證券市場紅週刊 牛鋒
3月12日，美股隔夜再度大跌後，全球股市悉數潰退，美債、原油也延續跌勢，恐慌情緒再度升溫。A股方面，滬指收跌1.52%，創業板指收跌2.64%，儘管已經足夠強勢，但明顯受外圍拖累。疫情進一步發酵，美股連續大跌後暗藏危機，我們在本週一文章《A股逆襲全球大漲！美股熔斷“後遺症”獨家解讀！》中已詳細報道。那麼接下來美股風暴如何演繹？巴菲特喊話有何深意？A股在風險質變後的全球市場“錨定”優勢是否褪色？本文將為您解答。
一圖覆盤美股7大股災！降息恐難解“技術性熊市”
我國疫情得到初步控制，國外疫情卻步入深水區。近日，我國湖北以外新增病例終於降回個位數。而另一方面，由於以美國為首的西方發達經濟體錯失“戰疫”時機，正導致全世界為其行為買單！11日，默克爾稱2/3德國人可能被感染。特朗普宣佈美國將在接下來的30天內暫停從歐洲出發的所有旅行，只給英國留後門，而如此規定，是否會導致離開歐洲的患者向英國聚集逃離？世衛組織總幹事譚德塞宣佈，新冠肺炎疫情已經構成全球性大流行。各國商展活動大面積泡湯，東京奧運會“流產”幾率越來越高，連NBA、意甲也難逃停賽。對此，有網友戲稱：“中國：我們這邊快完了。外國：我們也快完了。”可見，全球性衰退的預期愈發強烈了。
美股成為近期風險源的中心，自上週美聯儲緊急降息以來，美股三大股指連續殺跌。按市場慣例，美股正式進入“技術性熊市”判定標準為標普500指數跌幅超20%，而該指數自高位下跌19%，且在這一標準線上已苦苦掙扎3天。高盛已表示標普500指數大牛市將會很快結束，預計再跌15%。
縱觀近40年來長牛的美股，如果算上本次的疫情危機，較嚴重的危機已有7次：因原因不同，爆發力、持續時間、指數跌幅皆不同，其中有4次危機令市場陷入技術性熊市，分別是“里根”崩盤、互聯網泡沫與次貸危機，以及當下的疫情危機。從短期爆發力來看，只有 1987年10月的“血腥一週”之勁頭堪比當下大勢。與本次相比，即便互聯網泡沫與次貸危機，都黯然失色。
1987年股災的根本原因，當屬里根政府財政赤字不堪重負，但包括降稅在內的一系列新經濟刺激方案，反而提升了經濟的虛假繁榮，資本市場現貨期貨做空動能高懸。而股災發生後，剛剛上任的格林斯潘不惜一切代價救市：美聯儲宣佈10月20日直接購買政府債券，相當於QE，直接推動聯邦基金利率一舉下行近60個基點，之後在11月初才降息。可見格力斯潘當初對市場的直接干預、“下藥”之猛和方式順序，都不是剛剛選擇緊急降息的鮑威爾可以比肩的。
還有一點值得重視，1987年股災發生後，在華爾街上市的公司迅速展開股票回購，約有650家公司行動，直接干預二級市場。從這個角度看，如果僅僅是美聯儲下週繼續降息、繼續目前的“技術性QE”——隔夜市場資金投放，的確難以奏效。美國股市需要非常規救市政策、上下一心的直接干預，才有可能躲過此劫，否則美股短期擴大“技術性熊市”節奏，或在劫難逃。焦頭爛額的特朗普政府、“彈藥”已嚴重不足的美聯儲、以及其他發達經濟體央行、乃至華爾街本身，都把寶押在降息上，並期待疫情乖乖投降，從而令經濟避免衰退，這是不現實的。隔夜大跌後，投資者對美聯儲降息預期再度升溫，據CME“美聯儲觀察”，美聯儲3月降息75個基點至0.25%-0.50%的概率為49.8%，降息100個基點至0%-0.25%的概率為50.2%。但是，即便降息恐怕也是杯水車薪。
巴菲特持幣充沛靜待戰機！當下言底為時尚早！
然而在美股凶多吉少之際，久經考驗的巴菲特卻並不慌亂。89歲高齡的巴菲特認為，疫情和油價帶給市場的衝擊仍比不上2008年，當時的恐慌蔓延到了貨幣市場基金和商業票據市場。相比之下，次貸危機蔓延時間更長，而疫情短期衝擊力更大。儘管相較於次貸危機前夕，美國在疫情爆發之前的宏觀數據情況略勝一籌，但美國的基本面在後期的“抗擊打能力”面臨前所未有的挑戰。穆迪表示，新冠肺炎發展成全球性大流行病，可能導致美國和全球經濟在2020年上半年就陷入衰退。
除了獨到的見解以外，充沛的現金也是巴菲特有底氣的重要原因之一。截至2019年年末，伯克希爾哈撒韋持有的現金超過公司投資組合價值的50%，達1300億美元。巴菲特手中現金與投資組合資產之比如此之高，自1987年以來是非常罕見的——只有在次貸危機之前的幾年出現過。巴菲特上個月接受CNBC採訪時說，這種病毒是可怕的東西。我認為這不應該影響你的股票投資。但是，就人類而言，當出現一場大流行時，是可怕的東西。
由此可見，巴菲特對疫情的認知非常客觀，但並不意味著他手中龐大的現金會立即去抄底。結合歷史來看，此舉其實不難理解：次貸危機初期，巴菲特的現金基本按兵不動，特別是對金融業中財務複雜的公司保持疏遠，即便雷曼、AIG（美國國際集團）遇困求救之際，他也沒有出手。直到2008年9月中，當週晚些時候，美政府宣佈850億美元的救援計劃底後，他才於當月底認購了肯“大讓利”的高盛的50億優先股（那時雷曼終於倒閉），還獲得了為期5年的認股權證；12月，高盛股價見底於40美元附近，而至2009年9月，高盛股價已漲至160美元附近，於此形成對照的是標普500指數於2009年3月見底後才蹣跚反彈。
