作者：國金證券研究所 創新技術與企業服務研究中心-通信團隊
投資邏輯
金融IT行業進入新創新週期，恆生戰略佈局領先，未來將強化競爭優勢。2015年以來，金融機構對RegTech和FinTech的新需求湧現：一方面，出於合規風控需要要求業務系統的更新、升級能緊跟監管政策變動步伐；另一方面，出於業務提升需要希望得到創新技術的賦能。恆生的戰略佈局始終領先並持續深化：監管上，緊跟政策趨勢，快速推出風險管理、機構櫃檯等產品，滿足客戶需求；技術上，積極佈局雲計算、人工智能、區塊鏈等，創新業務取得快速發展，近三年營收CAGR在70%以上。我們認為，金融IT行業專業壁壘高、客戶黏性強，公司為行業龍頭且前沿佈局領先，未來將強化領先地位。
恆生具備領先的產品力、運營力並持續完善生態體系，是國內最具千億市值潛力的金融IT企業。參考國際巨頭FIS的崛起歷程，我們認為金融IT企業的競爭力是產品力、運營力和生態力的三力融合。對恆生而言，從定性的角度，公司依託領先的市場地位（核心產品市佔率50%-90%）、多年的行業理解（22年業務經驗）、深厚的技術積累（40%研發佔比）等在產品力及運營力上構建了高壁壘，同時在生態構建方面，公司正從過去封閉的業務拓展模式轉變為開放的、合作的模式；從定量的角度，我們認為現階段金融IT公司的生態價值取決於客戶數、場景數、產品使用頻率、大數據挖掘程度、單客戶價值、平臺用戶數、資本槓桿七大因素。恆生覆蓋核心客戶數近700家，業務場景數十個，單客戶價值超400萬，金融服務平臺GTN已積累超3萬開發者、服務1000+金融機構並通過對外投資持續推進生態佈局。我們認為，經過多年沉澱，公司產品力、運營力領先並著手構建生態，是國內最有可能成長為千億市值的金融IT企業。
對標國際巨頭，恆生仍極具成長空間，長期看場景化、生態化將成為公司核心發展命題。對比而言，全球最大的金融IT解決方案提供商之一FIS擁有全球130+國家的20000+客戶，覆蓋主要金融領域的數百個業務場景，外延收購數十起，均遠超恆生。當前FIS收入高達82億美元，市值高達370億美元，分別是恆生的17倍、5.5倍。放眼國內金融IT行業，恆生不管是傳統業務地位還是創新業務佈局領先優勢都很明顯，是最有可能成為下一個FIS的公司，成長空間巨大。長期來看，我們認為通過吸引生態夥伴加入、藉助生態力量發展是恆生實現彎道超車的高效途徑，場景化、生態化發展將成為公司未來核心命題。
估值與投資建議
預計公司19-21年實現歸母淨利潤分別為8.3/10.4/12.8億元，EPS 1.34/1.67/2.07元，綜合SOTP及EV/(EBITDA+研發)估值方法，我們認為公司的合理市值為674億元，給予目標價110元，上調至“買入”評級。
風險提示
內部管理提升不及預期；
監管政策落地不及預期；
創新技術發展不及預期；
金融機構IT支出不及預期；
投資收益波動風險；
“恆生網絡事件”影響帶來的風險；
公司對外投資及跟螞蟻金服的合作效果不及預期。
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