惠譽評級已授予中國房企旭輝控股（集團）有限公司（旭輝，BB/穩定）擬發行境外人民幣計價高級票據‘BB(EXP)’的預期評級。
最終評級將取決於惠譽收到的最終文件與已收到文件的一致程度。該票據構成旭輝的直接、無條件、無抵押、非次級債務，因此其評級與旭輝的高級無抵押債務評級一致。
關鍵評級驅動因素
業績強勁令槓桿率穩定：2018年上半年旭輝的槓桿率（依據按比例合併合資公司和聯營公司報表後的淨負債與調整後庫存的比率計算）穩健，為40%（2017年為36%）。鑑於旭輝計劃進一步拿地以增加土地儲備，惠譽預計，未來12至18個月內該公司槓桿率將小幅上升，但仍將遠低於45%。2018年上半年旭輝的土地儲備總規模為4000萬平方米（平均拿地成本為每平方米6,500元人民幣），足以支持四年以上的開發需求。
2017年旭輝的權益合同銷售額增長了88%至550億元人民幣，權益拿地金額增長至佔合同銷售額的82%。2018年前8個月旭輝的合同銷售總額（含合資公司及聯營公司的合同銷售額）增長了50%。
利潤率穩健：如不考慮收購資產重新估值的影響，2018年上半年旭輝的EBITDA利潤率為20%；如不考慮合併子公司財務報表帶來的影響，則該指標為30%。雖然旭輝2018年上半年的平均售價從2017年的每平方米16,500元人民幣小幅下滑至每平方米15,300元人民幣，但惠譽預計該公司2018年的利潤率仍將保持穩定。旭輝有大量項目佈局在一二線城市，並且聚焦於改善型購房者而非普通大眾市場的產品在總產品中的佔比較高，這些因素令該公司的利潤結構有所改善。
專注於一二線城市：截至2017年末，旭輝的權益土地儲備中超過82%位於一二線城市，令該公司免受低線城市普遍存在的樓市供大於求情況的影響。但是，中國當局實施的力度大且範圍廣的住房限購政策可能令旭輝的增長放緩。旭輝的業務廣泛分佈於長三角、環渤海、中西部地區及廣東省和福建省，為進一步擴張提供了空間。在2018年前7個月裡，旭輝的業務版圖新增14個城市，項目已遍及超過53個城市，這有助於減輕該公司受地方政策干預和經濟情況影響的風險。
融資成本下降：旭輝擁有多種融資渠道，包括境內債券和境外銀行貸款。該公司於2018年1月和4月發行了11億美元的高級票據，於2018年2月發行了28億港元的零息可轉換債券，並將發行收益用於債務再融資。此外，旭輝於2018年3月簽署了一份3.5年期俱樂部貸款協議，金額可達約5億美元。2018年上半年旭輝的平均融資成本率穩定在5.3%的水平（2017年為5.2%）。雖然2018年市場流動性收緊且融資環境嚴峻，但惠譽預計，旭輝積極管理資本結構的努力將令其融資成本保持在較低水平。
評級推導摘要
從合同銷售額、土地儲備規模及業務集中於一線城市和富裕二線城市的角度來看，遠洋集團控股有限公司（BBB-/穩定，獨立信用狀況：BB+）是與旭輝最相似的房企。旭輝的槓桿率約為40%，與惠譽預計的遠洋集團2018年40%的槓桿率相近，但遠低於廣州富力地產股份有限公司（BB-/負面）和北京首都開發控股（集團）有限公司（BBB-/負面，獨立信用狀況：BB）等‘BB’評級房企60%以上的平均槓桿率水平。此外，旭輝的EBITDA利潤率略高於遠洋集團23%-25%的水平，與富力地產和首開集團的水平相當。但是，旭輝的非經常性EBITDA利息保障倍數低於遠洋集團0.4倍和富力地產0.2倍的水平。
關鍵評級假設
本發行人評級研究中惠譽的關鍵評級假設包括：
- 2018年權益合同銷售額為750億元人民幣
- 2018年權益拿地金額佔合同銷售額的75%，隨後放緩拿地，2019年該指標降至55%（2017年為82%）
- 2018年調整後EBITDA利潤率持續改善至30%左右（2017年為26%）
- 2018年的平均拿地成本與2017年的水平持平
- 派息率為30%
評級敏感性因素
可能單獨或共同導致惠譽採取正面評級行動的未來發展因素包括：
- 槓桿率（按淨負債與調整後庫存的比率衡量）持續低於30%（2017年為36%）- EBITDA利潤率（不考慮收購資產重新估值的影響）持續高於30%（2017年為26%）
- 雖然採用合資業務模式，但仍保持較高的現金週轉率，並且合併報表後的合同銷售額與負債的比率高於1.2倍（2017年為1.4倍）
可能單獨或共同導致惠譽採取負面評級行動的未來發展因素包括：
- 合同銷售額大幅下滑
- EBITDA利潤率（不考慮收購資產重新估值的影響）持續低於25%
- 淨負債與調整後庫存的比率持續高於45%
流動性
流動性充足：截至2018年上半年，旭輝持有不受限制的現金391億元人民幣，足以覆蓋其150億元人民幣的短期債務。旭輝在過去幾個月內發行了幾檔高級永續債券和高級可轉換債券，並且截至2018年上半年擁有54億元人民幣已獲批但尚未使用的授信額度，足以覆蓋未來18個月的開發成本、購地款及償債支出。
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