作者：猪先生666
聊聊中国建筑2019年年报：横盘五年，何时上涨？
昨天中国建筑的年报出来了，作为一个多年不涨的典型，我先来分析下中国建筑的这份年报，再来讨论这个股票买了不涨的问题。
去杠杆已经基本告一段落了
公司的股价常年不涨，其实并不是个例，整个建筑装饰行业都处于这样的状态。下面是整个建筑装饰行业的市盈率与沪深300的比较。可以看到，建筑装饰行业在2015年牛市时其市盈率还高达30倍，但进入2018年去杠杆环境之后，市盈率开始低于沪深300。
市净率的情况也差不多，我这里不贴了。其实中国建筑也同样遭遇了去杠杆，只不过不同于其他企业是被动去杠杆，中国建筑更多是主动去杠杆的结果。先看看其资产负债率：
国资委要求央企的负债率在2020年要降到75%以内，从这里可以看到，到2019年年底，公司的负债率基本已经达标了。
中国建筑的2019年年报
全年新签合同额 2.87 万亿元，同比增长 9.2%；完成营业收入 1.42 万亿元，同比增长 18.4%；实现归属于上市公司股东的净利润 418.8 亿元，同比增长 9.5%；基本每股收益 0.97 元，同比增长 11.5%。当前中国建筑的股价为5.11元，每股0.93元的收益对应的市盈率为5.27倍。
来看看中国建筑过去几年的营收增速，可以看出最近几年增长速度在逐步加快。
很多人说是因为房地产业务的增速比较快，来看看：
这里面的增速其实包括了中国海外发展和中建地产。中国海外的营收统计口径与中国建筑并不完全相同，其2019年的增速为13.6%，也就是说，中间地产的增速要更快。
下面是毛利增速。从下面也可以看到，恰恰是建筑业务的毛利增速达到了15%，只是略低于其营收增速。总体毛利增速为10%，与净利润增速基本相当。这也表明拉低中国建筑净利润增速的，主要是房地产业务的毛利润率下滑，而非建筑业务。
具体看看各业务的毛利润率变化。
从上面的数据来看，建筑业务的毛利润率变化不大。下面是房地产业务的毛利润率：
来具体看看成本的变化。我们可以看到，房建业务中，其他费用从1650亿增长到2341亿，增长了42%，这是导致毛利润率下降的最主要因素。
而基建业务中，人员费则从263亿大幅增长到367亿，增长了40%。这应该与中国建筑在基建业务的扩张相关。费用前置使得费用首先体现。即便如此，基建业务的毛利也仍是提高的。
从上面也可以看到，房建业务原材料成本增长18.4%，与营收基本持平。基建业务也是类似，这与2017年形成了对比。2019年水泥价格前后高，中间低，总体仍在高位。相比于2018年，总体是上涨的。
最近水泥价格又有些复制2018年年初的走势，只是之后还会不会继续反弹存疑。螺纹钢价格在2019年全年变化不大，进入2020年开始下滑。
从这个角度来说，这其实有助于建筑业务的毛利润率提升。
话说，其他费用到底是什么费用，居然导致如此高的增长呢？中国建筑列入到研发费用名下的共计219亿元。不过根据财报的说法，实际上与新业务拓展相关的之初应该远不止这么多。
以下来自2019年年报：
“公司加大在绿色建筑、BIM 技术、施工机器人、新材料等前沿领域研发应用。牵头工信部“工业互联网创新发展工程”的“大型 BIM 设计施工软件”项目，致力于解决行业三维基础图形软件“卡脖子”问题；针对公共建筑、居住建筑、机场、地铁等各类工程集成了系列绿色建造技术体系；建成钢结构智能制造生产线、绿色混凝土智能化生产线、混凝土构件智能制造生产线；率先研发应用 5G 智能家居，建成国内首个 5G 智慧工地。
公司扎实推进国家重大科研项目。牵头中标国家重点研发计划项目“工业固废大掺量制备装配式预制构件技术”，开展工业固废材料制备装配式构件产业化技术研究；同时，组织推进 9 个在研国家重点研发计划项目，取得一批阶段性技术成果。”
从上面的文字中可以看到，中国建筑的布局不仅仅是围绕房建及建筑自动化，还延申到了大家今天所追捧的新基建领域。
中国建筑这几千亿的费用都列入了其他费用，而没有明细。所以我也只能猜猜。
小结
建筑业务营收增速加快，利润增速加快。房地产业务增速有所下滑。
中国建筑的利润到底是应收还是真金白银？
中国建筑的经营现金流2019年仍然为负，很多人又担心起来了。还有人说：中国建筑挣得都是一堆应收账款，建筑业不赚钱云云。
来看看中国建筑的历年经营现金流和净利润。
看样子只有2014，2015和2016年三年略好，而其他年份都不怎么样。尤其是在2017年大幅为负。2018年虽然勉强转正，但到了2019年仍为负。这与不断攀升的净利润产生了很大的反差。
我们来看看年报中对于经营性投资的说明：
