這不是結束，甚至不是結束的開始，而可能只是開始的結束。——溫斯頓.丘吉爾（Now this is not the end. It is not even the beginning of the end. But it is, perhaps, the end of the beginning.）
一、開篇
今年是騰訊（0700. HK）成立20週年，跨度大體和人從出生到成人的過程一致。
這20年中，它從一個曾經籍籍無名的即時通訊軟件，成長為一名自身市值足以影響整個香港恆生指數的巨無霸，令人側目。
騰訊擁有最簡單易懂的財報，初看甚至略懂會計的人都能基本讀懂它在說什麼，但是以此為基礎，卻是“一千個人眼中有一千個哈姆雷特”。
對其近年來選擇的路線和未來發展策略，市場褒貶不一、觀點針鋒相對，吃瓜群眾看得津津有味。但是無論你愛或不愛，騰訊始終都站在舞臺的中央。
而當下，正如當初很少有人預料到它會如此成功一樣，很多人目前正預言它將走向衰敗。
然而，風雲君卻相信，騰訊的戰鬥才剛剛開始。
二、主營業務分析
騰訊的主營業務按收入分為三類。第一類是增值服務，第二類是網絡廣告，第三類為其他，目前主要包括支付及雲服務。
需要注意的是，這些收入背後的業務其實遠不是涇渭分明，背後的業務邏輯和平臺有著諸多交疊，關聯性極強。
但這並不妨礙我們大體以此為分析框架，來理解騰訊的具體業務。
我們主要談三點：增值服務，網絡廣告，以及投資業務。
（一）增值服務
公司增值服務主要包括網絡遊戲及社交網絡兩類。
為啥要把這兩類放在一起呢？說白了，這塊兒業務的核心在於爭奪用戶的注意力。
舉個栗子，一名典型的上班族，在回家路上或者回到家以後的空閒時間基本是固定的；這段時間可以追劇、看直播、玩遊戲、聽歌、看小說。
這些活動彼此雖然看起來風馬牛不相及，但是可以相互替代，厚此則必然薄彼。
這樣看來，普通人倒是都像宮廷劇裡可以終日不理朝政、只理後宮的皇帝老兒了，這待遇前所未有。
生活中的諸多軟、硬件擺出N種姿勢爭寵，所覬覦的最終就是你的時間和精力，以及由此衍生的商業目標。
在物質生活極大豐富的背景下，內容，尤其是泛娛樂產業的發展有其必然性，加上追求個性解放與自我意識覺醒的龐大年輕群體，一個正反饋循環也就構成了，最終註定泛娛樂產業會成為一個極其龐大的產業，市場容量難以估量。
有了這個大的框架，往小裡說，可以幫助我們理解為啥月活（MAU）、在線時長、最高同時在線賬戶等指標的含義。
以全部的增值服務為例，主要指標是用戶數、付費率、以及單個用戶平均收益。所以，先找到公司的核心爆款產品，然後根據收入=用戶數*每用戶平均收益（“ARPU”，average revenue per user），或者用戶數*付費率*每付費用戶平均收益（“ARPPU”，average revenue per paying user），最終不難測算相應的收入。
而往大里說，這有助於我們預測公司未來的表現以及各種潛在競爭，或者認識到競爭的不可預測性，以及由此而來的騰訊時不時選擇“投資整個細分賽道”戰略背後的邏輯。
不妨想想，移動數據資費下調會不會影響傳統衛視直播生意？在線直播會不會影響歌星唱片銷量？網絡遊戲公司能不能開線下主題樂園？
回到公司本身。
總體而言，增值服務顯然是第一大收入來源，2017年佔總收入的65%，自2012年開始，CAGR達到34%。
2018年上半年，收費增值服務付費賬戶達到1.54億，同比增長30%。縱觀過去幾年的增速，有逐步加速趨勢，值得期待。
1、網絡遊戲
網絡遊戲是公司細分領域第一大收入來源。實際上，風雲君相信，它也是除了QQ和微信以外，多數人直覺上對騰訊最直接的認知部分，這主要源於騰訊對網絡遊戲產業的統治地位。
依照公司財報披露，以收入計，自2009年二季度開始，公司就成為了中國最大的網絡遊戲運營商。
而到2017年上半年，公司的智能手機遊戲收入首次超過個人電腦客戶端遊戲收入。再次印證了整個網絡遊戲行業的變遷。
2017年，網絡遊戲收入979億元，佔總收入的41%。雖然佔比在近年來呈逐步下降趨勢（2013-15年超過50%），但是依然是公司目前的收入主力。
當前的分類方法可以向前追溯到2013年，以2013年為基準，CAGR為32%，慢於總收入同期41%的平均增速。
而如果把時間拉長到2009年，也就是公司以54億元網絡遊戲收入問鼎國內網絡遊戲市場之時，那麼截至2017年，CAGR則達到了44%。
CAGR兩相對比，不難看出隨著絕對金額越來越大，收入取得高增速的難度也在加大。
