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2018年10月7日目錄
►資管將成券業轉型軸心，精品戰略龍頭值得關注（東興證券）
►造紙行業景氣度持續向好，龍頭企業優勢不斷顯現（聯訊證券）
►現代種業變革力量正在積累，行業整合靜待質變！（廣發證券）
►華魯恆升產品價格延續升勢，乙二醇項目貢獻增量（民生證券）
1.北斗系統組網加速建設，穩步打開全球產業鏈空間（方正證券）
自2017年11月25日發射北斗三號組網衛星起，我國北斗全球系統組網開始加速建設，2018年還將發射4顆北斗三號MEO衛星和1顆GEO衛星。目前，北斗導航系統覆蓋了50多個國家、30多億人口，國產北斗產品輸出80多個國家和地區。
北斗系統為綜合定位授時體系（PNT）的核心，PNT更是物聯網、大數據、AI以及智慧城市的核心傳感器。北斗系統的加速建設大大提升了到2035年建設起萬物互聯萬物智能的國家綜合定位導航授時系統目標的可能性。方正證券認為，憑藉“一帶一路”的領先重點應用，北斗將加速切入全球產業鏈並進一步打開全球產業空間。
雖然目前我國衛星導航與位置服務產業鏈產值仍然主要集中在中游，但產值重心呈現出向下遊轉移的趨勢，下游運營服務近年增速在全產業鏈中最快，佔比達到36.8%，產業繼續向平穩發展階段過渡，意味著產業鏈走向成熟，產業空間持續打開。
方正證券指出，自2011年起高精度相關產品銷售收入複合增長率高達28.4%，2017年達到63億元。經過十多年的發展，高精度GNSS（全球衛星導航系統）產業已初具規模，產業鏈上各環節企業的競爭格局初步形成。內資企業大力開發高精度北斗芯片與高精度行業客戶對GPS依賴度不高使國產替代成為可能。
方正證券認為，隨著北斗三號全球化以及“一帶一路”優先覆蓋及相關建設的推進，高精度GNSS很可能憑藉高性價比實現國產可替代。短期來看，北斗芯片廠商的業績在很大的程度上依然會依靠國防以及一些特種行業的專業運用。長期來看，萬物互聯將加大北斗作為自主可控的PNT高精度信息基礎的地位，物聯網、智能駕駛等相關產業將有望受益行業以及政策的支持。
據中國衛星導航系統管理辦公室預計，我國衛星導航產業規模預計2020年將超過4000億元，其中北斗貢獻率將超過60%。方正證券認為，自主可控技術突破與政策資金合力支持使得北斗產業鏈日趨成熟，高精應用、萬物互聯打開多重成長空間，北斗導航產業勢必將迎來新一輪黃金髮展期。
方正證券建議關注海格通信（002465.SZ）、振芯科技（300101.SZ）、華力創通（300045.SZ）等具備全產業鏈北斗領先企業；此外，北斗作為高精度PNT技術將在萬物互聯、無人駕駛、5G等領域佔據核心地位，推薦關注中海達（300177.SZ）、華測導航（300627.SZ）、合眾思壯（002383.SZ）等具備高精度研發製造技術的領先企業。
2.資管將成券業轉型軸心，精品戰略龍頭值得關注（東興證券）
券商資管業務經歷自2001年起不斷開開停停的“短週期”後，2017年將成為又一個轉折年。東興證券認為未來將進入一個迴歸主動管理並由資金、資產和產品等綜合驅動的“長週期”發展階段。
東興證券認為，從券商資管的業務鏈來看，分為資金端、產品端和資產端。券商資管業務存量資金以機構為主導。除通道業務以外，券商資管通常以債券為主要配置資產，以絕對收益為目標，比較適合機構大資金的投資需要。
東興證券認為，券商資管業務未來增量資金將來自個人與企業客戶。東興證券用“居民非存款金融資產/可支配收入”作為比較指標來衡量美國、日本和中國的情況，我國2015年最新數據顯示，該指標僅為1.2，遠小於美國的4.8（2017）和日本的2.1（2016），未來向上的空間十分廣闊。而企業理財的需要方面，自2012年起，上市公司的理財產品需求呈現高速增長趨勢。
東興證券認為，“大資管”將成為券商轉型串聯各業務板塊的重心。在迴歸資管業務本源的大趨勢下，券商資管業務的業務鏈三環節：資金、產品、資產具有可以串聯和整合券商其他各業務板塊的統籌功能，將原本孤立的盈利模式轉變為全業務整合盈利模式。
東興證券指出，從業務性質、資產端前景、整合發展、資金端來源和淨資本五各角度來判斷，新時期資管業務長期來看集中度或不會再進一步提升。券商資管行業集中度降低為更多市場參與者帶來空間。
