中信證券發佈投資研究報告，評級: 買入。
水井坊(600779)
核心觀點
Q3業績表現靚麗，次高端持續放量，省外穩健拓展。股權激勵彰顯信心，期待公司通過高端品牌打造+全國化市場的拓展實現長期穩健發展，維持“買入”評級。
2019Q3收入/淨利潤同增20%/53%，業績超預期。公司2019Q1-Q3實現營業收入26.5億元、同增23.9%；歸母淨利潤6.4億元、同增38.0%。2019Q3收入9.6億元、同增19.7%，扣非歸母淨利潤42.6億元、同增42.6%，歸母淨利潤3.0億元、同增52.6%，主要系收到產業發展扶持資金0.3億。2019Q3利潤率31.1%，同增6.7Pcts，超市場預期，主要系單季度費用銷售明顯下降，Q3銷售費率22.9%、同降5.9Pcts。公司根據季度實際銷售情況制定費用投放計劃，季度間費用有一定波動，全年銷售費率維持在28%-30%。2019Q3公司銷售收到現金約11億，同增約34%，表現靚麗。
核心產品放量，省外持續拓展，收入增長穩健。2019Q1-Q3公司收入同增24%，其中銷量增長24%，均價維持，結構變化/直接提價帶來價格變化分別為-2%/+2%。分產品看，高檔產品實現收入25.4億、同增23%，中檔/低檔基酒實現收入0.6億/0.4億，同增39%/78%。其中次高端核心單品持續放量，臻釀8號&井臺裝收入同增27%，帶動公司實現較快增長；但高端產品菁翠+典藏大師收入同降16%，主要系公司主動調整高檔白酒渠道。公司持續繼續佈局高檔新品，井臺絲路和八號禧慶動銷符合預期，新品上市拓展了宴席市場等其他消費場景，進一步完善了公司次高端產品佈局。分區域看，2019Q1-Q3各區域均實現穩健較快發展，其中中區、北區和南區增速較快，分別為25%、27%和28%，東區增速18%，西區增速17%。
未來展望：股權激勵激發管理層動力，期待公司通過高端品牌打造+全國化市場的拓展實現長期穩健發展。2019年7月公司發佈限制性股票激勵計劃，激勵對象包括公司高管、核心技術管理骨幹等15人，解鎖條件為2019、2020年收入增速不低於對標行業前十企業平均水平的110%，彰顯了企業對未來發展的信心和決心。隨著未來次高端行業擴容放緩，眾多次高端企業將面臨更加激烈的競爭環境，公司深耕次高端多年，堅持水井坊高檔品牌的打造，有序推動“5+5+5”市場的建設，期待品牌提升和全國化擴展為公司帶來長期持續的驅動力。
風險因素：全國化進程低於預期；產品動銷速度放緩。
投資建議：維持2019-2021年EPS預測為1.54/1.96/2.19元，現價對應PE為30/23/21倍，維持“買入”評級。
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