A股消費品龍頭因系統性危機與主動戰略調整導致業績波動，會帶來低PE買 點。持續高的ROE的消費品龍頭儘管在行業中具備最強 的競爭力，但外部的系統性危機會對整個行業具有影響，同時消費品龍頭也會根據 行業發展所處階段調整自身的戰略，均會對公司業績產生影響，導致PE波動。如 2008年的金融危機、2012年的三公消費受限導致名優白酒、片仔癀PE下調；“三 聚氰胺”事件導致伊利PE下調；房地產銷售負增長導致格力、索菲亞PE下調；都 是外部系統性危機帶來的。而主動的策略調整，如海天味業、涪陵榨菜、雲南白藥 均會因此而出現業績波動，PE大幅下調。事實上，無論是外部系統性危機，還是 公司的主動調整，並未降低消費品龍頭在其行業中的競爭力，通過覆盤也會發現， 每次PE大幅下調均是長期的買入點，以上公司從PE低點至今，股價CAGR處在 20%-55%之間。
名優白酒：經濟危機帶來20倍左右、三公消費受限帶來10倍左右的低PE買點
自2000年之後白酒行業的PE（TTM，國內PE均使用TTM）出現過三次大幅下 調，其中在2005年底和2008年底行業分別遇到稅收政策打擊和金融危機，PE兩次 下降至20倍左右，2013-2014年因三公消費受限對白酒行業發展造成極大影響，需 求急速下跌導致PE下降至10倍左右。
第一次行業危機：行業受到稅收政策打擊疊加大盤持續低迷，白酒板塊（申 萬）估值2005年底下調至20倍左右。由於1998年“山西假酒案”對白酒行業的衝 擊仍在，加上01年推出的白酒從量消費稅和取消外購基酒抵免消費稅導致00-04年 白酒行業產量持續下滑至低谷，白酒行業整體不景氣，白酒板塊（申萬）淨利潤直 到2005年才恢復到2000年的水平，疊加2000-2005年A股大盤持續低迷，白酒板塊 估值至在2003年底到2005年底多次下調至20倍左右。其中貴州茅臺PE下調至15倍 左右，五糧液PE下調至20倍左右，瀘州老窖由於當時走“民酒”路線產品結構較 低受影響大，盈利微薄導致PE有所失真。
第二次行業危機：金融危機導致白酒需求增速放緩疊加大盤下跌，白酒板塊 （申萬）估值2008年底下調至20倍左右。受到金融危機影響，宏觀經濟增速於07 年Q4開始放緩導致白酒需求增速放緩，白酒板塊（申萬）淨利潤增速08年大幅放 緩，疊加A股大盤在07年底開始急速下跌，白酒板塊PE迅速下跌，至2008年底下 跌至20倍左右。其中，貴州茅臺PE下調至20倍左右，五糧液PE下調至25倍左右， 瀘州老窖PE下調至15倍左右。事實上，2009年之前五糧液相對於貴州茅臺一直存 在估值溢價，主要因茅臺在2004年才開始推進渠道市場化改革，2008年之前一直 跟隨五糧液提價，直到2008年之後才掌握白酒行業的定價權，在2009年之後茅臺相對於五糧液便開始出現估值溢價。
第三次行業危機：三公消費受限導致白酒需求迅速下跌，白酒板塊（申萬）估 值2013年底下調至10倍以下。由於2012年之前白酒消費仍主要以政務和商務消費 為主，2012年底三公消費受限後導致的白酒需求迅速下降，白酒板塊歸母淨利潤一 直到2016年才接近2012年的水平，由於本次危機對行業發展造成極大的影響，白 酒板塊的PE也隨之大幅下調，白酒板塊（申萬）在2013年底出現了10倍PE的極度 低估的情況。貴州茅臺PE下調至10倍，五糧液因2013年初逆勢提高出廠價造成價 格倒掛影響渠道信心和市場預期，PE大幅下調至6倍左右，瀘州老窖也因為逆勢提 價造成渠道庫存積壓收入利潤下滑，PE大幅下調至6倍左右。茅臺相較於五糧液的 估值溢價也在2013年也達到了頂峰。
白酒行業遭遇危機時均是長期的買點。白酒指數從05年底、08年底 和13年底的PE低點至今分別在12年、9年、4年間上漲了25倍、5倍和3倍，年化收 益率分別達47%、21%、44%。其中貴州茅臺從05年底、08年底、13年底至今上 漲了17、7、5倍，年化回報率分別為27%、27%、55%。五糧液從05年底、08年 底、13年底至今分別在12年、9年、4年間上漲了10、5、4倍，年化回報率分別為 22%、22%、49%。可見當白酒行業遭遇危機時，基本是白酒行業最好的買點。
海天味業：產品策略調整導致收入放緩帶來30倍左右的低PE買點
根據杜邦拆 分，海天味業屬於高盈利高週轉的盈利模式，作為具有定價權的行業龍頭，成本端 對其影響偏弱，其PE承壓主要因為營收放緩。除去上市初期的特殊時期，海天味 業自上市以來僅在2016年出現過一次PE全年徘徊在30倍左右的買點。主要原因在 於營收增速15-16年連續兩年放緩，導致市場對海天味業成長性存疑，公司在15年 收入放緩主要因在收入佔比在20%以上的華東地區進行產品調整，主動提升產品結 構同時更換了銷售人員，導致醬油增速下降至個位數，16年調整成果顯現，醬油收 入重回高增長。16年公司開始對醬類和蠔油調整產品結構，改變對大單品的依賴導 致收入增速放緩，PE在16年全年一直處於30倍左右。但對於一傢俱備行業定價權 的調味品龍頭來說，產品戰略的主動調整帶來的收入暫時放緩並不會對於公司的競 爭力造成衝擊，從2016年中至今2年間增長1倍以上，年化回報率達52%，可見對 於海天味業來說，龍頭地位很難受到外來者衝擊，自身的策略調整往往帶來低PE買點。（作者：調研君）
閱讀更多 上市公司一點通 的文章