參考美國和歐洲成熟市場的情況，東興證券認為，未來具備前景的兩項業務是FOF和ABS。FOF未來的市場空間以目前國內的基金行業整體規模測算，應該在3200億～1.1萬億的區間，有著巨大的發展空間。每年美國ABS（包括抵押貸款相關債券和資產支持債券）發行額佔債券發行總額的比例超過45%。對比之下，我國ABS目前發行量僅佔當年債券總髮行量的10%左右。東興證券認為，可以預期的是，未來ABS業務將會進一步提升每年的發行規模，且在發行債券中的佔比也將有較大進一步提升空間。而這將給券商資產管理行業帶來長期的業務增量。
東興證券看好未來券商資產管理行業在資管新規落地後的徹底轉型發展，認為在摒棄通道業務的歷史背景下，迴歸主動管理將成為券商資管行業下一個“長週期”的發展階段，建議關注資管業務具備龍頭優勢和資產端全球資源的中信證券（600030.SH）和精品資管戰略逐步兌現的華西證券（002926.SZ）。
3.造紙行業景氣度持續向好，龍頭企業優勢不斷顯現（聯訊證券）
2018年1-8月，造紙及紙製品製造業實現主營業務收入9508.6億元，同比增長11.9%；利潤總額542.5億元，同比增長7.8%。此前公佈的前7個月的分項數據來看，紙漿製造業利潤總額13.42億元，同比增長51.07%；造紙業利潤總額304.43億元，同比增長12.09%；紙製品製造業利潤總額170.25億元，同比增長12.09%。
聯訊證券預計紙漿製造業依舊成為行業利潤快速增長的細分子行業，2018年造紙行業供需略偏緊的態勢或將延續，造紙行業景氣度有望繼續向好。
聯訊證券指出，從行業的成本變化來看，由於環保、自備電限制以及廢紙進口限令等因素的影響，今年行業的成本不斷走高，增速也基本高於去年同期，行業的銷售利潤率有所下降。但是，由於紙價並未相應大幅上漲，行業的財務費用和管理費用也有所提升，所以行業的利潤增速有所下降，特別是近兩個月以來。不過，由於今年環保形勢趨嚴，落後產能加速淘汰，行業虧損單位數量顯著增加。許可證制度也將會進一步提升造紙行業的准入門檻，加速淘汰劣勢造紙企業。目前環保趨嚴這一大勢不會改變，大型企業通常投入大量資金進行環保治理，而小企業將大部分被淘汰出局，行業集中度有望逐步提升。
2018年8月，全國機制紙及紙板產量1005.6萬噸，同比下降0.4%；全國新聞紙產量15.4萬噸，同比下降4.3%。受供給側改革、環保政策趨嚴等有利因素影響，造紙行業景氣度持續向好，產品整體產量呈現小幅下滑，但是龍頭企業的產品市場競爭力不斷增強，銷量和售價均有所提升，盈利能力有望不斷提高。同時，進入2018年，廢紙進口額度再次緊縮，廢紙實際進口數量也呈現斷崖式下跌。到目前為止，我國外廢進口公示20批次，總進口噸數1492.39萬噸，只有2017年的一半。從獲批數量來看，前三甲公司就佔據了總量的64%，龍頭企業在獲取進口額度方面的優勢持續走強，廢紙成本優勢進一步擴大。
聯訊證券指出，伴隨行業旺季來臨，部分龍頭企業已經發布漲價函，預計未來還會有企業跟進，這將在一定程度上提振行業景氣度，建議繼續關注龍頭企業，例如太陽紙業（002078.SZ）、山鷹紙業（600567.SH）等。
4.現代種業變革力量正在積累，行業整合靜待質變！（廣發證券）
種子行業位於整個農業產業鏈的起點，是最重要的農業生產資料之一。根據Phillips McDougall數據，2017年全球主要國家商品種子市場規模約383億美元，行業10年CAGR為6.1%；其中2015年，美國國內市場規模約158億美元，位列全球第一，中國國內市場規模僅次於美國，約105億美元，僅中美市場就佔全球約七成。
廣發證券指出，現代種業共經歷三次結構變遷，其中技術進步、產權保護與兼併重組是其發展的三大動力，而第三次垂直併購、產業整合，開啟了現代種業模式。市場集中化進程加速，研發、渠道等資源不斷向龍頭企業集聚，“強者恆強“的馬太效應彰顯，2017年孟山都（Monsanto）、陶氏杜邦（Dow Dupont）和先正達（Syngenta）的市佔率分別為28.5%、21.5%和7.4%，CR3合計約57.4%。
據全國農技推廣中心統計，2016年我國種子終端市值為1230億元，10年CAGR約8.1%，高於全球水平。由於雜交種子第二代便產生性狀分離，其商品化率一般為100%，成為商業競爭的主戰場，其中玉米種子市值規模達279億元，雜交稻139億元。