1987年的“里根”崩盤時，巴菲特的伯克希爾哈撒韋股價一週暴跌25％。動盪過後，正值中年的巴菲特仍舊相信那些具有長期持續競爭優勢、投資回報率高的公司，也就是在那個時候他相中了股價才1美元多一點的可口可樂（可口可樂本輪風暴中跌13%，強於大市，目前至52.21美元/股）。事後證明，源於政府失策的危機沒有影響這隻消費巨擘的成長腳步。
可見，在大危機過程中，巴菲特的資產也會經歷“洗禮”，但他的風險前夕嗅覺，對不同危機性質的理解，對危機釋放過程中政策與頭部公司的信號識別，以及哪些行業對危機免疫的認知等方面的能力，亦堪稱經典，絲毫不亞於他在順風順水時期的表現。顯而易見的是，眼下疫情危機尚未見底，政策面處於常規救市階段，巴菲特仍大概率會維持強悍的現金頭寸，以待時機。但通過獨到的理解，從而把握危機所帶來的錯殺機會，這也許就是價值投資的魅力所在吧！
A股影響：“錨定”優勢凸顯，尚難獨善其身！
資本大鱷們當然不會坐以待斃，面臨緊逼的衰退預期，接下來的“殺手鐧”值得密切關注：例如美聯儲是否動用手中的“王牌武器”——QE？華爾街巨頭以及眾多在美上市公司是否回購？面臨大選的特朗普，如果不放手一搏“戰疫”，那麼他大概率如胡佛和老布什一樣，因對抗衰退不利而讓出白宮寶座，他大概率也不會坐以待斃。但從目前狀況來看，美債、美股兩大錨定全球資本市場基石開裂，負利率時代迫近，全球註定將掀起新一輪資產配置。
業內人士認為，與此前不同的是，隔夜消息令全球衰退預期升溫。從經濟傳導機制來看，若美國經濟增長衰退，我國對美出口將大幅回落，對他國亦是，即便全球貿易摩擦緩和也難以對沖這輪壓力。而我國通過提振內需來抵消衝擊，可能性亦不高，所以A股大概率不會與全球市場完全脫鉤，但是A股的估值週期與美股不同，這些這一優勢在全球資產重新配置的背景下的價值會得到體現，抗跌性將強於美股，在“戰疫”新階段將在全球發揮“錨定”作用。
特別是A股沒有做空機制，將增強在全球市場中的“錨定”這一作用。在1987年股災中，達利歐捕捉到了市場崩潰的信號，他決定做空。那一年，橋水的利潤率達到22%。另一位傳奇人物索羅斯，在1987年股災後，他的量子基金的淨資產狂跌26%；而在1997年的亞洲金融危機時，索羅斯開始選對了泰銖下手，但後來找錯了港幣，最終鎩羽而歸。而現在禿鷲不是已經選定目標，就是正在尋覓“獵物”。剛剛宣佈要做空歐洲市場的橋水掌門達利歐，已走在了空頭前列，當然這僅限於公開報道範圍。
興業證券首席經濟學家王涵在接受《證券市場紅週刊》記者採訪時表示，美股熊市已經開始，除非有超預期的利好因素（比如疫苗有突破），否則單純靠聯儲降息已經不足以改變這個趨勢，鮑威爾後期是否會直接干預，或是學習日本央行買股票ETF，是需要關注的政策動向。另外，歐洲股指的風險也在上升中，從2008年邏輯來說，那時候對沖基金也是空完美國空歐洲的。目前對A股的影響主要是心理和跨境資金層面，短期內會拖累市場的表現，但因我國疫情的情況、人民幣利率方面都有優勢，A股受外圍拖累不會很大。
覆盤：美股牛市終結對A股影響幾何？
回顧美股跌幅最大的兩次危機——互聯網泡沫及次貸危機期間的表現和背景，可以發現期間A股的表現節奏並不相同。在科技股泡沫破滅引發的大跌2000年8月—2002年10月期間，A股表現為先跌後漲再轉跌；而在次貸危機引發的大跌2007年10月—2009年3月期間，A股表現為同步跟隨下跌。儘管兩次A股的反應節奏不盡相同，但核心原因依舊在於經濟發生了大衰退，而經濟是影響股市中期走勢的最重要因素。簡言之，如若美國經濟增長出現緩慢下滑時，在風險可控的情況下，股市不會因此轉向；但是如若經濟增長出現失控下跌，將導致風險迅速擴散，將引發股市的轉向，這也是兩輪美股牛市終結原因所在。第一次牛市終結前期，中美經濟走勢發生短暫背離，故而能夠逆勢再創新高；而第二次牛市終結時，中美經濟週期同步下滑，故而A股跟隨美股同步下跌。
另一方面，A股估值水平對下跌的速度、時間和空間有著直接影響。A股估值的分位水平相對位置越高，跌幅越劇烈，時間和空間也會更長。美股第一次牛市終結時，A股估值水平分位與美股水平相近，故而下跌速度、時間和空間也與美股相近；第二次牛市終結時，A股估值水平分位遠高於美股，故而跌幅也遠大於美股。綜合來看，若美股本次牛市終結，美國經濟大幅衰退將導致中國對美出口大幅減緩，僅靠內需難以抵禦出口惡化影響，故而A股大概率將同步下跌但跌幅會遠小於美股。
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