表哥是個馬拉松愛好者，中國馬拉松愛好者的聖地無疑是北京。舉辦了接近40年的北京馬拉松是中國最負盛名的馬拉松賽事，也是全球頂級賽事之一。
據統計，北馬平均中籤率不足7%，表哥有年有幸中籤參賽，獲得了一塊珍貴的愛不釋手的北馬獎牌。
北馬給每個參賽者一種強烈的榮譽感，清晨，朝陽升起，4萬人在天安門前高唱國歌，每一個跑者都激情澎湃。
除了能夠驕傲的跑過長安街，跑過天安門，跑過鳥巢等耳熟能詳的首都著名景點外，北馬的賽事質量也讓人印象深刻。
最近幾年，北馬的口號是：向著幸福跑。
這個口號和賽事冠名商有關，頂級馬拉松賽事的冠名商必然是實力不凡的，這家和幸福有關的公司，就是著名的華夏幸福。
一、近年的業績情況
4月24日晚間，華夏幸福發佈了2019年年報和2020年一季報。
報告期內，公司主營業務穩健快速增長，實現營業收入1,052.10億元，比上一年同期增長25.55%；實現歸屬於上市公司股東的淨利潤146.12億元，比上一年同期增長24.40%。
數據來源：iFind，製圖：詩與星空
從數字上看，公司在營收過千億的同時，還能保持超過25%的增速，尤其是在"房住不炒"的2019年，各大房地產商紛紛過冬的時候，華夏幸福的高增長尤為難能可貴。
因為會計準則的原因，房地產企業的營收和淨利潤往往會有水分。很多上市房企利用嫻熟的財技來修飾財務報表，華夏幸福有這樣的情況嗎？
需要關注房地產商的幾個數據：一是營業收入，二是銷售額，三是預收款項（合同負債）。
房地產商收到錢的時候，雖然實現了銷售額，但不能馬上計入收入，需要計入預收款項或者合同負債，待到符合會計準則規定的時候（比如房子主體完工），分環節分步驟計入收入。
從核算步驟可以瞭解到，營業收入其實是歷史業績的反應（通常3-5年前），預收款項或合同負債才是當年經營成果的體現。
華夏幸福的預收款呢？
公司預收款項連續四年超過1000億，2019年更是高達1253億元。這都是未來將要實現的收入，是公司長期維持高速增長的基礎。
二、多點開花的多元化業務
大家都是搞房地產的，為什麼華夏幸福能在行業隆冬裡格外不一樣？
其實，華夏幸福還真的不是普通搞房地產的，從事的業務範圍非常廣闊。
甚至，公司的名稱裡和房地產毫無關聯，叫"華夏基業幸福基業股份有限公司"。
年報顯示，公司從事產業發展服務、城市地產開發業務、基礎設施建設、土地整理、物業管理等。
其中除了傳統房地產外，相當一部分業務是城市配套業務和工業產業園區新城業務。在大量企業在政府主導下進入工業園區的時候，華夏幸福也在共享智能製造轉型發展的紅利。因為公司的業務不拘泥於房地產，也不受房地產政策拘束。
數據來源：iFind，製圖：詩與星空
從資金流動來看，當前監管層限制資金流入房地產行業，但華夏幸福從事的工業園區產業新城開發建設等業務不受影響，公司的融資能力非常強悍，現金流充裕。
三、不一樣的PPP業務，未來現金流的保障
由於華夏幸福的業務模式不完全等同於傳統房地產行業，所以公司經營性現金流的解讀，不能簡單等同於其他房地產企業。
傳統房地產企業，經營性現金流量淨額才能顯示出公司真正的經營情況，如果為負數，則說明公司經營不夠穩健。
華夏幸福相當一部分經營性現金流出用來進行PPP業務，而且，和傳統的PPP也不相同。
年報數據顯示，報告期內，公司各地產業園區新增簽約入園企業 545 家，新增簽約投資額 1,956.13 億元，同比增長17.84%，其中環京區域新增入園企業 115 家，新增簽約投資額 337.40 億元，同比增長 32.83%；環北京以外區域新增入園企業 430 家，新增簽約投資額 1,618.73 億元，同比增長 15.13%。 報告期內公司產業服務收入 274.05 億元， 其中環京區域產業服務收入 55.14 億元， 環北京以外區域產業服務收入 218.91 億元，同比增長 73%。
表哥曾經撰文拆穿一些PPP業務的實質，比如2018年的東方園林，承接了地方城投公司不願意接手不賺錢的環保等業務。
華夏幸福的PPP業務則是另一番景象，公司主要方向為電子信息、高端裝備、新能源汽車、航空航天、新材料、生物醫藥、文化創意等 10 大產業。
要知道，這都是各地政府積極扶持的行業。
因此，公司的PPP業務也就格外不同。比如固安項目，是財政部政府和社會資本合作示範項目以及國家發展改革委員會 PPP 項目典型案例，通過強化電子信息、航空航天及智能裝備、生命健康三大戰略新興產業，以及臨空服務、都市消費、精品農業三大區域特色產業，形成肽谷生物醫藥產業園、航天產業基地、衛星導航產業港、清華大學重大科技項目（固安）中試孵化基地、電子商務產業園、新型顯示產業園等產業集群聚集高地和科技服務業一大科創服務平臺。
公司的產業園，結合當地政府的優惠鼓勵政策，吸引了大量的企業入園。雖然前期投資較大，看似經營性現金流不佳，但在當地政府的背書下，公司後續的收益是持續而穩定的。
四、輕資產模式起航
在政策不斷收緊的情況下，房地產行業未來的出路是什麼？
王石在2013年給出了答案：輕資產重運營。
所謂輕資產模式，是公司通過資本合作（參股）的方式進行項目建設，項目完成後深度參與經營。建設這些項目過程中，不謀求控制權，不進行並表，從而減輕風險和資金壓力。
輕資產的優點是顯而易見的，低風險。
在王石離開萬科後，萬科調頭就回到了老路，沿著高風險高槓杆的懸崖高速開去。
只有極少數房地產企業意識到了這個問題，或者意識到了也很難剎車。
難能可貴的是，華夏幸福的高管團隊及時轉型，公司開始了輕資產模式。
年報顯示，公司完成北京麗澤項目的轉讓交易，同時提供在項目地塊上代為開發建設標的物業，並在開發建設完成後對標的物業提供運營管理服務。
五、從股權激勵看管理層的自信心
2018年7月，公司發佈了股權激勵計劃的公告。
公告顯示，激勵計劃首次授予的激勵對象共計 133 人，包括公司公告本激勵計劃時在公司（含子公司，下同） 任職的董事、 高級管理人員、核心幹部。
而股權激勵計劃的解鎖條件非常霸氣：四年，淨利潤翻番。
2017年，公司的淨利潤高達88億。在如此高的基數下翻番，難度極大。公司敢於出臺這樣的股權激勵計劃，也彰顯出公司管理層對經營的信心。
事實證明，公司超額完成了進度，從超過千億的預收款可以推算，2020年實現翻番的目標唾手可得。
六、疫情期間的社會責任
和傳統房地產行業不同，大部分工業園區受到疫情影響比較小。
2020年一季報顯示，公司營收激增，淨利潤基本和上年同期持平，能在全國經濟按下暫停鍵的情況下實現這樣的成績，已屬不易。
更為難得的是，公司在疫情期間，捐款已經超過3400萬元，彰顯大企業的擔當。
