文/謝逸楓
GDP一往下掉，央行就放水，降準+“麻辣粉”（MLF），這是沒有第二條路的救市絕招。凡是中國經濟增速一下降、金融系統資金一緊缺，央行必出手穩增長，防風險。2018年4月17日，國家統計局公佈2018年一季度GDP數據顯示，一季度GDP同比增長6.8%，環比增長1.4%，呈現GDP增長下降、增速放緩，下行勢頭兇猛。去年到今年一季GDP增速環比數據分別為1.5%、1.8%、1.8%、1.6%、1.4%，說明中國GDP增長加速下跌走勢，今年二季度中國經濟下滑趨勢壓力巨大，避免經濟通縮。
2018年4月17日晚間，央行發佈公告：中國人民銀行決定，從2018年4月25日起，下調大型商業銀行、股份制商業銀行、城市商業銀行、非縣域農村商業銀行、外資銀行人民幣存款準備金率1個百分點；同日，上述銀行將各自按照“先借先還”的順序，使用降準釋放的資金償還其所借央行的中期借貸便利（MLF）。那麼降準到底釋放了多少資金？央媽也給出了回答：以2018年一季度末數據估算，操作當日償還MLF約9000億元，同時釋放增量資金約4000億元，大部分增量資金釋放給了城商行和非縣域農商行。
央行一邊關蓄水池，一邊又放水，一邊去金融槓桿，一邊又加水，這是什麼邏輯。其一是央行降準的放水行動，非針對樓市，目的在增強市場流動性、補充銀行金融體系錢緊，防止錢荒恐慌。其二是緩解企業融資貴、融資難與貸款資金成本高的局面，降低銀行資金成本與企業融資成本。其三是給中小企業輸血，支持小微與創新、共享等企業，增強經濟活力。其四是提振市場、企業家信心。其五是是不是給樓市、股市、債市、基金市、黃金市“灌水”，意在穩定經濟增長，平息市場波動，防止金融、債務、經濟三大風險爆發。
下階段降準仍有空間，央行將運用差別化降準，鼓勵金融機構進一步加大對“三農”、“雙創”、小微企業等領域的支持力度，以更好地支持實體經濟發展。
央行降準即使非針對樓市，不會對樓市直接產生實質性影響導致房價暴漲，卻間接對樓市產生六大影響，這才是最關鍵的。其一是給了市場房價上漲心理最強烈的預期，這是過去每次降準最重要的體現與證明。其二是釋放出來的資金，除了實體經濟外，肯定會進入樓市。其他則是股市、債市、基市、金市等市場。其三是給房企拿地、搶地王，未來土地市場火熱的信心。其四是打開了房企、項目貸款與個人住房貸款放寬的政策空間。其五是給了未來房貸利率下降的政策基調與放緩利率上漲的壓力。其六是暗示貨幣政策由緊到適度的基調轉變，給了房地產調控收尾週期的信號。
央行降準是貨幣政策由緊轉寬的基調信號嗎？按照央行的解釋是穩健中性不變，不過由中性偏緊轉向適度擴大內需的方針不變。央媽目前態度是松是緊，就看2018年4月17日到期的這筆3675億元MLF怎麼續作。按照原有預期，如果央媽繼續像3月份超額續作，說明護盤心切，流動性寬鬆的好日子還能過一陣。如果央媽完全對沖，不多放一丁點水，那麼流動性可能要邊際上逐步收緊了。就當央媽白天全額續作MLF、完全對沖到期量，讓大家以為可能要收緊時，又陡然推出了定向降準、釋放流動性，這是否意味著貨幣政策轉向？
央媽表示，穩健中性的貨幣政策取向保持不變。此次降準釋放的資金大部分用於償還中期借貸便利，屬於兩種流動性調節工具的替代，而餘下的小部分資金則與4月中下旬的稅期形成對沖，因此，在優化流動性結構的同時，銀行體系流動性的總量基本沒有變化，保持中性。同時，還要看到，中國是發展中國家，為了防範金融風險，仍需保持相對較高的存款準備金率。中國人民銀行將繼續實施穩健中性的貨幣政策，保持流動性合理穩定，引導貨幣信貸和社會融資規模平穩適度增長，為高質量發展和供給側結構性改革營造適宜的貨幣金融環境。