實際上，2018年上半年，騰訊網絡遊戲收入增速降為16%，創下近年來新低。這與2017年的38%的增幅形成巨大反差，這或許是導致公司股票二級市場定價重估的主要因素之一。
提到當前的低增速，市場普遍解讀為受國家機構改革暫停遊戲版號發放以及當前爆款遊戲商業化放緩的影響。
今年8月，八部委出臺規定，實施遊戲總量控制，限制未成年人使用時間。這也曾令市場對騰訊的遊戲業務多了一份擔憂。
但是反過來想，總量控制的策略會導致市場加速出清，各大遊戲廠商競爭加劇，最終受不受影響、受影響方向、幅度大小還是由產品自身實力說了算。
以騰訊的產品實力，輔以口袋深度和遊戲運營經驗，風雲君認為沒有理由悲觀。
另外，網絡遊戲也是原創IP的重要搖籃之一，在這個時代並不比曾經的小人書、小說、動畫片弱勢。我們不妨大膽地追問一句：《王者榮耀》有沒有能力產生出騰訊的“漫威”？
騰訊作為遊戲帝國的王者，手中握有大把的產品和人物IP，加大市場投放、進一步延長產品生命週期、向下遊延伸遊戲產業鏈到影音、線下體驗、以及周邊產品領域，順理成章。
2、社交網絡
社交網絡聽起來比較生澀，其實主要是直播、視頻訂購和音樂訂購等數字內容與部分遊戲內虛擬道具銷售。簡單來說，主要產品是流媒體業務。
騰訊的這條業務線體量大、賽道全、產品精，主要包括騰訊視頻，網絡文學（閱文集團），騰訊音樂，即QQ音樂、酷狗和全民K歌。
自2013年以來，社交網絡業務CAGR達到44%。業務佔總收入比重變化不大，一直為24%左右，也就意味著它與公司總收入增速基本維持同步。
而說到流媒體業務，目前全球最主流的變現方式是會員訂閱費。這符合上面提到的增值服務總體變現模式，也就是說，收入的高低取決於訂閱會員人數以及客單價。
而要吸引用戶訂閱，核心在於獨家、原創內容的生產能力，也包括收購、許可等方式。
以騰訊視頻為例，2018年上半年，訂購用戶數7400萬，同比增長達到121%，力壓“雙雄”中的另一頭部公司愛奇藝（訂購用戶數6710萬，同比增速75%）。獨播劇《扶搖》、自制綜藝節目《創造101》成績斐然。
而在優質內容創作上，騰訊正在通過“企鵝號”打造跨平臺優質內容分發平臺，集合更多社會原創資源以提高新聞信息流質量，繼而為商業價值的發掘提供有力支撐。
事實上，內容的生產和運營能力不僅僅關乎社交網絡這一子版塊的收入水平，更是和網絡廣告業務息息相關。
所以，接下來我們直接以對比方式來理解內容流量這門生意。
（二）、“內容流量”這門生意：“挑戰者”張一鳴與悲情Facebook！
提到網絡廣告收入，過去很多騰訊粉並不關注，畢竟體量較小，加上單靠增值服務，騰訊的日子已經過得相當好了。
二級市場高奏凱歌時，似乎騰訊所做的一切都是正確的。
騰訊常說，體驗第一才能基業長青，這樣的邏輯當然沒毛病。
直到另一名數字內容生產和運營的重量級選手頭條系（字節跳動）登場，攜今日頭條、抖音短視頻、西瓜視頻、火山小視頻、輕顏相機、FaceU激萌等一干強勢產品線，來勢洶洶。
今年全年，頭條系廣告收入預計達到500億，而明年將會翻倍，達到1000億。
據36Kr報道，剛過去的10月，字節跳動估值已經達到了750億美元，雖然公司不予置評，但是市場熱度空前絕後。
而騰訊2017年的網絡廣告收入為404億元，2018年上半年為248億元，增幅相對有限。
加上騰訊在二級市場一路走低，一切就都不一樣了，各種質疑聲接踵而至、此起彼伏：有的指責騰訊戰略保守、有錢不賺王八蛋，有的數落企鵝缺乏夢想、業務泛投行化，還有直接批評騰訊產品力下降的。
一時間，對兩家公司的對比和評論從無到有、到現在已經是信息過剩、審美疲勞了。
很多人不理解，為啥騰訊的廣告業務就是不溫不火呢？為啥固執地不願將核心社交產品微信和QQ進行大規模商業化？ 這種頭部公司的競爭是不是會令騰訊衰落？
那風雲君就藉此機會對兩家公司代表的內容流量生意做一闡述，希望能夠給各位看官一些參考。
1、頭條系的崛起
頭條系的突然崛起，尤其是旗下新聞推送App今日頭條，以及短視頻王牌抖音，印證了風雲君前面提到的競爭的不可預測性，即內容賽道永遠是關於用戶注意力的競爭，目標明確、卻無定式，也就註定了沒有公司能夠長久實現壟斷。
套用修道士詩人約翰·利德蓋特（John Lydgate）的話再合適不過了：“你可以一直取悅部分人，或者偶爾取悅所有人，但卻不可能一直取悅所有人。”
“You can please some of the people all of the time, you can please all of the people some of the time, but you can’t please all of the people all of the time.”
