作者莫開偉 陳名銀
此消息表明央行近期可能會實施定向降準政策。對此，部分學者們表示贊同，認為定向降準等寬鬆政策對當下實體經濟無疑是一大利好。同時，一些學者表示擔憂，認為貨幣政策如果放鬆，去槓桿可能前功盡棄。
這些爭論的焦點還是在於如何處理好經濟發展、貨幣政策、金融去槓桿等方方面面的關係問題。在筆者看來，主要應該做好以下幾方面的工作。
一是繼續堅持穩健中性的同時，貨幣政策要加大靈活性。當前我國穩健中性的貨幣政策是適當的，沒必要採取總量緊縮性的貨幣政策強制去槓桿，而主要是結構性政策。當前的高槓杆主要集中在國企與地方政府，需要用行政手段進行干預，堅決去掉國企和地方政府的高槓杆，將閒置和利用效率不高的金融資源有效配置到產業經濟最需要、最薄弱的環節中去，從整體上盤活貨幣信貸資源。由於金融自由化導致金融市場過於混亂與投機，對市場加強監管會造成短暫的收益率波動，從而可能影響到實體經濟融資。但是，不能因為存在一些不利影響就放棄對金融市場與金融機構的治理，就繼續嚴厲整治金融市場亂象，為實體經濟發展提供“長治久安”的金融生態環境。
同時有數據表明，2017年宏觀槓桿率剛剛企穩。在此背景下，貨幣政策需保持穩健中性，否則槓桿率可能會重新上升、風險進一步加大。因此，貨幣政策保持穩健中性基調不變，不能有明顯寬鬆，不能出現“大水漫灌”式流動性投放。但是，為應對外部不確定性和內部結構性問題，靈活性和定向支持力度要進一步提高。其實，近期央行貨幣政策工具操作組合靈活性已顯著提高，流動性尺度掌控也在相機而動，為協調多重經濟目標之間的關係創造更多空間。尤其是考慮到5月部分指標下降超出預期，表外融資渠道全面收緊，貨幣政策要更加重視相機抉擇，以更好地把握去槓桿節奏，維持市場流動性平衡，實現穩增長與防風險緊平衡。
二是打出降準+加息“組合拳”。當前，定向降準看似有違“貨幣穩健中性”的政策基調，也與去槓桿的大方向存在衝突，更與全球加息縮表的大趨勢背道而馳。然而，在目前的經濟環境下，定向降準已經是迫不得已之事。首先，信用債違約有增無減。目前國內已經出現20多起違約事件。同時，信用債連續四周淨融資額為負，企業借新還舊的壓力倍增。
其次，隨著去槓桿的推進，銀行信貸大幅緊縮，中小企業融資成本陡增。目前一些企業的實際融資成本已經達到20%，而小微企業更是面臨無錢可借的境地。再次，A股非但沒有走出低迷態勢。近期上證指數跌破3000點，創出兩年新低，資本市場情緒出現前所未有的悲觀。最後， 5月份央行發佈的數據顯示，社會融資規模增長7608億元，減少51%，創下22個月來新低。5月末M2增長8.3%，仍舊低位運行。因此，鑑於市場上已經出現流動性緊張的局勢，如果沒有降準釋放流動性，企業信用債危機有可能進一步加碼，而中小企業的融資成本還會有增無減，新的金融風險可能會如期而至。
同時，我們還應看到，美聯儲進行年內第二次加息，同時宣佈加快加息步伐。據測算，美國聯邦基準利率，將從2015年前的0.5%上浮到2019年的3.1%。美國加息幅度如此之大，各國都無法獨善其身。人民幣匯率最近一段時間也出現大幅貶值。雖然在資本管制和外匯託底之下，人民幣沒有大幅貶值的基礎。但隨著美國加息縮表的大力推進，如果不跟隨加息，人民幣匯率的貶值壓力只會越來越大。更嚴重的結果是，中美利差不斷收窄，資本外流的風險進一步加劇。
這種背景下，用降準對沖加息，用寬鬆對沖流動性危機，而不改去槓桿的整體基調，同樣不改貨幣中性的整體定位。在降準與加息的對壘中，降準是對沖性的，並非有意為之，也不會大水漫灌；加息是不可避免的，早晚都要上陣。
三是宏觀政策要把握去槓桿的力度，積極穩妥壓降金融槓桿。槓桿率快速提高存在較大風險需要壓降，但這並不意味著要在短期內迅速去槓桿。因為快速降槓桿而引發的風險在國內外都有先例。日本在上個世紀80年代末90年代初迅速降槓桿導致其資產泡沫破裂，經濟從此一蹶不振。我國在2015年6月出於清理股票市場場外配資的考慮，股市迅速降槓桿導致當年7、8月份股市流動性危機。因而，要結合槓桿率快速形成的原因，採取適當的措施，去槓桿既要積極也要穩妥。從金融和實體經濟領域高槓杆形成機制的聯繫上看，加槓桿是資金在金融和實體經濟領域循環的結果，只要有資金循環流轉就有槓桿存在，這決定了去槓桿也不可能把槓桿都去掉。
事實上，槓桿的存在本身就是經濟金融發展到一定階段的結果，根據經濟發展的需要，適度的槓桿率是必要的，在去槓桿的過程中需要統籌考慮好金融和實體經濟領域。目前，剛性兌付未能有效打破，導致金融機構為兌付承諾的收益而被迫加槓桿的問題突出，需要把打破剛性兌付作為去槓桿的一個方式，對於金融機構也要減少政府信用背書。同時，貨幣政策和監管政策在去槓桿的過程中要做好協調配合，監管政策既要強化又要精準以約束金融機構的不當經營行為。要把實體經濟的發展能力和融資能力綜合考慮，實現兩者的合理匹配。對於發展能力較強的經濟主體，要及時滿足其合理的融資需求；對於發展前景不被看好扭虧無望的機構，也要及時進行破產清算，從而引導資金流向更有效率的領域。
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