报告期内，公司房地产开发业务完成投资额 2,780 亿元，较上年同期增长 5%；实现投资回款2,830 亿元，较上年同期增长 9%；投资收支比 102%，较上年同期提高 4 个百分点。
房地产业务的投资上，基本做到了以销定产，基本平衡。但请注意，这也只是表明其房地产业务的经营现金流在零附近。房地产行业就是如此，把挣来的利润不断投入到新的房地产开发项目中去，滚动经营才能不断赚钱。如果要经营现金流大幅为正，要么就是经营规模不再扩大了，要么就是把现金流出改为在投资领域，表现在经营现金流上好转。事实上2014年开始中国建筑的经营现金流好转还有一个大背景，就是当时的地产业务处于规模维持阶段，大量的资金回流之后并没有再去扩张，使得经营现金流大幅好转。
报告期内，公司基础设施和房建投资完成投资额 1,096 亿元，较上年同期增长 10%；实现投资回款 443 亿元，较上年同期增长 16%；投资收支比 40%，较上年同期提高 2 个百分点。
基建和房建的投资类业务投入了1100亿，汇款了440亿，大约净流出660亿！很多人可能将建筑业务和建筑投资搞混了。这里的建筑投资业务其实就包括了BOT，PPP等的业务，投入在前，回款在后。尤其在业务拓展的前期，经营现金一定是净流出的。当然，如果你象之前东方园林那样，成立一家项目公司来投资，而中国建筑承接其业务，那么报表看起来经营现金流为正，而投资现金流更加为负了。我们从上面的数据同样可以看出，2018年在建筑投资业务上也流出了大概600亿。2018年如果把这一项加回，那么2018年的经营现金流入就会达到700亿，从而超过550亿的净利润了。并且2018年公司主动去杠杆，杠杆率下降了1%。
下图是中国建筑的应付款与营收规模的比值。
我们其实不难看出，中国建筑在2017年去杠杆之前，随着公司经营规模的扩大，其对上游的占款能力逐年增强，表现在资产负债表中即是应付款占营业收入的比重在逐年增大。
而到了2018年之后，由于央企需要发挥社会责任感，需要减少对于民营企业的占款，也因此其应付款的占比开始下降。2018年应付占营收的比重下降了1.4%，相当于减少了160亿的资金流入。如果没有这一因素，那么中国建筑2018年的经营性现金流入应该达到860亿元以上，这还仅仅是建筑业务的经营性现金流。这一年建筑业务的净利润大约为200亿元。现净比达到4倍。
同样考虑经营性投资因素和主动去经营性杠杆的因素，我们可以得到正常情况下建筑业务的现金流入应该达到640亿元以上。
所以，与很多人的想法想法，中国建筑的建筑业务的现金流其实一直非常好。
估值到底能不能提升？
我之前说过，我对中国建筑未来十年的期望是，营收规模扩大一倍，净利润率提升1倍，估值提升1倍，这样加上分红，就可以获得10倍的回报，年化收益率达到26%。
营收增加一倍我一点都不担心，这只需要营收每年增长7%即可。利润增长4倍，只需要净利润每年增长15%。而对于估值提升，很多人都不相信。
我今天看了看中国建筑过去几年的估值情况，觉得很有意思。
你们可能没看出什么来，我把它与净利润增速和现金流放在一起，大家比比。下面是净利润增速。
下面是经营现金流。
你可以看出，过去几年中国建筑的净利润增速变化不大，而现金流变化则比较大。2014年下半年牛市到来，中国建筑的估值开始提升。其实也不仅仅是牛市的功劳，此时中国建筑的现金流也在大幅改善。而到了2015年呢？2015年中国建筑现金流改善都更多，在这一年发生了野蛮人事件。也借着这个风，中国建筑的市盈率被炒到了16倍。之后就又归于沉寂了。
但自2016年白马牛之后，中国建筑的市盈率还是回到了10倍左右，并在此附近徘徊达1年之久。之后在2017年年报的经营性现金流的打击之下，同时也受整个大环境影响下，市盈率又开始下滑。之后由于多方原因，经营现金流持续未改善，公司的估值也屡创新低。
我说了这么多，想表达什么意思呢？没有哪个是理所当然的，中国建筑的估值提升到10倍根本不是什么异想天开。未来经营现金流的改善是必然的，而这也必然会反应到公司估值上来，进而带来股价的双击。
应该看长期趋势
刚看了看保利地产的走势，如果你看日K线，那么看到的是这样的：
从去年8月至今8个月了，股价都在原地踏步。但如果你按月K线来看呢？
可以看到前复权的股价从2014年6月份的4元上涨到最近的16元附近，6年也上涨了4倍，年化上涨26%，基本上刚好是十年十倍的节奏。当然，这是前复权的股价，收益率算得会偏高。后复权的股价，大约是6年3倍，年化也达到了20%。
下面是中国建筑的后复权月K线。
值得一说的是，虽然中国建筑已经横盘了5年之久，不过过去六年的收益也是6年3倍，年化20%。
我们当前还处于估值的底部，未来收益会是多少呢？
我希望你用月K线来考虑问题，而不是日K线。