硝煙一直瀰漫，英雄自然輩出。騰訊系、頭條系、傳統媒體，乃至其他相對規模較小的內容生產和分發商之間的競爭與合作將長期持續。
無論是以什麼形式——電影、視頻、短視頻、音頻、電子書；或者針對哪一個細分領域——財經、醫藥、培訓、工程……許多內容生產和運營商都將有自己的一席之地，問題就是要找到自己需要取悅的那部分人。
而頭部公司的競爭，則是如何佈局更多賽道、用更好的方法（比如算法），只為能在更久的時間內取悅儘可能多的人。
而這個步驟的前提，則是確保內容的高質量與原創性，否則將會面臨巨大的道德與法律風險。
實際上，在過去，危機已經上演過。這主要是因為取悅多數人的內容天生有一種自然退化的趨勢：同是取悅，陽春白雪畢竟只有少數人有福消納，吸引多數人的往往還是相對原始的趣味。
由此，風雲君一直認為：內容市場是需要人為干預的。
2、騰訊的產品力真的下降了嗎？
面對頭條系的崛起，騰訊似乎是採用了盯梢戰術，但是效果並不理想。
騰訊旗下的騰訊新聞及投資的趣頭條在與今日頭條的PK中處於下風；
在蘋果商城攝影和錄像類App中，騰訊旗下排名靠前的App只有微視、天天P圖，以及投資的快手，在面對抖音、輕顏相機、FaceU激萌、火山小視頻等組成的矩陣時，還是難以對抗。
乍一看，似乎擅長內部賽馬制的騰訊在面臨強敵時力有不逮。
但實際上，風雲君前面已經介紹過，騰訊的內容賽道既大又全還精，那核心問題出在哪兒？
先看頭條系的主力產品，一是今日頭條，主打新聞推送。二是抖音，主打短視頻。
先說抖音，因為內容短、成本低、分享快，很容易迅速形成市場熱點，所以具備了傳統視頻節目所不具備的新聞屬性。
風雲君認為，可以將其看做新聞推送的一種。由此，頭條系佔據的主賽道是新聞推送（Feed）服務。而這類內容有個天生的特點，那就是具備更大的廣告容量。
不管你生在哪個國家，我們從小就吃這一套：看電視節目的同時接受廣告，似乎是順理成章的回報與付出關係，即便移植到網絡環境下也毫無違和感。
商家要關注的是如何把廣告做得賞心悅目，讓用戶看的時候不反感、甚至喊香。
但騰訊的核心通信社交軟件微信和QQ卻不具備這樣的商業化基因。因為通信社交往往發生在較親密的社會關係之間，有較強的領地和歸屬感。風雲君相信，多數人的微信聊天記錄就是個人最隱私的部位之一。
這是這兩款產品的基本定位。自然，它們的內部也能衍生出一些廣告容量相對強的子版塊，比如微信朋友圈、公眾號，或者QQ空間。
剛剛過去的第三季度，公司網絡廣告收入同比增長47%。
其中，媒體廣告收入51億元，同比增幅23%，主要受益於視頻廣告增長。而社交及其他廣告收入112億元，增幅高達61%。這顯示了過去公司在社交產品領域對商業化的極端剋制和有限商業化就能迸發出的能量。
但是，這些成績都不應妨礙用戶對產品基本定位的體驗。
況且，反過來想，如果微信和QQ成為重度商業化產品，那它們還會是堅不可摧、不可動搖的壟斷級產品嗎？
實際上，陽光下沒有新鮮事。被媒體經常引述的社交巨頭臉書（Facebook）在WhatsApp虧損的現實面前也不敢輕易對其商業化；其主要的商業化還僅限於主平臺，那裡早已將新聞推送融入骨髓。
這道理還不夠淺顯易懂嗎？
所以，如果和臉書比，那風雲君認為更貼切的類比是這樣：今日頭條像是沒有社交功能的臉書；騰訊核心通信社交則像是缺乏新聞推送功能的臉書。簡單說，前者廣告容量大，後者用戶粘性高，各走各的道，一碼歸一碼。
總體說，雙方業務領域有重疊但核心業務有本質區別，頭條系所蠶食的領域雖然騰訊也有大範圍涉及，但談不上核心。僅僅通過分項收入或收入增速來說騰訊產品力強弱，並不合理。
