Robert S. Kaplan／文 張舜棟／編譯
注：Robert kaplan是美聯儲達拉斯分行行長。今年4月份，他率團來中國社科院世經政所訪問，我們跟他交流了中美經濟形勢。他對美國經濟的看法給我留下了深刻的印象。
他認為2018年美國GDP增速將在2.5%-2.75%之間，2019-2020年美國經濟會逐步走弱。美國經濟下滑的原因除了積極財政政策難以為繼之外，還因為一些結構性問題：包括人口結構、政府債務等。8月份，Robert kaplan在美聯儲的報告中詳細的闡述了這些結構性問題。中國社科院世經政所全球宏觀研究室組織翻譯了這篇報告，推薦大家閱讀。主要觀點如下：
1. 美國人口老齡化問題比中國更嚴重。中國也有人口增長的問題，但是美國的問題可能更嚴重些，勞動力短缺現象很普遍。
2. 美國勞動生產率增長緩慢。生產率下降不是企業的問題，問題是，在美國大約有4600萬人只有高中及以下文憑，他們很有可能會眼看著自己的工作崗位逐漸被替代，除非受到再訓練，但美國當前的職業技術訓練雖然在改善，但也還遠遠不能跟上信息與科學技術發展的節奏。
3. 美國政府應該去槓桿，而不是增加槓桿。美國政府債務/GDP比率很高並仍在增長，當前美國在加槓桿的刺激下增長，但kaplan擔心繼續下去公司債務和政府債務都會發展到歷史最高水平，產生巨大的利息費用，反過來變成經濟的逆風。
4. 美國通脹會保持穩定。儘管有勞動力短缺，工資壓力，但也有技術的革新推動經濟，kaplan認為通脹率會保持穩定，不會有大幅的上升或下降。kaplan對通脹的預測是，2018年較強，2019年和2020年更弱。如果經濟走向疲軟，比如美國GDP增速減到1.75%，甚至不需要外部衝擊，經濟就很容易倒下。
5. 美國需要結構性的改革來拉動增長。這包括移民，主要是技術性移民，像加拿大一樣在移民政策中納入更多就業方面的標準。提升教育水平，提升勞動力質量。在這方面，kaplan認為全球化不是對美國的威脅，也許偽裝成威脅的樣子，但實際上是機會。美國只有世界5%的人口，國際化（比如國際貿易）是可利用的增長點。美國要抓住這些增長的機會，來面對經濟的其他不利因素。
——肖立晟
在最新一次美聯儲公開市場委員會會議上，與會成員同意將基準利率維持在1.75%至2%的區間內。在8月1日發表的聲明中，美聯儲進一步將當前美國的經濟增長和就業形勢定性為“強勁”。
美聯儲在全國共設立有12家分行，我們達拉斯分行的轄區包括德克薩斯、北路易斯安納和南新墨西哥。德克薩斯不僅為美國貢獻了8.8%的GDP和8.4%的非農就業，還是全美最大的能源產地，此外德克薩斯也是全美第一大出口州。在世界500強企業中，有超過50家總部位於德克薩斯，德州還擁有無數行業領先的中小企業。因此，我們美聯儲達拉斯分行一向在能源、貿易和區域及國際經濟問題上擁有獨到的洞見。
本文旨在分析評估我行轄區以及全國的宏觀經濟形勢，並基於此進一步討論我國現行的貨幣政策。
一、宏觀經濟形勢分析
1.1 我行轄區內的經濟形勢
自2018年開年以來，德州就業增長率（年化）大約為3.2%，在全國所有州中排名第二。在各行業中，能源行業的就業增長勢頭是最為強勁的。德州良好的經濟狀況得益於源源不斷的勞動力增長和企業流動。在這兩大勢頭的驅動下，德州經濟結構進一步走向多元化，全州人口數量也持續快速增長。目前，德州人口已接近2900萬，這一增速在全國各州當中位列前茅，人口紅利為德州的持續經濟增長注入了強勁動力。
