東吳證券發佈投資研究報告，評級: 買入。
深圳燃氣(601139)
事件：公司發佈19年業績快報，實現營業收入140.09億元，同比增長9.95%；歸母淨利潤10.55億元，同比增長2.33%；扣非歸母淨利潤10.22億元，同比增長4.19%；加權平均ROE同比減少1.37pct，至10.35%。
剔除上期所得稅影響後，Q4單季利潤總額同比大增33.09%。18年11月母公司獲高新企業資格認定，從18年起按15%的優惠稅率繳納企業所得稅，18Q4考慮所得稅返還後當季繳納的所得稅為-0.58億元，剔除所得稅影響後，18Q4利潤總額為1.36億元。19Q4單季公司實現利潤總額1.81億元，同比大幅增長33.09%，實際經營業績表現亮眼。
19Q4電廠售氣量大增63.29%，全年電廠售氣量增長13.55%。2019年公司天然氣銷售收入90.55億元，同比增長13.60%；天然氣銷售量31.53億立方米，同比增長13.95%，其中19全年電廠天然氣銷售量9.72億立方米，同比增長13.55%，Q4單季電廠天然氣銷售量2.58億立方米，同比大幅增長63.29%。液化石油氣批發銷售收入19.89億元，同比下降22.32%。
海氣供應能力佔比近半，降本促量利齊升，業績彈性近50%。年週轉量10億m3的LNG接收站已於19年8月順利試投產，預計21年LNG接收站及廣東大鵬海氣將佔深圳地區供應能力的48.14%。測算接收站20%/50%/100%產能利用率下氣源成本為1.95/1.77/1.71元/m3，中性情景下電廠的毛利可分別增加79.92%/104.15%/129.27%，毛利率提升5.3/6.9/8.6pct，達到行業平均水平，大幅提升電廠發電積極性。而用氣成本下降幅度更大，LNG氣源滿負荷部分電廠毛差（含稅）從0.18元/m3增至0.39元/m3。LNG貿易批發業務價差（不含稅）高達0.85/1.01/1.07元/m3，預計可新增淨利潤0.46/1.52/3.21億元。綜合考慮電廠&貿易業務帶來的量利齊升，合計貢獻淨利潤0.71/2.41/5.03億元，佔18年公司歸母淨利潤的6.9%/23.4%/48.8%，業績彈性顯著。
城中村改造提升深圳非電客戶需求。A)居民：百萬戶城中村改造積極推進，預計19-21年可新增25/35/45萬居民用戶，帶來增量用氣0.5/0.7/0.9億m3，合計2.1億m3，佔18年深圳非電客戶售氣量的21.99%。深圳當前48%天然氣滲透率相對較低，長期來看，若25年提升至一線對標城市的87%，結合人口增長至1895萬人，預計新增用氣需求6.84億m3/年，是18年深圳非電客戶售氣量的71.62%。B)工商業：城中村改造協同疊加鍋爐改造政策，加快拓展步伐。綜上所述，預計深圳非電客戶用氣增速將從18年的9.66%升至19-21年的11.82%/14.81%/16.71%。
盈利預測與投資評級：公司LNG接收站已於19年投產，考慮產能爬坡及經營情況，我們預計公司19-21年EPS分別為0.37/0.49/0.62元，對應PE為22/16/13倍，給予“買入”評級。
風險提示：LNG/LPG/管道天然氣價格波動風險，下游客戶售氣量不達預期，項目投產不達預期，匯率波動風險
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