天風證券發佈投資研究報告，評級: 增持。
中際旭創(300308)
事件
公司發佈2019年三季報，前三季度公司實現營業收入32.84億元，同比下滑21.86%，實現歸母淨利潤3.58億元，同比下滑25.67%，處於業績預告區間中值，符合預期。三季度單季度實現營業收入12.49億元，同比下滑9.33%，環比增長7.69%，歸母淨利潤1.51億元，同比下滑8.51%，環比增長39.66%，扣非後歸母淨利潤1.27億元，同比下滑27.49%，環比增長22.51%。
我們點評如下：
雲計算資本開支自2019Q2-Q3加速回暖，公司100G等主要產品出貨量環比穩定回升，價格競爭逐步趨緩，推動公司收入和利潤環比穩步提升，毛利率基本穩定。
1）收入和利潤角度看：北美四大主要雲計算廠商（谷歌、亞馬遜、Facebook、微軟）資本開支2019Q2企穩回升，同比提升7.5%，2019Q3已經披露財報的谷歌資本開支繼續同比提升27.5%、亞馬遜資本開支同比大幅提升40.1%。公司作為全球高端數通光模塊龍頭，重點受益雲計算資本開支回暖，100G數通光模塊出貨量持續穩步回升，單季度業績環比持續改善。
2）毛利率角度看：2019Q3單季度毛利率28.06%，同比環比均基本保持穩定。數通市場100G產品經歷較長時間的降價，價格競爭逐步趨緩，同時公司規模效應持續顯現，成本管控能力突出，保持穩健的盈利能力。
費用控制得當，光模塊升級迭代較快，資產減值損失影響短期業績，隨著庫存逐步去化，以及產品迭代逐步推進，對未來業績影響有望逐步消除。公司一直以來費用控制良好，19Q3三項費用率12.05%，同比下降0.77個百分點，環比下降1.89個百分點，主要由於業績獎勵以及匯兌損失對費用的影響減弱。19Q2-19Q3公司分別計提了5105萬元和6745萬元資產減值損失，主要基於審慎原則對部分改版及出貨較少的存貨計提減值。由於光模塊尤其是數通光模塊產品迭代較快，從早期的10G/40G向100G乃至400G快速升級，市場需求的快速變化帶來一定存貨跌價影響。隨著公司庫存逐步去化，以及產品結構迭代持續推進，資產減值損失對公司未來業績的影響有望逐步消除。
公司研發能力突出，數據中心下一代400G光模塊產品重點客戶導入順利，出貨量持續增長，有望強化市場先發優勢。電信市場5G前傳持續批量交付，中回傳等高端新產品認證推進順利，打開更大成長空間。數據中心處於400G升級換代關鍵時期，公司重點客戶400G產品導入順利，出貨量持續增長。光模塊及上游芯片等器件規模效應明顯，在40G/100G時代公司憑藉技術優勢建立規模優勢，進而轉化為成本優勢，進一步鞏固份額和規模優勢，形成正循環。400G時代公司有望繼續建立先發優勢，複製40G/100G時代的市場競爭力正循環，鞏固公司行業領先地位。同時公司在電信市場重點突破，5G前傳產品持續批量交付。5G中回傳50G/100G乃至200G/400G等高端高速電信光模塊產品認證順利。隨著運營商5G獨立組網建設逐步啟動，5G傳輸網光模塊採購有望落地，公司有望切入5G中回傳高端光電信光模塊領域，打開更大成長空間。
盈利預測與投資建議：
公司在數通市場保持領先地位，5G前傳產品持續批量出貨，中回傳產品送樣認證順利推進，形成電信+數通雙輪驅動，抗風險和可持續成長能力進一步加強。展望未來，隨著雲計算資本開支持續回暖，公司數通產品有望重回快速成長通道，同時重點拓展5G電信產品，前傳產品批量交付，價值量更高的中回傳領域有望突破，打開更大的長期成長空間。由於計提減值損失超預期，調整公司19-21年歸母淨利潤分別從6.0、9.2、12.2億元，至5.6、9.0、12.1億元，對應19年53倍、20年33倍市盈率，維持“增持”評級。
風險提示：下游資本開支低預期，行業競爭超預期，產品研發風險
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