受經濟結構多元化的影響，目前能源行業大約只佔德州GDP的9.4%。不過，單就德州的能源生產、運輸和煉化行業來看，該行業在過去幾年間的增長和擴張無疑是迅猛的。得益於頁岩氣和頁岩油的開採，如今美國的原油日產量已經高達1070萬桶，並有望在今年年底前達到1120萬桶。相比之下，俄羅斯目前的原油日產量為1120萬桶，沙特阿拉伯的原油日產量則為1040萬桶。德州在全美的能源生產版圖中佔重要地位，預計截止本年年底，德州的原油日產量將突破470萬桶，這意味著德州不僅是全美第一大產油州，而且是世界第四大的石油生產地。
我行經濟學家認為，當前全球石油市場供需關係已大致達到均衡。但受到供給側不利因素（如大型油企普遍對長期項目投資不足、現有石油管線數量不足、伊朗及委內瑞拉石油出口受阻等）的影響，我們預計未來幾年內全球石油市場將再次恢復到供給不足的局面，並進一步推高原油價格。基於這個判斷，我們認為德州的石油產量在未來幾年內還會持續上漲。
基於上述因素，我行經濟學家總體上對我行轄區內中短期的增長前景表示樂觀。但是，我們依然要警惕勞動力增長放緩和聯邦政府對外貿易政策驟變這兩大風險因素。對於德州來說，最有可能造成影響的是對NAFTA的重新談判。我們認為，NAFTA的本質是將墨西哥整合進了美國企業全球供應鏈當中，並在保證美國國內就業的同時增強了美國企業的國際競爭力。因此，我們十分希望NAFTA的重新談判能夠儘早結束，並保留協議當中原有的精神和原則。
1.2 全國的經濟形勢
今年上半年全美平均經濟增速大約為3.1%。在這些增長當中，有近半數是由強勁的消費增長帶動的；值得注意的是，今年上半年的經濟增長還有1.2%是由非居民商業投資帶動的，且美國對外淨出口也貢獻了0.5%的增長，這些趨勢都是相當罕見的。我們預計，今年全年美國的經濟增速將保持在3%左右，失業率大約為3.7%，通脹水平也將維持在美聯儲劃定的2%目標附近。
目前，美國全國的失業率大約為3.9%。儘管在過去三個月內，全國平均每月的工作崗位增量高達22萬4千個，但勞動力隊伍規模在同期也保持了相當快速的增長。不過，我們預計這種勞動力規模的增長勢頭不太可能維持下去，因此我們認為美國的失業率水平將會繼續下降，並有望在2019年二季度前達到3.5%。總體來說，我們認為美國當前的充分就業水平即將過去，而勞動力市場將走向供小於求的局面，這有可能在未來限制美國的經濟增長。
我的個人觀點是，考慮到當前緊縮的勞動力市場和上漲的要素價格趨勢，通脹的上行壓力將會成為主導的週期性因素。當然，我們也應該認識到，強大的結構性因素（例如自動化和全球化）也會幫助抵消部分通脹上行的壓力。在評估當前的貨幣政策時，這些背景因素都值得引起我們的注意。
二、對貨幣政策的啟示
2.1 中性利率
中性利率是指使得貨幣政策達到中性的利率水平。顯然，這是一個理論概念，也就是說中性利率具體是多少，只能從實際的經濟表現中分析得來。不過，儘管這是個理論概念，但中性利率的具體測算還非常依賴於我們對政策的理解。根據筆者和我行的經濟學家Evan Koenig、聯儲紐約分行的John Williams，以及美聯儲總部的Thomas Laubach的共同測算，美國長期實際中性利率應大約在0.5%至0.75%之間，換算為名義利率則大約為2.5%至2.75%之間。目前美聯儲設定的利率水平為1.75%至2%之間，這意味著美聯儲還需要再加息三到四次，才能達到中性利率的目標。筆者認為，考慮到當前我們的貨幣政策已經達到了維持充分就業和保持物價穩定這兩大目標，未來我國的貨幣政策應逐漸過渡至中性水平。