廣發證券指出，與全球範圍的情況不同，我國種業仍以中小企業為主。據全國農技推廣中心的數據，2017年種業市場前10佔有率為18%，儘管水稻集中度較高，其中雜交稻37.46%，但與美國等發達國家70%～90%的市佔率水平相比仍有較大差距。分散的市場使得“公地悲劇”輪番上演，無序競爭下庫存持續高企，加上常年知識產權保護不力，“劣幣”橫行，導致長週期的研發創新不受重視，同質化競爭加劇，行業在產業鏈上的價值分配能力被壓制。
廣發證券 認為，變革力量正在積累。一是品種井噴短空長多，有利於創新型企業持續成長；二是創新帶來溢價與成長。長期看，研發帶動品種持續升級從而帶動行業價格增長才是市場規模擴張的長遠之計；三是行業整合靜待質變，在第四次全球併購浪潮（2015年至今）中頻現中國企業的影子，主板上市公司併購事件頻次顯著增加，國內企業參與海外併購，擴大業務版圖，如中國化工430億美元收購先正達；隆平高科（000998.SZ）收購陶氏益農擁有的巴西業務；中糧集團收購尼德拉農業等。
廣發證券認為，長期看好國內種業發展，並期待誕生具有全球競爭力的種業巨頭。預計未來國內企業將進一步通過外延併購持續整合研發資源、擴大市場，提升競爭地位，建議關注具備資本優勢、科研能力突出、公司治理構完善的行業龍頭。
5.華魯恆升產品價格延續升勢，乙二醇項目貢獻增量（民生證券）
華魯恆升（600426.SH）現有三套先進的水煤漿氣化平臺，合計產能320萬噸（180萬噸合成氨、140萬噸甲醇）。然後在合成氨、甲醇的基礎上向下遊延伸，目前主要產能包括尿素220萬噸/年、醋酸60萬噸/年、DMF25萬噸/年、混甲胺20萬噸/年、25萬噸/年多元醇（包含5萬噸/年乙二醇）、己二酸16萬噸/年等。目前除尿素外，公司產能基本均處於滿負荷生產狀態。公司先進的水煤漿氣化平臺以煙煤為原料，能耗及環保優勢顯著；公司“一頭多線”的協同聯產體系，可根據市場變化及時調整產品結構，提高了抵禦市場風險的能力，同時提升了公司整體的盈利水平。
目前公司尿素價格1900元/噸（含稅，下同）左右、醋酸4200元/噸左右、DMF 6000元/噸左右、乙二醇7600～7700元/噸、多元醇7000元/噸左右、乙二酸價格超過10000元/噸。整體上三季度價格除醋酸外，公司產品價格較二季度均有所上漲。
民生證券指出，醋酸價格在二季度達到5400元/噸左右的短期高點，進入三季度有所回調，低點價格在4000元/噸左右。三季度是需求旺季，進入9月份醋酸價格企穩反彈，目前價格約4450元/噸。公司醋酸完全成本約1800～1900元/噸，按照目前價格，盈利水平仍然強勁。公司醋酸產能60萬噸，業績對醋酸價格有較大彈性，根據估值模型，醋酸價格上漲1000元/噸，公司EPS增厚約0.23元。
50萬噸煤制乙二醇項目年內投產，助推公司業績持續增長。公司5萬噸乙二醇裝置運行良好，完全成本約5000元/噸，相對目前7600～7700元/噸的價格，有較強的盈利水平。根據公告，投資26億元的50萬噸煤制乙二醇項目預計在2018年三季度試車。該項目相對目前5萬噸示範裝置具有規模優勢，固定成本將有較大幅度下降，民生證券認為鑑於目前示範裝置的良好運行水平，50萬噸項目投產後或將有更好的盈利能力，成為公司未來重要的業績增長點。
民生證券預計公司2018～2020年EPS分別為1.87元、2.18元和2.37元，對應PE分別為8.7X、7.5X和6.9X，參考申萬化工一級行業約18XPE的動態水平，維持“推薦”的評級。
財通證券認為，公司煤氣化技術及成本優勢突出，原油價格上：漲，煤化工產品比價優勢凸顯，公司盈利持續向好。維持買入評級，預計2018～2020年EPS為1.96、2.28、2.38元，對應PE為9.6、8.2、7.9倍。
國信證券預計公司2018～2020年公司歸母淨利潤分別為30.76/34.29/36.79億元，同比增長151.7%/11.5%/7.3%，對應EPS1.90/2.12/2.27元，當前股價對應PE9.0/8.1/7.5倍，維持“買入”評級。
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