作為國內唯一外資控股的白酒上市公司，水井坊(600779.SH)近兩年來頻頻征戰高端市場，繼推出對標飛天茅臺的超高端產品“箐翠”之後，又於近日推出超高端白酒“博物館壹號”。
業績上也頗有斬獲。數據顯示，2018年上半年，水井坊高檔酒實現收入為12.77億元，同比增長60%。不過，高額的銷售費用也隨之而來。
在業績持續向好的情況下，水井坊亦在不斷擴張，今年6月重啟水井坊邛崍全產業鏈基地項目，擬投入約25億元擴大產能為高端化佈局。同時，其第一大股東帝亞吉歐也於6月著手要約收購。
不料，在8月11日完成要約收購後，水井坊股價持續大跌，截至9月17日，公司市值距離6月27日高位時已蒸發超百億元。
在白酒行業分析師蔡學飛看來，這可能也是市場對於水井坊單一中高端結構型酒企擔憂的一種反映。在消費升級情況下，白酒品牌集中度不斷提高，資源向一線名酒匯聚，水井坊未來如何打造差異化特色，培育屬於品牌自身的核心消費者，鞏固市場並完成防禦性發展，這是其當前面臨的最大挑戰。
銷售費用激增
在中國白酒市場上，水井坊可謂有著十分濃厚的“高端”情結。早在2000年，水井坊便推出價格高於茅臺的超高端產品“菁翠”。不過，經歷市場低迷之後，該產品隨著其高端戰略的止步而沉寂。
直到17年後，水井坊再度重啟高端化佈局。2017年，水井坊陸續推出“典藏大師版”和“菁翠”兩款高端、超高端產品，後者被業界認為是對標飛天茅臺。
水井坊重回高端化路線與白酒市場回暖有關。前瞻數據庫報告指出，隨著白酒消費朝著品牌、文化等概念集中，行業格局轉型和分化趨勢日漸顯露。而隨著消費升級和中等收入人群正在崛起，高端酒的營業佔比及中高端酒的價格空間將進一步被打開，市場將進一步向行業龍頭傾斜，中高端的白酒市場規模將持續增大。
水井坊方面在回覆時代週報記者採訪時表示，從 2016年下半年開始，水井坊逐漸增加市場投入，中高端板塊業績也在快速增長。
在行業回暖的背景之下，財報顯示，2017年，水井坊實現營業收入20.48億元，同比增長74%;淨利潤3.35億元，同比增長49%。其中，中檔和高檔白酒分別實現營業收入6734.38萬元和19.24億元，同比分別增長11.97%和72.49%。
2018年上半年報顯示，水井坊實現13.36億元的總營收，同比增長58.97%;歸屬於上市公司股東淨利潤約為2.67億元，同比增長 133.59%。其中，高檔酒實現收入為12.77億元，同比增長60%;中檔酒實現收入為3330萬元，同比減少21%;低檔酒實現收入2453萬元，毛利率為54.15%
從水井坊營收佔比來看，高端酒已成為水井坊業績增長的主要因素。不過，在激烈的競爭態勢之下，水井坊佈局高端市場，意味著要投入更多的成本，僅從銷售費用中便可見一斑。
數據顯示，2017年銷售費用5.51億元，同比增加120.56%，銷售費用在營收中的佔比為26.94%。2018年上半年，水井坊銷售費用為4.19億元，同比增長102.60%。銷售費用的持續增加，導致上半年經營性現金流淨額罕見為負，約為-1192萬元，和2017年上半年1.07億元相比，降幅在110%以上。
水井坊在2018年半年報中承認，銷售費用大幅增長，主要係為強化品牌知名度和信譽度，增加有效的電視和戶外廣告、節慶促銷以及核心門店、品鑑會等投入;同時為支持業務增長和人才儲備戰略，而增加人員導致職工薪酬增加所致。
對於水井坊的發展佈局，水井坊總經理範祥福曾公開表示，水井坊的主戰場在300–500元價位，高端產品的終極目標是希望佔到整體份額的10%，在品牌價格化塑造過程中，以此拉高水井坊整體品牌力，提高中高端產品在市場的競爭力。
根據規劃，水井坊未來將持續推出博物館超高端系列酒，並通過打造文化IP策略來加速高端市場的爭奪。
對此，蔡學飛對時代週報記者表示，博物館系列這種萬元產品在中國沒有消費級市場，對於水井坊的高端化戰略意義不大，更多是起著話題性品牌傳播與形象展示的作用，其打造文化IP策略的成效也有待進一步檢驗。
擲超24億擴大產能
《2018年中國白酒行業分析報告—市場運營態勢與發展趨勢預測》顯示，目前一線高端白酒主要以飛天茅臺、五糧液、國窖1573為主，寡頭格局穩固。名酒業績增速明顯快於行業整體業績增速，進一步證明品牌向名優酒集中，行業復甦呈結構性分化。
蔡學飛認為，水井坊是區域中高端白酒的代表品牌，本身擁有一定的品牌概念與西南的消費人群基礎，但是與茅臺、五糧液、洋河相比，無論品牌高度與體量都相差太大。
不過，這並沒有讓水井坊停下擴張的腳步。2018年6月，水井坊與邛崍市政府簽署了《水井坊邛崍全產業鏈基地項目投資協議書》。7月10日，水井坊發佈公告提出，擬進一步擴建邛崍全產業鏈基地項目，第一期擬計劃投資約25億元。項目財務內部收益率(所得稅後)17.1%，項目投資回收期(所得稅後)7.6 年。項目完成後，預計將形成20000kL/a原酒生產能力，並在現有邛崍基地的基礎上，預計增加40000kL儲存能力。
事實上，這並不是水井坊第一次啟動該項目。早在2011年，為了擴大產能需求，水井坊就宣佈啟動該項目，但於2015年終止。
時隔三年重啟該項目亦與水井坊高端佈局相關。水井坊方面表示，為了實現水井坊的長期願景，提前為未來佈局，公司需要擴大產能為水井坊高端酒類產品提供優質原酒儲備。
對於該項目的資金來源，水井坊方面在公告中表示，該項目投資241970萬元，全部將來源於項目業主自有及自籌資金。這對水井坊而言並不輕鬆，其2017年全年營收僅20億元。
中國食品產業分析師朱丹蓬對時代週報記者表示，佈局高端市場意味著需要龐大的資金支持，以水井坊目前的體量和品牌度及綜合實力來看，難以支撐高端化佈局。
對於水井坊佈局高端市場面臨的挑戰，水井坊方面表示，未來將繼續聚焦中高端板塊的發展，無論是在業績增速，還是利潤增長方面，都希望能夠優於同行，“這是我們基本上的要求”。
就在水井坊擴張之際，7月10日水井坊發佈《水井坊股份有限公司要約收購報告書》稱，帝亞吉歐全資子公司要約收購股份數量約為9912.782萬股，股份比例為20.29%，要約收購價格為61.38元/股。
原本大股東高價增持是利好消息，但出乎市場意料，在8月11日完成要約收購之後，股價卻持續大跌。截至9月17日，水井坊市值約為181億元，距離6月27日高位時市值蒸發超百億元。
“這是屬於利好兌現後的補跌行為。”廣東雪球投資管理有限公司董事長李昌民在接受時代週報採訪時表示，6月初至今，以五糧液，茅臺，洋河股份等為代表的白酒股下跌幅度在20%–50%之間。而水井坊在6月下旬發佈要約收購相關信息後，股價創出新高，此後要約期滿，利好兌現支撐股價的因素己不在，市場出現了利好兌現後的集中拋售。
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