3、競爭對騰訊不好嗎？Facebook的前車之鑑
當然好。
實際上，科技巨頭的成長從來都不是一帆風順，很多在外界看來順理成章的過程凝結了很多次試錯與懸崖邊上的領悟。
騰訊也是一路戰鬥過來的，它不會不熟悉硝煙的味道。在風雲君眼裡，對科技巨頭而言，不是競爭、而是缺乏競爭才是最大的危機來源。
還是以臉書為例，當下，它有個新綽號，“Big Tobacco”，也就是大型菸草公司，形容臉書極端賺錢，但對社會的影響幾乎和菸草類似。
其中的一個重要原因就是這一社交平臺壟斷機器有些濫用自己的市場地位：標榜“讓世界連接更緊密”，放任各類新聞不受限制漫天飛舞，雖然廣告收入持續飛速增長，但最終帶來了嚴重的負面社會影響。
而背後的機制就是開放式社交媒體有傳播最淺薄內容的自然傾向。因為鄧寧-克魯格效應告訴我們，越是淺薄者，對其自身觀點越是盲目自信，也就越是傾向於在社交網站發聲。
臉書顯然選擇放任、乃至助長了這種趨勢，而沒有有效的干預機制。
曾經感嘆“無敵是多麼寂寞”的臉書當下麻煩不斷：高管離職、政府對個人數據在使用上的監管趨嚴，用戶面對一個比自己還了解自己的平臺……雖然它還是那個唯一的存在，無可替代，但是似乎一夜之間從世界之巔成了一個豬嫌狗不愛的社交平臺。
反觀騰訊，核心通信社交產品微信和QQ在商業化上始終保持著剋制，並且相對封閉的平臺模式確保了平臺對內容相對強力的控制和良好的用戶體驗。
微信僅開放朋友圈、公眾號等少數廣告入口，而QQ空間與客戶端的廣告形式和數量也相對有限。
在風雲君眼中，這種剋制實屬難能可貴。就如風雲君創業至今，經典文章不計其數卻從未有過向普通讀者收費的想法。
而廣闊的廣告變現機會，騰訊自然也不會坐視不理。既然已經有同行趟出了路，證明了用戶沒那麼厭惡廣告，那接下來的事情也就相對好辦。
比如，騰訊加大了對微視的資源傾斜。另外， 2018年上半年， QQ中加入QQ看點。這在風雲君看來，自然是衝著網絡廣告收入而來。
（三）、二馬爭鋒：“架構師”劉熾平
另外，除了頭條系，騰訊也要面對老冤家阿里巴巴的競爭，這主要反映在騰訊的“其他”主業收入當中。我們重點來看to B業務，尤其是公有云服務。
雖然彼此過往的過招已經讓各自明確了自己的發展重點和企業邊界，但是面對阿里巴巴在to B業務的如日中天（比如其公有云服務）和眼下市場寒冬中資本對這塊兒業務的厚愛，，騰訊沒有道理交白卷。
這不，接下來就是騰訊“戰略架構師”（騰訊總裁、投資委員會主席）劉熾平帶來的騰訊歷史上的第三次機構改革。
2018年10月，騰訊啟動了新一輪整體戰略升級，以提升內部資源運用及競爭優勢，從而更好地把握新互聯網時代出現的增長機遇。
從三季報來看，公司重組了三個現有事業群：移動互聯網事業群（MIG）、網絡媒體事業群（OMG）及社交網絡事業群（SNG），置入新組成的兩個事業群：平臺與內容事業群（PCG）及雲與智慧產業事業群（CSIG），以及成立一條新業務線：廣告營銷服務線（AMS）。
這是自2005、2012年以來的第三次構架調整。原本的業務線更多是輕資產模式下to C業務，所以經得起重複建設和內部競爭淘汰機制；但是新的to B業務，比如雲計算、智慧零售，都需要公司的強力推動。
To B業務要求公司資產由輕轉重，通過大量且持續的資本投入才能構築起競爭壁壘，背後對成體系、成規模的尖端技術也有很高的要求，需要集全公司之力而為之。
雲服務以往長期躺在主營收入的“其他”部分，以後將享受更高的行政級別和資源投入，將會迎來更快速的發展並對整個業務結構產生深刻影響。
