雅居乐赚的钱都给谁了？答案是，其中四成给了银行、给了债主。
2018年的调控风暴中，雅居乐可能继富力地产之后，成为又一家受伤的老牌粤派房企。
雅居乐创始人陈卓林面临难题：大本营海南全域限购，房子卖不出去，战略目标怎么实现？
楼市资本论获知，11月5日，雅居乐发布月度经营数据，10月预售81.3亿元，1-10月累计预售金额为782.9亿元。从目前态势来看，全年1100亿销售目标完成压力不小。
曾经的华南五虎，雅居乐的复兴路怎么走？
【一】海南全域限购，中止清水湾神话
雅居乐是最早一批赴海南掘金的房企。
1985年，陈卓林五兄弟在中山市成立时代家具，开始最初的资本积累。1992年成立中山市雅居乐房地产开发有限公司，开发中山雅居乐花园，由此涉足房地产。
2005年12月，雅居乐地产在香港联交所上市，成为继富力地产后，第二家在港上市的民营地产企业。
上市第二年，陈卓林即进军旅游地产，在海南陵水圈下清水湾1.5万亩土地，总体约900万平方米，支付地价24.18亿元，平均楼面价仅242元/平方米。雅居乐规划投资200亿元，将清水湾打造为复合型海滨度假新区。
在雅居乐精心运营下，清水湾项目成了地产圈传奇大盘，2009年开盘当年便录得合约销售金额64亿元，此后连续7年稳居海南楼市销售榜首，并多次夺得全国单盘销售冠军，2017年单盘销售更创纪录地达到170亿的历史新高。占公司全年销售额897.1的19%。
截至今年4·22海南全域限购，清水湾累计销售高达850亿，不但让雅居乐陈氏家族赚得盆满钵满，也创下了国内迄今为止最高的单盘销售额。
自2009年开售以来，清水湾即为雅居乐年度销售贡献了极大比例，最高时达到总销售额的三分之一，几乎成为公司销售业绩的晴雨表。这在中国的一线开发商中，极为罕见。
继清水湾之后，雅居乐继续扩展海南布局，先后投资了文昌月亮湾、文昌铜鼓岭星光城、海口金沙湾、万宁山钦湾等多个项目，使其在海南的土储不断上升，2015-2017年分别占到公司总土储的29.65%、31.97%、35.06%。
做企业的都知道，鸡蛋不能放在一个篮子里。海南一地的土储占比超过三成，这对雅东居来说是一个危险信号。因为海南楼市中本土购买力相当脆弱，80%的购买力来自岛外。
果然，4·22全域限购后，岛外购房大军被阻，清水湾长达8年的创富神话很有可能就此告终。影响所及，牵动雅居乐全年销售并打乱其全国布局。
清水湾项目今年销售目标是130亿元，前4月已完成80亿元，遭遇全域限购后，销售形势急转直下。
深陷海南调控漩涡的远不止清水湾。据不完全统计，恒大在海南共有16个项目，土地原值161.7亿元，总面积1709.1万平方米。碧桂园在海南的总可售建筑面积为512万平方米。融创在海南区域的总建筑面积为401.66万平方米。
对这些全国性布局的巨头房企来说，海南全域限购可能影响甚微，但对重仓海南而规模尚不足千亿的雅居乐则是沉重的。不单年度销售受挫，其规模扩张步伐和业务布局战略都需要调整适应。
【二】从300亿到500亿，陈卓林的七年之痛
早在2011年，雅乐居在清水湾尝到旅游地产的甜头之后，就首选云南开始扩张旅游地产业务布局，先后落子西双版纳、德宏瑞丽、保山腾冲、昆明五华。四地布局合计用地高达7万多亩，总投资额600亿元。
但与顺风顺水的海南相比，云南可谓雅居乐的伤心之地。2014年，公司腾冲项目因违规建设高尔夫球场，被国家发改委和国土资源部叫停；陈卓林本人涉利益输送，卷入云南官场反腐，一度被检方监控，要求协助调查。
此前，陈卓林2012年还在香港涉入一场对集团女秘书的非礼风波，被警方以非礼罪行正式拘捕，后获准以5000元现金担保外出。此事前后折腾了大半年，至次年3月陈卓林才被撤销控罪，条件是向受害人书面道歉、支付医疗费并提供公司推荐信件。
香港非礼事件连同云南反腐风波，一定程度上打乱了雅居乐的发展进程，使其业绩长期徘徊不前。直到2016年，雅居乐才一改过去5年业绩未达预期的窘境，销售额首次突破500亿大关，达到528亿。
这时，雅居乐在规模300亿-500亿的三线阵营里，已经逗留了7个年头，可以说是陈卓林的“七年之痛”。
【三】被耽误的雅居乐激进扩张
