收行業內各催收機構將呈現明顯分化。地處疫情高發地區的催收機構的正常經營短期內將受到較大的衝擊，催收力度下降，回收款降低，作為營業主收入的催收費用也將減少。在運營成本不變的情況下，部分綜合實力較弱的催收公司可能會經營不善，面臨收縮甚至倒閉的危機；而行業內綜合實力較強，業務分部較廣的催收公司，在抵禦外部風險衝擊方面相對較好。另一方面，不同發起機構所合作催收機構也存在差異，直接導致不良ABS產品之間回收的差異較大，譬如，部分發起機構的合作催收機構上百家，且多為催收行業綜合實力較強的機構，其回收波動較小；但部分發起機構的合作催收機構僅十餘家，且十餘家中存在綜合實力較弱的小型催收機構，其回收波動較大。

3、疫情對抵押類不良資產的回收影響整體較小；對於信用類不良資產的影響短期內將波動較大，但長期來看，隨著利好政策的落地實施和復工率的進一步提升，債務人還款能力回升，基礎資產回收將企穩。

對於抵押類不良資產而言，疫情僅是延緩了底層資產的回收時間，但不減少其總回收金額。抵押類不良資產的回收來源主要是處置抵押物變現回收，對應的處置措施更多為訴訟拍賣，短期內，疫情可能會影響抵質押物的拍賣成交量，但疫情僅是延緩了基礎資產的回收時間；但長期來看，抵質押物處置仍然是回收的最佳保障，整體影響較小。

對於信用類不良資產而言，疫情不但影響其回收時間，更影響其回收金額。主要因為其回收依賴於不良債務人的還款能力與還款意願，處置措施主要依靠向債務人電話催收，其回收不確定性較大。在疫情期間，第一，催收機構的經營不穩定性增加影響回收時間。第二，不良債務人還款能力和還款意願都將呈現下降趨勢，還款能力方面，不良債務人由於企業停工倒閉而失業，能否在短期內再次恢復還款能力存疑；還款意願方面，疫情期間，難免會出現部分不良債務人借疫情之由、政策之利而故意拒絕還款的褥羊毛現象存在。綜上，多種不確定性疊加導致信用類不良資產的回收難度增加。

長期來看，近日，中央到地方相繼出臺相關政策，從稅收、融資成本等各方面給予企業大力支持，積極引導企業有序復工復產。減免房租、延期納稅、緩繳社保、返還失業保險、降低融資成本、信貸額度不下降等多個利好政策落地，幫助企業走出難關，對應個人收入將得到保障，還款能力也將回升，不良ABS基礎資產的回收將逐步企穩。

二、證券兌付風險分析

證券本身交易結構的設置一定程度上抵消疫情對證券兌付帶來的負面影響；且中債資信壓力測試已考慮不利情景，優先級證券兌付風險很低。

1、存續不良ABS產品次級厚度較高，對優先級證券正常兌付的支撐作用較好。

不良ABS次級檔厚度初評時均在20%以上，高於大部分正常類產品的次級厚度；截至目前，從存續不良ABS產品的次級厚度來看，14單產品次級厚度達到50%以上，其餘產品次級厚度均在20%以上，整體次級厚度較高，對優先級證券的信用支撐作用較好。

2、存續不良ABS產品均設有流動性儲備賬戶，約三分之二的產品同時設有流動性支持機構，優先級證券的利息兌付有所保障。

證券違約的條件之一是期間利息不能如期兌付。就此，存續不良ABS產品均設有流動性儲備賬戶，一般計提下一個支付日對應的息費總和的1.5倍以上的資金，可保證優先級證券在下一期不發生違約。若啟用流動性儲備賬戶，賬戶內的資金可支撐1至2期的息費支付，即3至6個月的息費支付，而在此時間跨度內，在疫情控制和復工復產的有序推進下，基礎資產回收將大概率企穩。補充考慮到多數產品還設置了流動性支持機構的擔保，雙重保障下，優先級證券違約的風險很低。

3、不良ABS按季或按半年的轉付頻率，可緩釋疫情帶來的短期流動性影響，進一步保障優先級本息兌付。

不良ABS的轉付週期多為按季或按半年，因此，個別月份回收偏低的衝擊不足以對證券的兌付產生嚴重影響。就較短的按季轉付來舉例，2月份受春節假期及復工延遲等多重因素影響，不良資產回收或將有所下降，但是由於每三個月才合併轉付一次，若轉付週期內的其它剩餘月份回收穩定，仍能保障優先級證券正常兌付不發生違約。

4、中債資信評級參數已考慮對發生不利情景的假設，評級結果能夠覆蓋疫情影響，證券違約的風險很低。

目前，市場發行的所有不良ABS的優先檔均為AAAsf級別，而中債資信對AAAsf級別證券評定時，均進行了較為嚴苛的的壓力測試。中債資信對不良ABS的評級加壓主要體現對毛回收的加壓以及對回收現金流的後置兩方面，恰好對應疫情造成的回收降低以及回收時間後置影響。第一，對毛回收的加壓體現在組合估值模型中，壓力乘數法會對毛回收率進行特定乘數加壓，以模擬極端情況下毛回收不利時，保證證券仍可達到AAAsf級別的最大優先級規模。第二，現金流模型中，AAAsf級證券對應的壓力情景為逐期回收現金流按30%比例後置3個月，能夠覆蓋本次疫情對不良資產回收的影響，證券違約的風險很低。

三、關注和風險提示

1、相對於抵押類不良ABS，需重點關注信用類不良ABS基礎資產的後續表現。

整體來看，信用類不良ABS短期內的波動性比較大，且依賴於債務人的還款能力與還款意願的處置方式對回收的保障力度相比處置抵質押物而言較弱，且信用類不良ABS轉付週期短於抵押類不良ABS，仍需關注其基礎資產的回收表現。

2、轉付週期拉長，需關注交易結構保障措施的到位

按季轉付或按半年轉付以及流動性儲備賬戶的設置，在一定程度上能夠避免短期證券兌付的流動性風險。但短期內的回收下降，對接下來3、4月份轉付的產品仍形成一定的壓力，需進一步關注回收的波動以及流動性儲備資金是否計提充足，以更好的保障證券的如期兌付。

3、持續監測疫情高發地區入池佔比較多、催收機構不穩定性較強的產品後續回收表現

個別不良ABS產品涉及疫情高發地區的入池資產佔比較高，短期內，還款能力與還款意願雙降，回收水平將進入低谷；疫情過後，其對應的不良資產賬齡進一步拉長，部分失業的不良債務人短期內難有收入保障，對應回收難度也將增大。另一方面，部分地處疫情高發地區的催收機構，創收能力變差，經營面臨一定的困境，更有倒閉的風險，其催收力度和催收效果預計明顯下降，對信用類不良資產的回收影響較大。因此，需進一步甄別受波及的產品，對其催收效果持續關注。綜上，但仍需要密切關注這些產品後續的回收表現。

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