我行經濟學家一向認為，2018年將會是美國經濟強勁增長的一年，理由包括強勢的消費增長、由減稅拉動的投資增長、全球經濟復甦的大背景，以及財政政策的刺激作用。不過，我行經濟學家也認為，儘管2018年美國經濟增長成績喜人，但受財政刺激效果衰退以及貨幣政策迴歸中性的雙重影響，2019及2020年的經濟增長將有所減弱。我們認為，美國的GDP增速將在2020至2021年間迴歸至1.75%至2%水平。
接下來，筆者將重點關注四大結構性要素，並分別分析其對美國經濟增長的影響。
2.2 老齡化的人口結構
美國的人口結構正在走向老齡化。2000年，美國社會的年齡中位數為35.3歲，如今這一數字已增長至38歲。65歲以上人口比例已從十年前的12.8%增長至16.1%。圖1向我們清晰地展示了美國人口結構老齡化的趨勢，這將導致勞動力規模增速放緩，並進一步影響美國的經濟增長。
對於美國未來的幾代人而言，不斷下降的GDP增速對他們的生活水平將造成極為嚴重的打擊。考慮到我國政府債務水平不斷提高，未來的美國人將比他們的祖輩和父輩更加需要經濟增長，從而償還這些政府債務並維持其社會福利水平。
更糟糕的消息是，美國的勞動參與率水平也在下降。過去十年間，這一數據已從66%下降至63%。我行經濟學家認為，這一趨勢的主要原因是勞動力隊伍的老齡化，我們預計在未來十年內這一數據將進一步下降至61%。無疑，不斷走低的勞動參與率也將導致更低的經濟增長率。
2.3 滯後的教育與技術水平
筆者認為，儘管美國的科技和投資水平都在快速提高，但滯後的教育和技術水平依然可能對勞動生產率增長起到負面效果。一個需要我們警醒的事實是，儘管過去三十年間科技水平日新月異，但我們的社會勞動生產率增速卻不增反降。上世紀90年代，美國工人人均產出的年增長率為1.9%，進入21世紀以來這一數據卻滑落至1.4%，最近八年來勞動生產率的年增速甚至降低到了1%。我行經濟學家認為，這背後的原因恰恰是科技的快速進步提高了教育和技術培訓對工人的重要性。要知道，全美有大約4600萬左右工人只擁有高中或以下學歷。在這些人當中，很多人從事著可重複、可替代的機械式工作，而這些工作最容易受到科技進步的影響，其中一些崗位甚至可能被科技進步所淘汰。為了跟上科技進步的步伐，這些工人必須受到充足的教育或訓練，但現實情況是許多人並沒有條件做到這一點。因此，科技進步並不一定會造福所有勞動者。對於缺乏足夠教育的工人來說，他們的實際工資和勞動生產率甚至可能因為科技的進步而下降。
已有充足的研究顯示，美國工人的平均教育水平過去多年以來一直落後於其他發達國家。一項在29個OECD國家中進行的調查顯示，美國的成人識字率和數學水平僅排名第20位。另一項包括35個OECD國家的調查顯示，美國15歲青年的數學、閱讀和理工科平均水平僅排名第24位。要知道，這些數據不光有紙面上的意義。斯坦福大學Eric Hanushek的研究顯示，美國數學和理工科教育水平的提高確實促進了GDP增長。雖然這些成果的顯現需要時日，但教育對美國長期的增長與繁榮無疑是至關重要的。因此，我們認為美國有必要大力提高全國範圍內的少兒識字水平和大學閱讀水平，並加強高中及社區大學的技能培訓。
2.4 通過債務刺激經濟增長的不可持續性
儘管政府赤字的擴張在2018年促進了美國的經濟增長，但如果美國政府不採取措施放緩政府債務的增長速度，在未來這也有可能對經濟增長起到阻礙作用。儘管目前美國正處於二戰後第二長的經濟擴張週期，但美國政府依然堪稱是債臺高築——僅公眾持有的國債就已經達到了GDP的75.8%，這也意味著一旦下次經濟衰退到來，美國政府將缺乏足夠財力來加以應對。
