目前中國抗疫情，已經取得階段性的勝利成果，預計4月底有望結束。為啥中國還沒有啟動經濟刺激的貨幣、稅費、金融、信貸、利率一纜子計劃+M2、債務、財政擴容+房地產，大救市的刺激計劃？難道股市，房地產、失業人口，還沒跌到底部？GDP，還沒負增長？中小企業，破產還沒見到底？究竟是擔心重回2008年的4萬億元，2012年的2萬億元，後遺症？
還是怕影響推進之前的改革，創新？還是已有託底的，救市大招？還是正在工具包放著，等合適的良機放出來。實際上中國版經濟刺激計劃已經暴露出來了，具體一攬子的政策是這樣，以財政赤字+專項債+特別國債+或者銀行授信+信貸+M2擴容+加槓桿的方式，通過投資+消費的刺激，達到穩定中國經濟。簡單說是特別國債+金融貨幣+信貸+財政+稅費減免+加槓桿的組合拳。
歐美這輪救市計劃是自次貸危機以來第一次大幅放水，而中國曾在2008年金融危機時拋出了4萬億救市計劃。這次，4萬億2.0版會出來嗎。受疫情影響，國內三大產業都遭到巨大的衝擊，保增長的壓力非常巨大。今年1-2月，中國社會消費品零售總額和固定資產投資完成額累計同比分別從2019年12月的8.0%和5.4%下滑至-20.5%和-24.5%。
1-2月規模以上工業企業利潤同比下降38.3%，為1999年以來最低。數據顯示，今年1-2月全國有24.7萬家企業倒閉，其中廣東就有逾3萬家。2月失業率升至6.2%，而工業增加值累計同比從5.7%下滑至-13.5%，2月製造業PMI從1月的50.0下滑至35.7，均創數據公佈以來的最低值，遠超2003年SARS和2008年金融危機。
疫情固然會影響生產生活，在未控制疫情之前就大肆撒錢，再寬鬆的貨幣政策，沒有社會需求，還是很難提振經濟。毫無疑問，疫情快結束之時，就是刺激計劃出來之日，這是肯定的。一方面是疫情決定著未來經濟生產、企業的恢復，必須控制住與徹底清理完。另一方面是疫情結束之日，刺激政策出來，才會真正有效的提振市場。
按照以往中國的經驗，在控制住疫情的前提下向市場短期流動性，然後再逐步刺激經濟和就業被證明是比較好的做法，其中投資肯定是主要的措施。目前各地方政府已密集公佈了2020年重大項目投資計劃，似乎一大波“基建救市計劃”山雨欲來。截至3月10日，有25個省區市公佈了未來的投資規劃，2.2萬個項目總投資額達49.6萬億元，攤到2020年度計劃投資總規模約7.5萬億元。
實際上，1月-3月底，中國已經出了穩定經濟措施，為了保企業、保經濟、保就業。打出一系列的三個階段性稅費減免：約1.5萬億元+專項低息貸款：1.15萬億元（3000億元+5000億元+3500億元）+次降準：2次，1.35萬億元+1次降息+前2月新增信貸：4.42萬億元+市場流動性3.9630萬億（逆回購3.3610萬億元、MLF6000億）+超過60市的樓市政策調整。
其一是中國暫時沒有大規模的經濟刺激計劃，是以階段性的，小規模，小範圍的，區域性的扶持政策為主。這樣是考慮到疫情沒有完全結束時，刺激政策出來，無法及時有效的釋放需求，效果會大打折扣。主要是按照階段性的對沖政策來看，有的放矢，精準導向，基本上是圍繞著貨幣、政策、稅收、財政四個方面。
第一階段1月1日-2月14日，以財政、貨幣政策全力支持疫情防控和金融市場穩定。首先是專項貸款3000億元。同時提前下放8480億元債務額。其次是央行1月份合計向銀行間市場釋放流動性超過1.663萬億元。最後是降準一次，8000億元。 1月MLF3000億元。1月3.34萬億元銀行信貸。