作为昔日的“华南五虎”，雅居乐对做大规模、重回房企一线阵营充满渴望。2017年，从危机中脱身的雅居乐全力追赶，销售达到897.1亿；而此时同为粤派房企的恒大、碧桂园，销售额均已突破5000亿，绝尘而去。
规模压力下，以往重仓粤港澳大湾区、海南的雅居乐急速扩展全国布局。2018年设定全年购地预算500亿，另投100亿用于扩展多元化业务。
雅居乐土地储备近3500万平方米，陈卓林希望通过这轮扩张再增加1000多万平方米，达到5000万平方米。他在年初乐观预期，“按每平方米售价2万元算，我们的货值就有一万亿，未来7年都不愁了。”
2018年上半年，雅居乐按计划稳步扩张。中报显示，公司支付土地成本203亿元，新进入16个城市，新增30幅地块，总建筑面积达557万平方米，其中集团应占权益面积为463万平方米，新增可售货值640亿元。
楼市资本论了解到，至此，雅居乐的地产业务已扩展至全国69个城市及地区，拥有总建筑面积达3540万平方米的土地储备，全年可售资源达到1200万平米，其中华南区域、海南及云南区域、华东区域及其他区域分别占比37%、18%、21%和24%，在深耕粤港澳大湾区和长三角的基础上，进一步完善全国均衡布局。
到第三季度末，雅居乐拿地金额继续推高到373亿，比上半年几近翻倍。这个投资规模在全国房企中排名第11位，远远高于雅居乐销售排名，表明公司仍在加杠杆激进扩张。
下半年楼市急冷，在各大房企收敛过冬时，雅居乐扩张势头不减。
【四】负债1446亿，利息吃掉四成利润
房企规模快速增长的背后，往往是负债急剧增加。
去年雅居乐斥资346亿拿地746万平方米，使负债率从49.1%一下子飙升到了71.4%。首席财务官张森认为，这在行业内并不算高，雅居乐全年负债水平仍有上涨空间，预计净借贷比率将保持在85%-90%之间。
楼市资本论了解到，规模激进扩张的结果是，截至6月30日，公司半年报显示，负债总额已达到1446亿元，半年增长约21.4%。上半年支付利息17.43亿，占同期净利润42.8亿超过4成。
其中总借贷高达753亿元 （包括短期借贷298.56亿元、长期借贷454.52亿元），上涨22%。净借贷比率也由71.4%急速增至87.7%，提前进入张森预计的控制区间。
据媒体报道，在雅居乐的债务结构中，一年内到期的短期债务总额接近300亿元；公司同期在手现金及银行存款总额为295亿元，显示其在高额土地支出以外，存在一定的短期偿债压力。
对此，张森表示，雅居乐已经进行了新旧债务的替换，只剩下很少一部分债务需在下半年偿还，所以“下半年将会很轻松”。
不过，雅居乐超过2年在5年内需要还款的金额为169.29亿元，另外还有永续债余额约82.7亿元，资金面仍持续承压。
为减缓资金压力，雅居乐今年高频率融资，多次在境内外发债。公开数据显示：
2月28日，雅居乐进行了一笔3亿美元的永续债融资，此后又分别于3月2日、3月26日分别进行了两次追加，将金额推高至5亿美元。
3月27日，雅居乐为武汉长凯提供合计41亿元融资担保。
4月10日，雅居乐又发行了一笔46亿元的CMBS。
7月份，雅居乐发行2亿美元在2021年到期的8.5%的优先票据；8月份，雅居乐再次追加发行一笔在2021年到期的4亿美元，年息8.5%的境外公司债。
10月13日，根据上海证券交易所披露的信息，雅居乐的一笔拟非公开发行的2018年公司债被终止发行，发行规模为80亿元。这笔公司债曾于今年7月被中止发行，随后再次提交，结果再次被拒。
负债急增，融资被拒，加上销售受挫影响资金回笼，各种迹象显示，调控高压下，雅居乐的高杠杆扩张阻力重重。
要跑得快，还要活得安全。
在楼市资本论看来，随着行业集中度的不断增加，房企没有规模就意味着没有话语权。在中国房地产下半场，房企为求生存，加速扩张也是战略选择。
与之相伴而来的问题是，快速扩张对企业的本身融资水平、资金流和企业的控制能力提出了非常高的要求，所以扩张的风险也是必然会存在。
调控风暴中蹒跚前行的雅居乐，很有必要停下歇一歇！
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