另外，不僅美國的政府債務在不斷擴張，其企業部門的債務水平也同樣在快速增長。這就意味著與過去相比，如今美國經濟對利率水平的敏感程度要大得多，這也制約了美聯儲實施貨幣政策的政策寬裕度。因此，我們建議美國政府採取溫和的結構性改革，從而優化美國的債務結構，促進經濟長期穩健增長。
2.5 全球化的大趨勢
全球化依然是當今世界經濟發展的主導趨勢，如果不能充分利用全球化帶來的機遇，美國可能將無法完全實現GDP的增長潛力。美國自身只擁有全球5%的人口，因此在過去幾十年間美國主導建立了遍佈全球的供應鏈和物流體系，從而大大加強了美國企業的國際競爭力。此外，美國在歷史上還長期受益於海外移民帶來的勞動力規模增長。在過去20年間，移民及其子女為美國貢獻了超過50%的勞動力增長，且在未來20年內，這一比例還有潛力繼續增長。圖2向讀者清晰地展示了這一趨勢。
我們的研究指出，不僅移民有助於通過促進勞動力增長的方式刺激美國經濟增長，且高技術移民還大大提高了美國的勞動生產率。數據顯示，在擁有大學學歷的移民當中，近半數都是理工科（STEM）畢業生，這個比例要比美國本土培養的大學生高出將近一倍。此外，技術移民對美國的專利貢獻率也要高於本土的美國工人。我們認為，對全球技術人才的吸引是美國戰後勞動生產率水平持續增長的重要因素。因此，美國今後應對全球化大潮的思路和策略將對其未來的經濟增長潛力起到至關重要的影響。
三、美國經濟將去向何方？
筆者於2015年9月正式加入美聯儲，那時美聯儲的基準利率僅為0%至0.25%，且自2008年底以來這一利率就從未調整過。自那以來，美聯儲採取了一系列謹慎的措施開始加息縮表，美國的失業率也穩步下降，通脹率維持在2%水平。
在當前這個歷史關口，美聯儲面臨的主要考驗是如何以恰到好處的速度完成加息。如果加息過快，則有可能妨礙經濟增長；但如果加息過慢，今後美聯儲就有可能被迫快速加息，這將可能誘發經濟衰退。
筆者一貫主張，美聯儲的加息速度應主要參考美國國債的收益率曲線。當前一年期國債的收益率為2.44%，兩年期為2.61%，十年期為2.81%。筆者個人觀點認為，儘管國際流動性相對充裕，且資本尋求安全、穩健資產的需求相當強烈，但市場對美國長期經濟增長的預期並不如美國經濟的當前表現一樣火熱。事實上，這與我們的分析是一致的，即美國經濟增速或將很快回落至2%水平。
此外，筆者認為美聯儲的加息決策還應高度關注全球經濟復甦進程，並密切注意其對美國國內經濟的衝擊。隨著全球經濟及金融市場關聯程度的日益緊密，國際市場的變化對美國國內經濟帶來的溢出效應更加明顯。任何海外市場的系統性風險都有可能傳導至美國國內，並對美國經濟增長造成負面影響。
考慮到以上眾多因素，筆者認為美聯儲的貨幣政策應繼續穩健地朝政策中性進行調整。筆者相信中性的貨幣政策將有利於美國減緩當前的結構不平衡問題，並進一步促進美國長期的經濟增長。
本文原題名為“Where We Stand: Assessment of Economic Conditions and Implications for Monetary Policy”。本文作者Robert S. Kaplan為美聯儲達拉斯分行主席。本文於2018年8月刊於美聯儲達拉斯分行官網。
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