第二階段2月17日-3月13日，以通過降低企業經營生產的成本、減免稅費、打通物流，來幫助企業復工復產。首先是降息一次，加上第二次的降準5500億元。其次是8500億元專項貸款（2月26日5000億，3月13日3500億）。最後是新基建的計劃。2月3日、4日逆回購1.2萬億元，5000億元。2月MLF2000億元，3月16日MLF1000億元。2月信貸9057億元。
第三階段3月17日-3月31日，穩定投資與消費兩端及就業人口，達到穩定經濟的目的。通過專項債擴張推動基建投資增速，通過因城施策穩定房地產投資，穩步消化過剩供給，穩定總需求。通過提高赤字率，加大對受損的消費類企業和人群進行補貼，控制失業率，包括減免汽車購置稅、促進家電消費、發放消費券、加大失業保障、放鬆服務業管制及擴大招生規模等。
其二是我們先來各國救市大盤點，目前各國已經啟動應對疫情衝擊經濟、企業、股市、工人、居民的刺激計劃，全球大放水，已經感覺到錢在滿天飛外 。其中歐洲版救市計劃、是日本版救市計劃、美國版救市計劃、韓國版救市計劃都是大規模的，超過2008年的危機刺激力度，可謂是史無前例的，非常龐大。
第一是歐洲版救市計劃：歐洲5萬億人民幣救市刺激計劃。3月19日早上，歐洲央行突然拋出7500億歐元（摺合人民幣約5.4萬億元）資產購買計劃。這是一種擴表的方式購買資產，投放貨幣的間接刺激計劃。歐洲央行通過的新一輪的救市方案，主要是為了應對貨幣政策風險，即歐元匯率的穩定性。歐洲央行決定進行一項大規模資產購買計劃，購買資產範圍擴大至所有符合信用標準的商業票據。
第二是日本版救市計劃：日本正計劃超過30萬億日元刺激方案。3月19日，媒介報道，日本政府和執政的自民黨正在規劃一項規模超過30萬億日元的新經濟刺激計劃，以應對新冠疫情。計劃的核心是向民眾派發現金。根據相關媒體報道，經濟刺激計劃的支柱將是現金支付，似乎會延續美國的做法。預計很快出來的。
第三是美國版救市計劃：前二輪合計6.2萬億美元（約42萬億人民幣），第三輪2萬億美元（實際上可能是6萬億美元），三輪總共8.2萬億美元（約57.4萬億元人民幣）。美國主要是緩解疫情對經濟和資本市場的衝擊。美聯儲3月兩次緊急降息至零利率，並推出了一攬子經濟援助計劃。救市計劃主要包括疫情檢測費用、帶薪病假、擴大失業保險和食品補助等。
為了應對股市的下跌，美國推出了史無前例的刺激計劃，包括兩萬億美元的財政刺激和四萬億美元的貨幣寬鬆。這些錢，當然毫無疑問，將要從美國的債務中來，美國只有繼續發行國債，才能夠籌措至今。國債由美聯儲購買，然後記在美聯儲的資產負債表上。說白了，美國版救市計劃相當於直接給美國人民發錢，刺激消費，穩定經濟。
其三是面對各國的經濟刺激計劃，中國該如何應對這一情況。首先需要穩住人民幣在國際市場的匯率。3月26日，中國央行將發行2020年第三期央票，發行量為100億人民幣，期限為6個月，此舉將回收離岸市場的人民幣流動性，提高人民幣的匯率穩定性。值得一提的是，這是中國央行年內第三次行動發行央票。
其次是推動人民幣國際化進程。在中國大力發展海外基礎項目以及加大經貿聯繫下，全球對人民幣的需求日益陡增。據SWIFT的數據，今年2月人民幣在國際支付份額的比例，從1月的1.65%提升至2.11%，創近半年來新高。同時，人民幣在國際支付排名晉升一位，排在世界第五。隨著中國經濟實力和國際影響力的提高，未來美元在國際一家獨大的局面將有望得到改變。