這或許才是競爭帶給騰訊最大的收穫。風雲君認為，外界環境始終在變，企業作為一個有機體，有必要時常審視自身的戰略和資源是否和外部發展相協調。
而迎戰的過程則能充分暴露組織構架以及數據不通、資源利用低效、協同反應緩慢等問題，至少，我們看到了騰訊內部的自我進化。
互聯網行業多次出現過老大和老二掐架，其餘眾兄弟受傷倒地不起的奇觀。找到對手並且幹一架，這對一直看上去都在躺著掙錢的騰訊沒壞處。
三、投資業務
從會計角度看，投資業務自然不是主營業務，事實上，相信很多對騰訊的質疑也是來源於此。
但是奈何騰訊偏偏就把它做成了和主營幾乎平起平坐的業務，也就是大家常說的，騰訊的業務包括兩項：一是流量，二是投資。
為啥投資會變得如此重要呢？這還要從騰訊的成長史說起。
2010年是互聯網行業的多事之秋。 “有什麼業務是騰訊不做的嗎？”成了當年諸多互聯網新、老創業者內心的鬱結。緊接著爆發的3Q大戰更是讓騰訊的企業形象大受影響，至少加速了騰訊的戰略轉型。
在2010年財報中，騰訊對這起事件做了定性：安全攻擊。由此用戶及業務受到重大影響，企業形象也蒙受受損。
面對市場的質疑，騰訊提出了開放平臺策略，其中的主要措施就包括2011年1月成立騰訊產業共贏基金，其目標為向中國創新及頂尖互聯網及相關公司做出達人民幣50億元的投資。這可以看作是騰訊投資業務的起點。
而就在7年後的2018年年初的騰訊投資年會上，騰訊總裁、投資委員會主席劉熾平表示，騰訊投資的企業所新增的價值已經超過騰訊本身的市值。
利用騰訊的流量優勢去幫助被投資企業獲得競爭優勢，這條路徑在過去被證明切實有效。
那麼，我們應該如何評價騰訊的投資業務呢？不妨撇開站在不同立場的教條道德評判，聚焦最為重要的企業家們的感受。
問問他們：你是喜歡被問到“如果騰訊也做你在做的業務，你該怎麼辦？”，還是說你更喜歡被騰訊看中，並以財務投資者的身份入局、以相對溫和的態度幫助企業成長？
結果是顯而易見的。
騰訊的投資業務究竟是助推、阻礙還是不會影響到高新技術產業的發展和創業、創新？只要不是負面影響，那這樣的戰略就無可厚非。況且在風雲君看來，騰訊真實的答卷無論是對公司還是整個創新環境都是一種助推。
騰訊也劃定了投資的領地：只要不是通信社交和內容，其他都交給合作伙伴。風雲君對此是認可的：並不是把每一個銅板都裝進口袋才算英雄。
四、財務分析
2011年初，騰訊正式推出了殺手級通信社交應用——微信，而2012年是騰訊戰略轉型並確立最近幾年打法的年份。風雲君接下來的財務分析也選擇主要以這一時點附近為基點。
1、成長性
營業收入及淨利潤近6年來取得了持續增長。尤其是2017年，收入同比增長56%，甚至超過實現高增長的2012年2個百分點；淨利潤同比增長75%，遠超過去幾年，是騰訊最近幾年的業績頂峰。
而到了2018年上半年，收入增速下降到39%，淨利潤增速下降到30%，雖然仍然高高在上，但是同比增速已經放緩。
2、利潤水平
公司的毛利率水平近年來總體是向下的，從2011年的65%下降到2017年和2018年上半年的49%。
其中的特例出現在2013年，當年，因為騰訊的電商交易業務5.7%的超低毛利率，導致公司毛利率被嚴重拉低。這一狀況在2014年改善，因為騰訊將自營電商平臺易迅轉給了京東。
2017年，公司毛利率同比下滑了7個百分點，幅度較大。從細分業務來看，網絡廣告毛利率的下滑是主要原因：2016年，網絡廣告的毛利率還有43%，而到了2017年，僅剩37%。
