華泰證券發佈投資研究報告，評級: 增持。
廣州酒家(603043)
2020年產能釋放在即，疫情衝擊下業績仍相對穩健
公司為深耕廣東地區的國資老字號飲食集團，疫情拖累公司餐飲業務、提振速凍產品需求。因速凍毛利率低於餐飲，Q1利潤可能下滑。18Q1利潤佔全年比重僅約10%，利潤主要在Q3由月餅貢獻。今年湘潭、梅州工廠產能釋放有望帶動速凍業務持續高增；19年月餅市場整體承壓，今年中秋節與國慶節重疊，時間較晚、促銷窗口期拉長，可能有利於提振月餅消費。伴隨產能釋放，後續有望走出廣東、輻射全國。預計19-21年EPS1.06/1.07/1.39元，目標價預計36.08-38.12元，給予增持評級。
現金流充沛/收益質量高/盈利能力穩定，利潤主要集中在Q3
18年食品/餐飲分部利潤總額佔比85%/18%（有總部成本及分部抵消）。18Q1-Q4歸母淨利佔全年比重分別在10%/5%/62%/22%，Q3月餅旺季通常奠定全年利潤的基本盤。2013-2018年公司分紅率基本在40%左右；11-18年淨利率基本在12%-16%，每年經營現金淨流量均超過淨利潤。2019Q3公司賬面貨幣資金15.62億元，現金流充沛。從淨資產收益率來看，11-18年公司ROE維持在20%以上水平，盈利能力穩定。
疫情或對公司負面拖累有限
2月8日至2月12日，公司下屬19家餐飲門店停止堂食服務，2月23日起陸續恢復堂食。假設Q1恢復開業後，客流量約恢復至去年同期的30%，據此估算Q1公司餐飲業務收入下滑約62%；預計Q2餐飲收入恢復至去年同期的60%，Q3/Q4餐飲業務恢復正常，測算全年餐飲收入下滑約22%。據官網，1月25日至2月19日，公司速凍、臘味產品等總出貨量近42萬箱，麵包蛋糕產品出貨量達50萬袋。我們判斷Q1公司速凍業務有望取得較快成長，但因速凍業務毛利率（2018年36.92%）低於餐飲（2018年62.71%），可能不能完全彌補餐飲業務下滑的損失。
產能擴張、區域拓展仍是增長主驅動
16年公司月餅/速凍/臘味產能利用率101%107%/110%，產能制約增長。19年8月湘潭工廠已完成1期建設（月餅/餡料年產能不低於0.2/0.6萬噸）；梅州工廠（月餅/速凍/臘味產能0.2/1.2/0.2萬噸）有望於20年Q3投產；湘潭2期（速凍1.2萬噸）亦有望在20年底、21年初投產，增量的月餅/速凍/餡料/臘味產能分別佔19年產能的54%/105%/151%/68%。公司已形成經銷/直營店/電商等全面銷售體系，後續省內外銷售網絡有望繼續拓展。
餐飲立品牌、食品創規模，伴隨產能釋放，有望逐漸走向全國
原預計19-21年EPS1.06/1.45/1.88元，因疫情/產能釋放節奏，調整至1.06/1.07/1.39元，預計20年食品淨利潤3.92億，可比公司20年PE38倍，因公司區域性較強，給予20年35-37倍PE；餐飲淨利潤0.43億，可比公司20年PE34倍，因正餐品類可複製性低/擴張慢，給予20年20-21倍PE；合計目標市值146-154億，目標價36.08-38.12元，維持增持。
風險提示：疫情大幅拖累業績、產能建設/市場拓展不順、原材料價格上漲。
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