美國和歐洲已經到了經濟、金融、債務危機的邊緣，股市10天四次熔斷。要防止房價暴跌，企業破產潮，失業潮，經濟、金融、債務的三危機。①2008年金融危機美股跌了54%，2020年1季度還沒過去，美股就已經暴跌了31% 。不少中小企業死掉，失業人口大增。
如此對比，此刻的美國大半隻腳已經踩入危機泥淖，已採取三輪經濟刺激計劃，但仍未見效。②2008年次貸危機，美國房價整體跌了25%，部分區域房價跌超40%。而中國房價整體上只跌了1.6，部分區域房價跌超8%，部分地方跌超20%。③中國的股市損失慘重，不少中小企業或大企業死掉，失業人口大增約500萬。
儘管採取了階段性，小範圍，小力度的措施，效果仍微小。④若今2020年全球經濟、金融、債務的危機，真的來了，中國房價一旦暴跌，必引起國內經濟、金融、債務的危機爆發。⑤建議及時啟動一攬子的經濟刺激計劃。我們建議中國啟動2萬億經濟刺激計劃+再2次降準+2次降息+房地產救市，利率盡力降至最低，重新啟動量化寬鬆。
其四是穩定“消費”把內需補回來，這個消費與內需究竟是指什麼？2020年3月只剩3天了，前2月全國消費與投資兩端下降超過市場預期。其一是前2月全國消費同比下降20.5%（扣除價格因素實際下降23.7%）。其中“衣”類同比下降30.9%，“吃”類銷售同比下降43.1%，家電類銷售同比下降30%，汽車銷售同比下降37%，房地產銷售同比下降39.9%。
其二是2月固定資產投資（不含農戶）下降27.38%，前2月全國固定資產投資同比下降24.5%（（不含農戶））。（國有控股投資下降23.1%，民間投資下降26.4%）其中房地產投資同比下降16.3%，基建投資同比下降30.3%，製造業投資同比下降31.5，其中汽車製造業同比下降41。因此，地方財政收入、保增長與保就業的消費、投資數據暴跌的情況下，必須及時出手。
如果用穩定消費、投資兩端，把內需補回來， 不經濟刺激+貨幣、信貸M2、債務、財政擴容+房地產大救市的取消或放開限制政策是無法做到的。汽車+房子都在限購的限制狀態之下，取消或放鬆限制性政策，消費與投資兩端及地方財政收入才能夠穩定住。就是2020年GDP的增速預測，都是由6.1%下調到2.6%，破3%了。或5.2了，甚至破5%。此時，到了救市的關鍵時刻了。
其五是中國版救市計劃。目前中國版救市計劃還未出臺，現在各地的擴大“基建”與房地產、製造業的投資不失為一場長期性刺激計劃。實際上中國版經濟刺激方案與計劃已經浮出水面。具體是一攬子的政策是這樣的，以財政赤字+專項債+特別國債+或者銀行授信+信貸+M2擴容+加槓桿的方式，通過投資+消費的刺激，達到穩定中國經濟。
按照3月27日的會議要求，要抓緊研究提出積極應對的一攬子宏觀政策措施。其中，積極財政政策要更加積極有為，首次明確提出“適當提高財政赤字率”以及“發行特別國債”，增加地方政府專項債券規模。穩健的貨幣政策要更加靈活適度，包括引導貸款市場利率下行，保持流動性合理充裕。簡單說是財政赤字+專項債+特別國債+金融貨幣+信貸+財政+稅費減免+加槓桿的組合拳刺激計劃。
其實，這就是一個經濟刺激計劃的框架範圍，必祭出一攬子的政策組合拳。第一是財政政策。一是財政擴容：適當提高財政赤字率。去年中國赤字率是2.8%，如果今年赤字率可以提高到3.2%左右，可以帶來4000多億元增量。二是債務擴容：發行專項債、發行特別國債。二項加起來至少可以帶來2萬億到4萬億元的資金量。