結合之前的業務分析不難看出，公司的網絡廣告業務目前面臨較大的競爭壓力，而這種壓力也延續到了剛剛過去的2018年上半年，預計短期內較難改觀。
從全局來看，高科技行業的毛利率水平與研發狀況息息相關，而騰訊的研發開支偏低是需要關注的問題。
從2011年開始，研發開支CAGR為37%，而同期銷售成本CAGR則為45%，顯然銷售費用增長要遠高於研發開支。
而公司的EBIT利潤率和淨利率變化趨勢一致，都因為受到投資業務“其他收益淨額”的提振，近兩年沒有出現下滑，表現相對平穩。
2017年，公司其他收益淨額達到241億元，較2016年的36億元大幅提升，佔公司稅前利潤的27%。這主要是受“處置及視同處置投資公司的收益”，即投資標的上市的影響。
投資收益的靚麗表現在很大程度上掩蓋了公司網絡廣告業務利潤率受到擠壓的經營狀況。
（來源：東方財富Choice終端，市值風雲）
如果排除投資業務影響，公司的營業利潤率2017年為28%，較2016年同期下滑了5個百分點。
另外，2017年，公司其他全面收益中的可供出售金融資產公允價值變動收益淨額達到了169億元，這部分收益在未來處置相應資產時將轉回利潤表並對當期利潤產生影響。
最後，投資業務的份量如何體現在財報上的呢？我們不妨看看歷年各類投資資產佔總資產的比重。
從2011年僅佔總資產15%，一路馬不停蹄，到2017年已經達到49%，所以說它佔據騰訊的半壁江山一點兒也不為過。
（來源：東方財富Choice終端，市值風雲）
3、運營及現金流狀況
不用說，騰訊作為科技公司龍頭，運營相關的現金流好到飛起：公司幾乎沒有存貨，而應付賬款天數又大幅高於應收賬款天數，結果是公司有能力拿著客戶的賬款去買些短期理財產品獲利，到期再付給供應商。
以2017年為例，公司的應收賬款天數大約20天，而應付賬款天數高達近130天——只要考慮怎麼花錢就行了，完全不用擔心收不到錢。
（來源：東方財富Choice終端，市值風雲）
2017年年底，公司現金及現金等價物、受限制現金、定期存款合計達到1424億元，彈藥充足，符合一家頭部科技巨頭的財務特點。
另外，高速增長的科技公司一般會伴隨著大規模資本開支活動，無論是固定資產投資、購買無形資產，或者企業併購。
簡單測算公司的“燒錢率”，顯然，各年賺的錢（經營活動淨現金流）和投資花的錢（投資活動淨現金流）一起考慮，餘額並不高，過去7年的總和也只是流出326億元，和2017年一年的經營活動淨現金流1061億比，算是小巫見大巫。
當中，2018年上半年的投資金額較高，從附註不難看出，公司加大了在世界各地對遊戲、娛樂、科技和其他互聯網相關服務。
這樣的背景下，公司的股息支付率自然不高，從過去幾年來看，總股息支付僅有194億元，股息支付率平均為9%。
另外，通過公司的預付款明細，我們同樣可以驗證公司的內容投資增長：公司對媒體內容及遊戲特許權的預付款自2016年以來大幅增加，並於2017年仍保持高速增長，顯示了公司當前對優質內容的重視。
五、結尾
騰訊的快速發展來自於自身定位與外部環境的高度契合，即互聯網服務從PC端向移動端大範圍遷移；遊戲從客戶端向手遊及網頁遊戲遷移；社交與視頻廣告逐步代替傳統媒體廣告的趨勢；各個垂直賽道互聯網創業創新活力四射、風口不斷。
而當前，公司的內容業務面臨新的挑戰。在風雲君眼裡，當下的騰訊所處的階段，套用開篇丘吉爾的名言再合適不過了：
這不是結束，甚至不是結束的開始，而可能只是開始的結束。
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