中國證券報道，外匯佔款是央行釋放基礎貨幣的主要途徑。2014年5月末我國外匯佔款餘額達到272998.64億元峰值後，持續下降，截至2018年2月末，外匯佔款餘額214873.66億元，累計減少58124.98億元。為了對沖外匯佔款減少導致的基礎貨幣減少，央行不僅通過降準（包括定向降準），向市場釋放基礎貨幣，大型金融機構法定存款準備金率從2011年6月20日的21.5%下調至目前的17%；還通過創設流動性補充工具滿足市場流動性需求，中期借貸便利（MLF）是主要工具之一。2014年9月末，MLF餘額5000億元，截至2018年3月末，MLF餘額高達49170億元。
儘管MLF在一定程度上對沖了外匯佔款減少對流動性的影響，存在兩個不足：一是借貸成本高，商業銀行繳存法定存款準備金的利率是1.62%，但從央行獲得MLF的成本目前是3.3%，間接提高了商業銀行的經營成本；二是隻有具有一級交易商資格的機構才能直接從央行獲得MLF融資。毫無疑問，此次降準，央行進行了精準的安排，在釋放的1.3萬億資金中，9000億元將於操作當日償還MLF借款，另外4000億元將與4月下旬的稅期形成對沖，不會對市場流動性造成影響。由此可見，央行繼續保持貨幣政策穩健基調不變。此次降準，不僅可以有效降低金融機構資金成本，也有助於降低企業融資成本。
2014年以來，央行MLF池子裡的水越積越多。截至2018年3月末，已經高達49170億元。央媽給的9000億元聽著很多，其實就是償還池子裡的一部分。除了9000億元用於置換一部分MLF，此次操作還會釋放4000億元增量資金，增加了小微企業貸款的低成本資金來源。而且，這次央行明確規定了專款專用。央行將要求相關金融機構把新增資金主要用於小微企業貸款投放，並適當降低小微企業融資成本，改善對小微企業的金融服務。為什麼要把池子裡的水置換出來呢？
通過適當降低法定存款準備金率置換一部分央行借貸資金，進一步增加銀行體系資金的穩定性，優化流動性結構。可以增加長期資金供應，銀行資金成本將有所降低。置換MLF使商業銀行付息成本有所減少，有利於降低企業融資成本。因為通過MLF方式獲得的資金成本較高，今天最新的一年期MLF操作利率為3.3%。而商業銀行繳存法定存款準備金的利率是1.62%。其成本相較MLF更低，下調部分金融機構存款準備金率以置換MLF有利於商業銀行付息成本有所減少，有利於降低企業融資成本。
按照2016年到今年一季GDP增速同比數據分別為6.7%、6.7%、6.7%、6.8%、6.9%、6.9%、6.8%、6.8%、6.8%，意味著經濟增長動力減弱、增速緩慢，今年第二季度GDP下行形勢嚴重，實體經濟低迷。其一是規模以上工業增加值增速由2017年3月7.6%下降到2018年3月6.0%。其二是固定資產投資增速由2017年3月9.2%下降到2018年3月7.5%。其三是社會消費品由2017年6月11%下降到2018年3月10.1%。三項經濟核心數據顯示出經濟增長動力下降、增速放緩。
2014年以來，央行共進行了8次降準，其中3次為定向降準（2014年4月，2014年6月和2015年6月），5次為全面降準（2015年2月，2015年4月，2015年9月，2015年10月和2016年3月）。（部分全面降準的同時進行了定向降準，這種情況歸類為全面降準）分別統計了從2014年以來，定向降準和全面降準之後5個交易日、30個交易日以及90個交易日，上證綜指和創業板指數的表現：整體來看，定向降準後市場並沒有表現出明顯的規律；而全面降準後，市場在短期（5個交易日、30個交易日）大概率上漲，但長期來看並無明顯的規律。
從過去幾次定向降準的背景來看，一般是經濟面臨一定的下行壓力，有通縮的風險以及外匯佔款下滑等問題出現時，主要屬於政策微調，其影響力度和範圍小於全面降準。此次央行通過定向降準一方面可以對沖目前市場的流動性壓力，但同時由於並非全面降準，因此不會給市場傳達較為寬鬆的流動性預期，而且存在三個月的緩衝期，真正的實施將在2018年。整體來看，降準對於市場的影響並無絕對的統計規律，更大程度上或影響風險偏好，在目前的市場環境下，降準短期形成提升風險偏好的可能。但中期來看，更需要關注中長期金融去槓桿政策的落地情況。
閱讀更多 謝逸楓 的文章
