农行的这份报表，看起来感觉就一个字，累。
工行和建行一季报的信批质量虽然也很烂，但好歹是披露净息差的。农行和中行这哥儿俩就没有这么友好了，除了简单的三张报表和不良率、拨备的数据，其他的基本是要啥没啥，很多关键数据就得靠猜，比如净息差、日均活期存款占比、逾期率、关注率等核心数据，这里先给个差评。
为什么要关心净息差？
我在《国有大行屌丝逆袭：农行已出现绝佳投资机会》这篇文章中专门对2019年农行净息差表现做过一番点评。当时认为，农行这两年的日均活期存款占比虽然比较稳定：
但主要靠的是“活利丰”这个违规的活期高息揽储产品实现的。简单的说就是以活期的形式，给着定期的利息，因为活利丰的存在，农行2019年的个人活期存款利率被拉高到0.8%的非正常水平。
负面效果也很明显，存款是保住了，成本却始终居高不下。活利丰现在已经被监管强制打掉了，那么我们就很想知道农行在存款端的竞争力会发生什么样的变化。一季度的存款总额提升了5.38%，然后看季末的活期存款占比，从上年末的56.91%下降到54.73%，足足下降了2.2个百分点。这是不是就意味着农行的存款成本一定会上升呢？还不好说。
从各银行报表反馈的信息看来，因为对违规高息揽存行为的打压，现在各家银行的存款争夺战没有那么激烈了，农行的计息负债成本率估算应该降低了3个BP，所以在活期存款占比下行的背景下实现了负债端成本的下降，这个结果有点儿反常识，但也算正常。
那么我们来计算一下净息差，2019Q4单季的净利息收入是1263.98亿，2020Q1达到1296.29亿，环比提升了2.58%。这是在总资产规模环比提升5.42%的基础上实现的，推算净息差环比应该下降了3个BP至2.13%，生息资产收益率环比应该有5个BP的下行。这个表现中规中矩，叠加较快的资产和贷款规模增速，今年的营收增速应该还可以，做到7-8%问题不大。
（持有农行的朋友可以点个关注再看，后期我会持续跟踪农行的配置价值）
农行一季报的非息收入增速比较一般，只有5.8%，比利息收入的增长慢，拖了营收的后腿。公允价值变动损益+投资收益+汇兑损益三项数据之和是87.8亿，同比去年一季度的88.62亿还负增长了，好像并没有像其他银行表现的那样在债市上大赚。但这个主要是因为农行持有高达17486亿的“其他债权投资”，这些债权在一季度的公允价值变动是不计入非息收入的，也就是说不进利润表，计入其他综合收益里。
我们看报表：
其他综合收益的差距非常明显，2020Q1达106.6亿，比上年同期一下子增长了76亿，也就是说如果农行在投资类资产中少放一点儿到“其他债权投资”，而是放到“以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产”这个科目，那么农行的净利润在643.65亿的基础上可能大增三四十亿，增量非常可观，那么净利润同比增速就不是可怜的3.61%了，而高达10%。
这个市场唯利润增速论，对一些隐藏要素漠不关心，我也不想纠正别人的错误，对我又没有好处。其实也就那么回事儿，长期影响不大，这些其他综合收益迟早还是要转回利润的，到时候大家感觉净利润增速又超预期了，没必要的。
但是这里其他综合收益还有一个负面的作用，它虽然不影响当期净利润，却会实打实的增厚一季度的净资产，最终导致报表ROE数据失真（偏低），这个我们后面再说。
然后看看资产质量，不良率1.4%，环比持平。拨备覆盖率289.91%，环比提高了1.2%。拨贷比4.06%，环比持平。几乎没什么变化，考虑到农行一贯的不良认定严格的传统，这个数据还是比较可信的，要知道农行的逾期90天以上贷款的偏离度已经连续两年保持在60%左右了。这种国有大行在对公端面向客户都是国企央企等一众大型、超大型企业，受疫情的影响非常小，而且它的零售贷款中按揭贷款的占比达到77%的水平（2019年年末），属于资产负债表的结构相当的稳健，基本是抗打击能力最强的银行了。
还原不良余额的增长和拨备的变化后，计算农行的真实ROE数据：
这个图我做了改良，既有过去几个年度的数据，又有近几个季度的数据，结果更加一目了然。简单的说，当真实ROE数据大于报表ROE时，就是不良下降，拨备提升的时期。而2014-2016的三年，显然是农行利用存量拨备清理坏账的时候，拨备的表现不太理想，拨备覆盖率从2013年年末的367%降低至2016年年末173%的谷底。
观察一季度的盈利能力，前面我们也说了“其他综合收益”的项目吸收了太多利润，做低了ROE的分子，做高了ROE的分母，使报表ROE严重失真，所以一季度的报表ROE很可能是超越同期的，主因是农行的杠杆开始反弹，现在已经提升到14.4倍以上了（总资产/归母普通股东ROE），环比去年年末的时候，相当于每个亿净资产多撬动了0.2亿的总资产，在这种情况下农行的核心一级资本充足率没有出现下降，达11.34%，环比上升0.1%，可喜可贺，农行终于出现了良好的内生增长的势头，估计未来都不需要再向市场伸手要钱了。
整体来看，农行的这份一季报表现还是很不错的，就是信批质量差了些。
距离我在上一篇农行的深度研报中计算估值的时候，各项影响因子并没有出现明显的变化，维持原来的判断：中性假设下持有农行依然可以获得13.5%-14%的年化收益率。
农行的性价比依然很高，具备足够的安全垫，求稳的投资者可以长期配置。
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