第二是貨幣政策。降準降息，大幅度的各2次以上，增加銀行信貸的供應量。另外是存款利率下降，讓更多的人拿錢出來去消費。第三是擴消費+穩外貿，消費券，汽車限制放鬆，住房調控放鬆，調整限制性政策，其中住房消費是最關鍵的。第四是稅費減免。應該還會有專門性的政策出來。第五是信貸+M2擴容+加槓桿。房地產資本金比例下降，首付與利率下降，融資渠道放開。
首先是今年赤字率大概率將突破3%。2020年名義GDP預計將達到107.05萬億元，如果赤字率按3%算，那麼財政赤字規模為32115億元。如果赤字率按3.2%測算，赤字規模為34256億元。2019年財政赤字規模擬定為27600億元。因此，如果按最保守的財政赤字率3%測算，財政赤字規模將首次突破3萬億元，相比上一年增加4515億元。
其次是發行特別國債，因其不納入財政赤字。此次特別國債總的規模將不低於2007年的1.55萬億元，在全球疫情的干擾下，不排除總量在1.8萬億～2萬億元或者是4萬億左右，即大約相當於GDP的2.0%到4.0%。應該會分批（期）發行。譬如在2007年特別國債一共分了八期，2020年第一期規模或將圍繞在5000億～6000億元，同時項目上將更加豐富，例如抗疫特別國債或者是其他的。
綜合考慮新冠肺炎疫情給今年宏觀經濟帶來的影響及政策對沖效果，這次特別國債的規模將會比較大，會超過前面兩次的規模或達到4萬億元。鑑於全球經濟金融危機的影響與新冠肺炎疫情對2020年經濟衝擊較大，對投資、消費和進出口都帶來了負面影響，同時2020年是全面小康實現的最後一年，任務艱鉅。必須進行更大規模的財政刺激，來對沖上述各領域的損失。
最後是地方政府專項債不納入一般公共預算赤字範圍。過去幾年為了穩投資補短板，專項債規模不斷攀升，去年達2.15萬億元。而計今年專項債規模將突破3萬億元-3.5萬億元以上。新增專項債反映政府對經濟預期的態度，預計2020年規模約為3.35萬億～3.5萬億元，甚至不排除接近4萬億元規模。目前，財政部已經提前下達了2020年1.29萬億元專項債。到3月20日，各地發行專項債10233億元，佔提前下達額度的79%。
這些資金全部用於鐵路、軌道交通等交通基礎設施，生態環保，農林水利，市政和產業園區等領域重大基礎設施項目建設。前兩個月約554億元專項債用於項目資本金，這更好地發揮了穩投資補短板效果。如全部專項債都主要投向基建，而非像往年那樣大部分用於土儲和棚改，將推動2020年基建投資增速達到10%左右。不過，其收益的不確定性也是增加了發債的風險。因此，地方承擔的壓力非常大。
其六是發行特別國債用途，主要是促進投資與消費，特別是基建與製造業及消費的汽車、住房、家電等，對沖外需對經濟的拖累。實際上，一般國債與特別國債是不同的。一般國債的籌集資金用於彌補財政赤字，補充國家財政資金的工具。而特別國債資金是專門服務於特定政策，支持特定項目需要，等於是專項專債的特別債務。以往特別國債的發行目的在於等值交換或購買資產，而非對預算赤字的融資。
二者相同的都是屬於政府債務，不列入財政赤字，納入國家政府性基金預算。從歷史上的刺激政策來看，發行特別國債的目的，都是促進經濟穩定的效益明顯。比2008年4萬億刺激政策的副作用少。特別國債的發行歷史來看，關鍵是必須央行降準配合。此前，我國共發行過兩次特別國債，其用途與方式是完全不一樣的，效果也就不一樣。
第一次是1998年8月向四大國有獨資商業銀行發行了2700億元長期特別國債，用於補充國有獨資商業銀行資本金，解決壞賬問題對銀行體系帶來的衝擊。第二次是2007年發行1.55萬億元特別國債，用於購買約2000億美元外匯，作為即將成立的國家外匯投資公司的資本金，是為了維護經濟穩定運行和物價穩定。
按照兩次特別國債用途不同，對市場流動性的影響有區別。1998年，購買特別國債的資金就來源於降準。1998年央行大幅降準為購買特別國債提供資金，釋放了超過2400億元存款準備金，提高了貨幣供應量。2007年特別國債發行主要採用定向方式，實質是央行外匯和財政部門特別國債雙方內部的一種資產交換，對市場流動性的影響偏中性。
按照其方式與途徑來看，第一是支持消費，穩定就業。通過轉移支付、利息補貼、發放補助等手段，為受疫情影響較大的地區、中小企業和低收入群體提供定向扶助。第二是穩定投資與基建。投放至基建領域，推進國家基建項目建設進度，這可為今年基建投資提速補充資金來源。第三是若允許商業銀行以此類特別國債繳納存款準備金，增加銀行可貸資金，加大對實體經濟對中小企業的支持。
其七是房地產依然是穩定中國經濟的關鍵，發行特別國債解決不了如此龐大投資與需要拉動消費的資金需求。因為特別國債也是債務，需要還的。我們認為目前唯有房地產，才能救中國經濟。房地產夜壺不拿出來，10萬億元左右投資肯定落實不了，“三保”肯定保不了。不懂中國經濟的學者，別鼓吹50萬億元投資能代替房地產承擔救經濟的重任，就問你錢怎麼來？借錢了怎麼還？佔地方財政的70%+佔固定投資的25%+佔總消費30%+57個相關產業，誰來拉動，就是房地產。
①財政拔付，有限。②地方財政，沒錢，還欠幾十萬億元債務。③PPP，靠不住。④民間投資，也沒希望。④債券，利息高，地方受不了。⑥基金收入，主要是賣地，佔97%以上。10萬億左右投資+基建能保增長保企業保就業的關鍵，就是房地產，50萬億元能代替4萬億刺激，不能，後者直接發錢，前者除了印錢，就是信貸擴容，債務擴容，財政擴容有限，主要還是借錢。
這次發行特別國債，雖然還沒有公開說明具體用途與其方式。真正的目的還是為了對沖新冠肺炎疫情對經濟的衝擊，應該主要用於扶持中小企業、提高居民的消費能力、基建、消費等領域。面對新冠肺炎疫情以及全球經濟增長承壓的局面，本次特別國債規模有望超過歷史，發行方式很有可能分批發行，同時項目上也將更加豐富。
按照特別國債的發行方式看，目前應該有三種方式。第一是由財政部門定向發行特別國債給商業銀行，利率參照再貸款利率，央行通過降準或者再貸款為商業銀行提供等量流動性，這其實就是增加貨幣的供應量。而財政部門藉此進行財政貼息、轉移支付和支持基建投資等，釋放出大量的資金。為了提高商業銀行持有特別國債的意願，也可考慮允許商業銀行將特別國債用於存款準備金繳納的方式。
第二是參照2007年特別國債的發行方式，可由央行借道政策性銀行的方式購買部分特別國債，這就是資產交換的方式。其三是創新特別國債的使用方式，用於支持銀行永續債發行，提升商業銀行的信貸投放能力和意願。從前兩次發行特別國債的時間點和成效來看，特別國債作為對沖經濟波動的積極財政舉措，在刺激內需、拉動消費方面發揮了巨大作用。
以上的三個方式，最好的方式應該是第二種，其次是第三種，最後是第一種。第二種的話可以減少放水帶的通貨膨脹或者是物價上漲的預期。而第三種的方式，也是如此。第一種的方式，實質上還是增加貨幣的供應量，簡單說就是發出更多的銀行信貸資金，增加貨幣供應量，屬於信貸+M2擴容的範圍，還是貨幣刺激計劃。
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